华东医药(000963)_研究报告_财经_新浪网(000963) 研究分析报告|查股网
股票名称：华东医药(000963)
报告标题：华东医药:受累于股改遗留问题的优秀企业
华东医药是集制药工业和医药商业为一体的综合性医药企业。公司的制药工业在免疫抑制、糖尿病、消化系统疾病三个领域拥有强力品种,且是免疫抑制用药领域唯一可以与外资公司全面抗衡的本土企业;公司的医药商业约占浙江省1/3的市场份额,龙头地位明显。公司的产能正在逐渐成为制约公司发展的瓶颈问题,由于股改遗留问题迟迟未得到解决,公司获取资金能力有限,成长受到了一定的限制。
要点
公司的免疫抑制用药领域拥有环孢素A、吗替麦考酚酯、他克莫司、西罗莫司四个品种,基本形成了完整的专科一线用药产品线,2011年在他克莫司放量的带动下,有望重回15%以上的增速。
公司把糖尿病用药作为未来的重点发展领域,目前已有阿卡波糖、盐酸吡格列酮、伏格列波糖、吡格列酮/二甲双胍复方制剂四个产品,其中后两个产品分别为2009年、2010年新获批产品,未来销售将会有显著的放量。
公司的消化系统用药目前只有泮托拉唑一个品种,2010年增长20.8%。该产品配有专门的销售团队,预计未来公司在该领域将有新的品种上市以形成补充。
公司的医药商业在浙江省境内规模最大,2009年位列全国医药商业百强第12位,区域龙头地位稳固。
主要风险 药品降价范围和幅度超出预期。
原有产品的市场竞争格局恶化。
研究员：胡文洲 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：华东医药:产品线优秀的高端专科药企
一、 事件概述
我们于5月13日对公司进行了调研,就我们关注的问题与公司高管进行了交流。
二、 分析与判断
优秀的产品线决定医药工业的长远发展前景
我们认为产品对于制药企业的重要性将与日俱增,公司的优秀产品线决定公司的长远发展前景。公司免疫抑制剂产品线丰富,覆盖了市场的主要品种。这些品种中他克莫司潜力最大,公司产品有望实现进口替代。.此外,百令胶囊作为辅助性用药,与其他品种可以联合用药,这一独特的品种也为公司不断赢得了免疫抑制剂的市场份额。公司2010年进行了营销改革,百令胶囊从去年下半年开始快速增长。公司的糖尿病用药系列产品丰富。公司下一步计划开发胰岛素,以实现成为国内糖尿病产品最全的厂家之一。此外,公司将进一步拓展超级抗生素、肿瘤领域和心血管领域。
医药商业发展前景略有不明朗
一方面,商业的发展需要资金的支持,而公司由于股改遗留问题暂时不能够再融资,其医药商业规模受到资金约束。另一方面,浙江省基药很可能需要重新招标,考虑上省级增补品种,基药占到公司销售收入的40%左右,因此如果重新招标降价,公司的销售额和毛利率都会受到较大的影响。最后,当前市场关注的抗菌药使用管理办法对医药商业也会造成一定的负面影响。
财务费用及人力成本压力加大
由于贷款的增加和利率的提高,公司今年的财务费用会明显增加,预计全年超过7000万元。同时,公司今年进行了人力资源改革,预计下半年开始实施,人工成本增幅会大于往年8%左右的增速。
股改遗留问题争取今年解决
该遗留事项导致上市公司不能够二级市场再融资,大股东股份不能够流通。大股东代表表示,争取今年年底前解决。大股东与公司利益一致,该事项不解决,其持有的股份也不能够流通。力争在年底前拿出一个能够让管理层和其他股东认可的方案。
三、 盈利预测与投资建议
我们预计公司2011-2013年分别实现每股收益0.90元、1.14元和1.40元,以27日收盘价计算,对应动态市盈率分别为26倍、21被和17倍,我们看好公司的优秀产品线,看好公司的长远发展潜力,暂时给以公司“谨慎推荐”的投资评级。
四、 风险提示:
股改遗留问题解决进度低于预期
研究员：李振飞 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：华东医药调研简报:看好优秀主业的未来成长性
事项:
我们于5月13日参加了公司股东大会并于5月16日调研公司,就公司的各项业务、股改承诺、行业政策与管理层进行了沟通交流。
我们的观点:公司是一家优秀的高端专科用药+区域商业龙头,盈利能力优异,品牌和营销实力强,研发依托华东医药集团,后续新产品有保障。公司主业优秀,未来发展方向明确,在打造器官移植、糖尿病的国内品种最全体系的基础上, 大力发展抗肿瘤药、超级抗生素和心血管药。公司工业基地建设和商业规模扩大需要资金,目前不能启动再融资,只能通过借款和发行票据进行融资,财务费用压力较大,远大集团力争在年底前出台各方都认可的股改方案。 公司是我们5月推荐组合的8支股票之一,看好公司优秀主业的长期成长性,维持11-13EPS 0.92/1.14/1.40的预测, 对应11-13PE 为29/23/19,目前估值合理略偏低,未来市值有较大提升空间,目前股价并未包含股改承诺完成的预期, 具备一定安全边际,维持“推荐”评级,一年期目标价32-37(12PE28~32x)。
研究员：贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：华东医药:工商业发展稳健,长期趋势向好
