鑫富药业(002019)_研究报告_财经_新浪网(002019) 研究分析报告|查股网
股票名称：鑫富药业(002019)
报告标题：鑫富药业:泛酸钙价格进入涨价通道
结论:
由于公司处于关键的战略转型时期,三种新材料的投放进度和泛酸钙的涨价幅度或有一定的不确定性,我们对业绩预测进行了乐观、正常和悲观三种情景分析:
按正常预计11-12年每股收益分别为0.41和1.04元,对应PE 分别为26和19倍。公司今年处于业绩拐点, 我们认为用2012的EPS 进行估值更为合理,鉴于生物降解塑料项目的广阔前景和公司国际领先的技术,并综合考虑公司各项原料药和新材料业务,给予公司2012年27-30倍PE 估值,目标价28.08-31.2元,维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示:
新产品推广进度低于预期的风险
研究员：杨若木 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业:转型与成长之三
据中国投资咨询网等网站报道,2011年4月26日获悉,降解塑料相关扶持政策有望于下半年陆续出台,规划扶持的对象包含生物基材料、完全降解材料等,扶持手段包括增值税返还、税收减免、重点项目采购等。工信部已将相关政策文件交由住建部等相关部委进行会签。
A股中相关标的主要为鑫富药业、金发科技,如果相关政策如期出台将形成重大利好。
研究员：中信金通研究所 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业2010年年报点评:新材料实现突破,业绩爆发在即
公司公布2010年年报,实现营业收入3.80亿元,同比降低6.43%;亏损1.98亿元,同比减少750.49%,对应EPS-0.90元。
度过艰难时期,迎来业绩拐点:公司大幅亏损的主要原因一是因为前期投资的众多新项目均未产生效益,导致费用率较高;二是因为公司投资的羟基乙酸项目和木质活性炭项目低于预期而计提了大量的资产减值准备。随着公司其他优质项目如PBS、PVB和EVA等的陆续投产,公司已经度过了08-10年最艰难的时期,今年将迎来业绩拐点。
公司在经历了产品结构调整的强烈阵痛,承受了部分投资失误带来的损失后,已经逐步形成合理的产业布局,确立了精细化工和节能环保新材料两条主线,为公司今后的良性发展奠定了良好基础。
公司未来将继续保持泛酸系列产品优势地位,大力发展高新技术环保产业,形成泛酸系列、环保、节能等新材料系列优势品种,实现优势产业与培育产业的协调与跨越式发展,利用自身在生物化工领域的优势打造好精细化工和新材料两条路线,未来几年精细化工走出低谷,新材料业务迎来爆发式增长,引领公司步入新的纪元。
盈利预测我们预测公司11-13年EPS分别为0.75、1.52和2.48元。
投资建议:公司刚刚度过最艰难时期,今年进入项目丰收期,迎来业绩拐点,新材料业务的爆发将集中于未来几年,PBS生物降解塑料项目市场空间巨大,国内市场或受政策拉动迅速启动;PVB胶片项目技术壁垒极高,进口替代空间巨大;EVA胶片项目继续受益于光伏产业的高速增长。我们认为按2012年业绩对公司进行估值更为合理,给予12年22-25倍PE估值,目标价33.44-38.00元,维持“强烈推荐”评级。
研究员：杨若木 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业:原料药涨价预期和新材料前景带动股价创10个月新高
结论:
预计10-12年每股收益分别为-0.80、0.80和1.12元,对应PE 分别为--、26和19倍。公司2011年原料药预计贡献EPS0.4元,给予25倍PE 估值,新材料预计贡献业绩0.4元,给予40倍PE 估值,目标价26元, 维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示:
新产品推广进度低于预期的风险
研究员：杨若木 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业:传统业务经营稳健,未来发展还看新材料项目
事件:
2011年2月25日,方正证券证券化工研究员对鑫富药业进行了实地调研,并就公司经营现状及未来的发展方向与公司高管进行了交流。
主要观点:
公司传统业务经营稳健:
公司的传统业务主要涉及D-泛酸钙等的生产经销,是全球第一大的D-泛酸钙厂商。虽然目前泛酸钙产品价格仍处于历史的低位附近,但由于公司优秀的成本控制能力,产品毛利率依然在30%左右。泛酸钙业务可以给公司带来稳定的现金流,为其他项目的运作提供资金保障。
新材料项目将成为公司未来主要看点:
公司募投首期年产3000吨/年的可降解塑料PBS(聚丁二酸二醇酯)项目目前正在正常生产。PBS是目前众多降解材料中综合性能佳、发展前景较好的全生物降解合成高分子材料。公司此项目的技术来自中国科学院理化技术研究所,生产路线经过公司自身的改进消化,产品的技术指标已经完全符合要求。公司PBS每吨售价约25000-30000元,由于其价格是普通塑料的2倍左右,目前产品主要以出口为主。未来随着世界经济形势好转,出口规模有望进一步增加。在内销市场方面,随着中国对环境保护逐渐重视,公司PBS产品将受益于国家相关鼓励性政策的出台,我们预计可降解塑料产品市场可能会出现爆发式增长。
公司的EVA太阳能电池胶膜和PVB胶片项目前景良好,产品具有进口替代效应。EVA太阳能电池胶膜主要应用于太阳能电池的封装,由于光伏组件对EVA胶膜的性能要求很高,目前国内市场上60%以上的EVA胶膜是进口产品,国产化需求迫切。公司使用自有资金建设的EVA电池胶膜项目进展顺利,公司对此项目比较看好,把原有设计3000吨/年的产能扩增至6000吨/年,预计2011年可以达产。目前EVA材料已经交与下游客户试用,从初步试用结果来看,客户反映良好。PVB胶片主要应用于生产夹层玻璃,目前国内多数厂商只能由废旧胶片制成的低端PVB胶片,而高端产品完全依赖于国外进口。公司与上海一家科研机构共同研发的中高端PVB胶片项目已于2010年11月下旬试产,从项目的中试结果来看,产品技术指标符合要求。
