中银绒业(000982)_研究报告_财经_新浪网(000982) 研究分析报告|查股网
股票名称：中银绒业(000982)
报告标题：中银绒业:10年报业绩亮丽
1、收入高于预期,净利润低于预期
公司收入高于预期,主要是羊绒纱收入高于预期,净利润低于我们预期,主要是我们预期的毛利率偏高,实际毛利率为20.91%,而我们的预期毛利率为24%。其中的偏差主要是预期的羊绒纱和羊绒衫毛利率偏高。10年公司收入和净利润增长主要是来源于过去一年羊绒价格上升和销量增长,公司也如期迎来了业绩拐点。
11年1季度净利润同比增长160-200%,估计每股收益为0.06-0.07元。公司发展趋势基本符合我们的预期。1季度业绩增长除了产品价格上升之外,公司纱线一般是年底接单,1-7月份是交单期所以收入增加。
2、量增--两公司合并报表
因公司2010年度全年均纳入合并英国邓肯有限公司,新增340吨羊绒纱;10年1月29日集团360吨羊绒纱资产过户到上市公司。所以10年公司羊绒纱产能扩大700吨。
11年纱线接单量已超过产能。未来公司的纱线和羊绒衫需求量在不断的增加,促使公司通过定增提升原绒收购能力以及无毛绒加工库存能力。公司将投建多组份特种纤维高档纺织品纺纱技改项目,主要是720吨粗纺和260吨精纺纱线。项目建设期为17个月,估计将在12年6月建成投产;公司非公开增发的5000吨羊绒采购及初加工项目将于11年5月份建成投产,届时公司的原料采购和控制能力将进一步提升,公司的各项业务将获得进一步均衡和匹配。
3、价升--供应减少需求增加的结果
随着国内、国际羊绒市场的逐渐回暖,公司各类羊绒产品价格随之上涨,销售数量、销售额较上年度均有较大幅度提升,其中羊绒纱线的销售较上年增加135.82%。我们在以往的报告中已经分析过羊绒涨价的因素主要来自供应减少和需求增加。并且认为增加供应的周期将在3年左右,未来两年羊绒价格继续上涨的可能性极大。目前羊绒价格维持稳步上升,折合成无毛绒价格为90万元/吨左右。
4、盈利预测和建议
我们依然看好公司垄断上游拓展下游的策略,公司在原绒采购上的控制力进一步加强,营销网络的铺开也将进一步提升公司羊绒衫的盈利能力。公司年底原材料库存为6.41亿元,同比略有增长,当然低价库存的故事基本结束,但仍可预期公司在原料控制上的决心和努力;10年菲洛索菲品牌合计37家店,收入约3000多万元,基本达到盈亏平衡。根据谨慎原则,我们下调11年综合毛利率为22%,下调11-12年每股收益为0.52和0.86元,未来依然是价升量增带来业绩增长,维持“强烈推荐”评级。
风险提示
内销市场建设将带来较大的费用;羊绒价格的波动。
研究员：区志航 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：中银绒业:寒冬和资源属性催生高估值
千年极寒下的潜在机会
2010年夏天,罕见的高温袭击北半球,从美东、欧洲到亚洲,都经历了有气象记录130年来最热的夏天,但入冬后气温开始骤降,北半球气温可能要比往年偏低。气象专家警告说,欧洲可能将面临“千年一遇”的新低温,中国等亚洲地区也可能难以幸免。这种异常气候与干扰大洋暖流活动的“拉尼娜”现象有关。世界各国陆续发出寒冬预警信号。加拿大:寒流袭小麦减产;墨西哥湾:暖流范围缩小速度减缓;英国:今冬仍可能达到零下22度;俄罗斯:明年1月气温将低至零下25度;中国:可能出现类似1998年的低温。如果“千年极寒”真有其事,那么位于北半球的欧洲国家应该是首当其冲。即使千年极寒说法并不精确,但以防万一,服装企业尤其是冬装企业订单已经相当饱满,消费者也已经开始纷纷采购冬装抵御可能到来的寒冬,尤其是在原材料不断涨价的情况下,冬装价格出现较大幅度上升。即使千年极寒并没有出现,但企业已经订单饱满,消费者已经路线出手。
羊绒具有光泽自然、柔和、纯正、艳丽等优点,羊绒制品尤其是精仿羊绒产品以其贴身穿戴的舒适性等优势成为未来消费升级产品,同时羊绒的保暖功能人人皆知,绝对是抵御寒冬的最佳选择。根据中华全国商业信息中心的数据,2005年以来,国内羊绒衫消费增速15%,2009年天气严寒更是将增速提升至30%,所以2010年寒冬出现的情况下,羊绒衫的消费肯定也是更上一层楼。
(注:上述部分文字摘取网络!)
