西山煤电(000983)_研究报告_财经_新浪网(000983) 研究分析报告|查股网
股票名称：西山煤电(000983)
报告标题：西山煤电:调研快报
公司是由山西五大煤炭集团之一,同时也是山西最大的煤炭企业--山西焦煤集团於1999年出资成立的,2000年7月在深圳上市,目前山西焦煤集团持股54.4%,为公司控股股东,山西省国资委持有焦煤集团100%股份。公司位元於山西省中部的优质炼焦煤基地太原古交矿区,所产主焦煤和肥煤为全球稀缺煤种。公司2009年和2010年原煤产量分别为1,856万吨和2,579万吨,煤炭业务营业收入占公司主营业务收入的88.5%。
公司本部四矿--西铭矿、西曲矿、镇城底矿和马兰矿产能已经饱和,未来将实现稳定生产,我们预计本部四矿2011年产量将达到1,350万吨,YoY+5.88%。公司的兴县煤矿项目是2011年山西省重点工程项目,包括作为配套工程的岢瓦铁路和发电厂等循环经济项目。公司表示今年兴县煤矿项目一期可以达产1,500万吨,同时作为配套工程的岢瓦铁路兴县段已经修好,未来还将延长为宁岢瓦铁路;二期项目正在建设当中,预计2013年能够实现达产,主要是配套的铁路运力先要跟上,我们预计2011年兴县项目煤炭产量将达到1,800万吨,2012年将达到2,000万吨。
关於整合矿,公司表示整合矿正在技改,有的矿已经复产,但要得到政府批准,即政府批准一个复产一个。今年一季度公司整合矿产量为20万吨,预计全年将达到100万吨。公司的两个远期项目,一个是控股比例60%的安泽西山永鑫煤业,产能700万吨/年,另一个是公司与美锦能源集团合作开发兴县附近超过10亿吨储量的资源项目,产能在800-1,000万吨/年,公司表示这两个项目均比较遥远,而且西山永鑫煤业矿区属於国家非勘探区,因此投产时间无法确定。
公司主要产品是炼焦煤,且大部分属於国家保护开采的优质炼焦煤,公司的主要客户都是长协户,销量有充足的保障,前十大客户都是大型钢铁企业,如首钢、宝钢、武钢等;公司合同煤比例为90%,基本是一年一签,销量十分稳定。2010年国家安全总局要求煤炭企业加快建设安全避险六大系统,因此公司上调2011年安全费用从40元/吨到67.5元/吨,公司表示这部分上调完全可以由今年一月份焦煤产品价格上调来进行消化,对营业成本不构成大的影响。
公司表示集团的资产注入主要取决於大股东,公司态度非常积极,希望集团加快资产注入的步伐。但主要受制於两个问题,一是焦煤集团和信达资产管理之间的债转股问题比较复杂,短时难以解决;二是公司表示西山煤电也不一定是焦煤集团进行煤炭整合平台的唯一选择,汾西矿业、霍州煤电以及华晋焦煤都不排除可能性。对於向省外扩张资源的问题,公司表示山西省政府限制煤炭资本出省,因此公司基本上不可能在省外获取新的资源。
我们预计公司2011年煤炭产量为3,250万吨,YoY+26%,煤炭销量为2,950万吨,YoY+39.7%,增量主要由兴县矿区贡献。从长期来看,焦煤集团十二五规划产能将超过2.6亿吨,是目前产能的2倍,未来向西山煤电资产注入的空间很大,整体上市值得期待;但从短期来看,由於股权的历史遗留问题,资产注入的步伐略显缓慢,且公司2010年动态市盈率为28倍,相对於煤炭行业平均15-17倍的估值明显偏高。元富预估公司2011年每股收益为1.19元,给予2011年PE为22倍,对应目标价为26.18元,维持“持有”评级。
研究员：元富证券(香港)研究所 所属机构：元富证券(香港)有限公司
报告标题：Shanxi Xishan Coal and Electricity Power:1Q11/2010 earnings below expectations; cut TP; rating to Neutral
We remove Shanxi Xishan Coal and Electricity Power (Xishan) from ourBuy List, and downgrade it to Neutral. The stock is trading in line with ournew 12-month Director’s Cut-based target price, which we have lowered toRmb24.78 from Rmb31.43 on our lower earnings estimates. Since addingXishan to our Buy List on March 18, 2011, its shares are down 5.7% vs.
+1.1% for the CSI 300 Index, in our view mainly due to 1Q11 and 2010earnings coming in well below consensus expectations (14% and 29%below Bloomberg). Over the past 12 months, Xishan has fallen 6% vs.
+1.9% for the index.
