中国重汽(000951)_研究报告_财经_新浪网(000951) 研究分析报告|查股网
股票名称：中国重汽(000951)
报告标题：中国重汽:销售增长VS库存与成本压力
国内经济持续增长,重卡行业2011年产销增长是大概率事件。重卡作为投资品和生产资料,其增长动力与作为消费品的乘用车并不一致。2011年上半年重卡市场遭受三方面负面因素的叠加效应影响,需求暂时被抑制:1、油价和轮胎价格上升,加重运输企业成本负担,而运价提升缓慢;2、宏观调控,国家控制信贷和投资;3、交通部开始严格执行《道路运输车辆燃料消耗量检测和监督管理办法》,导致部分产品无法上牌,进而影响产品销售。我们认为2011年国内经济增速没有明显放缓情况下,经济运行对物流的需求也会保持一定增长,2011年重卡产销伴随经济增长可能性较大。虽然一季度重卡销售表现不佳,二季度也有处理库存的压力,但随着宏观调控等因素的变化,重卡销售不佳的情况下半年有望得到扭转。
成熟产品贡献主要销量,新品发力还需时日。公司目前产品销售以HOWO和斯太尔王等产品为主。换代产品HOWOA7经过两年的产品导入期,我们推断该产品2010年占公司销量的15%左右。预计2011年逐渐进入成长期,销售占比有望达到30%以上。2011年公司与MAN联合推出的汕德卡,还需一定时间的导入期才能够逐步上量,对本年度的销量和利润无法产生提升作用。
库存压力较大有待消化。由于2010年的重卡行业旺销,公司积极备货应对2011年可能出现的旺销,但2011年1-4月重卡行业增长远低于2010年增速,企业库存偏大,经营性现金流入持续减少,二季度公司需要积极消化库存,预计将会对部分型号车辆进行促销让利。我们判断公司偏高的库存在二季度末有望恢复正常。二季度消化库存的过程,预计会进一步蚕食毛利率,我们判断公司今年毛利率将会有所下滑。
成本上升导致产品毛利率下降,轮胎成为影响成本重要因素。在现期钢铁价格较为稳定的情况下,前期轮胎价格的持续上涨对重卡带来的成本压力越来越大。重卡中轮胎成本占比较乘用车、客车等车型高,前期因天然橡胶价格上涨引起的轮胎采购成本上升,对重卡毛利润率的影响较大。现期重卡轮胎价格2000~3000元/条,按一辆重卡配11-13条轮胎计算,整车售价25万元人民币,轮胎成本已经达到售价的10%~14%左右。如果橡胶价格保持在高位运行或继续上涨,对公司全年利润影响不可小视。
合作方提供先进排放技术,静待国Ⅳ登场。MAN拥有先进的排放技术,为中国重汽达到排放要求提供多种技术选择。我们估计,国Ⅳ排放标准能否在2012年完全执行以及执行哪套方案还存在疑问,相关成本增加还暂时无法估计,同时我们估计今年下半年不会出现国Ⅳ车型产销两旺的局面,预计国Ⅳ技术升级对企业2011年经营影响较小。
盈利预测与投资评级。维持公司销量与收入预测,考虑轮胎等材料成本上升对毛利率的影响,下调盈利预测,预计公司2011、2012年EPS分别为1.18、1.69元。按2012年10倍的PE估值水平,公司合理价格在18元左右,维持“推荐”评级。
研究员：余兵，王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：中国重汽:毛利率与期间费用率一降一升压缩利润空间
2011年1季度,公司实现营业收入69亿元,同比增长14.82%;营业利润1.91亿元,同比下降30.98%;归属于母公司所有者净利润9348万元,同比下降46.14%;EPS为0.22元,业绩低于预期。
重卡销量增长带动营业收入增长。1季度我国重卡销量为29万辆,同比增长8.4%。公司订单、回款数量与2010年同期相比实现大幅提升,月均销量突破万辆大关,1季度公司重卡实现销量2.51万辆,同比增长13.19%,公司营业收入同比增长14.82%。为保证2季度销量,公司出台多项措施,包括继续巩固自卸车、水泥车市场占有率,适当加大牵引车促销力度,做好燃气车、矿用车等新品推销工作,加大轻量化自卸、斯太尔王德促销力度等多项措施。根据中国重汽集团2011年23万辆的产销计划,预计中国重汽销量将超过12万辆,同比增长约15%。
其中,出口销量将达到2万辆,同比增长约50%。