资源属性凸显
山羊绒有“纤维宝石”、“软黄金”之称。全球原绒约1.6-1.7万吨,中国约1.2-1.3万吨,占全球产能的75%左右。中国羊绒的产能变化决定了全球羊绒的产能和供给。由于羊绒产量及质量受自然条件影响较大,而且我国对环保工作的重视,在“退耕还林”等政策指导下,羊绒产量在近期内不可能有大的提高,而且中国羊绒占全球市场的75%,羊绒已经成为稀缺资源,在供应减少的同时需求不断扩大,资源属性凸显。
2009年中国羊绒产量1万吨,其中中银绒业收购原绒3015吨,公司收购量占国内市场的30%左右,约占全球产能的18%左右,成为国内最大的羊绒收购企业;根据公司的定向增发介绍,未来公司将争取控制国内原绒50%的比例,那也意味着控制全球原绒的30%市场份额;2010年9月3日,中银绒业与张家港中荣国际投资有限公司草签了关于宁夏中银绒业原料有限公司建设项目的意向协议,初步确定项目拟总投资人民币20亿元。公司的一系列动作后,全国甚至是全球的羊绒定价权将落在中银绒业手中。
价格继续看涨
据初步了解,2010年中国羊绒产量和2009年基本差不多,中银绒业收购羊绒大概2500吨左右。而且羊绒价格继续上升,白无毛绒价格升至80万元/吨,较8月初联合调研之际大概涨了10%左右。价格上涨的原因我们在8月初《中银绒业调研跟踪报告:量增价升刺激业绩复合增长30%以上》已经做了初步的分析,即供给减少和需求增加等原因。上世纪80年代,我国羊绒行业曾一度存在行业秩序混乱的情况,羊绒原绒被当作资源品爆炒,价格一度涨至130多万元/吨(而且当时龙蛇混杂,部分羊绒中掺杂了羊毛和其他纤维,扣除这些杂质羊绒的价格会更高),后来危机的出现令价格暴跌,在2009年中期开始企稳回升。我们认为,短期供应不会快速增加的情况下,羊绒价格将继续价值回归,预期2011年羊绒价格100万元/吨。
量增价升,不断改善
我们认为中银绒业通过整合资源进入羊绒制品国内市场,重点投入和发展“微笑曲线价值”两端的业务领域,能够大幅度提高公司的获利能力,占领产业链的制高点,公司处于不断改善的趋势中。虽然短期内内销零售市场难以给公司带来太多的业绩贡献,但短期内业绩增长动力充足:羊绒涨价;羊绒纱放量。2009年收购邓肯纱厂(羊绒纱产能340吨);收购集团羊绒衫生产线(360吨),产能跳跃至700吨,我们预计未来几年产量和销量将逐渐放大。根据羊绒价格的变化及预期,我们假设2011-2012年无毛绒价格100和120万元/吨,羊绒条羊绒纱每年提价10%,羊绒衫内销提价10%,外销提价5%,维持2010年每股收益为0.37元,调高2011-2012年每股收益预测至0.71和1.11元(较前期预测提高22%和30%),三年复合增长率超过70%,目前PEG不到0.2倍。观察前两年的报表,3-4季度是消费旺季也是公司的业绩高峰期,加上可能出现的千年极寒催化剂,以及资源属性的考虑,我们认为目前股价依然偏低,仍有催化剂和上升动力。给予2011年30-35倍PE,目标价为21.3-24.85元,维持“买入”评级。
风险因素。内销拓展过程中渠道建设的有效性;原料收购带来的现金压力;2011年1月28日大非1.2亿股解禁(但也可能是机会)。
研究员：区志航 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：中银绒业:羊绒产品售价上涨,净利润增逾4倍
实现每股收益0.2元。受益于消费市场的逐步回暖和羊绒价格上涨,中银绒业2010年上半年业绩快速增长。报告期内,公司实现营收54027万元,同比增132.06%,归属于上市公司股东的净利润3273万元,同比增443.06%,每股收益0.2元,同比增455.56%。公司业绩大幅增长的另一个原因是基数较小。
综合毛利率提升3.89%。羊绒价格上涨,使得公司在2009储备的羊绒有低成本优势,另外羊绒产品销售价格也有所提升,报告期内,公司综合毛利率因此而提升3.89%。具体来看,水洗绒、无毛绒类产品实现营收33636.81万元,同比增179.48%,毛利率23.93%,同比增7.07%,绒条类产品实现营收2271.68万元,毛利率14.3%,同比提升7.44%。