研究员：Yong Han 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
报告标题：西山煤电:1季度煤炭收入快速增长,11年看兴县业绩增长
第一,1季度业绩同比环比大幅上涨,不考虑京唐焦化,营业收入成本分别增长52%和18%
第二,1季度公司上调煤炭售价提升业绩,中性假设下增厚全年业绩0.25元
第三,2011-2013年煤炭产能扩充主要来自兴县矿逐步达产和整合矿产能释放
第四,预计2011年-2013年EPS分别为1.321元、1.753元和2.124元,对应的PE分别为19.3倍、14.6倍、12.0倍,看好公司11年兴县产能释放和精煤提价带来业绩增长,维持“推荐”评级。
研究员：刘元瑞 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：西山煤电一季报点评:焦炭业务急速增长 增强业绩弹性
投资要点:
西山煤电第一季度完成主营业务收入74.9亿元,同比增长118.85%;完成归属上市公司股东净利润10.12亿元,同比增长17.23%,基本每股收益0.32元。公司第一季度盈利情况基本正常,营业收入略超预期。
主营业务增长来源:1、新并表的京唐焦化业务规模较大,焦炭化工业务同比增长22.87亿元。今年开始西山煤电焦炭业务扩张将明显高于煤炭业务,焦炭业务占主营业务收入比例将不断提高。焦炭业务扩张对营收增加有明显助力,但毛利提升需依托焦炭价格。2、今年1月公司曾上调焦煤销售价格,煤价上调与产量小幅增长使公司煤炭业务收入增长16.5亿元。
总体来看,纵向一体化是近两年公司发展的主要方向。非煤业务2011年增长明显快于煤炭业务,古交电厂二期机组投入商业化运作和京唐焦化完全达产均会给公司营业收入带来贡献,但公司长期业绩增长仍将依托煤炭业务,焦煤提价和兴县斜沟二期项目是未来公司获取利润的最佳渠道。
预计公司2011-13年EPS分别为1.09元、1.37元和1.84元,对应动态市盈率仍因享有焦煤溢价而略高于行业平均值。西山煤电焦化业务规模扩张一方面对营业收入有较大正面作用,另一方面,受焦炭价格波动较大的特点影响,公司业绩弹性要较往年更大。我们看好公司的长期发展,仍维持“推荐”评级。
研究员：王师 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：西山煤电:成本费用投资拖累业绩,2011年轻装上阵业绩可期
2010年公司大幅低于预期。2010年公司实现营收169亿元亿元,归属于母公司股东的净利润26亿元,同比分别增长37.3%、18.6%,实现每股收益0.84元/股,净资产收益率21%,同比下降1个百分点。公司拟每10股派5元现金股利。公司业绩大幅低于预期,营业成本上涨58.7%,管理费用大涨64%(职工工资及修理费、兴县矿区管理费增加),首钢京唐焦化公司投资收益亏损3亿元影响EPS0.32元/股。
2010年煤炭业务收入上涨38%。2010年公司煤炭产量2579万吨,商品煤销量2111万吨,同比分别增长39%、19%。其中,本部产量相对稳定,兴县矿区产销量同比分别增长114%、58%。公司煤炭销量增幅低于产量,主要源于兴县矿区气精煤洗出率较低。2010年公司焦精、肥精煤、瘦精煤价格涨幅均超过22%,带动商品煤平均售价同比上涨16.5%。
公司未来成长主要来自兴县矿区投产及整合煤矿释放产能。2011年兴县一期预计达产,产量同比增长21%。二期预计2012年贡献产量。整合煤矿目前还处于前期阶段。
2011年轻装上阵业绩可期。2011年首钢京唐西山焦化公司达产,预计盈亏平衡,减轻业绩拖累。2011年公司业绩增长主要来自煤价上涨及成本控制、产量扩张。预计2011-2012年实现EPS1.49、1.74元/股,动态PE19倍,具有相对估值优势。看好公司资源优势、稳健经营与成长潜力,维持“买入”评级,目标价38元。
研究员：李晶 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：西山煤电2010年报点评:长期增长可期
公司 2010年实现营业收入169.4亿元,同比增长37%;归属于母公司的净利润26.44亿元,同比增加18.60%;实现每股收益0.84元。分配预案为每10股派现金股利人民币5元(含税)。
公司营业收入同比增长的主要原因是公司2010年商品煤销量为2111万吨,同比增长39%。公司2010年实现煤炭综合售价730元/吨,同比增长19.9%。
公司第四季度的营业收入、营业成本环比大幅下降,与第三季度根本没有可比性。主要是公司在年报审计中剔除了唐山首钢京唐西山焦化的合并。
公司公告将设立临汾西山能源公司对临汾地区的煤矿进行整合管理,开发煤矿项目。公司整合小煤矿涉及产能540万吨。永鑫煤业参与的整合煤矿产能1400万吨。公司兴县二期的产能1500万吨,目前处于设备安装调试阶段。预计将于今年开始生产,完全达产预期在2013年。晋兴能源公司控股的田喜宝公司将在兴县固贤井田建设800万吨/年的煤矿及配套选煤厂。预计2014年开始贡献产能。
投资建议。预计2011和2012年公司每股收益为1.46元、1.73元。考虑公司在未来六年产量都具有持续增长能力,前4年产量复合增长22%,维持公司“增持”的投资评级。
风险提示。煤炭价格下降超出预期。