公司的三氯蔗糖项目目前还在调整生产设备,预计2011年可以投入生产。三氯蔗糖是一种性能优异的甜味剂,甜度是普通蔗糖的600倍,并且其具有无能量、安全度高等特点,可供糖尿病人,心脑血管疾病患者及老年人使用。虽然三氯蔗糖的垄断性供应已经被打破,价格也由每公斤1300元左右降到800元左右,但是预计未来市场的需求也会相应增长,预计未来公司此项目依然可以实现盈利。
公司2010年大幅计提了资产减值准备,未来有望轻装上阵:
公司在2010年业绩快报中披露公司将对投资项目和商誉等进行减值准备计提。其中公司全资子公司满洲里鑫富活性炭有限公司年产3万吨木质活性炭项目,由于项目所处地区气候恶劣,目前未达到可行性要求,投入超计划、产能很小、费用很大,短时间很难产生效益,预计计提减值准备8, 704.37万元。另外全资子公司重庆鑫富化工有限公司用的年产3,000吨羟基乙酸项目由于生产经营形势发生了较大变化,且对生产过程中设备腐蚀造成较大维修费用估计不足,预计计提资产减值准备1,192.83万元、核销无形资产207.29万元。此外公司还对相关商誉项目做了资产减值准备。经过此次大规模的核销处理盈利较差的项目和计提资产减值准备,公司基本上甩掉了包袱,轻装上阵,未来将把精力主要放在以上提及的几个项目之上。
盈利预测:
公司泛酸钙业务经营稳定,新材料项目大多仍处于市场开拓时期,但未来均有望快速增长。在大规模计提资产减值准备后,公司盈利已经达到低点,未来业绩有望将出现拐点。预计公司2010-2012年每股EPS分别为-0.85元,0.24元和0.53元,对于2011-2012年PE分别为67和29倍,首次给予公司“增持”评级。
研究员：张正华 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业2010年3季报点评:财务洗澡,业绩还看明年
3季度业绩不佳:3季度收入9560万,环比-8.8%,同比-0.8%;净利润-483万,去年同期净利润为1287万元。3季度eps=-0.02元。1-3季度eps=-0.05元。
业绩不佳源于毛利率下滑及非经常性损益:原因是行业供给充分,主导产品毛利率下降;同时公司去年底刚公开增发2932万股,融资3.5亿,目前没有释放业绩的动力。公司前3季度管理费用率为22%,环比2季度增加2个百分点,同比提升近5个百分点。
PVB项目仍为股价催化剂:作为公司主要看点的PVB项目,原计划于9月份试生产,因为限电影响,推迟到11月份进行设备调试和试生产。这将是未来一段时间公司的股价刺激因素。
业绩展望:短期而言,预计4季度维生素B5的价格继续下跌,同时因为成本上升,毛利率将环比继续下滑。同时公司计划4季度继续“洗澡”,计划计提600万左右的资产减值准备,综合预计2010年亏损约4000万元,eps=-0.16元。2010年洗完澡之后,预计2011年否极泰来,2011-2012年的预测eps为0.39、0.60,目前股价对应2011-2012年动态PE分别为40、25倍。公司战略重心目前逐步转向新材料和节能环保材料,是未来一段时间的市场热点。12块钱是公司股价的较强支撑,维持评级为推荐。
股东层面:3季报显示,泰信、长盛、景顺等机构集体退出前10大流通股东。前10流通股的持股比例从2季度末的18.07%下降至3季报的11.95%。
盈利预测与估值定价:更新预测公司2010-2012年eps分别为-0.16、0.39、0.6元。维持评级为推荐。
风险提示:PVB项目投产进度滞后,维生素B5价格长期低迷。
研究员：周涛，徐超，张霖 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业调研快报:精细化工和化工新材料两条腿走路,新的利润增长可期
1. D-泛酸钙和D-泛醇世界第一:公司是全球最大的D-泛酸钙生产企业和最大的D-泛醇生产企业之一,D-泛酸钙的全球市场占有率达到30%以上;D-泛醇的全球市场占有率也接近30%。D-泛酸钙的下游产品是维生素类药物、饲料及食品添加剂,D-泛醇下游产品主要是护肤、护发、洗发水、沐浴露等日用品,这些产品的消费都有一定的刚性,抗周期性较强,该业务短中期内仍然可以给公司提供稳定的收入。
2. 未来两条腿走路,打造新的利润增长点:由于近年D-泛酸钙和D-泛醇的竞争越趋激烈,产品价格波动较大,加上专利侵权事件等,公司利用自身在生物化工领域的优势积极投资新项目,努力打造新的利润增长点。公司未来将围绕精细化工和化工新材料两条路线布局,新产品PBS、PVB 胶片、EVA、三氯蔗糖和羟基乙酸等的投产将为公司注入全新的活力,成为新的利润增长点。
3. A 股市场上最好的全生物可降解塑料标的股:全生物可降解塑料可以应用于包装、一次性餐具、一次性医疗用品、农用薄膜、农药及化肥缓释材料、生物医用高分子材料等领域,属于“十一五”规划鼓励发展的新材料。近年都灵冬奥会、北京奥运会、上海世博会都在园区全部使用生物可降解一次性塑料产品,显示了世界和我国对环境保护和白色污染的重视,也树立了示范效应,预计未来几年全球可降解材料的产业规模将达到整个塑料制品市场份额的10%左右,形成数百万吨级的市场规模,市场前景广阔。我们预计“十二五”规划将出台进一步支持全生物可降解塑料发展的政策法规,公司2007 年投入的全生物降解新材料PBS 产品,是众多生物降解材料中综合性能佳、发展前景好的全生物降解合成高分子环保材料,将是是A股市场最好的可降解塑料标的股。