净利润降幅超出预期。1季度公司净利润同比大幅下降46.14%,主要原因在于公司毛利率较低,净利润对毛利率下降较为敏感,且期间费用率上升也压缩了公司利润空间。(1)1季度公司综合毛利率为9.6%,同比下降约0.7个百分点,主要是由于钢材等原材料价格上涨,同时公司加大促销力度,一定程度了降低了公司毛利率。
我们预计2季度公司毛利率或存在继续下滑可能。(2)1季度公司期间费用率为6.5%,同比提高0.8个百分点。
其中,销售费用率为3.4%,同比下降0.1个百分点;管理费用率和财务费用率分别为2.2%、0.9%,分别同比提高0.7、0.2个百分点,主要是由于技术开发费用增加和银行贷款增加。
盈利预测与评级。预计2011-2013EPS分别为2.1元、2.54元、3元,以4月25日收盘价23.62元计算,对应动态PE分别为11倍、9倍、8倍。考虑到公司作为重卡行业龙头,受益于内部产品结构优化和我国重卡行业的发展,维持“增持”的投资评级。
风险提示。重卡销量下滑和成本上涨超预期风险。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中国重汽2011年一季报点评:库存处于高位,经营压力显现
公司一季度实现净利润9348万元(一46%),每股收益0.22元,显著低于市场预期。公司一季度实现营业收入69亿元(+l5%),净利润9348万元(一46%),每股收益0.22元,显著低于市场预期。公司一季度盈利能力有所下降,毛利率降为9.56%,比去年同期下降0.7个百分点;同时公司由于加大技术开发投入,导致管理费用率上升0.7个百分点。
公司一季度末存货达到103亿元(+39%),处于历史高位,经营压力逐渐显现。由于公司增加产品储备,一季度末存货达到103亿元(+39%),较2010年底增加了29亿元,处于历史高位,较高的库存水平或将导致未来产品价格出现松动,以及存在存货减值准备的可能,公司经营压力逐渐显现。
预计重卡行业2011年仍有望实现个位数销量增长。宏观经济稳健增长,中信证券研究部宏观组预计中国2011年GDP增长9.6%,全社会固定资产投资增长23.4%。受益于“十二五”开局之年固定资产投资的较快增长和保障房建设,预计工程类重卡有望实现平稳较快增长;宏观经济平稳增长,物流类重卡需求或逐步回升,预计2011年重卡行业仍有望实现个位数销量增长。
预计公司2011年销量有望接近10.5万辆,较2010年下滑约4%。公司今年一季度实现重卡销售2.5万辆(同比+l3%),但考虑到公司去年一季度基数较低,今年重卡行业增速回落,以及主要竞争对手积极进行车型调整,行业竞争加剧,预计今年公司市场地位或将有所下降,全年销量有望接近10.5万辆,同比下滑约4%。
风险因素:宏观经济增速放缓导致物流车需求下滑,固定资产投资增速大幅下降导致工程车需求下滑,原材料价格大幅上涨侵蚀公司盈利,行业竞争加剧导致盈利能力下降等。
盈利预测、估值及投资评级:综合考虑公司今年市场地位有所下滑,库存水平处于历史高位,以及盈利能力下降等因素影响,我们下调公司2011/12/13年盈利预测至1.38/1.52/1.69元,公司当前价23.62元,对应2011/12/13年PE分别为17/16/14。结合行业平均估值水平,以及公司未来业绩成长情况,我们认为公司合理估值水平为2011年巧倍PE,对应目标价21元,下调评级至“持有”。
研究员：李春波，许英博 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:1季度业绩低于预期,成本压力加大
1季度业绩低于预期:2011年1季度,公司实现营业收入69.01亿元,同比增长14.8%;实现净利润0.93亿元,同比下滑46.1%;对应每股收益0.22元,低于我们和市场预期,主要由于:1)原材料及人工成本明显上升使得1季度毛利率同比下降0.7个百分点;2)技术开发费用计提增加导致管理费用率提升。1季度,公司本部实现收入64.84亿元,同比增长16.7%,实现净利润0.53亿元,同比下滑58.6%。
其中,本部计提资产减值损失1,650万元。
正面:2011年1季度重卡销售2.5万辆,同比增长13.2%,略高于行业平均增速8.4%。
负面:1季度原材料和人工成本持续上升使得公司合并毛利率同比下降0.7个百分点至9.6%,而母公司利润率也同比下滑0.7个百分点至6.2%。
管理费用率同比和环比分别提升0.7和2.5个百分点至2.2%,主要由于技术开发费用增加所致。