国内外销售并举。借助国际、国内纺织品消费市场逐步回暖趋势,公司抢抓市场遇,内外销并举,稳步推进市场销售。报告期内,公司通过新品发布会等方式,宣传品牌,大力发展经销商和建设门店,国外销售实现23910.08万元,同比增长85.16%,国内销售实现30117.04万元,同比增190.45%。
下半年业绩值得期待。由于羊绒储备的低成本优势仍将在下半年得以继续,而羊绒制品的销售基本集中在下半年,合并范围增加了英国邓肯公司的营收,因此公司预计2010年前3个极度实现净利润4500-5100万元。
风险及评级。公司下半年面临的风险主要来自于原材料价格的波动和宏观经济的不确定性。我们预计公司2010年、2011年EPS 为0.5元、0.6元,给予公司推荐评级。
研究员：李茂娟，邹翠利 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：中银绒业:羊绒纱放量+羊绒涨价
事件。中银绒业2010年1-6月公司实现营业总收入54027万元,同比增长132.06%;归属于母公司的净利润为3273万元,同比增长443.77%,每股收益为0.20元(摊薄前)。中期拟定以资本公积金向全体股东按每10股转增5股的比例转增股本。
简评。2010年上半年,公司取得收入利润双丰收的成绩,净利润增速更是大大高于收入增速。我们认为公司业绩增长原因:随着金融危机影响减弱,国际、国内纺织品消费市场呈现回暖态势,市场销售价格逐步回升,公司主要产品销售价格同比增长,产品成本因期初低价位的存货储备相对低于市场平均水平(2009年度公司原料收购决策正确,适时储备了较低成本的原料),毛利率有所增长。中期毛利率同比增加3.89个百分点,至23.86%;合并范围增加了英国邓肯有限公司从而增加了公司营业收入以及收购了集团360吨羊绒纱资产。
因为公司外销羊绒制品的销售基本集中在下半年,外销收入及利润将在下半年得以体现。所以公司预计2010年1-9月实现净利润4500-5100万元,同比增长100-130%,每股收益落在0.27-0.31元之间(摊薄前)。
盈利预测及投资建议。我们依然认为该股的投资逻辑依然存在:1.原绒控制比例提升;2.羊绒涨价;3.库存1000吨原料提升毛利率;4.内销品牌推广渠道建设将提升毛利。但同时我们认为短期内内销零售市场难以给公司带来太多的业绩贡献,短期内业绩增长来源两方面:羊绒涨价;2009年收购邓肯纱厂(羊绒纱产能340吨);收购集团羊绒衫生产线(360吨),产能跳跃至700吨,我们预计未来几年产量和销量将逐渐放大。我们维持2010-2012年每股收益分别为0.48、0.75和1.10元,复合增长超过30%,给予2011年25倍PE,合理目标价为18.75元,维持“买入”评级。
风险因素。出口可能见顶回落影响公司外贸;低价库存原料的优势逐渐减少(2010年中期原料库存为4.69亿元,2009年年底为6.37亿元),未来在采购高价原料的情况下需要产业链良好的价格传导效应了。
研究员：区志航 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：中银绒业:量增价升刺激业绩复合增长30%以上
近期我们组织了多家机构到中银绒业作进一步调研,并和董事长董秘等高管进行了沟通。我们认为该股的投资逻辑比较简单:1.原绒控制比例提升;2.羊绒涨价;3.库存1000吨原料提升毛利率;4.内销品牌推广渠道建设将提升毛利。
公司控制全球原绒18%
全球原绒约1.6-1.7万吨,中国约1.2-1.3万吨,占全球产能的75%左右;2009年中国羊绒产量1万吨,其中中银绒业收购原绒3015吨,公司收购量占国内市场的30%左右,约占全球产能的18%左右,成为国内最大的羊绒收购企业。
公司是和各地经销商合作进行收绒的,经销商需要寻找有实力的企业进行长期合作,他们也不愿意和多个小企业进行分散性的合作;中银绒业也会给农户提供一些优惠帮助,如短期资金周转帮助等,长期下来获得农户的好感和支持。公司已经和这些经销商有7-8年的合作关系了,所以他们也不会轻易甩掉上市公司找其他企业合作。中银绒业在这方面还是有客观条件保障实现收购量从3000吨突破到5000吨的。
羊绒为何涨价?