4. 盈利预测与投资建议:公司目前新项目较多,且大多仍处于市场开拓时期,未来存在较大的不确定性,暂时不做盈利预测和评级。我们认为公司新项目中的PBS 项目可能受益于未来“十二五”规划新政策的支持,PVB 胶片项目受益于汽车消费的增长和太阳能产业的发展,均很有可能成为公司未来新的利润增长点。
研究员：杨若木 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业调研纪要
公司为何同时做这么多项目,未来主要做什么:公司战略是发展两条线:第一条线是生物化工、精细化工路线:泛酸系列和三氯蔗糖第二条线是以“节能环保”为中心的新兴高分子材料:PBS、PVB、EVA、活性炭、碳纤维未来这么多新产品的市场拓展是否存在困难:市场部由总经理亲自带队,下面按产品设各分部,分管各个产品的市场营销公司原料药的未来:泛酸钙目前价格在底部,未来基本没有下跌的空间,如果有催化剂刺激产品价格可能走高但因公司市场占有率已经很高,未来没有扩产D-泛酸钙和D-泛醇的计划,将保持现有规模
研究员：东兴证券研究所 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业:泛酸钙价格依旧低迷
2010 年1-6 月公司实现营业收入2.05 亿元,同比增长4.68%;营业利润-94.21 万元,同比下降105.92%;归属于母公司净利润-725.31 万元,同比下降137.87%。实现基本每股收益-0.03 元。
VB5销售基本稳定。公司主导产品D-泛酸钙(VB5)销量的基本稳定,但由于泛酸钙国内价格和去年同期基本持平,而出口平均价格同比下降9.25%,使D-泛酸钙销售收入同比下降14.95%。D-泛醇销量增加,销售收入同比大幅增加45.46%。
公司综合毛利率同比略降0.96 个百分点。
期间费用及处置资产、商誉减值减少利润。公司期间费用率同比增加5.39 个百分点,其中由于员工工资及福利支出、技术开发支出、资产的整合重组中介机构费用增加,管理费用率同比增加3.07 个百分点。由于欧元兑人民币汇率下跌,公司采用欧元结算产生汇兑损失,财务费用率同比增加2.37 个百分点。
此外,公司转让山东淄博整体资产,并对收购淄博尤夫产生的商誉进行全额计提减值,以上两项因素,减少公司税前利润703 万元。
新增多个业务,带来新的利润增长点。子公司安庆化工年产150 吨三氯蔗糖项目已打通工艺流程,并产出了合格的成品。活性炭公司年产30,000 吨木质活性炭项目已有4 条生产线安装调试完成,开始进行试生产,另2 条线预计8 月底前完成安装。6 条生产线全线投产后年产量可达7200 吨。
节能材料公司年产480 吨发泡硅胶项目已于3 月正常生产。
年产3,000 吨EVA 太阳能电池胶膜项目一条线已于5 月份调试完毕另二条线正在安装调试当中。年产15.55 吨碳纤维管材项目5 月份基本投入完毕,设备能力达到预定规模。狮王精化年产5700 吨PVB 胶片项目预计将于9 月中旬建成并进入调试与试生产阶段。目前上述几个项目尚未能产生效益,但公司未来将在卫生材料、活性炭、节能材料等领域实现新的利润增长。
公司在3月上调泛酸钙价格10%之后,市场价格一直比较平稳。目前国内泛酸钙价格在58元/kg左右,价格仍处于低位,上行动力不足。大部分生产企业基本处于亏损或者是微利状态,主要靠拼成本抢占市场。目前公司子公司重庆化工年产6,000吨D-泛解酸内酯项目已打通工艺流程,并产出了合格的成品。中间体自给将进一步压缩其泛酸钙生产成本。巩固龙头地位。
盈利预测及评级。预计公司2010-2012 年EPS 分别为-0.04 元、0.14 元和0.17 元,以最新收盘价14.55 元计算,2011 年和2012 年对应的动态市盈率分别为102 倍和83 倍。目前估值明显偏高,维持“中性”的投资评级。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：鑫富药业:远景广阔,值得等待
公司基本情况介绍:鑫富药业的主业为D-泛酸钙及D-泛醇,占全球市场份额约40%,市场地位稳固,业务规模伴随市场容量平稳增长,未来增速5-8%。自2007年以来,公司逐步拓展到其它精细化工领域,主要包括:生物降解材料(PBS)、羟基乙酸、活性炭、PVB胶片、三氯蔗糖等,但都还未贡献收入。
PVB若能量产是亮点:PVB树脂胶片是一种PVB树脂挤压成型的高分子材料,用于高层建筑玻璃、汽车挡风玻璃、薄膜电池封装等领域。目前国内所需高端PVB主要来自进口,鑫富药业兼具精细化工和压膜经验,自09年3季度开始建设5700吨PVB项目,预计2010年3季度试生产。预计吨售价在3-4万元。
三氯蔗糖和羟基乙醇具有良好市场前景:公司150吨三氯蔗糖项目和3000吨羟基乙酸项目现在都处于调试阶段,乐观预计2010年下半年能够投产。三氯蔗糖是一种性能优异的甜味剂,可供糖尿病人,心脑血管疾病患者及老年人使用,目前为英国泰莱公司垄断供应。羟基乙酸用于清洗剂等领域,目前部分依赖进口。公司这两个项目如能顺利达产,则销路不是问题。预计三氯蔗糖2010年3季度投产,羟基乙酸生产线达产时间尚难预计。
PBS远景仍然值得期待:公司PBS项目自07年试车以来,项目量产已不是问题,但销路一直未能打开。PBS作为一种新型塑料,能够被自然界微生物自然降解,具有很好良好的环保属性,但目前在性价比方面不具优势。在节能环保行业上升为战略新兴产业的背景下,期待更强力的推广政策出台。
盈利预测及估值:综合预测公司2010-2012年每股收益分别为0.16、0.39、0.64元。其中公司09年增发价11.98元,对应2011年30倍PE,可视作非常安全的价格,若市场提供机会,则强烈推荐。目前新能源新材料板块TTM平均PE估值为50倍,若给予公司2011年50倍PE,则对应目标价格为20元,推荐!