有效所得税率同比增加12.6个百分点至33.7%。
少数股东损益同比减少21.2%至3,529万元,显示桥箱公司盈利也有所下滑。
发展趋势:成本上升压力加大。2011年虽然公司A7等高端产品占比提升将改善现有产品结构,但由于原材料成本、劳动力成本上升、行业增速放缓以及竞争加剧,将带来公司盈利压力,预计2011年公司利润率将呈现下滑。
盈利预测:鉴于成本上升对公司影响程度高于预期,下调公司2011和2012年每股盈利至1.40元和1.64元,下调幅度分别为26.5%和25.4%。
估值与建议:公司目前股价对应2011年P/E和P/B分别为16.9倍和2.7倍,估值处于行业中高端。虽然我们依然看好公司与MAN合作带来的中长期增长,维持审慎推荐的投资评级,但仍要提示投资者关注成本压力加大造成的盈利低于预期的风险。
研究员：陈鹏扬，郑栋，张涵一 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：中国重汽:涨价应对成本压力,业绩敏感超出预期
公司2010年度净利润同比增长57.21%,实现每股收益1.60元,低於预期。公司2010年度实现主营收入289.04亿元,YoY+41.96%;实现归属于母公司所有者净利润6.73亿元,YoY+57.21%;合每股收益1.60元。4Q10每股收益-0.09元,低於预期,原因是原材料价格上涨拉低毛利率以及大幅计提资产减值损失。公司2010年度分红方案为拟每10股派2.5元。
公司2010年超额完成销售目标,预计2011年销量同比增长9%。公司2010年销量为10.93万辆,YoY+35.71%,达到全年销售目标的132%。预计公司2011年销量为11.92万辆,YoY+9.05%,第二季度环比增长63%。
公司通过涨价化解成本压力。公司产品均价同比上涨4.62%,拉动毛利率同比上升1.56个百分点。由於4Q10成本环比增长4.65%,导致毛利率环比下滑4.45个百分点,是造成公司4Q10亏损的主要原因。我们认为公司主要通过涨价来化解成本压力,预计2011年其产品均价将上涨11.25%。
大幅计提资产减值损失拉低业绩。公司第四季度计提资产减值损失1.81亿元,相当於侵蚀每股收益0.24元,是导致第四季度亏损的又一大原因。
评价及投资建议:考虑到公司第四季度业绩表现出对成本的敏感性超出预期,而2011年原材料价格与劳动力成本上升预期较为强烈,我们调整公司2011年、2012年每股收益预期为1.98元(下调13.91%)、2.36元(下调9.23%),对应动态市盈率为13.25倍、11.12倍,估值处於汽车行业中低水准。鉴於公司对於成本上升的敏感性,我们将公司评级调降至“持有”,对应目标价位29.7元。
研究员：颜笠贇 所属机构：元富证券(香港)有限公司
报告标题：中国重汽2010年年报点评:业绩低于预期,估值处于低位
2010年公司实现每股收益1.60元,低于我们和市场的预期。公司四季度亏损0.09元,计提坏账和存货跌价准备是盈利显著下降的主要原因。子公司济南桥箱厂涉案票据计提坏账准备,公司财务处理谨慎,释放部分经营风险。此外营业成本上升导致当季度盈利能力下降,毛利率由10.81%下降至6.13%。
维持重卡行业2011年销量增长8一10%的预测。宏观经济稳健增长,中信宏观预计2011年GDP增长9.6%,全社会固定资产投资增长23.4%。受益于“十二五”开局之年固定资产投资的较快增长和保障房建设,预计工程类重卡有望实现平稳较快增长;宏观经济平稳增长,物流类重卡需求或逐步回升,我们维持2011年重卡销量增速有望接近8%一10%。
预计公司2011年销量增长略快于行业。2010年公司累计销售重卡10.9万辆,同比增长36%;公司提出2011年工作目标是确保产销量超过11.5万辆(+6%),销售收入290亿元。我们认为,2011年重卡需求增长的核心驱动因素是保障房等因素驱动的重卡工程车需求增长,公司受益于市场产品结构调整,销量增速有望略快于行业。预计公司2011年实现销量12万辆(+10%)。
风险因素:宏观经济增速放缓致物流车需求下滑,固定资产投资增速大幅下降致工程车及工程机械需求下滑,原材料价格大幅上涨侵蚀毛利率等。