研究员：陆勤 所属机构：世纪证券有限责任公司
报告标题：西山煤电:管理费用增长64%
2010年公司煤炭产量2579万吨,商品煤销量2111万吨,销量比我们预计的低240万吨。2010年公司实现营业收入169.42亿元,增长37.33%,其中:煤炭销售收入149.94亿元,增长38.39%;电力热力销售收入11.94亿元,下降2.2%,焦化收入4.28亿元,增长343.36%;实现归属于母公司的净利润26.44亿元,增长18.60%;每股收益0.8392元。股利分配方案拟每10股派现金股利人民币5元(含税)。
业绩低于预期的主要影响因素:第四季度母公司管理费用大幅上升,达到9360万吨,高于前3个季度的管理费用之和,管理费用上升影响每股收益0.297元/股;子公司京唐西山焦化亏损3.09亿,影响每股收益0.0488元/股,导致第四季度母公司每股收益仅实现0.03元。
公司2011年生产经营计划原煤产量2850万吨,洗精煤产量1,280万吨,发电量81亿度,焦炭360万吨;我们暂时维持前期调研的判断:母公司西铭矿、西曲矿、镇城底和马兰矿产量预计1300万吨。2011年兴县二期将投产,预计11年-13年兴县矿产量分别为1900万吨、2800万吨和3000万吨。
影响盈利预测的主要假设:京唐西山焦化扭亏,公司管理费用率13%。由于公司管理费用和京唐西山焦化盈亏对公司业绩影响重大,对这一预测的高低直接影响公司业绩及估值,在上述假设之下,预计公司2011年和2012年EPS分别为1.03元和1.43元,对应的PE分别为27.4倍和19.8倍,公司估值水平偏高,下调为“持有”评级。
研究员：哈斯 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：西山煤电10年报点评:4季度费用激增,兴县达产后增长后劲不足
投资要点:
公司业绩低于预期。2010年公司实现收入169.42亿元,同比增长37.33%,实现归属股东净利26.44亿元,同比增长18.90%,实现EPS0.84元,4季度业绩仅0.02元,大幅低于预期。分配方案为每股派现金0.5元(含税)。
本部价格上涨,兴县产能释放。10年公司煤炭产量2578.99万吨万吨,同比增长38.98%,本部产量1338.97万吨,同比略增5.02%,销售均价为946.16元/吨,同比上涨21.66%;兴县原煤产量达到1240.02万吨,同比增长113.55%,销量为912万吨,同比增长57.78%,销售均价400.11元/吨,同比上涨55.90%。二者是公司收入增长的来源。
4季度费用大增吞噬利润。10年公司销售费用和管理费用分别同比增长27.52%和64.11%,4季度单季销售费用率和管理费用率分别高达18.74%和82.97%,单季EPS仅为0.02元。占销售费用比重接近半数的运输费用增加8059万元,增量的65%;管理费用中,职工薪酬和修理费占比分别为36%和26%,二者增量占管理费用增量的比重为32%和43%。
11年焦煤价格上调和兴县产品结构调整贡献业绩。11年公司规划煤炭产量为2850万吨,同比增速10.51%,较10年明显放缓,11年增长动力来自焦煤价格,其中焦精煤上调8%,焦肥煤上调11%;预计兴县产量将达到1600万吨左右,8、13号两个煤层配采后精煤回收率有望提高。由于内蒙古项目被迫放弃,山西小煤矿整合收获不大,公司在兴县项目完全达产后,增长后劲略显不足。
维持增持评级。我们对公司11、12年的EPS预测分别为1.38元和1.66元,动态PE分别为21倍和17倍,维持增持评级。
研究员：杨立宏 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：西山煤电:业绩大幅低于预期
2010年净利润同比增长19%至26.44亿元,折合每股收益0.84元。低于我们此前1.00元的预期以及市场预期。公司拟每10股派现金5元。预计公司2011-13年原煤产量的主要增长点依然来自晋兴能源及整合产能的释放,复合增长率23%。公司在安泽县建设500万吨/年的焦煤产能,我们预计2014年前较难释放。我们看好优质焦煤的稀缺性,但对公司的成本及费用控制略有担忧,焦炭业务可能11年继续亏损拖累业绩。我们下调11年每股收益20%至1.27元,基于25倍的2011年目标市盈率,我们下调公司目标价至31.65元。维持买入评级。
支持评级的要点
10年营业收入同比增长37%至169亿元,每股收益0.84元。1-9月份的营业收入为156亿元,每股收益0.82元,而四季度业绩只有0.02元是造成全年业绩大幅低于预期的原因。公司前三季度的报表中包含了京唐焦化的经营数据;公司仅持有京唐焦化50%的权益,未能在2010年并表,我们预计公司未来将对前三季度的财务报表进行调整。
2010年焦化业务亏损3.12亿元,折合每股亏损0.10元;
电力业务亏损0.85亿元,折合每股亏损0.03元。我们推算公司煤炭业务每股收益0.97元,吨煤净利为118元/吨,盈利能力一般。
公司成长性较好。预计晋兴能源2010-13年的产量分别为1,240万吨、1,800万吨、2,500万吨和3,000万吨;
公司整体原煤产量2010-13年分别为2,579万吨、3,150万吨、4,150万吨和4,830万吨,复合增长率为23%。