羊绒涨价主要体现在供应减少和需求扩大两方面。供应方面,因为2009年雪灾冻死部分山羊,加上前几年羊绒价格持续低迷,牧民在考虑经济效益情况下宰羊卖肉,导致了羊绒供应减少;需求方面,国内羊绒衫消费市场自2005年以来每年以超过15%的速度增长。我们了解到,从小羔羊长大成年可以收绒大概需要3年,所以未来几年山羊养殖期羊绒的价格涨价持续,至少不会出现下跌。公司认为目前羊绒属于全球稀缺资源,2009年以来的涨价是价值回归,认为合理的无毛绒价格为100万元/吨。
本轮羊绒涨价从2009年6月份开始,2009年4-5月份收购时价格大概40万元,6月份涨到60万元,目前涨到75万元左右(价格都是折合成无毛绒来计算)。
低价库存提升毛利率
2009年,公司的库存大概9.45亿元,其中库存原材料6.37亿元,原材料包括原绒和无毛绒(合计1000多吨),加上在生产线上有1600吨左右的无毛绒作为供应生产所用(按照一年150万件羊绒衫的产能去计算,每年需要内耗300吨无毛绒、280吨绒条和200吨纱线。大概可以折算成无毛绒1000多吨;另外,为了生产需要储备1600-1700吨的无毛绒,所以公司一年需要2600-2700吨无毛绒),合计2000多吨,这样的规模就能维持1-1.5年。虽然我们无法简单推算库存原料的历史成本,但可以肯定的是综合成本低于目前的收购价格,所以低价原料能提升2010年毛利率水平。
启动内销市场为时不晚
因为公司原来是一个制造型企业,以前基本上是按照出口订单进行安排生产计划的,并没有在国内做品牌建渠道的经验和人才,所以公司在内销零售市场上的宗旨是稳步推进不激进,在自主品牌“菲洛索菲(Philosofie)”与境外知名品牌“布朗艾伦(Brown Allan)”的内销规划上均聘请外部机构进行策划推进,虽然目前总体思路并不清晰或者具体方案暂时没有推出,但我们认为目前羊绒内销市场依然是一个相对混乱或者不成熟的市场,消费者耳熟能详的羊绒品牌估计就鄂尔多斯,其他品牌可能仍未能脱颖而出,所以我们认为中银绒业目前启动内销市场为时不晚。
业绩增长来源于量增价升
我们认为短期内内销零售市场难以给公司带来太多的业绩贡献,短期内业绩增长来源两方面:羊绒涨价;2009年收购邓肯纱厂(羊绒纱产能340吨);收购集团羊绒衫生产线(360吨),产能跳跃至700吨,我们预计未来几年产量和销量将逐渐放大。我们维持2010-2012年每股收益分别为0.48、0.75和1.1元,复合增长超过30%,给予2011年25倍PE,目标价为18.75元,维持“买入”评级。
研究员：区志航 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：中银绒业:拥有完整产业链的羊绒巨头
公司是国内产业链最完整的羊绒企业,原绒收购数量国内第一,自04年起连续6 年无毛绒、绒条出口全国第一,09 年羊绒衫出口规模全国第三。
公司现有产能包括无毛绒1100 吨,羊绒条300 吨,羊绒纱700 吨,羊绒衫150 万件。
公司在 4 月初公告增发预案,计划非公开发行不超过2600 万股,募集资金2.9 亿元用于5000 吨羊绒采购及初加工、羊绒制品国内市场营销体系建设两个项目,发行底价为11.62 元。
公司优势包括:完善的产业链布局;多年羊绒收购积累的信誉和经验;羊绒集散地的协同效应;国际领先的羊绒纺纱技术以及中央和地方政府的大力扶持。
公司面临的可能风险有:过度依赖银行贷款,财务状况差;库存占资产比重高,对羊绒价格波动敏感;海外资产并购后难以发挥预期效益等。
公司短期业绩促发因素来自与羊绒价格的上涨和产能利用率的提升。中长期业绩促发因素包括邓肯纱厂纺纱工艺引入国内提升纱线毛利率;渠道建设效果显现、羊绒衫内销占比提高;以及充分利用当地外协资源带来的销售量进一步提高。