盈利预测、估值及投资评级:预计公司2011/12/13年EPS分别为2.21/2.43/2.69元,当前价28.24元,对应2011/12/13年PE为13/12/10倍,公司估值处于相对低位,综合考虑重卡行业当前估值水平,2011年重卡市场需求增长,以及公司产品结构和市场地位,我们认为公司合理估值水平应应在2011年15倍PE左右,维持公司“买入”评级,目标价33元。
研究员：李春波,许英博 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：中国重汽2010年年报点评:计提坏账准备导致业绩低于预期
投资要点:
业绩低于预期:公司2010年实现营业收入289亿元,同比增长42%;实现净利润6.7亿元,同比增长57.2%;实现EPS为1.6元,业绩低于预期。分配方案为:每10股派2.5元。
第四季度EPS为-0.09元:2010年4Q实现收入61.6亿元,EPS仅为-0.09元。主要是:1)原材料价格上涨等导致营业成本上升,毛利率下降至6.1%;2)资产减值损失1.8亿(主要是坏账准备计提和存货跌价准备计提)。
存货大幅增加,何时确认是关键:2010年末,公司存货中库存商品余额高达68亿元,同比增加43亿元,主要是在途因素与会计确认的问题,2010年产量为13.2万辆,高于销量2.2万辆,同时公司2010年末预收账款大幅增至18.5亿,因此收入确认的时间是关键。
产品结构优化,毛利率提升:2010年公司销量10.9万辆,同比增加35.7%。由于公司推出的豪沃A7高端车型销售数量提升,公司产品单价提高到23.7万元,比2009年增加了0.5万元,产品结构优化。2010年公司毛利率提升1.8个百分点。2011年1月公司重卡产品提价可消化原材料采购价格上涨的压力,我们预计2011年公司盈利能力仍可维持较高水平。
预计2011年公司表现将好于行业:从前2月的数据来看,今年重卡行业呈现工程用车稳步增长,公路用车下滑的迹象,而公司在工程用车拥有绝对优势,因此我们预计公司表现将好于重卡行业。
维持谨慎增持评级:公司重卡将超越行业表现,公司较高的产销差终将逐步确认为收入,公司2011年业绩有可能会超出市场预期。我们预计2011-2013年EPS2.27、2.66、3.02元,维持谨慎增持评级,目标价34元。
研究员：陈锡伟 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:盈利能力稳步提升
2010年,公司实现营业收入289亿元,同比增长42%;营业利润10.38亿元,同比增长50.9%;归属于母公司所有者净利润6.73亿元,同比增长57.2%;EPS为1.6元,符合预期。每10股派现2.5元(含税)。
受益重卡销量增长,业绩符合预期。2010年公司重卡销量为10.9万辆,同比增长35.71%,带动营业收入同比增长42%。出口重卡1.35万辆,同比增长59.4%,保持国内重卡行业出口第一名。我们认为,2011年重卡行业将进入稳定增长阶段,预计重卡销量增速约10%。根据中国重汽集团2011年23万辆的产销计划,预计中国重汽销量将超过12万辆,同比增长约15%。其中,出口销量将达到2万辆,同比增长约50%。
与曼的合作项目顺利进行,预计盈利能力稳步提升。
随着公司产销规模的扩大,公司的成本控制能力进一步增强,2010年公司综合毛利率为9.8%,同比提高约1.8个百分点。根据中国重汽与德国曼公司协议,曼集团将TGA整车技术以及发动机、车桥等关键总成和零部件技术转让给中国重汽,目前曼发动机国产化项目正在进行,此项目建成投产后,将进一步提高中国重汽市场竞争力,并为国Ⅳ排放标准的切换赢得市场先机。
加强营销,销售费用率同比提高3.5个百分点。2010年公司期间费用率为5.6%,同比下提高0.8个百分点。其中,管理费用率为1.4%,与去年同期持平;销售费用率和财务费用率分别为3.5%、0.7%,均同比提高0.4个百分点。销量费用率提高的原因在于公司重点加强营销工作:2010年在中西部区域及重点区域的空白点上新增网点150家;工程用车如自卸车、水泥搅拌车继续保持绝对优势地位;加强以牵引车为主的公路用车专营与配件网络,新建立公路用车专营网络87家;加大对改装车网络的管理力度。2011年公司将继续细化国内区域市场网络,加快实施“走出去”,预计销售费用率将有所提高。