评级的主要风险
11年焦炭业务可能继续亏损,拖累公司整体业绩。
铁路瓶颈影响晋兴能源产量释放。
11年成本增长较多,安全费大幅上调等或拖累利润率。
估值
截至4月7日,公司2011年的市盈率为22倍。我们给予公司25倍的2011年目标市盈率,以反映其煤种优势。我们下调公司的盈利预测,因而下调其目标价由34.83元至31.65元,继续维持买入评级。
研究员：唐倩 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：西山煤电2010年报点评:业绩虽不尽如人意,仍具长期投资价值
投资建议:我们预计公司2011年、2012年、2013年将分别实现每股收益1.26元、1.73元及2.34元,以4月7日收盘价28.30元计,对应市盈率分别为22.49、16.32及12.10倍,维持公司“强烈推荐”评级。
研究员：练伟 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：西山煤电10年报点评:量价齐升是未来业绩提升动力
主要内容:
2010年公司实现营业收入230.30亿元,同比增加86.67%,其中煤炭销售收入149.94亿元,同比增加38.39%;实现归属于母公司的净利润26.44亿元,同比增加18.60%,每股收益0.84元,低于市场预期。我们认为其业绩低于预期除了投资亏损增加与煤炭产量增长导致费用增加外,煤炭销量增速同比有所放缓,存货同比大幅增长143%也是重要原因。公司2010年分配预案拟每10股派5元(含税)。
煤炭生产稳步增长。煤炭生产实现了稳步增长,原煤产量完成2579万吨,同比增长38.98%。本部马兰、西曲、镇城底、西铭煤矿产量稳定,兴县煤矿是公司近几年煤炭产量提升的主力,未来3年内将逐步达产。此外,公司在资源整合中获得总计480万吨/年的产能,未来产量也将逐步释放。预计公司2011年原煤产量超过3000万吨,洗精煤产量超过1300万吨。
煤炭综合售价同比提高。2010年公司煤炭综合售价达到729.74元/吨,同比上涨19.86%。其中,焦精煤、肥精煤、瘦精煤等品种都有22%以上的增长,洗混煤售价达412.68元/吨,同比上涨72.68%,上涨幅度较大,由此也带动其销量同比增长176.64%。今年年初由于煤炭市场快速回暖呈现产销两旺的良好态势,公司上调其煤炭产品车板含税价7%-13%不等,焦煤价格上涨势头良好。
其他业务稳步发展。公司电力业务及焦炭业务收入有所增长:电力业务方面,销售收入11.94亿元,焦化业务方面,焦化收入42846万元,同比增加343.36%。唐山首钢京唐西山焦化一期420万吨焦化项目、山西煤气化60万吨清洁型热回收焦炉项目与60万吨古交气源替代项目也已成功投产,预计2011年焦炭产量超过360万吨。
销售毛利率保持高水平,期间费用率控制稳定。公司2010年销售毛利率43.4%,近几年来一直维持在40%左右的高水平,焦煤产品毛利率优势明显。公司销售费用5.79亿,同比增加27.52%;管理费用23.2亿,同比增加64.11%,主要原因为职工工资支出及晋兴能源斜沟大井及选煤厂投产造成管理成本增加;财务费用2.02亿,同比增加76.01%,主要由于晋兴能源斜沟大井投产资本化利息减少。期间费用率为18.3%,同比增加2.23个百分点,在煤炭产量增加38.98%的情况下,费用控制仍较稳定。
盈利预测与投资评级。2011年公司业绩增长推动力来自煤炭产量增加及煤炭价格的提升。煤炭未来几年产量增长稳定,增量主要来自行兴县煤矿与整合煤矿产能的释放。焦煤价格年初以来已有较大幅度上涨,受焦煤下游钢铁行业将进入旺季,焦炭期货将上市等影响,今年焦煤价格涨幅将大于去年。我们预计2011-2013年EPS为1.12元、1.37元和1.68元,公司是焦煤龙头企业,考虑其资源的稀缺性,给予一定溢价,维持“买入”的投资评级,未来6个月目标价32.40元。
风险因素。(1)煤价波动风险;(2)资产注入进程慢于预期。
研究员：刘惠莹 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：西山煤电:乾坤大挪移看好公司低基数下的成长性
投资要点
公司于2011年4月8日发布年度业绩:2010年营业收入169.42亿元,同比增长37.33%;实现归属于上市公司股东净利润26.4亿元,同比增长18.6%;每股收益0.84元,同比增长18.6%;净资产收益率23.37%,同比减少0.63个百分点,大幅低于我们的预期。利润分配方案:每10股派5元(税前)。
我们认为,公司的业绩报告有几个方面值得我们去关注。
(1)2011年1~4季度营业收入分别为34.23亿元、56.12亿元、65.80亿元、13.28亿元,下半年公司在生产经营方面没有出现大幅波动情形下,四季度收入环比下降80%,我们认为可能有部分营业收入递延至2011年进行确认。
(2)费用集中计提。2010年期间费用大幅上升2.3个百分点至18.31%,其中四季度销售费用和管理费用分别为2.4亿元和11亿元,环比上升89%和124%。
(3)虽然公司每股收益只有0.84元,但每股经营活动产生的现金流量净额有1.07元——或能更加真实的反应公司的生产经营活动。