10-12 年每股收益分别为0.56 元,0.73 元和0.95 元。目前股价对应10年25 倍动态市盈率,考虑到公司未来几年的高成长,估值水平处于合理区间。给予“谨慎增持”评级,建议价格回落至增发价(11.62 元)附近时在二级市场买入。
研究员：张威，李质仙 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中银绒业:垄断上游拓展下游提升竞争力
盈利预测和评级
2010 年业绩增长动力:并表邓肯纱厂,羊绒纱产能增加340 吨;从集团现金收购的360 吨羊绒纱09 年只有200 吨产量,2010 年会增加;产品提价;1000 多吨的原绒和无毛绒库存;09 年管理费用高,中介费用(如评估费用等)就1000 多万元,2010 年略有减少;内销渠道逐渐扩大带来零售业务的提升。初步估计公司2010-2012 年每股收益为0.48、0.75 和1.10 元,分别增长135.71%、57.55%和45.98%,未来三年呈现高速增长趋势,而且产业链不断完善,内销占比也不断提升,我们首次给予“买入”评级,给予2010-2011 年30-25 倍的估值,目标价为14.36-18.85 元。
研究员：区志航 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：中银绒业:后期将得益于渠道拓展
2009年,公司实现营业收入7.7亿元,同比增长2.6%;营业利润2864.3万元,同比增长9.2%;归属母公司净利润3898.2万元,同比增长9.6%;摊薄后每股收益0.23元。
利润大幅增长。公司主要从事羊绒类产品的生产及销售。
09年公司业绩大幅提升,利润总额达到5934万元,上年同期为2564万元,这主要得益于公司羊绒制品出口量的激增,其中出口羊绒衫由08年的57万件增长至110万件;另外,受益于政府的大额补助(09年政府补助3083万元,占利润总额的52%),公司营业外收入上涨是拉动利润增长的又一贡献点。
四季度进入销售旺季,公司经营稳健。从原材料季节性产出和公司以往外销订单的订购特点来看,公司主营业务季节性明显,四季度进入销售旺季以来,实现营业收入2.9亿元,环比增长20.72%,同期产品综合毛利率环比增加7.29个百分点,至26.13%。但受费用大幅提升及后半年羊绒价格上涨的影响,公司四季度营业利润出现了下滑,仅为484万元,三季度为2140万元。
资产注入,期间费用提升。由于09年原材料成本较上年同期有所下降,公司综合毛利率由16.02%增加至21.96%,其中,纱线毛利率涨幅最大,由16.2%上涨至25.73%,提升了9.53个百分点,另外,其他各项产品毛利率涨幅也均在3个百分点以上,共同拉动综合毛利率提升5.94个百分点。但同期费用率增长6.2个百分点,抵减了由毛利率提升带来的盈利增长,这主要是由于英国邓肯纱厂资产的注入,人员工资的增加,以及购入邓肯纱厂时所需的中介费用造成管理费用提升了4.24个百分点。
后期产能释放将有助于推动公司业绩增长。报告期内,英国邓肯纱厂资产顺利完成交割,公司在羊绒产品的产能及品质上得到了提升;凭借邓肯纱厂原有的销售渠道及品牌效益,公司的海外销售渠道将被进一步拓展;同时,结合公司现有的自主品牌“Philosofie”,羊绒衫的内销市场份额也将逐步扩大。另外,公司与道森公司签订的关于未来四年购买羊绒制品协议,也为公司后期业绩增长给予一定的保证,预计每年将为公司带来约1500万美元的收入和约1500万元人民币的毛利。此外,随着公司无毛绒二期及年产100万件羊绒衫改造在2010年投入生产,公司无毛绒和羊绒衫年新增产能将分别达到1100吨和150万件。
盈利预测预估值:预计公司2010年和2011年的EPS分别为0.27元和0.30元,以最新收盘价12.45元计算,对应的动态市盈率分别为47倍和41倍,作为出口制造型企业,估值已偏高,维持“中性”的投资评级。