综合评级:不考虑股改承诺问题解决等其他因素,我们预计2011-2013年EPS分别为0.92元、1.11元和1.29元,以2011年5月18日的收盘价25.77元计算,对应市盈率为28倍、23倍、20倍。鉴于公司在专科用药方面拥有品牌和营销优势,业绩增长明确,而且公司在今年年末可能迎来业绩上的拐点--器官捐献系统建立,免疫抑制剂用量增加。同时考虑到股改承诺解决带来的估值提升,给予“推荐”评级。
研究员：周静 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：华东医药:多个方面向好发展
免疫抑制剂受益于行业需求增速的加快。2010年10月份,国内肝移植手术数量2300例,超过09年全年10%,随着未来10多个省份器官捐赠试点的深入推进,免疫制剂需求增快的可能性加大。吗替麦考酚酯、他克莫司、环孢菌素三大药物占据了免疫抑制剂超过50%的市场份额,免疫制剂国产化进程在加快。华东的吗替麦考酚酯占据13%左右的市场份额,主要从罗氏公司蚕食而来,行业年均增速10%左右,公司的增速估计会超过20%。新产品他克莫司竞争在原研药厂日本藤泽、海正和华东间,国内公司市场占有率都不到2%,预计这块业务增长速度会很快。
百令胶囊未来成长空间仍很大。百令胶囊销售了近4亿元,2010年增速达到28%,公司进行了产能扩产,今年这块业务仍将保持一个较快的增长。
做大做强糖尿病药物。公司阿卡波糖做到15%的市场份额,2010年增长16%。
吡格列酮销售收入5000万左右,但有可能会有取代罗格列酮。伏格列波糖已经取得批文,竞争较为激烈,二甲双胍吡格列酮成为首仿药上市,具有价格优势,n抗肿瘤药可能成为未来发展的重点。今年有来曲唑、阿钠曲唑等3个品种报批生产,2011年还将计划推出两个品种,争取实现5000万销售金额。
浙江地区医药商业龙头。公司的医药商业收入主要来自于杭州市场,而其他地区的市场份额都比较小,未来留给公司的市场空间还是很大的。商业的发展需要更多的资金支持。
治理有望改善。大股东股改承诺未兑现,公司再融资等活动受限制,对公司的的发展造成了一定的负面因素。未来大股东与流通股股东间将寻找解决办法。
政策利好器官移植。今年9月左右我国将出台器官捐献的全面构建体系,届时救助补偿政策出台将使得器官捐献者有望获得物质补偿,将在一定程度上改善目前器官严重不足的状态。
研究员：中信金通研究所 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：华东医药:收入增速加快
主业增速加快:1季度分别实现收入、净利润25.6亿元、9066万元,同比分别增长27.4%和9.1%,实现EPS0.21元。由于2010年同期房地产确认收入约4500万元,贡献净利润约900万元,该业务2010年5月已转让,剔除房地产因素,医药主业收入同比增长约30%,净利润同比增长22%。由于2010年同期房地产业务毛利率较高以及2011年浙江省开始以省为单位招标以后中标价格有所下降、竞争加剧等因素影响,综合毛利率同比下降0.8个百分点,营业费率和管理费率同比下降0.1个、0.2个百分点,借款有所增加,财务费率上升0.2个百分点,净利率同比下降0.6个百分点至4.6%。
工业增长超过20%:主要产品百令胶囊、赛可平、卡博平和泮立苏同比分别增长约27%、20%、25%、20%,新赛斯平基本持平,他克莫司保持快速增长。
商业增长超过30%:母公司实现收入20.2亿元,同比增长31.8%,毛利率5.4%,环比略升0.3个百分点,也高于2010年全年的5.3%,但同比下降了0.7个百分点。商业一般在年初信用期比较宽松,从而可能获得相对较高的毛利率,但需强调的是商业返点的时点也导致了季度毛利率分布的不确定性。期末母公司应收账款19.4亿元,较期初增加了7.7亿元,应收账款周转略有下降;同时,由于存货有所增加,1季度母公司每股经营性净现金-1.14元。1季度母公司增加了短期借款2.1亿元,从而导致了财务费用增加了约860万元,期末账上现金只有2.7亿元,医药商业业务资金压力较大。我们认为统一招标以后,市场份额将向华东医药等龙头企业集中,目前来看,全年毛利率水平也可维持。
免疫抑制剂长远增速有望加快:卫生部官员近日透露有望年内实现申领驾照时进行器官捐献意愿登记,从而居民在申领驾照时将对遇到车祸等意外情况死亡后,是否愿意捐献自己的器官以及捐献何种器官作出选择。据报道澳大利亚、英国愿意捐赠的驾照持有比例分别为80%、45%。目前国内每年有统计的交通意外死亡人数超过10万人(包括未持有驾照者),我们认为通过建立登记系统、加强宣传,未来通过该途径捐献的器官数量有望大幅度增加。
研究员：李珊珊，徐列海，廖星昊 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华东医药:一季度为今年业绩增速最低点
华东医药公布 2011年一季报,期间实现营业收入255,930万元,同比增长27.40%;归属上市公司股东的净利润9,066万元,同比增长9.14%;每股收益0.21元。
盈利预测。我们维持盈利预测,预估公司2011-2013年的EPS 分别为:0.93、1.18和1.48元,一季度将是全年业绩增速的最低点,未来看点在于治理结构改善带来业绩和估值的双重提升,我们维持“推荐”评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：华东医药:收入继续保持较快增长