回顾 2010年的整体情况,公司的煤炭产销量和价格均实现大幅增长。2010年公司原煤煤炭产量2579万吨,同比增长39%;商品煤销量2111万吨,同比增长18.63%。吨煤销售均价729.7元/吨,同比上涨19.86%,吨煤销售成本362元/吨,同比上升9.7%,因此煤炭毛利率上升了3.24个百分点至49%。在商品煤销售结构中,2011年精煤销量1167万吨,占比大约55%左右,我们认为这部分产品的议价能力较强,价格仍有较大的上升空间。另外,未来随着斜沟矿洗出率的提高以及整合焦煤矿井的投产,精煤产量将快速增长。预计2013年精煤产量可能翻番。
其他业务盈利较差,拖累公司业绩。其中发电热力亏损9000万元左右,焦化业务(京唐西山焦化、西山煤气化)合计贡献亏损约3.2亿元。影响公司每股收益大约0.12元。
公司未来的看点:成长明确的焦煤龙头。公司原来的四个主力焦煤矿井基本稳定在1290万吨左右,未来三年主要增量来自于晋兴能源兴县斜沟矿的稳步达产,以及临汾、古县整合的焦煤矿井产能释放。
2011年4月8日,公司发布公告:将转让晋兴能源5%股权给北京首钢物资贸易有限公司,公司持股比例下降至75%,转让投资收益约2亿元,西煤仍然第一大股东。我们认为引入首钢有利于拓展晋兴能源的销售渠道和稳定客户关系,为斜沟矿加大洗选比例打下基础。
斜沟矿一期项目 1500万吨已经达产,预计二期1500万吨将在2011年下半年开始释放产能。2010年斜沟矿产量为1240万吨,销量912万吨,净利润7.78亿元。我们预计2011年~2013年产量分别为2000万吨、2500万吨、3000万吨。随着产能逐步释放以及洗出率的提高,吨煤净利有望提升。
公司于同日发布公告,成立临汾西山能源公司,对西煤在临汾市所整合的煤矿行使出资、管理职权,并在临汾市开发相关煤矿项目。主要包括整合煤矿——西山光道煤业(51%,1/3焦煤,产能120万吨)、临汾古县煤矿(主焦煤,产能330万吨)、临汾尧都煤矿(贫瘦煤,产能90万吨);新建煤矿——西山永鑫煤业(60%,主焦煤和贫瘦煤,700万吨)。其中整合矿井将在2012~2013年逐步释放产能,预期吨煤净利在300元以上,盈利能力较强。
从中长期看,公司的资源获取能力和后备项目有强大的支撑。目前,公司自身将在兴县获取约 10亿吨煤炭资源;而公司作为山西焦煤集团唯一的煤炭上市公司平台,山西资本市场“十二五”规划将实施煤炭集团整体上市,成长路径值得我们期待。
价格的上涨速度将快于成本。从全球焦煤的需求和稀缺性角度考虑,未来中长期焦煤价格仍有较大的上涨空间,而生产成本的涨幅仍然赶不上价格的涨幅。短期来看,预计2011年焦煤价格涨幅在15~20%之间,成本方面主要体现在材料成本、工资以及安全费用的上调,其中公司本部2011年安全费用计提标准由40元/吨调整为67.5元/吨,将增提安全费用3.32亿元。而公司年初的提价方案将增加收入13亿元。
看好公司的焦煤价值和成长性。基于谨慎原则,我们预测公司 2010~2012年净利润为26.4亿元、50.6亿元、68亿元,折合每股收益0.84元、1.61元、2.16元,同比增速为91.5%、34.6%。在国家可能实施焦煤保护性开发的大环境下,西煤产量的确定性增长更让我们看好其投资价值。给予公司2011~2012年25倍和18倍PE,对应目标价格区间38.92~40.17元,维持“买入”评级。
研究员：龚云华 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：西山煤电:费用计提力度较高,成本压力缓解有待兴县突破
简评
本部煤矿量平价升
2010年公司本部煤矿产煤1339万吨,销售精煤1039万吨,较2009年的1004万吨增加35万吨。其中,焦精煤223万吨,较2009年下降26万吨;肥精煤390万吨,较2009年下降17万吨, 瘦精煤261万吨,较2009年增加了51万吨,电精煤165万吨, 同比增加27万吨。本部洗精煤均价1050元/吨,同比增加188元/吨,其中焦精煤提高239元/吨,肥精煤提高288元/吨,瘦精煤提高164元/吨。
兴县煤矿产量逐步正常,但洗出率仍偏低
2010年公司兴县煤矿生产原煤1240万吨,下半年生产790万吨, 全年较2009年的581万吨提高了659万吨;其中,气精煤产量129万吨,全年包含本部煤矿在内的原煤销售总量为545万吨,较去年的631万吨有所减少,混煤总量为399万吨,下半年增加320万吨,我们测算公司兴县煤矿洗出率仍低于20%,我们估算与中期的17.3%精煤洗出率大抵相当。预计,2011年随着公司兴县下组煤开采展开,洗出率有望小幅提升。公司兴县煤矿吨煤净利润63元,较中期的76元有所下降,但较09年全年的42元/ 吨提高了21元/吨。
吨煤成本下半年大幅增加,吨煤毛利下滑
我们测算,公司全年吨煤毛利额为348元/吨,较中期的383下降了36元/吨,主要是公司下半年吨煤成本大幅提升,上半年公司吨煤成本为333元/吨,全年为363元/吨,如此测算,下半年吨煤成本为386元/吨。我们预计,随着兴县煤矿生产正常化和放量, 吨煤成本有望下滑。
管理费用大幅提升,主要来自修理费和职工薪酬增加
2010年公司管理费23.2亿元,下半年为15.94亿元,较上半年的7.26亿大幅增长,全年管理费较去年同期的14.14亿元增加了9.06亿元,其中职工薪酬增加了2.9亿元,修理费增加了2.87亿元,若按2009年管理费占收入比测算低于数值较公司公布值3.79亿,折合约0.09元EPS。