研究员：天相纺织服装组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中银绒业:产能释放、渠道开发将是未来看点
09 年1-9 月,公司实现营业收入4.74 亿元,同比减少3.38%;营业利润2380 万元,同比增加79.63%;归属母公司所有者的净利润2175 万元,同比增加19.49%;基本每股收益0.13元。
三季度,公司实现营业收入2.41 亿元,同比减少8.01%;营业利润2140 万元,同比增加97.56%;归属母公司所有者净利润1625 万元,同比增加30.46%。
资产重组后,经营稳健。经08年资产重组,经营逐渐步入正轨,报告期内,毛利率提升3.96个百分点,但费用率增加3.20个百分点,毛利率提升效果基本被冲减,其中,主要是人员工资增加,以及部分重组中介费用,使管理费用率提升2.25个百分点。营业利润大幅增加,来自资产减值损失减少(本期-178万,减少735万),其中主要在三季度实现(-312万,减少909万),净利润增幅不大,主要是由于08年同期免税,整体上,公司经营表现稳定。
生产和市场均有较大投入,后期仍有看点。由于羊绒产品的季节性特点,下半年是销售旺季,四季度公司经营仍将延续前期的平稳走势,中长期内,随着市场需求提升,公司被积压产能释放将有效推动业绩增长:1)6月份,公司定向增发购买资产未获证件会通过,但因拟购买的360吨羊绒针织纱生产线为08年重组的延续,大股东无偿提供使用,对公司经营影响不大;2)购买英国邓肯纱厂事项进展顺利,有望在年内实现交割,届时公司羊绒纱在产能、产品质量方面将有较大提升,同时,通过邓肯纱厂在欧美市场的影响力,有望进一步打开海外销售渠道;3)在产品研发方面投入较大,上半年参与多家机构组建的羊绒研发课题,后期产品附加值有望得到进一步提升。目前公司拥有年生产无毛绒800吨、绒条300吨、纱线360吨、羊绒衫80万件的生产能力,产业链完备,在无毛绒分梳及羊绒衫技改完成后,将有年产分梳无毛绒1100吨,羊绒衫150万件的生产能力。
盈利预测与评级。预计公司2009-2010年每股收益为0.25元,0.28元,当前股价7.70元,动态PE为31倍、28倍,作为出口型企业,估值偏高,维持“中性”评级。
风险提示。对邓肯纱厂收购,以及后续管理磨合效果,存在不确定性。
研究员：天相纺织服装组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中银绒业：关注持续性资产注入
08年公司销售无毛绒761吨，绒条244吨，羊绒纱线121吨，羊绒衫57.6万件。全年完成销售收入7.46亿元，实现利润总额2564万元，归属于母公司净利润3558万元，每股收益0.21元，毛利率和净利率分别为16.02%和4.31%。
08年公司抵扣递延所得税收益后产生的实际所得税费用为-649.96万元，是净利润高于利润总额的主要原因。由于公司此前完成重大资产重组，07年前三季度沿用重组前财务数据，因此08年全年财务数据与07年不具可比性。
四季度单季公司完成销售收入2.55亿元，同比增长6.31%，但仅实现营业利润1298万元，同比下降45.76%。销售费用、管理费用和财务费用分别上涨107.87%、258.05%和59.93%。
08年底公司的流动比率1.10，与07年持平；速动比率0.44，同比上升0.07，资产负债率76.29%，同比下降0.43，偿债能力略有改善，但仍存在较大的资金压力。
与其他纺织原料相比，08年末羊绒价格下跌幅度不大，因此公司对库存原材料计提减值准备。公司加大销售力度，存货规模有所降低，年末存货6.88亿元，同比下降4.44%，其中库存商品下降27.89%。
公司于08年12月公告定向增发预案，拟将大股东中绒集团年产360吨羊绒纱生产线注入上市公司，增发还需获得股东大会通过和证监会批准。若2009年内完成注入，预计可增厚公司09年利润2000万元。