华东医药公布2011年一季报,今年1-3月份公司实现营业收入25.59亿元、比去年同期增长27.4%,营业利润为1.46亿元、比去年同期增长10.3%,利润总额为1.48亿元、比去年同期增长11.5%,归属于上市公司股东的净利润为0.91亿元、比去年同期增长9.1%,摊薄后每股收益0.21元。
研究结论
1-3月份销售收入继续保持较快增长。2011年1-3月份实现销售收入25.59亿元,同比增长27.4%,环比增长4.8%,其中医药商业实现销售收入20亿元左右,同比增长32%,医药工业实现销售收入5亿元左右,同比增长13%。随着2009版国家医保在年内的正式实施,新入医保品种的放量增长有望推动公司未来三个季度的销售收入继续呈上升态势。
医药主业利润增速在20%左右。去年一季度实现每股收益0.19元,其中预计有0.02元来自于地产业务,扣除后医药主业为0.17元,因此同口径考量今年一季度医药主业净利润增速在23%左右,交出一份较为理想的答卷。
毛利率基本稳定,费用预提体现谨慎性。公司2011年1-3月份综合毛利率为18.8%,同比下降0.8个百分点,毛利率略有下滑的原因可能在于医药商业业务毛利率今年一季度的下降。1-3月份管理费用率为3.1%,同比下降0.2个百分点,销售费用率为8.8%,同比下降0.1个百分点,但财务费用上升明显,今年一季度新增短期借款8.4亿元。此外公司控股子公司杭州中美华东制药有限公司新增城建税及教育费附加支出,综合作用下净利润增速低于销售收入增速。另外公司财务较为谨慎,预提了较多的费用,未来如果实际上没有花出去的话,有望冲回。
应收帐款涨幅较大。公司2011年1-3月份应收帐款期末为23.10亿元,较期初增长53.62%,主要为公司扩大销售规模,营业收入增加以及部分客户回款期延长所致,购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金期末较期初增加2944万元,增长261.60%,主要用于公司较多的改扩建工程。受上述影响,期末经营活动产生的现金流量净额为-4.95亿元。
投资建议:公司一季度医药主业业绩成长步伐较为理想,我们预计公司2011、2012、2013年每股收益为1.04元、1.24元、1.48元。给予2011年45倍市盈率,对应目标价46.8元,维持公司买入评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：华东医药:器官捐献体系9月有望成型,长期受益明显
2011年1季度业绩符合预期:2011年1季度公司实现收入25.59亿元,同比增长24.5%;实现净利润9066万元,折合EPS0.21元,同比增长9.1%,主要是因为去年同期仍含有部分地产收益。符合我们预期评论:1季度发展平稳,盈利能力较强。1季度收入同比增长25%,商业和工业均处于浙江省内和制药工业较好水平。毛利率环比4季度小幅上升。营业费用率较2010年全年下降0.9pp。1季度实现净利润9066万元,同比增长9.1%,扣除房地产项目影响,同比增长在25%~30%。经营发展比较稳定。
器官移植捐献法律法规体系今年有望初步构建完毕,对公司免疫制剂领域长期发展影响重大。卫生部副部长黄洁夫在接受《法制晚报》采访时表示:“今年9月左右,我国将出台器官捐献的全面构建体系”,“申领驾照时进行器官捐献意愿登记”应只是体系的一部分。这是官方对国内器官捐献的首次表态。短期预计实际效果不明显,但对于此前国内合法捐献几乎停滞相比,预计2012年器官移植手术量将大幅上升,免疫制剂市场有望重新迎来高增长。
应收上升,负债上升,公司资金面紧张,短期融资券发行可稍稍缓解。在结束年底清算后,公司1季度应收账款大幅增加8亿元至23亿元,同时借债8.4亿元,负债率上升至74%。预计公司新一轮短期融资券有望在5月份完成,届时公司资金面紧张局面将有所缓解。
发展趋势:2011年抗肿瘤新药和吡格列酮二甲双胍片是公司重点推广品种,有望成为未来大品种。
盈利预测、估值与建议:我们维持2011、2012年EPS预期0.95元和1.22元,对应当前PE分别是28x和22x。公司股价1季度调整幅度较大,当前估值低于市场平均水平,尤其低于商业平均估值。维持“推荐”评级,关注公司与大股东之间矛盾解决过程。
研究员：孙亮，周峰 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：华东医药:百令胶囊继续引领工业成长
研究结论
公司2010年扣非后归属于母公司所有者净利润同比下降19.83%
公司扣非后每股收益为0.67元。公司2010年实现主营业务收入89.72亿元,同比增长14.66%,实现主营业务利润16.60亿元,同比增长8.94%,实现营业利润4.62亿元,同比增长-13.99%,实现利润总额4.96亿元,同比增长-12.33%,实现归属于母公司所有者的净利润为3.17亿元,同比增长-16.15%。每股收益为0.73元,每股经营现金流为-0.06元。实现扣除非经常性损益归属于母公司所有者净利润为2.89亿元,同比增加-19.83%,扣非后EPS为0.67元。加权平均净资产收益率为28.12%,同比下降12.08个百分点。