京唐焦化亏损并表拉低EPS0.05元,山西焦化实现扭亏
报告期内公司下半年并表的联营企业京唐焦化亏损1.54亿,报告期内该公司完成焦炭产量258.31万吨,焦油产量8.63万吨,煤气产量102077.04万立方米,实现营业收入60.87亿元。但2009年亏损的山西焦化顺利实现扭亏,贡献净利润823万。
成本压力缓解有待于兴县进展速度,基本面突破尚需等待
我们认为,公司2010年费用计提力度较大,加上新进入的焦炭业务亏损也带来了盈利恶化,但根本原因仍是公司兴县业务尚未能有效运转而带来的业绩低增长。由于公司本部煤矿业务成本较为稳定,且价格提升能覆盖成本上涨,但兴县业务由于受制于煤质一直未能好转,洗出率偏低和煤价偏低影响,加之未正常投产带来的吨煤成本高企,导致吨煤净利润一直处于60元水平徘徊,使得盈利能力一直低于市场预期。我们认为,公司今年基本面突破点仍是兴县业务进展情况,我们下调公司2011-2013年业绩至1.33、1.75、2.04元,但基于对公司兴县业务好转的期待,仍维持对公司买入评级,目标价33元。
研究员：李俊松 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：西山煤电:焦煤龙头,内生高速增长可期
事项
2010年公司实现营业收入166.17亿元,同比增加36.73%,其中:煤炭销售收入149.94亿元,同比增加38.39%;电力热力销售收入11.94亿元,焦化收入65.16亿元;实现归属于母公司的净利润26.44亿元,同比增加18.60%,每股收益0.8392元。分配预案:东每10股派现金股利人民币5元(含税)。
主要观点
煤炭销量和价格共同推动公司主营业务收入增长,价格的贡献更大。2010年公司原煤产量同比大幅增长38.98%。主要由于兴县煤矿的贡献,起产量1240万吨, 增加659万吨。本部的煤炭产量只有小幅增长,预计今后也将保持稳定。商品煤销量低于原煤产量增幅,产销率下降,期末库存增加143%。煤炭综合售价大幅提高是2010年公司主营业务大幅增长的主要推动力。公司于2010年1月和2月两次提价,全年煤炭综合售价同比上涨19.86%。
成本费用大幅度增长使得公司利润增长低于市场预期。2010年公司营业成本增长35.6%,几乎与收入同步上涨。2010年主营业务毛利率下滑11个百分点至43.7%。公司的期间费用尤其是管理费出乎意料大幅增加也是业绩低于市场预期的主要原因之一。2010年度管理费用上升9亿元(64.11%)至23.2亿元,按照公司的说法,主要是由于职工工资支出以及修理费增加;同时,子公司晋兴能源斜沟大井及选煤厂投产,管理成本增加。其中,公司四季度的管理费用是11亿元的管理费用,而前3个季度的管理费用也不过12亿元。
兴县斜沟是未来产量的主要增量。预计未来两年斜沟煤矿的产量分别会达到2000万吨和2500万吨。其他整合煤矿也会陆续释放产量。预计2011-2013年公司权益产量合计分别为3045万吨、3529万吨、4013万吨,同比增速为30%、16%、14%。股份公司产量合计分别为3548万吨、4213万吨、4878万吨,同比增长38%、19%、16%;其中,控股煤矿产量分别为2210万吨、2875万吨、3540万吨。
预计公司2011-2013年EPS 分别为1.40元、1.95元、2.22元,同比增长67%、39%、14%。我们保守估计11年-12年的精煤价格上涨10%,原煤价格上涨8%, 电精煤价格上涨8%,13年价格不增长。随着斜沟矿的产能释放,公司的煤炭业务毛利率水平大幅提升,公司主营业务毛利率逐步提升;同时公司已经大幅提高管理费用,预计未来不会再有大幅提高,成本保持相对稳定。
投资建议:公司2011-2013年PE分别为20倍、14被、12倍。公司作为优质焦煤企业龙头,未来焦煤价格大幅上涨的预期仍在,同时未来内生成长性较好,维持强推评级。
风险提示
晋兴斜沟矿二期进展缓慢,宏观经济不景气精煤价格大幅下滑。
研究员：韩振国，高羽 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：西山煤电:业绩低于预期,兴县矿是未来增长点
2010年公司实现营业收入230.3亿元,同比增长86.67%;归属于上市公司股东净利润26.44亿元,同比增长18.6%;每股收益0.84元,低于市场预期。
业绩低于市场预期的主要原因是:1、四季度公司大幅计提管理费用。公司前三季度分别计提管理费2.35亿元、4.90亿元和4.92亿元,而四季度单季计提11.02亿元;2、公司成本快速上升。受安全投入大幅上升等因素影响,公司煤炭综合成本大幅上涨,2011年公司煤炭销售成本363元/吨,同比增加32元/吨(9.71%)。
煤炭产量稳定增长,兴县煤矿贡献主要增量。公司2010年煤炭产量2579万吨,同比增加723万吨(38.95%),销量2111万吨,同比增加331万吨(15.68%),其中,兴县煤矿煤炭产量1240万吨,同比增加659万吨,销量912万吨,同比增加334万吨,兴县矿是煤炭产销量增量的主要来源。
煤价涨幅大于成本上升,煤炭盈利能力小幅增长。2010年公司煤炭综合售价710元/吨,同比增长16.7%,综合成本363元/吨,同比增长9.71%,吨煤毛利347元/吨,同比增加69元/吨,毛利率48.94%,同比增加3.26个百分点。