盈利预测与评级。预计2011-2013EPS分别为2.1元、2.54元、3元,以3月25日收盘价28.24元计算,对应动态PE分别为13倍、11倍、9倍。考虑到公司作为重卡行业龙头,受益于内部产品结构优化和我国重卡行业的发展,维持“增持”的投资评级。
风险提示。重卡销量下滑和成本上涨超预期风险。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中国重汽:大幅计提坏账导致业绩低于预期
2010年业绩低于预期
2010年公司实现收入289.03亿,净利6.73亿,同比分别增长42.0%、57.2%, 折合EPS 1.60元,业绩低于预期,主要原因是2010年四季度大幅计提坏账导致业绩低于预期。公司拟每10股派发现金2.50元。
4Q10计提其他应收款坏账准备是业绩低于预期主因
2010年四季度公司微幅亏损,主要原因:【1】计提其他应收款坏账1亿:公司子公司济南桥箱5亿元银行存款与伪造金融票证按关联,公司计提坏账准备1亿元,影响EPS 0.24元(税前),是四季度亏损主因。【2】4Q10毛利率下滑: 受原材料价格上涨等因素影响,公司4Q10毛利率下滑至6.13%。
市场份额保持稳定,毛利率有所上升
市场份额保持稳定:2010年公司销售整车10.9万辆,同比增长35.7%,集团口径销量20万辆,同比增长58.2%,市场份额19.6%,与2009年水平持平;
毛利率有所上升:尽管4Q10毛利率有所下滑,公司2010年毛利率仍较2009年上升1.7个百分点至9.8%,另外单车净利4214元,同比上升24.8%;
风险提示
重卡行业销量增长低于预期,原材料价格上涨。
预计2011年公司市场占有率将有所提升
我们对2011年重卡行业销量增速比较谨慎,但我们认为公司销量表现将超越行业,主要基于受投资、基建需求拉动,工程用重卡表现将好于物流用重卡,而公司在自卸车、水泥搅拌车等工程车领域具有传统优势。
维持“谨慎推荐”评级
预计公司2011-2013年EPS 分别为1.84(15.3x)、2.12(13.3x)、2.52(11.2x) 元,基于公司在工程用重卡领域的优势,维持对公司“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：左涛 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:盈利水平逐渐恢复
投资要点
事项
中国重汽披露2010年报:实现营业收入289.04亿元,增长41.96%;净利润6.73亿元,增长57.21%。每股收益1.60元;每股净资产8.31元。拟每10股派发现金股利2.5元(含税)。
平安观点
销量增长较快但增幅低于行业均值,盈利水平逐渐恢复。公司全年销售重卡109,312辆,同比增长35.71%,但低于重卡行业60%左右的增长速度。实现销售收入289.04亿元,同比增长41.96%,快于当期销量增幅。综合单价26.44万元,较上年增加1.16万元,显示重卡产品向大吨位发展的结构性变化趋势。报告期毛利率9.82%,较上年提高1.77个百分点,盈利水平恢复性提高。
经营基础工作全面推进。公司保持在工程用车如自卸车、水泥搅拌车领域的优势地位,同时大力发展公路用车专营网络和配件网络,加大对改装网络的管理工作力度,调动了改装网络的积极性。继续改善和提高产品技术和质量。继续加强网络建设,2010年新增网点150家,其中新验收31家4S店、40家品牌专营店、消除空白区域25处。
财务状况有隐忧。期末存货74.4亿元,较上年同期增长150%。公司表示存货增长主要由于年末公司为销售旺季大量备货所致。此外,今年初公司披露子公司济南桥箱在伪造金融票证案涉案某银行存款5亿元,公司认为涉案资金5亿元之大部分可收回,计提坏账准备1亿元,相当于减少EPS0.1元左右。
第四季度经营压力较大。当季毛利率6.13%,主要是成本上升较快。另外当季还计提了1.8亿元左右的减值准备,导致第四季度的亏损。我们预计今年一季度经营状况将有所改善。
盈利预测与投资评级。公司是重卡行业龙头企业,具有技术、品牌和网络等综合优势,后期与德国MAN 公司的合作有利于产品技术升级,拓展企业成长空间。预计公司2011年销量增长10%左右达12万台左右,2011、2012年EPS 分别为2.21、2.89元。其合理价格在33元左右,维持“推荐”的投资评级。