公司营业利润和净利润均较去年同比下降,主要是由于公司2009年的盈利中有较大比重来自于子公司杨歧房产,因其在2009年四季度完成大部分项目结算,导致公司2009整体利润增加较多,基数较大。扣除该部分房产收入和利润因素,公司2010年医药业务合并报表销售收入为89.13亿元,归属于上市公司股东的净利润为3.06亿元,分别较2009年同比增长19.9%和12.9%。
百令胶囊、泮立苏继续保持较快增长
公司两大业务保持齐头并进,其中控股子公司中美华东实现收入14.47亿元,同比增长18.95%,实现净利润2.83亿元,同比增长16.41%;母公司医药商业实现营业收入73.85亿元,同比增长21.62%,继续保持浙江省行业领先地位。
工业主要产品中,百令胶囊、泮立苏仍保持良好的销售状态,百令胶囊收入同比增长28%,泮立苏收入同比增长22%;而赛可平、卡博平继续扩大市场,收入分别比去年同期增长17.4%、15.8%;新赛斯平销售维持稳定,收入同比增长3%;新产品他克莫司2010年销售突破3000万,收入同比增长182%。
期间费用第四季度波动较大
公司整体毛利率为18.76%,同比下降了1.22个百分点,管理费用率为2.79%,同比下降0.37个百分点,销售费用率为9.72%,同比上升1.2个百分点。综合下来,公司全年净利润率为3.54%,同比下降1.3个百分点。
其中第四季度费用率波动较大,管理费用率为0.99%,同比下降2.08个百分点,销售费用率为12.38%,同比上升4.61个百分点。
投资建议
由于2010年业绩低于预期,为此我们下调公司盈利预测,预计公司2011-2013年每股收益为1.04元、1.24元、1.48元。给予2011年45倍市盈率,对应目标价46.8元,维持公司买入评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：华东医药:年报略低于预期,预计一季度增长良好,持续增长值得期待
华东医药2010年实现收入89.72亿,同比增14.7%,归属于上市公司股东净利润3.17亿元,同比减少16%,对应EPS为0.73元,略低于市场预期。
投资要点:
地产影响致使利润下降,剥离此因素后利润增长12.9%。2009年杨歧房产并表收入3.92亿元,贡献净利润1.07亿元,合EPS0.25元,若剔除此影响2009年EPS约为0.62元;公司2010年剥离杨歧房产,自5月起不再合并报表,扣除此因素后2010年收入89.13亿元,增长19.9%;净利润为3.06亿元,合EPS0.705元,增长12.9%。
医药制造业务增长符合预期,百令胶囊是亮点。10年收入14.77亿,同比增长12.44%,其中制剂药销售14.09亿,同比增长12.69%,原料药同比增长7.66%。整体毛利率回升至83.37%。百令胶囊是亮点,增长达到28%,销售3.7亿,我们预计一季度情况也很好,2季度的产能释放11年有望成为5亿元大品种。赛斯平与去年基本持平,泮力苏增长恢复,赛可平、卡博平将继续保持15-20%增长,他克莫司也迈入快速增长轨道。
医药商业平稳增长。商业收入73.85亿,同比增长21.62%,略低于我们25%的预期。毛利率为5.49%,保持稳定。
长期来看,公司将受益于器官移植用药市场恢复增长。2010年各地捐献试点和脑死亡纳入捐献范畴等政策现加速推进迹象,将促进移植用药市场的发展。公司具有国内最全的器官移植用药梯队,未来将受益于市场恢复增长。
期待解决融资瓶颈,未来持续增长可以期待。公司发展受资金瓶颈制约,急需解决融资问题,公司也在积极推进。如果未来融资瓶颈能够解决,预计公司增长速度将会加快。我们预测华东医药2011-2013年EPS为0.93、1.20和1.62元,维持强烈推荐的投资评级。
风险提示:大股东股改承诺未解决,制约公司发展。
研究员：周锐,余文心 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：华东医药2010年年报点评:工业平稳增长,商业较快发展
业绩略低于预期:2010年公司实现营业收入89.72亿元,营业利润49.55亿元,归属于上市公司股东的净利润3.17亿元,分别同比增长14.66%、_13.gg%、一16.38%,实现基本EPS 0.73元,CPS -0.06元。业绩出现波动的原因主要是房地产业务剥离造成的。2009年,杨岐房产贡献收入3.92亿元、净利润1.07亿元,10年贡献收入0.58亿元、净利润0.12亿元,扣除地产因素公司10年收入、净利润同比增长19.g%、12.g%。
工业平稳增长,新产品值得期待:去年工业实现收入14.77亿元,同比增加12.44%,毛利率提升5.13%至83.37%,其中原料药收入0.69亿元,同比增加7.44%,毛利率25.70%;制剂药收入14.09亿元,同比增加12.6g%,毛利率86.20%。百令、泮立苏、赛可平、卡博平、新赛斯平、他克莫司分别增长28%、22%、17%、16%、3%、182%,奥利司他、吡格列酮二甲双胍等新产品丰富了内分泌产品线,值得期待。
商业较快发展,巩固浙江市场优势:去年商业实现收入73.85亿元,同比增长21.62%,毛利率提升0.08%至5.4g%,实现利涧1.07亿元,浙江商业龙头地位继续维持,其中西药事业部过千万的产品110个,比09年增加27个;
中药事业部过千万的产品23个,比09年增加15个;医疗器械事业部过300万的产品5个,与去年持平。预计公司11年将加大外延收购步伐。