公司未来三年成长性良好。兴县一期(1500万吨)2011将全面达产,新增产量300万吨,二期(1500万吨)也将于今年投入生产,预计2013年达产;公司整合矿井(480万吨)预计2012年开始贡献产量。预计2013年公司煤炭产量将达4595万吨,年复合增速21%,权益产量3868万吨,年复合增速18%。
维持“增持”评级。预计2011-2013年EPS分别为1.35元、1.62元和1.81元,对应2011-2013年的PE分别为27.94倍、23.16倍和20.77倍,估值高于行业平均水平,但考虑到公司焦煤行业的龙头地位且未来三年公司煤炭业务成长性较好,继续给予公司“增持”评级。
风险提示:兴县项目进度低于预期。
研究员：唐宗辰，陈亮 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：西山煤电:内生增长相对放缓,集团整体上市值得期待
业绩低于预期的主要原因是煤炭成本、费用的计提增加以及京唐西山焦炭业务1.3亿的投资损失
全年来看,煤炭业务毛利率为48.9%,环比上半年下降4.5个百分点,体现了四季度煤炭成本的计提增加。鉴于对京唐西山焦化控制力较弱,年报中公司并未将京唐西山焦化合并报表,仅计提了1.3亿元的投资损失。
业绩的成长性来源于煤炭量价齐增
全年商品煤销量为2111.1万吨,同比增长18.6%,煤炭增量主要源于兴县斜沟矿的产能释放,全年原煤产量为1100万吨,商品煤综合售价为729.7元/吨,同比增长19.9%,公司炼焦煤市场定价能力强,全年连续两次提价100元/吨。
兴县斜沟矿仍是未来业绩增长点之一,但建设投产进程总体要低于此前预期
2011年斜沟矿计划产量为1500万吨,乐观估计可达1800万吨,较此前2000万吨以上的产量有一定差距,总体看,斜沟矿作为千万吨级大矿,煤炭销售与市场有相互磨合的过程,短期内产能难以过快释放。此外,公司整合矿井预计可贡献产量100万吨,但难以贡献业绩。
斜沟矿煤质及铁路运输2011年均有望改善
斜沟矿下中煤开采,预计在2011年4季度左右,精煤洗选率将由20%提高到50%以上,且以1/3焦煤为主,优于气精煤。苛瓦铁路已基本改造完成,万吨列车通行,运输瓶颈有望在5月份以后解决。
西山煤电集团整体上市更加值得期待
西山煤电集团以确定“十二五”规划,未来增长确定,2010年西山集团煤炭产量4606万吨(含股份公司),计划“十二五”末实现煤炭产量突破1亿吨,销售收入实现千亿元,全面建设“新西山”,目前集团已获得法人地位,未来推进整体上市的积极性及可行性均已具备,且预期逐步增强。
维持盈利预测及“强烈推荐”评级
暂维持2011年、2012年EPS1.71元、2.14元的盈利预测不变,当前股价对应市盈率为16.3倍、14.2倍,鉴于公司优质的炼焦煤资源及整体上市的预期,维持“强烈推荐”评级,目标价:35.0元。
研究员：张顺 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：西山煤电:业绩低于预期,长期价值不改
4季度公司EPS为0.023元,前三季度分别为0.274元、0.267元和0.275元。4季度业绩大幅下滑的主要原因是:
管理费用、人工成本的大幅上涨,以及投资京唐焦化的损失,分别对EPS负面影响0.17元、0.29元(包含部分管理费用)和0.04元;
10年公司煤炭价格上涨19.9%,销量提高18.6%,对收入增长的贡献分别占46.71%和43.83%,是公司业绩增长的主要来源。其中销量增长主要来源于兴县矿区,其10年原煤产量和销量分别达到1,240万吨和912万吨,同比增长113.79%和57.79%;吨煤净利润达85元,同比增长97.67%;
预计2011年-2013年公司业绩增长主要来源于兴县矿和整合煤矿,三年权益产量分别为2901万吨、3340万吨和3809万吨,复合增长率为18%。其中,预计11年-13年兴县煤矿产量分别为2000万吨、2500万吨和3000万吨。
EPS分别为0.63元、1.06元和1.42元;
2011年精煤价格上调10%左右,中性假设下增厚EPS约0.25元,公司本部煤矿安全费用由40元/吨上调至67.5元/吨,负面影响EPS约0.08元;
预计2011年-2013年EPS分别为1.321元、1.753元和2.124元,对应的PE分别为21.42倍、16.15倍和13.32倍,尽管公司4季度业绩大幅低于预期,但看好公司11年兴县产能释放和精煤提价带来的业绩增长,以及长期持续提价能力和集团整体上市的预期。维持“推荐”评级。
研究员：安鹏，刘元瑞 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：西山煤电2010年年报点评:产量增长符合预期,费用增加拖累业绩
公司业绩:2010年公司营业收入/净利润169.4/26.4亿元,同比增加37.33%/18.60%,但管理/则‘务费用同比增长64. 11%/76.01%,削弱了公司利润。每股收益为0.84元,同比增加0.13元,低于我们预期,主要由于管理费用和财务费用增加较快。每股净资产4.01元,净资产收益率23.37%。分配方案为每10股派发现金红利4元(含税)。