研究员：周涛，徐超，张霖 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业:等待泛酸钙继续涨价
09年收入下降15.41% 净利润减少26.35% 2009年鑫富药业实现营业收入4.06亿元,YOY下降15.41%,实现归属母公司净利润3037万元,YOY减少26.35%。按照年末股本摊薄计算EPS为0.15元/股,每股经营活动现金净流量为0.27元/股,计划每10股派1元(含税)。 泛酸钙处于历史低位 带来收入减少和盈利能力下降 公司主导产品D-泛酸钙销售价格跌入历史低位(52元/公斤)是公司业绩下降的主要原因。由于受国际金融危机及行内有新进入者等多重因素的影响,公司主导产品D-泛酸钙销售价格跌入历史低位,销售收入同比下降了18.05%,毛利率下降了13.34%。 在目前低价下,行内其它企业基本都在亏损,公司却仍然盈利,这是因为公司的生产技术领先且有规模优势,这是熬过泛酸钙寒冬的关键,我们认为公司最终将从这次价格战中胜出。 泛酸钙价格将继续涨价 在前期的深度报告中,我们认为泛酸钙必涨价的理由如下:泛酸钙价格的关键在于行内竞争者,行内竞争的关键在于山东新发,在与国内其它厂家惨烈竞争的中,我们认为胜利的天平在向鑫富倾斜;长期低价迫使一些厂家减产或停产,泛酸钙供应在减少;同时,随着人们生活水平的提高,泛酸钙的消费量也一直在增加,泛酸钙需求在增加。供需关系的改变使泛酸钙价格上涨。截止到目前为止,泛酸钙已经经历两次小幅提价,我们认为涨价的理由仍然成立,价格仍将继续上涨,60元/公斤只是个开始,而公司净利润对泛酸钙提价的敏感性很高。 三大新项目达产后利润空间巨大 除了泛酸钙,公司还进军化工新材料领域,公司在化工新材料的项目主要有三个:年产20,000吨PBS项目、年产5700吨PVB项目、年产3000吨EVA 太阳能电池胶膜项目。这三个项目在达产后,预计每年将给公司带来8.15亿元的销售收入,1.1亿元的利润总额,约9300万的净利润,将增厚EPS 0.42元,相当于2009年全年业绩的3倍,未来发展空间巨大。 环境不堪白色污染,PBS有大前程 PBS是目前最好的可降解生物材料,预计未来几年全球可降解材料的产业规模将达到整个塑料制品市场份额的10%左右,形成数百万吨级的市场规模,市场前景广阔。目前国家也有明确政策支持,且公司有技术优势并正在努力降低生产成本。如果销售推广环节做得好,达产后的20,000吨PBS项目预计将给公司带来5.9亿元的年销售收入,7,422万元的年均利润总额。
研究员：梁良 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业:泛酸钙提价趋势或将持续
第一,泛酸钙涨幅较小,但涨价趋势或将延续
此次公告的泛酸钙涨价幅度较小,约为10%左右,按照52 元/公斤的价格推算,涨价后的价格约为57 元/公斤左右。
考虑到原料价格上涨的因素,涨价对业绩的提升贡献并不大。
我们认为,涨价趋势或将延续。此次涨价的直接原因是原材料价格上涨,但是从泛酸钙的行业背景来看,这只是个表象,或者说只是涨价的一个促发因素,生产企业低价竞争策略下压抑已久的涨价需求才是内在原因。
具体来说,有利于涨价趋势形成的因素有:1)鑫富药业对泛酸钙行业的影响进一步加强。泛酸钙的生产集中在帝斯曼、巴斯夫、日本第一制药、鑫富药业、山东新发等五家企业,近年来鑫富药业市场份额不断提高(目前约占全球40%的市场),对行业的影响进一步加强。这决定了对泛酸钙价格的影响力度;2)产品长期处于较低价格。自2007 年9 月达到最高点约200 元/公斤后,泛酸钙价格一路下跌;至2008 年7 月,跌至70 元/公斤;至2009 年1 月,跌破60 元/公斤;2009 年6 月至2009 年底,产品价格一直保持在最低点52 元/公斤。长达一年多的低价格,充分消化了前面价格大涨造成的生产企业、经销商、下游用户等的短期行为,生产企业重新回到低盈利甚至亏损状态,产品涨价需求逐渐强烈;3)其他企业曾多次尝试提价。由于产品价格较低,大多数企业盈利状况较差,2009 年国内外多家企业曾尝试对泛酸钙提价,不过由于鑫富药业尚能保证一定的盈利(鑫富重庆工厂2008 年投产,大幅降低成本,使得2009 年较低价格下毛利率仍能达到30%左右,盈利情况比竞争对手要好),并没有跟随,提价均未能持续。这种提价尝试至少说明了较多企业都有涨价愿望;4)通胀带来的原料价格大幅上涨。泛酸钙的原料主要为化工产品,如丙烯腈、戊二醛等,近一年多来,原料价格大幅上涨,尤其是近几个月以来涨幅较大,这对本来就盈利艰难的生产企业来说更是雪上加霜;5)近三个月以来的催化因素。2009 年底以来,泛酸钙行业先后发生了生产企业减少供货、停止报价、部分企业停止生产等。这些因素加剧了市场对于产品涨价的预期,一个明显的表现是泛酸钙市场报价先行上涨并高于厂家报价。目前有经销商报价已达到60 元/公斤,比鑫富药业最新报价57 元/公斤的报价略高,并且经销商也有惜售心理。另外一个较大的催化剂是DSM 停产。DSM 在苏格兰的工厂是受五十年一遇的寒冷天气影响,导致生产线受损而停产。我们认为,这次停产属于意外事故,并非主动性的停产检修,因此一方面修复生产线时间可能较长,另一方面,公司泛酸钙的存货可能会不够。供给的意外减少,将加剧泛酸钙供应紧张的状态。