融资需求迫切,股改亟待解决:公司10年短期借款7.60亿元,同比增长51.31%。目前公司原料药、制剂车间产能紧张,商业发展急需资金,融资需求迫切。股改问题尚未解决,预计今年能够拿出切实有效的解决方案。
风险因素:股改问题解决的风险、产能瓶颈的风险、药品降价的风险。
盈利预测、估值及投资评级:预计公司2011-2013年EPS分别为0.94、1.18、1.49元,对应市盈率分别为30、24、19倍。给予公司11年40倍PE,对应目标价37.60元,维持“买入”评级。
研究员：李朝 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：华东医药:业绩低于预期,快速增长仍可期待
投资要点:
2010年年报:主营收入89.72亿元,同比上升14.7%,净利润3.17亿元,同比下降16.4%;扣非后净利润2.89亿元,同比下降19.8%;EPS 0.73元,略低于市场的预期;ROE 28.1%。
退出地产业务,聚焦医药主业:2010年杨歧房产收入为5,826.7万元,贡献eps 0.027。5月杨歧房产的全部股权已过户给远大集团,未来公司将不再发展地产业务。若剔除房地产业务,公司医药主业实现收入89.13亿元,同比增长19.9%,贡献eps 0.705元,同比增长12.9%。
医药工商业稳步前行:1、医药工业实现收入14.77亿元,同比增长12.4%,其中浙江地区销售部分(约1个亿)并入商业抵消,实际增速约20%。毛利率同比增加5.1个百分点。主要子公司中美华东收入、净利润同比分别增长了19.0%、16.9%,贡献eps 约0.49元。2、医药商业实现收入73.85亿元,同比增长21.6%,毛利率基本与09年持平,继续巩固其浙江省分销龙头地位,预计能保持20%左右的行业增速。
期间费用控制存在压力:期间费用率有所上升(10年13.2%,09年12.3%),其中销售费用增长较快(10年9.7%,09年8.5%),主要是公司加强了终端学术推广力度,积极推动新品上市放量。每股经营性现金流为-0.06元,主要系公司扩应收票据大幅增长、预收账款大幅减少所致。
随着国内器官捐献体系的完善,器官供给有望大幅增长从而推动移植手术量的扩大,作为免疫抑制剂行业龙头、产品线最齐全的华东医药会非常受益,将充分享受行业扩容。
投资建议:公司目前资产负债率较高,将力求在2011年解决股改承诺问题,理顺治理结构,启动再融资项目。考虑到降价、招标政策存在一定的不确定性,我们下调公司2011、2012年eps至0.94、1.20元,同比增长28%、29%,继续给予增持评级,目标价为33元。
研究员：易镜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：华东医药:主业平稳增长,工业毛利率大幅提升
加大销售投入致10EPS0.73元低于预期,医药主业平稳增长
公司10年收入89.72亿元(+14.66%),归属于母公司股东净利润3.17亿元(-16.38%),EPS0.73元低于我们预期的0.78元;扣非后净利润2.89亿元(-19.83%),合每股0.67元。ROE为28.12%,经营性现金流-0.06元/股。10年公司加大销售投入,销售费用同比增长30.78%(其中10Q4增长57.32%至3.02亿元)至8.72亿元致业绩低于预期。
09年房地产贡献收入和净利润分别为3.92和1.07亿元,10年则为5826和1150万元,扣除房地产业务,公司医药业务收入和净利润分别增长19.9%和12.9%。
工业平稳增长,毛利率大幅提升;医药商业继续保持高于行业增速
医药工业平稳增长12.44%至14.77亿元,毛利率大幅提升5.13个百分点至14.77亿元。其中利润贡献大户中美华东(持股75%)收入增长19%至14.47亿元,净利润增长16.94%至2.83亿元;母公司制造分公司收入0.63亿元,略有下降。医药商业继续保持高于浙江省医药商业平均16%的增速,10年同比增长21.62%至73.85亿元。毛利率保持平稳,利润率1.45%高于行业平均水平。
风险因素vs股价催化剂
1)股改承诺事项解决、启动再融资;2)器官移植政策的影响vs逐步放开。
维持“推荐”评级,一年期目标价32-36元
10年高毛利新品拉动毛利率提升,同时也致医药工业销售费用率高达59%,或为未来新老产品增长提供较强动力。我们略下调11EPS至0.92元(-3%),上调12EPS至1.14元(+5%),首次预测13EPS1.40元,同比分别增长26%、24%、23%,对应11-13PE为30/25/20。
公司是一家优秀的高端专科用药+区域商业龙头,盈利能力优异,营销实力强,研发依托华东医药集团,后续新产品有保障。若年内能够顺利解决股改遗留问题,则有望尽早启动再融资、解决产能瓶颈,促业绩增长。目前估值合理,未来市值较大提升空间,维持“推荐”,一年期目标价32-36元(12PE28~32x)。
研究员：贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：华东医药:医药主业平稳发展