研究员：余兵 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：中国重汽:业绩略低于预期,成本压力犹在
2010年业绩略低于预期:2010年,公司实现营业收入289.04亿元,同比增长42.0%;实现净利润6.73亿元,同比增长57.2%;对应摊薄后每股收益1.60元。4季度单季公司出现亏损,低于我们和市场预期,主要由于:1)公司计提1.8亿元减值损失,其中涉案存款计提坏账1.0亿元;1)原材料成本明显上升以及年末费用集中体现所致。2010年公司每10股派发现金红利2.5元。
正面:
2010年网络建设取得进展。2010年公司新增网点150家,增幅约25%,主要为公路车专营网络,集中在中西部区域。
2010年重卡销售10.93万辆,同比增长35.7%;销量大幅增长使得全年毛利率提升1.8个百分点至9.8%。
剔除坏账减值后,桥箱公司盈利约增长66%至5亿元。
负面:
4季度成本上升使得公司毛利率环比下降4.4个百分点至6.1%,销售费用率环比提升0.6个百分点至3.3%。
发展趋势:受益投资拉动,销量增长产品结构改善,但须消化成本上升压力。
2011年受益保障性住房建设,公司主打产品工程自卸车销量有望实现稳定增长,同时A7高端产品占比提升将改善产品结构。但由于原材料成本、劳动力成本上升以及行业竞争加剧,预计2011年公司利润率有小幅下行风险。
盈利预测:鉴于成本上升对公司影响程度高于预期,下调公司2011和2012年每股盈利至1.90元和2.20元,下调幅度分别为24.1%和25.9%。
估值与建议:公司目前股价对应2011年P/E和P/B分别为14.9倍和3.1倍,估值处于行业中端。考虑到公司2011年将面临需求增速放缓和成本提升压力,盈利存在低于预期风险,我们将公司评级从推荐下调至审慎推荐。
研究员：陈鹏扬，郑栋，张涵一 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：中国重汽:成本上涨,导致2010年业绩不及预期
2010年公司实现EPS1.60元,低于预期。报告期内,公司销售重卡10.93万辆,同比增长35.71%,实现营业收入289.04亿元,同比增长41.96%,实现归属母公司所有者利润6.73亿元,同比增长57.21%,实现EPS1.60元。
2010年4季度公司产品毛利率出现较大幅度下滑。4季度公司产品毛利率为6.13%,环比下降4.45个百分点。由于毛利率下滑,导致当期公司出现0.37亿元的亏损。我们认为公司2010年4季度出现亏损的主要原因是由于原材料价格上涨导致公司生产成本出现较大幅度提升所致。
2011年重卡行业销售可能出现旺季不旺的局面。从我们调研的情况看,春节过后的重卡市场启动较慢,其中牵引车的需求最为疲软,自卸车表现稍强,水泥搅拌车的需求最好。经销商认为由于近期公路运价持续走弱,而柴油价格不断上涨,运输企业的盈利不断恶化是导致牵引车需求疲软的最主要原因。我们预计受到物流需求疲软的影响,重卡销售在2011年很可能出现旺季不旺的情况,我们预计2011年国产重卡销量同比增长5%。
盈利预测和投资建议。展望未来,由于中国重汽产品销售中工程车比重较大,我们预计2011年公司产品销量达到12.13万辆,同比增长11%,毛利率和净利润率分别同比提升0.53和0.28个百分点,达到10.35%和2.61%,在此基础上我们预计公司2011、2012年EPS分别达到2.02元和2.51元。目前股价对应2011、2012年的PE分别为13.98倍和11.25倍,我们给与公司目标价为26元,对应2011年13倍PE,给予公司“中性”的评级。
风险提示:由于公司产品盈利受钢价影响较大,因此若钢价大幅上涨则公司盈利将低于预期;2011年重卡行业可能出现旺季不旺的销售局面。
研究员：赵晨曦 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:4季度亏损不改长期增长趋势
公告业绩基本在业绩预告范围内。中国重汽3月25日晚发布2010年年报,公司2010年共实现归属于上市公司股东的净利润6.73亿元,同比增长57.21%,实现基本每股收益1.60元,同比增长56.86%,决定每10股派送现金2.50元(含税),业绩和派送水平基本上处在1月28日业绩预告范围内;