当然,也有不利于涨价的因素:1)国内竞争对手的竞争策略。价格上涨,必然引起一些企业的扩产冲动,从而减弱或抑制涨价的趋势。国内竞争对手山东新发的泛酸钙产品近几年迅速发展起来,就是成功利用了上一轮产品涨价的机会。这一轮如果价格非理性上涨,则这一故事很可能将重复。不过这只有在较高的价格才需要考虑;2)下游企业的库存较多。我们了解到,之前泛酸钙价格较低时,下游企业备货较多(经销商由于注重周转率,备货反而并不多),这导致消化存货需要更长的时间。不过近几个月生产企业减少供货、停产等举措,将大幅快速减弱这一不利因素。
分析泛酸钙涨价的有利和不利因素,无非是为了判断哪一种可能性更大。综合考虑上述因素,我们认为随着时间推移,产品供给紧张态势将会加剧。考虑到经销商渠道囤货的因素,产品涨价的趋势将能够持续,并且很可能超过市场的预期,只不过这次的涨价很难再现2006-2007 年的暴涨,而可能是在各生产企业之间相互博弈的过程中逐步上涨。
第二,多个新产品均进展顺利除了泛酸钙、泛醇项目外,公司先后投资了活性炭、三氯蔗糖、PBS、PVB、EVA 等项目,我们了解到上述项目多进展顺利,尤其是值得期待的PVB、PBS 项目:PVB 项目在中试效果良好,如过顺利,下半年将投产;PBS 项目2009年已经实现少量销售,并且这两年持续进行市场推广,正逐步取得国外客户的认可,预计今年实现销售额上千万元。
同时,公司也在国内积极寻求政策支持,并参与一些地区的试点。
第三,给予“推荐”评级由于 PVB、PBS 业务尚处于起步阶段,盈利情况难以准确把握,我们暂只对泛酸钙业务进行测算。
2009 年下半年泛酸钙价格低于70 元/公斤后,多个企业尝试提价,我们判断,这个价格可能是通常状况下(即非恶性价格竞争状态)企业能接受的一个价格下限。据此推测,泛酸钙价格维持在80-100 元/公斤左右,各生产企业应能有盈利。以此作为一个短期均衡状态来看,测算出鑫富药业的EPS 在0.79-1.33 元之间,按照中间值90 元/公斤测算,EPS 为1.06 元,当前PE 为22 倍。考虑到原料药价格剧烈波动的属性和经销商已经存在的囤货、惜售现象,我们认为泛酸钙价格上涨很可能超出预期。另外,PVB、PBS 将陆续有产品形成销售,并且市场正在快速扩大,三块业务均有良好的势头。我们给予公司“推荐”评级。
研究员：严鹏 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业:泛酸钙如期提价,产品价格上涨后劲充足
泛酸钙目前是影响鑫富业绩最大的因素。泛酸钙占鑫富药业收入构成的73%,是鑫富药业利润的最大贡献者,该产品的价格变化对公司的业绩将产生巨大影响;鑫富提高泛酸钙价格意味着该产品价格反转趋势形成。泛酸钙经历了07 年的大幅上涨之后,08-09 年大幅回落,目前产品价格处于历史低位,不具备成本优势的企业大部分已经选择退出或停产,目前主要生产厂家只有鑫富、新发、日本第一制药和BASF 等少数厂家仍在生产,其中鑫富的产能最大,在鑫富提价之前,其他厂家和经销商都已经有提价意愿,鑫富的提价意味着泛酸钙产品价格将进入一个较长的上涨周期,反转趋势已经形成。
新材料项目提供未来空间。鑫富药业目前在新材料方面有较大投资,除了已经生产的PBS(聚丁二酸丁二醇酯,一种全生物可降解材料)之外,还有PVB 胶片(用于生产夹层玻璃,包括太阳能光伏组件封装),EVA(太阳能电池胶膜)、发泡硅胶和碳纤维棺材等,这些项目都属于新兴产业,为公司未来发展提供了空间。
未来业绩仍存超预期可能,激进的投资者可以考虑配置。在不考虑新材料贡献业绩和部分考虑泛酸钙涨价预期(假设2010 年泛酸钙均价7万/吨)的前提下,我们预测鑫富药业09-11 年EPS 为0.16、0.67 和1.07 元,目前公司股价已经反映了部分提价和新材料项目的预期,估值相对于原料药企业不低,我们暂不给予评级。但考虑到公司产品价格上涨存在超预期可能,新材料项目也可能在未来带来惊喜,我们建议激进的投资者仍然可以考虑配置。
研究员：周锐 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业:D-泛酸钙提价如期而至,公司发展值得关注
事件:公司今日发布公告称其主导产品D-泛酸钙销售价格自2008年从高位回落以来,一直处于历史相对低位,近一阶段由于原材料价格(泛解酸内酯)不断上涨,公司根据市场情况决定对D-泛酸钙产品报价提高10%左右。