剔除房地产业务影响,医药主业2010年实现稳定增长:实现收入89.7亿元,同比增长14.7%,净利润3.17亿元,同比下降16.1%,EPS0.73元,略低于我们0.77元预期。房地产全资子公司杨岐房产2010年5月起不再纳入合并报表,该业务2010年贡献收入、净利润5826万元、1150万元,而09年同期为3.92亿元、1.07亿元,剔除地产业务后医药主业2010年分别实现收入、净利润89.1亿元、3.06亿元,同比分别增长19.9%和12.9%,贡献EPS0.71元。
由于地产业务占比下降,合并毛利率同比下降1.2个百分点,医药工业增加费用投入,营业费率同比上升0.5个百分点,管理费率同比下降0.3个百分点,财务费率持平,净利率同比下降1.3个百分点至4.4%。
医药工业实现收入14.8亿元,同比增长12.4%:其中制剂、原料药同比分别增长了12.7%、7.7%。持股75%子公司中美华东实现收入、净利润14.5亿元、2.83亿元,同比分别增长了19%、16.9%,贡献EPS约0.49元,主要产品百令胶囊、赛可平、卡博平和泮立苏收入分别增长了28%、17.4%、15.8%和22%,新赛斯略升3%,新产品他克莫司实现收入3000万元,同比增长182%。子公司博华实现收入8143万元、净利润989万元;陕西九州因计提预期贷款利息346万元,全年亏损600万元。医药工业毛利率同比大幅上升5.1个百分点,但销售费用投入同比大幅上升,我们测算工业销售费率同比上升约7个百分点,因此医药工业贡献的利润增速低于收入增速。
医药商业实现收入73.9亿元,同比增长21.6%:母公司实现收入71.1亿元,同比增长18.7%,西药、中药事业部年销售收入超1000万元的产品分别为110个、23个。宁波公司实现收入5.89亿元,同比增长31.2%,净利润1545万元,同比下降12.7%;华东大药房实现收入9188万元,同比增长2.6%,净利润174万元;中药饮片公司实现收入1.21亿元,净利润359亿元。医药商业毛利率同比持平。母公司应收票据、应收账款和存货较起初分别增加了1.7亿元、1.7亿元、2.7亿元,回款速度有所下降,导致每股经营净现金为-0.78元。
4季度单季度来看:单季度实现收入24.4亿元,同比下降1%,净利润8159万元,单季度EPS0.19元,同比下降55%,主要是因为09年同期确认房地产收入、净利润约3.9亿元和1.07亿元。营业费率同比上升2.6个百分点,管理费率同比持平。
降糖药产品线逐渐丰富:2010年新增伏格列波糖和吡格列酮二甲双胍片两个生产批文,包括阿卡波糖、吡格列酮共有4个降糖药,目前阿卡波糖规模接近3亿元,吡格列酮也有4、5千万规模,降糖药批文增多将形成规模化优势,预计未来降糖药系列将保持较快增长。
业绩预测:预计2011~2013年收入同比分别增长18%、17%和16%,净利润同比分别增长32%、26%和22%,实现EPS0.97元、1.22元和1.49元。医药工业:百令胶囊新科室以及新品规推广顺利,预计2011年同比增长将超过25%;免疫抑制剂老品种保持稳定增长,他克莫司已在一半省市中标,开始进入爆发阶段,预计2011年增速超过100%;阿卡波糖加强推广,2011年增速有望超过20%。医药商业:浙江省2010年省统一招标以后,行业竞争趋于激烈,导致商业回款速度下降、备货增多,但市场份额也向华东一类优势企业集中,预计商业2011年收入仍将保持较快增长。
维持“审慎推荐-A”评级。在研产品包括免疫抑制剂、降糖药、抗肿瘤药等,在建制剂大楼将用于新产品投产,预计2011年投入使用;医药商业受益于基本药物集中配送,在建物流中心将加强其区域优势。当前股价对应2011年预测PE29倍,维持“审慎推荐-A”评级。
主要风险是医药商业资金需求较高,造成公司资金压力较大;大股东股改承诺问题限制公司发展。
研究员：李珊珊，徐列海，廖星昊 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华东医药:主业增长平稳,未来还看治理结构改善
房地产业务导致净利润下滑。报告期间,公司的净利润同比下降16.38%,并非医药主业下滑,而是房地产销售收入大幅下降所致:2009年公司的全资子公司杨岐房产贡献销售收入3.92亿元,净利润1.07亿元;而2010年杨岐房产贡献的收入为5,826万元,同比下降85%,贡献净利润1,150万元,同比下降89%。扣除房地产的影响,公司医药主业2010年实现销售收入89.13亿元,同比增长19.9%;净利润3.06亿元,同比增长12.9%,继续保持稳健的增长。自2010年5月1日起,杨歧房产不再是公司的控股(全资)子公司,也不再纳入公司合并报表范围,公司今后将全力发展医药主业。
主要品种稳定增长。2010年公司制剂实现销售收入14.09亿元,同比增长12.69%;原料药销售收入为6,884万元,同比增长7.66%;医药商业的销售收入为73.85亿元,同比增长21.62%。分产品来看,百令胶囊同比增长28%;泮托拉唑同比增长22%;阿卡波糖增长15.8%;吗替麦考酚酯增长17.4%;环孢素A 增长3%;新产品他克莫司的销售额突破3,000万元,同比增长182%。总体来看,公司的几个主要品种都增长稳定。
毛利率有所提升。报告期间,公司制剂的毛利率达到86.20%,同比大幅提升5.29个百分点;原料药的毛利率为25.70%,上升1.91个百分点;医药商业的毛利率为5.49%,基本与2009年持平。公司制剂的毛利率提升较快,可能是主要产品销售价格保持稳定,而工艺改进导致成本下降所致。展望今年,医保目录药物陆续降价已成定局,不过公司的产品均具有一定的技术和营销壁垒,生产厂家不多,竞争不激烈,受药品降价的影响可能相对较小。