公司向英国道森公司洽购邓肯纱厂的细节还在洽谈中。我们认为收购难以有效提升公司业绩，同时增加了管理难度，对收购前景持谨慎态度。
09年公司销售将受到欧元贬值，以及欧元区消费下滑的双重影响。但随着公司产业链的完善以及产品结构的优化，毛利率水平将提高。公司实现承诺收益目标（净利润3410万元）的把握较大。预计公司09、10年EPS 分别为0.22元、0.25元。维持“中性”评级。
研究员：李质仙,张威 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中银绒业：依靠递延所得税、少数股东权益完成股改承诺
公司08年共实现收入74559.95万元，净利润3213.78万元，公司系07年4季度通过重组圣雪绒开始正常，因此08年指标与07年无可比性。08年公司业务受经济影响以及原绒价格的下滑，依靠递延所得税和少数股东权益完成了股改承诺，公司依靠主业大幅增长预计要到2011年。鉴于公司09年不会有太的增长，我们仍然维持“中性”的投资评级。
投资要点：
依靠递延所得税、少数股东权益完成股改承诺。公司通过主业实现利润总额2563.82万元，通过递延所得税（757.67万元）的抵减实际所得税为-649.96万元，再加上少数股东权益（数额为-343.74万元），公司实现归属母公司净利润3557.52万元，完成股改承诺（08年实现净利润不低于3100万元）。
原绒和产品价格下滑，使得公司主业08年受到较大影响。08年随着羊绒价格一直下滑，公司一直在消化库存羊绒，成本上基本没有占便宜。产品价格方面，年初公司无毛绒价格在70万元/吨左右，而目前售价在50万元/吨左右；绒条现为65万元/吨，年初为75万元/吨。因此产品价格的下滑以及公司高价羊绒库存的消化，使得公司产品毛利率有所下降，影响业绩增长。
受需求减少的影响，公司产品销量下滑。公司无毛绒生产能力为800吨，绒条生产能力为300吨，而08年销售无毛绒761吨，绒条244吨，羊绒纱线121吨，羊绒衫57.6万件，这与往年需要通过外包满足订单相比，不可同日而语。另外公司08年初预计完成羊绒衫销售150万件的目标，08年也以销售56.7万件而告终。
公司有较大的资金需求，或再融资。08年公司加大原材料采购量，增加流动资金贷款，使公司资产负债率高达76.3%。为了解决资金难题，降低负债率，在条件成熟时，公司将向资本市场进行再融资。
09年预计公司的销售市场情况也不会太好。全球金融危机正在蔓延，羊绒产品属于高档消费品，在大部分人缩衣节食的情况下，09年预计公司的产品销售市场不会太好，不具备给公司业绩大幅增长的外部条件。
继续给予公司“中性”的投资评级。我们预测公司09-11年EPS 为0.22、0.23、0.32元，未来6-12月的目标价格为5.8元。
研究员：孔军 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：中银绒业：资产注入有利于产业链完善
公司以定向增发方式，收购大股东中绒集团年产360吨羊绒纱生产线和信息大厦。标的资产净值1.66亿元，收购价1.55亿元。定向增发价3.24元/股，发行数量4784万股。
本次定向增发还需股东大会通过和证监会批准，预计09年6月前完成注入。本次增发前中绒集团持股8000万股，占比48.19%。增发后中绒集团持股将达到12784万股，占总股本比重增加至59.78%。
公司承诺此次资产注入在09年内完成的情况下，若09年净利润低于3410万元（即摊薄前每股收益低于0.2054元，增发摊薄后每股收益低于0.1579元），公司将对除中绒集团外的其他股东追送股份，每10股获付1股，追送总数为860万股。