点评:我们在去年12月份曾经对鑫富药业进行过调研,当时的结论是泛酸钙处于历史低位,下跌可能性非常小,而随着下游需求的回暖其价格必然上涨(具体参考12月7日公司深度调研报告),随后我们又连续发出医药行业2010年投资策略报告以及2010年维生素行业深度研究报告提示公司的投资机会。我们认为此次提价对公司将产生积极影响,虽然公司2009年业绩预测实现净利润3041万元,同比下降26.27%,貌似业绩较差。但是由于其泛酸钙为主打产品,2009年该产品占公司总收入的73%,所以产品提价必将对业绩产生推动作用,2010年业绩恢复性甚至大幅度上涨(前提假设是产品价格大幅度提升)已是必然,我们预计随着下游需求进一步回暖其产品价格很可能会继续提升,我们也会密切跟踪公司提价策略。除了泛酸钙,公司今年立足摆脱产品单一的风险开始涉足新能源和环保新材料等领域(PVB和PBS)以及其它精细化工产品(三氯制糖等),以PBS为例,第一期公司计划建设年产3000吨PBS生产装置,并开发出注塑级、挤出级、吹塑级PBS系列产品。在第一期年产3000吨,产品成功推向市场后,迅速将规模扩大至年产2万吨。预计PBS规模达到2万吨以后,公司此产品年均净利润将超过7千万元,成为公司续VB5后的第二大利润贡献点(但其产品市场接受度还有待确认)。我们维持前期对于公司的敏感性分析预测,公司2010年每股收益可能在0.44-0.59元(未涉及到其它重点产品),2010年动态PE为46倍,估值虽高但我们看好其未来发展潜力,所以维持对公司“增持”的投资评级。
研究员：李伟志 所属机构：日信证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业:泛酸钙产品报价提价10%点评
2008年鑫富药业采取了限量保价的战略,被竞争对手抢占了市场份额,2008年的市场份额为35%,导致2008下半年经营很困难。2009年公司修正了战略,主动降价夺回市场。2009年的市场份额重回40%,其降低成本策略取得了明显的效果,利润较去年下半年明显回升。
2009年下半年形势会好于上半年,预计2010年的情况会逐渐好转。长期低价是难以持续的,最终出于对利润的要求,竞争各方会达成一定的合作,从而提高价格。此次提价10%,我们初步判断泛酸钙行业格局可能出现变化,长期的低价导致包括山东新发在内的企业长期无利可图,不堪竞争。如果未来公司出现第二次或者第三次的调价行为,我们可以判断,行业格局必然是出现了变化。公司按照6000吨的产能,价格每上升10元,增厚业绩0.2元。为了改变盈利产品单一的现状,公司正朝着环保新材料、食品添加剂等新领域发展,如投资建设年产5700吨PVB 胶片项目、投资年产2万吨全生物降解新材料(PBS)项目、投资年产150吨三氯蔗糖项目。表明公司未来将有更多新的盈利预期。
我们暂时不将 PBS、EVA、PVB 三个项目的盈利计算在内,但是其未来发展空间巨大,我们会跟踪公司的情况,及时调整对公司的盈利预测。我们预计公司2009年-2011年的EPS 分别为0.15、0.48、0.70元。目前股价基本反映公司业绩,但考虑公司已经涉入新能源领域以及公司主导产品泛酸钙在2010年将有持续涨价的预期,给予公司“推荐”评级。
研究员：刘晓明 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：鑫富药业调研简报:原料药市场稳中有升,化工产业令人遐想
公司泛酸系列原料药毛利率稳定,2010年产量将逐步恢复到07年水平。公司2009年前3季度实现营业收入2.9亿元,同比下降28.37%,营业利润为31.46百万元,同比下降65.42%,其中归属母公司净利润为32.03,同比下降53.6%,实现每股收益0.145元。公司前三季度毛利有逐季提高的趋势,说明公司在技术上和管理上有了很大提高,特别是泛醇技术的改进确保了公司在该领域的领先优势。09年公司整体业绩下滑一方面是主要产品泛酸钙价格一直下滑,09年下半年后一直处于历史低位,未来价格上涨趋势强烈;另一方面是公司目前在投的几个项目仍然未能盈利,导致管理费用增加,我们认为10年公司将会彻底扭转这一局面;另一方面泛酸类产品价格下跌空间基本没有,上涨将是必然,而09年的价格低位在一定程度上打压了同类公司的竞争格局,使产能总体有所下降。预计随着全球经济复苏将会在一定程度上提高养殖业的规模,2010年产品需求和价格都会实现一定程度的增长。
PVB在太阳能领域的应用极有可能在2010年给公司带来利润增长,但我们认为短期应用的主要领域仍将集中于传统的挡风玻璃领域。我们认为公司低端市场将主要集中于安全玻璃。而高端市场用于军工上的防弹玻璃和汽车的挡风玻璃。其推动力来源于目前汽车以及航海航天业蓬勃发展,因此高端市场将为PVB提供巨大的市场容量。目前我国汽车产量平均增长为25.89%,而汽车玻璃基本全部依赖进口,市场亟待国产PVB高端产品的进入。高端PVB的应用领域除了常规的汽车挡风玻璃和幕墙之外,薄膜电池带来的太阳能方面的需求也在迅速增加,而高速成长的太阳能行业将成为这种需求的强劲动力。公司目前国内少有达到质量标准的PVB生产企业之一,而其他生产商都主要集中于中低端产品,如果公司的PVB项目完全达产,将打破公司目前品种单一的生产模式,开始正式进入多元化。
PBS项目市场容量大,产品预期令人遐想。聚丁二酸丁二醇酯(PBS)于 20世纪90年代进入材料研究领域,并迅速成为可广泛推广应用的通用型生物降解塑料研究热点材料之一。和PCL、PHB、PHA 等降解塑料相比,PBS 价格极低廉,成本仅为前者的1/3 甚至更低,且耐热性能好,热变形温度和制品使用温度可以超过100 ℃。其合成原料来源既可以是石油资源,也可以通过生物资源发酵得到,因此引起科技和产业界高度关注。公司利用二元醇和二元酸为原料,采用高效无毒催化剂,按一步法缩聚法直接合成,与传统方法相比具有技术高、专利性强、与其他可生物降解材料相容性好、产品质量合格率高等优点。和扩链法比较,直接聚合省了扩链反应步骤,简化了生产工艺。该项目公司目前基本处于盈亏平衡状态,如果要达到公司的2万吨目标还有一段距离,短期内可能还会出现只见项目不见市场,只见材料不见制品的现象,但是考虑的塑料领域的市场容量以及社会环保意识的增强,我们看好公司在该领域放量生产。