期间费用率小幅上升。报告期间,公司的销售费用率为9.72%,同比上升0.55个百分点;管理费用率为2.79%,上升0.28个百分点,其中研发费用投入为8,908万元,同比增长32.3%,占医药工业的比重为6%;财务费用为6,142万元,公司的资产负债率仍然偏高。
产品梯队日益完善,国际化起步。华东医药属于高端的专科用药企业,产品线非常齐全,拥有5个过亿品种(其中有3个过两亿,1个过3亿元),拥有的大品种数量之多,在化学药上市公司中仅次于恒瑞医药。报告期间,公司又获得了吡格列酮二甲双胍片复合制剂和伏格列波糖制剂的生产批文,使得糖尿病系列的产品增加到4个。国际化方面,中美华东的莫匹罗星与X8两个产品顺利通过了欧盟COS 现场检查,公司目前生产的12个原料药有11个获得了DMF 文件。我们认为,原料药出口仅仅是公司国际化的第一步,后续公司也将考虑做制剂出口,进军产业链的最高端。
今年看点来自于治理结构改善。大股东远大集团一直没解决股改承诺问题,使得公司无法在二级市场顺利融资,也导致了公司资产负债率偏高,产能瓶颈突出,国际化进程也受到拖累。我们认为,大股东解决股改承诺是迟早的事,很可能今年就能尘埃落定,届时公司将启动再融资方案,为未来的长期发展打下坚实的基础。如果股改承诺问题得到解决,公司启动融资,则公司的财务费用将大幅下降,估值水平也有望得到提升。
盈利预测。我们小幅下调了盈利预测,预估公司2011-2013年的EPS 分别为:
0.93、1.18和1.48元,目前估值合理,未来看点在于治理结构改善带来业绩和估值的双重提升,我们维持“推荐”评级。
风险提示。股改承诺问题的解决时间点上较难把握;医保药品降价可能对公司的业绩有一定的负面影响。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：华东医药:费用未雨绸缪,利润增速低于收入
业绩简评
2010年公司实现营业收入89.72亿元,较去年同期增长14.66%;实现归属于上市公司股东净利润3.17亿元,较去年同期下降16.38%;实现每股收益0.73元。扣除房地产影响,公司收入增长19.9%,净利润增长12.9%。
经营分析
中美华东继续稳定增长:2010年中美华东实现收入14.47亿元和净利润2.83亿元,分别同比增长19%和16.94%;主导产品中,百令胶囊收入增长28%,泮立苏收入增长22%,赛可平收入增长17.4%,卡博平收入增长15.8%,新赛平则销售稳定,他克莫司则实现收入突破3000万,同比增长182%。
母公司(商业)增速放缓:2010年母公司收入增长约20%,利润增长仅12%,业绩增速较去年有所放缓;2010年商业方面继续提升总经销、总代理产品以及高端产品的销售占有率,导致毛利率略有提升。
国际业务不断突破:2010年中美华东莫匹罗星和X8通过欧盟COS现场检查,酶酚酸通过FDA认证,阿卡波糖片剂获得葡萄牙和西班牙证书;目前公司12个原料药已有11个产品拥有DMF文件,9个产品提交FDA注册。
新产品储备丰富:2010年公司拿到吡格列酮二甲双弧片和伏格列波糖制剂的生产批文;同时,未来2-3年,公司还有约10个新药上市;已经报批的潜力品种有抗肿瘤的来曲唑、阿那曲唑、奥沙利铂和喷司他汀,肝病用药的阿德福韦酯,以及抗痛风药非布索坦。
2011年将继续费用投入:2011年是公司实施新的5年规划的第一年,我们预计公司将继续加大营销、人力、研发等方面的费用投入,为新的5年规划打好坚实的基础。
盈利调整
我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.955元、1.293元和1.722元,年均复合增长率超过30%。
投资建议
公司未来新产品储备丰富,同时器官移植行业的拐点愈来愈近;目前股价对应2011年业绩为29倍,我们继续维持“买入”的评级。
研究员：李龙俊，黄挺，李敬雷 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：华东医药:工商发展稳健,免疫制剂有望获政策支持
2010年报业绩小幅低于预期:
2010年公司实现收入89.72亿元,同比增长14.7%;实现净利润3.17亿元,折合EPS0.73元,同比下降16%,小幅低于我们的预期,主要源于房地产项目确认的减少。公司不分配、不转增。
评论:
工商业保持稳健发展势头。报告期公司实现商业收入74亿元,同比上升21.6%。制剂销售达14亿元,同比上升13%。其中重点品种百令胶囊新适应症市场开发较好,同比增长28%;泮立苏增长22%;他克莫司和赛可平替代新赛斯平明显,3者分别增长181%,17.4%和3%。原料药因产能受限,发展缓慢,增长只有7.7%。扣除房地产,公司工商业收入合计同比增长20%,保持稳健发展势头。
器官移植有望在2012由规范整顿走向政策支持。2010年器官移植处于缓慢恢复期(见图表3)。因刚性需求下半年部分地区出现不规范现象。卫生部在今年4月18日下发《关于进一步加强人体器官移植监管工作的通知》,将整治行动开展到2011年底,将限制2011年免疫制剂市场发展。与此同时,卫生部副部长黄洁夫近日接受《法制晚报》采访时表示:“我国有望年内实现申领驾照时进行器官捐献意愿登记,”“最晚今年年底应该没有问题。”此项细节是国外发达国家器官捐赠的重要一环,该法令的实施将意味着配套法律和措施必须完备。乐观预计,2012年器官移植将迎来规范发展,免疫制剂市场将恢复高速增长,对公司影响重大。