兴县为增产主力,预计今年产量仍有高增长。公司2010年煤炭产销量为2579/2111万吨,同比增长38.98%/18.63%。目前公司增量主要来自于兴县项目,已投产的斜沟矿预计今年产煤2500万吨,2012年预计可全部达产至3000万吨。此外,公司重组光道煤业、临汾古县和尧都等三处煤矿也正在技改,预计今明两年投产后合计实现540万吨的产能(权益51%)。我们判断2011年公司的产量将达到3700-3800万吨,同比增加45%左右。
焦煤二次提价预期强烈,或进一步增厚公司业绩。报告期内,公司商品煤综合售价729.74元/吨(不含税),同比增长19.86%。2011年初公司焦煤产品提价9~13%,预计将增加今年销售收入约13亿元(含税)。受T游固定资产投资集中释放、保障性住房建设推进以及节能减排效应减弱,焦煤再次提价预期强烈,预计焦煤价格提升将保证公司业绩稳定增长。
未来股价催化剂。公司拟设立全资子公司临汾西山能源,参与临汾市煤炭资源整合,其中包括唐城和冀氏两座煤矿合计4亿n屯储量的优质焦煤资源,设计产能分别为200万吨和500万n屯。预计临汾资源整合将成为公司产量及业绩的新增长点。
风险因素:安全生产投入持续增加;整合和技改期间可能带来管理费用和财务费用的超预期上升;资源扩张带来产能过剩风险。
盈利预测、估值及投资评级。考虑到公司成本和费用增加较快,我们调低对公司的盈利预测,2011/12年EPS预计为1.24/1.65元,当前价28.30元,对应PE23x/17x,目标价42.40元,维持“买入”评级。
研究员：罗泽汀 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：西山煤电:焦炭亏损及管理费用上升拖累业绩
煤炭业务盈利能力强劲。报告期内原煤产量2579万吨,同比增长39%,主要是兴县斜沟矿投产,2010年斜沟矿产量1240万吨,销量912万吨,产销率74%,加上存货我们预计协沟矿商品煤洗出率可达75-80%。
未来三年公司煤炭产量复合增长率仍可达20%以上。产量增量来自斜沟矿扩产及整合小矿投产,协沟矿二期投产后有望达到3000万吨,我们预计2013年投产,小矿技改后可贡献600万吨产能。
2011年焦煤价格平均上涨10%。公司煤炭2010年平均售价达730元,同比上涨20%;公司于年初对精煤产品再次提价,平均提价幅度达10%。近期焦煤需求一般,短期提价的可能性较小,预计价格保持平稳。
2010年吨煤综合成本上涨10%。吨煤平均成本363元/吨(包含采购杜儿平原煤),超出我们预期,公司采购入洗原煤金额12.75亿元,假定采购量350万吨,我们测算采购原煤成本上涨10%,说明斜沟矿并未显著拉低平均成本。
焦炭业务拖累公司业绩。报告期内生产焦炭34万吨,销售焦炭31万吨,焦炭业务毛利率为-30%。毛利率远低于行业平均水平。而公司持股50%的京唐西山焦化为公司带来投资收益-1.54亿元,影响EPS-0.05元,该公司主营业务为焦炭,一期420万吨产能全部投产。如果未来焦炭行业不能回暖,公司投资负收益有扩大可能。
我们预计公司2011-2013年每股收益分别为1.43、1.72、2.33元,对应动态PE分别为19.8、16.5、12倍,估值处于焦煤股中平均位置,重申“持有”评级。
研究员：王广举 所属机构：华宝证券有限责任公司
报告标题：西山煤电:业绩低于预期:煤炭销量和焦炭业务拖累公司业绩
西山煤电公布2010年业绩,实现营业收入169.4亿元,同比增长37%;归属于母公司的净利润26.4亿元,折合每股收益0.84元,同比增长18.6%。低于我们每股1.03元的预期,以及彭博每股1.18元的市场一致预期。我们认为,公司业绩低于预期的主要原因是受煤炭销量及焦炭盈利能力的拖累。
要点:1)公司2010年实现煤炭综合售价730元/吨,高出我们预期699元/吨的4.4%;但2)公司2010年商品煤销量为2,111万吨,低于我们2,300万吨的预测,我们认为主要原因是斜沟矿投产初期灰分较高,精煤洗出率较低;3)公司2010年的企业所得税有效税率为26%,高出我们24%的预测;4)公司焦炭业务2010年毛利率为-30%,大幅低于我们+1%的预测。
展望未来,公司同时公告1)将设立独资子公司(临汾西山能源)对临汾地区的煤矿进行整合管理,开发煤矿项目;2)转让晋兴能源5%的股权给首钢物贸。
投资影响。
我们小幅下调公司2011/2012/2013年EPS预测至1.39/2.09/2.36元(-2.7%/-0.1%/-0.8%),对应公司2011/2012/2013年市盈率为20.4/13.5/12倍,以反应公司焦炭业务低于预期的盈利状况。虽然我们认为公司的整体盈利状况有望从斜沟矿产量的增长和焦煤价格进一步上涨中得到改善,但业绩低于预期将很难使公司股价在短期内大幅上行。我们维持对公司的买入评级以及基于Director’sCut的12个月目标价31.43元。同时提醒投资者密切关注公司1Q2011业绩,因为其将反应公司整年业绩趋势。
主要风险:斜沟矿产量增长低于预期。
研究员：韩永 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
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