360吨羊绒纱生产线主要用于将无毛绒纺制成羊绒纱，部分产品直接出售，部分针织成羊绒衫后贴牌出口。公司预计09年羊绒纱项目有效生产时间10个月，实际产出300吨羊绒纱。按目前羊绒纱市场价格，全年可增加销售收入1.8亿，利润2000万。假设这部分资产于6月底前注入，则对公司的收入和利润贡献分别为1.08亿和1200万。
羊绒纱项目注入后，公司形成了集原绒收购、分梳、绒条制造、纺纱、羊绒衫制造于一体的完整产业链。公司同时实施了一系列技术改造。09年改造完成后，公司产能将达到：无毛绒1100吨，羊绒条300吨、绒纱300吨，羊绒衫150万件。产品结构明显改善，初加工产品（无毛绒）比重下降，深加工产品（羊绒纱、羊绒衫）的比重逐步提高，公司综合毛利率水平也将有所提升。
由于羊绒及羊绒制品价格前期涨幅较小，在此轮原材料价格下跌过程中，与其他纺织原材料相比下跌幅度较小，基本在10%以内，对公司的存货跌价和产品成本并未造成明显影响。公司前三季度完成销售收入4.91亿元，实现净利润1770万元。四季度是公司传统的销售旺季，预计全年收入6.8亿左右，净利润2600万元，每股收益0.16元。尽管受欧美消费下滑以及人民币兑欧元大幅升值的影响，但随公司产业链的完善和产品结构的优化，毛利率水平的提高，预计09年业绩可实现20%以上的增长，达到每股0.21元（按目前股本计算），实现公司承诺的收益目标。
公司此前与英国道森公司洽购邓肯纱厂事宜签署了框架性协议，目前相关细节还在洽谈中。邓肯纱厂年产纱300吨，在欧洲拥有独立的销售渠道和稳定的客户群体，产品质量和价格都远高于国内水平。若收购能够实现，公司将获得邓肯纱厂的先进技术，产品竞争力将进一步提升。
优质资产的注入完善了公司的产业链，优化了产品结构，对公司业绩有一定的增厚作用。但公司股价经过连续上涨已经偏高。我们预计公司08、09年每股收益分别为0.16元、0.21元，目前市盈率20倍以上，远高于行业平均估值水平，继续上涨的空间不大。维持对公司的“中性”评级。
研究员：李质仙，张威 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中银绒业：发展需要资金
公司重组后盈利能力增强：上半年共实现收入22839万元，较上年同期增长234%，实现净利润524万元，较上年同期提高134.63%。由于公司系去年重组圣雪绒后成立的公司，所以今年上半年数据与上年同期基本没有可比性，只能说明公司重组后盈利能力有所增强。
季节原因公司业绩下半年释放：羊绒及羊绒制品具有较强的季节性，上半年有一个季度是淡季。下半年公司将进入生产旺季。因此公司大部分业绩在下半年释放。
羊绒制品销量不能完成150万件计划：公司羊绒制品毛利率较高，上半年羊绒制品毛利率在25%左右，但是受国际经济影响，公司原计划销售的150万件目标恐难实现，预计08年只能销售100万件。销量减少，这将影响公司08年业绩。
收购英国道森和国外品牌短期内难有效益：公司收购英国道森主要目的是借助道森在国际上的影响力，拓展渠道。收购国际小品牌也是想借此品牌开拓国内市场。若收购成功，在短期内均难以给公司带来较大收益。
资金紧张制约公司发展：公司上半年短期借款高达9.23亿元，大于全年收入。这是由于收购原羊绒造成需大量资金，随着产品的销售，可以逐步归还，但是这也说明目前情况下公司需要大量的资金。
资金紧缺，调低公司评级：经预测，公司07、08、09年EPS 分别为：0.67、0.11、0.09元。公司08、09年动态市盈率为56.5倍、70倍。由于公司资金紧张，在目前情况下造成公司财务费用较大，在公司资金问题未得到解决前，我们调低公司评级。
研究员：孔军 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
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