4季度毛利率水平大幅下滑和计提减值准备导致当季业务亏损。公司4季度毛利率水平仅为6.13%,比前3季度累计水平低4.68个百分点,同时计提了1.81亿元的资产减值损失,相对前3季度累计水平高了将近18倍,从而导致4季度业务整体出现了亏损;
2011年资产减值损失率将恢复正常。公司在2010年4季度新计提了大额度的资产减值损失,预计可以弥补齐鲁银行骗贷案所带来的亏损,因此2011年公司的资产减值损失率将恢复正常;
公司长期将受益于重卡行业价值升级过程。尽管4季度业务出现亏损,但并不代表公司经营基本面出现了恶化,公司仍然是中国重卡行业最具底蕴的上市公司,在中国重卡行业未来价值提升的大趋势下,公司将长期受益于重卡行业的整体价值升级过程;
我们维持对中国重汽的增持评级。我们长期看好中国重汽未来的增长前景,预计中国重汽2011-2012年EPS分别为2.09和2.31元,维持原来的增持评级。
研究员：祖广平 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:坏账准备致2010年业绩低于预期
业绩简评
业绩低于预期。中国重汽10年实现销售收入289.04亿元,同比增长41.96%;归属母公司股东净利6.72亿元,对应EPS为1.60元,同比增长56.82%。公司2010年业绩低于普遍预期。
经营分析
受齐鲁银行票证案牵连,计提1亿元坏账准备。公司1月份披露在曝出伪造票证案的齐鲁银行有5亿元存款。根据内部及外部调查,在年报中公司认为5亿元中大部分可以收回,并计提1亿元坏账准备,影响公司EPS0.24元。
四季度出现亏损,轮胎大幅涨价或是主要原因。公司2010年第四季度归属母公司净利润为-3692万元,出乎市场意料。据了解,去年四季度轮胎价格大幅涨价,每只重卡轮胎涨价达500元左右,由此每台车成本上升高达5000元以上。受此影响,公司第四季度毛利率仅为6.13%,较第三季度下降达4.43个百分点,这也直接造成了公司季度亏损。
销量增速低于行业整体水平。2010年中国重汽销量为109,312辆,同比增长35.71%,低于行业59.64%的增速。需要说明的是,公司控股股东重汽集团2010年销量为197779辆,同比增长58.47%,与行业增速基本一致。
盈利能力有明显提升。公司10年毛利率为9.82%,同比增加1.77个百分点;净利率为3.03%,同比增加0.19个百分点,体现回升态势。若剔除齐鲁银行存款坏账准备影响,公司净利率约为3.31%,较09年提高0.47个百分点。
2011年业绩仍有望较快增长。我们对今年重卡市场持谨慎乐观态度,预测全年重卡销量仍可实现10%左右增长,且工程用车增速将高于物流用车。
中国重汽作为工程用车龙头,销量增速有望高于行业整体水平,我们预测公司2011年销量增速为12%。
盈利预测
我们预测中国重汽2011-2013实现净利润8.09、10.23、12.79亿元,对应的EPS分别为1.93、2.44、3.05元。
投资建议
公司当前股价对应2011-2013年的PE分别为14、11、9倍,估值处于合理区间,且鉴于公司2010年业绩低于预期,我们将其评级调整为“持有”。
研究员：吴文钊 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:四季度大幅计提影响盈利
2010年,公司实现销售收入289.04亿元,归属母公司净利润6.73亿元,合EPS1.60元。四季度高达1.8亿的资产减值准备造成了单季度约0.09元的亏损,亦使全年业绩大幅低于市场预期。
由于公司涉及齐鲁银行骗贷案的存款额度为5亿元,因此四季度公司计提相应减值准备1亿元,我们预计该部分库款追回概率较大,该部分减值有较大概率能够冲回。另注意的是,2010年公司存货全年持续保持高位,主要是由于库存商品的大幅增长,受此影响,2010年库存商品计提额度达到0.85亿元。我们判断库存商品的大幅增长应为产品销售收入确认推迟所致,随着进入2011年后收入的确认,大部分减值也可冲回。因此,2011年公司资产减值准备将呈现-1亿元的情况。