公司活性炭项目2010年仍然以投入为主,短期盈利可能性较小。满洲里作为国内最大的木屑生产地,原料成本相对较低,但是由于当地环境恶劣,拖累项目进程,造成短期投产的可能性降低。但是作为公司的重点项目之一,投产后公司有望成为国内最大的环保型活性炭生产企业。
公司的成长性巨大,具备积极的投资价值。预计2009年--2011年的每股收益分别为0.19元、0.28元和0.37元,对应的动态PE分别为105.74倍、71.40倍和54.65倍,鉴于公司的未来项目的良好预期,我们认为公司具备积极的投资价值,首次给予公司“推荐”的投资评级。
研究员：胡德军，许均华，吕国启 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：鑫富药业:VB5价格低谷徘徊,受益PVB高速成长
投资要点:
D-泛酸钙(VB5)的价格持续低谷徘徊。作为公司主打产品的D-泛酸钙,其价格在2009年初的59元/kg 继续下探至今年年初的52元/kg,全年跌幅11.86%。观察VB5价格的走势图(见图2),该产品的价格基本已经处于历史最低点,结合目前的市场情况(鑫富药业的泛酸钙库存基本清空,其竞争对手山东新发目前亏损严重,被收购只是时间的问题),我们判断其价格继续大幅下挫的可能性比较小,2010年涨价的预期较为强烈。
受益PVB 的高速成长。作为太阳能产品中的重要材料,高速成长的太阳能行业将成为PVB 需求最有力的支撑。2010年开始PVB 市场容量将迎来一轮高速增长。目前,国内PVB 厂商主要集中在低端,能够达到太阳能使用标准的更少。鑫富药业在上市公司中PVB 业务方面潜力较大,公司打算立即加快PVB 项目,并跳过汽车挡风玻璃用PVB 而直接生产太阳能用PVB;下游太阳能企业也有动力帮助鑫富药业解决技术问题,尽快生产合格的PVB 产品,这可以大大降低鑫富药业项目的技术风险。
盈利预测与投资评级。目前公司的股价仅仅反映了其主营VB5的基本情况,考虑到2010年VB5的涨价预期以及PVB 项目的巨大潜力,认为公司价值被低估。预计09-10年EPS 分别为0.19、0.35元,当前股价对应2010年动态PE 虽然偏高(55倍),但考虑到PVB 项目可能带来的估值溢价,给予“增持”评级。
研究员：徐青 所属机构：东吴证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业:vb5价格底部形成pbs增发项目值得期待
产品价格底部形成,销量同比大幅度增长。公司2009年前三季度实现营业收入和净利润分别为2.9亿和3203万元,同比下降27.5%和53.6%。主营业务收入的下降直接导致了公司毛利率的下降,公司毛利率只有30%左右,同比下降超过10个百分点,主要原因为公司主打产品D-泛酸钙和D-泛醇价格大幅度下降造成的,两大产品在2009年价格都低于6万元/吨,D-泛酸钙大约只有4.5万/吨,同比下降43%,D-泛醇不到6万元/吨,同比下降超过20%。根据我们调研的情况,目前产品价格已经达到历史最低点,继续下降的概率非常小(二季度公司产品销量持续回升),明年价格恢复性上升的可能性较大。
全生物降解塑料(PBS)有望成为第二大利润贡献点。公司此次增发项目建设周期为2年,分两期建设,第一期建设年产3000吨PBS生产装置,并开发出注塑级、挤出级、吹塑级PBS系列产品。在第一期年产3000吨,产品成功推向市场后,迅速将规模扩大至年产2万吨。预计PBS规模达到2万吨以后,公司此产品年均净利润将超过7千万元,成为公司续VB5后的第二大利润贡献点。根据我们调研的情况,公司07年提出增发方案时,就是PBS项目,07-08年的投入是先期用自有资金投入的募集资金项目,今年募集资金到位后已进行了置换。
盈利预测和估值。从长远来看,公司产品虽然属于小类别的维生素产品,但我们认为明年随着下游养殖业的需求复苏以及全球经济的持续回暖,D-泛酸钙价格有望结束长时间的低位横盘整理,价格提升可以期待,我们对于2010年公司的主打产品D-泛酸钙价格进行了敏感性分析,如果VB5价格为8万元/吨和销量6000吨的时候,公司2010年每股收益为0.59元,2010年和2011年动态PE为28倍和22倍,给予公司“增持”的投资评级。
研究员：李伟志 所属机构：日信证券有限责任公司
报告标题：鑫富药业:固守泛酸钙江山,开辟环保材料新天地
2009年1-9月,公司营业收入2.92亿元,同比下降28.43%;营业利润3146.10万元,同比下降65.42%;归属于母公司所有者的净利润3202.92万元,同比下降53.63%;基本每股收益0.17元。2009年7-9月,公司实现营业收入9636.29万元,同比下降14.18%,环比增长5.48%;营业利润1553.74万元,同比增加1518.09万元,环比增长31.41%;归属于母公司所有者的净利润1287.42万元,同比增加1251.40万元,环比下降8.42%;基本每股收益0.07元。