发展趋势:
公司研发能力强,2010年底,公司取得奥利司他批文,同时从集团取得吡格列酮二甲双胍片和伏格列波糖原料药及制剂新药技术,这两项均有可能成为未来大品种。医改和基本药物制度对公司商业发展影响较大。同时信贷紧缩环境也影响了公司商业的发展,预计2011年商业增速将有所下降。
盈利预测、估值与建议:
我们下调2011、2012年EPS预期至0.95元和1.22元,对应当前PE分别是29x和23x。公司股价1季度调整幅度较大,当前估值低于市场平均水平,尤其低于商业平均估值。维持“推荐”评级。
研究员：孙亮,周峰 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：华东医药:器官移植工作进一步深入
事件
日前,卫生部副部长黄洁夫表示,我国人体器官捐献和获取试点工作已经启动,并将首次尝试捐献者经济救助机制,今年9-10月将建成“心死亡”遗体器官捐献体系。
评论
器官移植工作不断推进中:我国将于今年9月左右建成“心死亡”遗体器官捐献体系,从而标志着捐献体系工作由试点向全国范围推开,范围大大扩大;此次黄洁夫还重点详细指出遗体器官捐献的补偿问题,这在我国是首次尝试,我们认为合理的补偿措施符合我国的国情,对提高器官捐献比例有重大意义;政府构建完善的器官捐献和分配体系,可以视为国内器官移植行业进入一个更高发展阶段的重要标志,我国器官捐献将有望步入质变到量变的发展阶段。
免疫抑制剂是巨大的潜力宝库:目前国内免疫抑制剂行业的增速较慢,而实际上,器官移植患者的需求远远没有得到满足,造成器官移植的巨大供需缺口的原因是供体严重不足;目前我国器官捐献比例只有全球发达地区的1/100到1/1000,器官捐献还有非常大的提升空间;同时,免疫抑制剂是终身用药,一旦器官捐献的瓶颈得到突破,免疫抑制市场将呈现爆发性地增长。
公司是免疫抑制领域绝对的龙头:公司是国内最知名的免疫抑制剂药企,通过新赛斯平、赛可平等拳头产品积累了丰富的临床资源;同时,公司拥有国内最完备的免疫抑制剂产品线,充分满足患者组合用药的需求;在免疫抑制领域,公司不同的产品面对的主要竞争对手均不同。公司免疫抑制剂系列产品在营销过程中可以充分发挥协同效应,而竞争对手的产品在营销中并不具备这种优势。
投资建议
我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.75元、1.004元和1.269元。
今年公司将陆续有多个新产品上市或拿批文,并计划融资投资建设新的生产基地;考虑到公司在免疫抑制剂领域的龙头地位,以及免疫抑制剂市场逐步具备加速启动的条件,我们认为公司应该享受一定估值溢价,继续维持“买入”的投资建议。
研究员：李龙俊，黄挺，李敬雷 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：华东医药调研纪要
公司近况:我们近期拜访了华东医药,对公司的业绩、股改和再融资问题进行了沟通,评论如下:评论:百令胶囊产能受限。作为多科室用药,百令胶囊的产能最为紧张。
由于医保适应症限制,目前百令只能在医院使用医保报销,在药房无法使用医保。2010年公司结合市场调查,推出0.5克产品,布局可报销的医院市场,0.2克产品主要投放零售市场。0.2克零售价30多元,0.5克70多元。0.5克规格2011年销售占比将达到40%。目前还有1/3左右的城市没有招标,预计百令胶囊2010年销售3.7~3.8亿元,2011年可达5亿元,未来5年计划实现年销售10个亿。产能扩张(短期依赖大规格、缩短发酵周期和赛思平厂区改造,未来看融资扩产)和价格策略(新规格在新地区的中标价格有所增长)可保障未来两年实现30~35%的销售增长。
赛莫司销售处于上升期。FK506由于部分省市补标和二次议价等问题,导致2009、2010年销售无法放量,处于市场铺设阶段。
2010年完成销售3000多万(只在全国1/3的城市卖了大半年),2011年预计销售7-8千万。该产品主要竞争对手还是藤泽,销售规模7~8个亿。终端售价藤泽1488元一盒,华东便宜约200元。
2011年上半年力求解决股改问题,下半年推出融资计划。股改解决具体方案尚未确定。总体看,公司主业运营稳定有序,解决股改遗留问题有助于理顺公司治理结构,为再融资扫清障碍。融资做大,破除产能瓶颈、后续新产品陆续上马将打开公司长期发展空间。
估值与建议:我们维持2010、2011和2012年的经营业绩预期为0.80、1.02和1.28元,对应动态市盈率36x、28x和22x,考虑公司估值水平和股改问题解决后乐观前景,维持“推荐”评级。
研究员：孙亮 所属机构：中国国际金融有限公司
有问题请联系 chaguwang.us@gmail.com 商务合作广告联系 QQ:767871486 |
||
郑重声明：TopView数据由网友自行上传，仅用于股友学习交流，与本站立场无关！ |
||
Copyright2007-2009 chaguwang.cn 黑ICP备09024121号 |
||
 |
||