泛酸钙价格低位徘徊,公司经营困境短时难突破。公司是全世界最大的泛酸钙生产企业,产品70%用于出口,2008年受经济危机的影响,泛酸钙出口受到了严重打击,2008年下半年泛酸钙价格从120元/公斤下降到50-60元/公斤,导致公司营业收入下降。2009年泛酸钙价格仍在低位徘徊,公司下大力气节约成本,扩大产能,净利润大幅上升。我们预计从短期来看,泛酸钙价格难以恢复到2008年以前的水平,公司2009年营业收入还将处于下降的状态。
增发A股募集3.51亿元——大力发展环保材料,扩大泛酸钙生产规模。公司2009年9月22日以11.98元的价格向社会公开增发2932万股人民币普通A股,共募集资金3.51亿元,其中2.36亿元将用于年产2万吨全生物降解新材料(PBS)项目,1.15亿元用于年产6000吨泛解酸内酯和年产3000吨羟基乙酸项目。2009年上半年公司在PBS上已累计投入超过4000万元,完成了一期3000吨PBS生产装置建设,此次募集资金将帮助公司继续改进和优化生产工艺,提高品质,降低成本,并完成后期工程。6000吨泛酸解内酯项目已在2008年3月建成投产。
环保材料前景不确定,或能成为公司未来增长亮点。PBS是一种可完全生物降解的环保材料,由于其目前成本较高,在我国应用尚不广泛,消费国家以发达国家为主。PBS的应用趋势是作为可降解材料添加到其它不可降解的材料中,使其成为全部或部分可降解材料,这种应用面临的最大尴尬就是性价比较低,难以在机械性能和成本上均衡;另一种趋势是作为药物载体,目前仍处于研究阶段。公司生产的PBS以丁二酸和丁二醇为原料,这决定了产品成本不会有明显下降。环保产品受政策影响比较严重,鉴于我国在环保上的大力投入,以及环保理念日趋深入人心,PBS未来有可能成为公司增长亮点。
盈利预测和投资评级。我们预计公司2009-2011年每股收益分别为0.23元、0.24元、0.28元,按照昨日股价13.79元计算,对应动态市盈率分别为60倍、57倍、49倍。公司泛酸钙生产规模扩大,成本降低,但未来泛酸钙市场价格不确定,环保产品市场前景尚不明朗,我们维持对公司的“中性”评级。
风险提示:泛酸钙价格长时间低位徘徊;PBS面临的政策风险。
研究员：天相医药组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：鑫富药业：产品价格下滑影响中期业绩，进军新领域寻求新发展
09年上半年公司业绩同比下滑
公司2009年1-6月实现销售收入1.96亿元,同比减少33.75%,实现归属上市公司股东净利润1915.5万元,同比减少72.12%,每股收益0.10元,每股经营净现金流0.25元。
业绩下滑源于泛酸系列产品价格大幅下滑
报告期内,公司的主导产品泛酸系列产品价格受世界经济危机和同业竞争的影响,从去年回落至今年一季度才企稳,D-泛酸钙单价跌至了51-53元/千克的历史低位,较去年同期下降51.80%。由于泛酸系列产品08年占公司收入比为91.78%,因此价格的下滑对公司业绩的影响非常大,09年上半年公司营业收入同比下降33.75%,毛利率和净利率同比分别减少20.21和13.44个百分点。
不过二季度开始,受出口逐渐回暖的刺激,泛酸系列产品的销量得到了恢复并有所增长,因此公司的二季度的毛利率及净利润环比出现了增长。
报告期内公司的期间费用率为22.43%,同比出现上升的主要原因是受项目开办费等因素的影响,公司的管理费用率下降幅度小于营业收入的下降幅度。
泛酸系列产品暂无提价预期,业绩提升将依赖销量回升及成本控制
受同业竞争的影响,我们判断公司拳头产品泛酸系列短期内的提价几率较低。产品业绩提升的主要动力将来自于出口的恢复及公司对产品成本的控制能力。
由于公司是典型的外向型单一产品企业,08年泛酸系列产品的外销比例高达70.88%,因此终端需求的恢复将对产品业绩带来重大帮助。目前虽然产品价格仍处于底部,但泛酸系列的销量已经恢复至正常水平,预计三季度环比还将保持增长。
另外,公司在泛酸系列产品上拥有世界最先进的技术,成本控制能力极强,不断的技改工作以及重庆鑫富化工有限公司的投产都将有效地降低泛酸系列产品的生产成本,提高公司的盈利能力。09年二季度公司营业成本环比下降了24.3%,远低于营业收入环比下降的12.8%。
向新领域发展寻求新的盈利预期为了改变盈利产品单一的的现状,公司正朝着环保新材料、食品添加剂等新领域发展。 在新材料领域,公司拟投资9500万元进行PVB生产,将PBS项目定为公开增发项目,在满洲里投资建设活性炭项目,这些都显示出公司对新材料产业的偏好以及在这一领域的拓展决心。
投资建议
公司短期业绩对泛酸系列产品的依存度仍然很高,几个新项目预计明年才能贡献业绩。我们建议投资者重点关注出口的回暖情况及公司新项目的进展情况。
研究员：屈昳，袁舰波 所属机构：东海证券有限责任公司
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