2010年,公司销售重卡109,312辆,同比增长25%,整车销售收入同比增长38.6%,单车均价上涨11%,公司产品结构显著上移。2011年重卡市场景气度明显下行,但同基建相关的工程类重卡景气度仍然平稳,公司产品结构以工程类车辆为主,同时A7系列牵引车市场份额持续扩大,预计公司产品销量基本保持稳定,整车收入可小幅增长5%。
由于整车销量的明显增长与产品结构的上移,公司2010年毛利率得到显著改善,整车毛利率与综合毛利率分别提高约1.5、1.8个百分点。2011年,由于原材料成本较大概率仍将出现15%~20%以上的上涨,而销售规模预计难以出现提升,因此预计整体毛利率将下行0.5个百分点。
预计2011、2012年公司EPS分别为1.93、2.25元,对应PE分别为14.6、12.6倍。公司作为国内重卡龙头,同曼的成功合作,为公司在商用车国四阶段开始的增长打下了坚实基础。未来公司在保持自身在工程重卡优势的基础上,凭借同曼的合作,有望在牵引车市场获得重大突破,因此仍然维持“增持”评级。
风险提示:重卡市场景气度下行幅度超出预期;原材料成本上涨幅度超出预期;公司涉案存款无法追回,可能进一步产生大幅度计提。
研究员：姚宏光,黄未樵 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：中国重汽:资产减值计提导致业绩低于预期
事件:公司公布年报
2010年业绩低于市场普遍预期
公司2010年实现营业收入289亿元,同比增长41.96%;利润总额10.7亿元,同比增长51.56%;归属于上市公司股东的净利润为6.72亿元,同比增长57.21%;基本每股收益1.60元,低于此前市场预期的1.9-2.0元。分配预案:每10股派发现金红利2.5元(含税)。
资产减值损失影响EPS0.34元左右
2010年公司资产减值准备为1.9亿元,其中坏账准备1.05亿元,存货跌价准备8540万元;上年同期公司资产减值准备为-1349万元,其中坏账准备-1655万元,存货跌价准备306万元。公司2010年资产减值准备计提超出市场预期,按照1.9亿元计算,考虑到所得税后影响公司EPS0.34元左右。
质量索赔+运费+职工薪酬导致费用率上升
2010年公司销售费用率为3.49%,同比上升0.41个百分点,绝对额上升3.8亿元,其中质量索赔费用上升1.8亿元,运输费用上升1.7个亿,职工薪酬上升2000万。管理费用率与上年持平为1.38%,绝对额增加1.18亿元,其中职工薪酬增加3843万元,同比增长40%。
公司受益于保障房建设
公司2010年销售重卡10.9万辆,同比增长35.7%。公司重卡需求中60%左右用于物流运输,40%左右用于工程。2010年重卡行业销量增长60%,重卡物流运输能力大增,进入2011年受到经济调控以及油价上涨的影响,物流运输单位、个人重卡购买意愿下降,因此物流重卡需求进入调整期;而工程用车表现好于物流运输,但也受到了房地产调控的影响。但随着保障房建设项目的推进,工程车辆需求有望回升,同时在保障房带动下的宏观经济增长也会带动物流用车的增长。预计2011年公司重卡销量增速将在15%左右。
投资建议
预计公司2011年、2012年EPS分别为2.07元、2.58元,按照当前股价对应PE为14倍、11倍,估值优势并不明显,暂时维持“增持”评级。
研究员：于特 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:重汽市场依然火爆,重头戏或持续上演
结论:
鉴于公司1月销售业绩超预期,在市场上作为龙头有定价权,受益于国4标准出台,因此,我们继续看好该公司,维持之前对中国重汽的盈利预测,预计10-12年EPS分别至2.06元、2.58元和2.97元,当前股价对应10-12年PE分别为12倍、10倍和8.9倍。我们维持公司“推荐”的评级,公司近期目标价为30元。
研究员：银国宏 , 后立尧 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:旺季提前来临,投资需关注成本变化
旺季年初提前到来2011年销量平稳增长
重卡行业的旺季历来都是3月份开始,但从公司目前订单、排产情况看,有旺季提前来临的迹象。
公司2010年销售重卡10.9万辆,同比增长35.7%。这主要依赖于宏观经济增长带来的固定资产投资及物流运输需求的增长。随着宏观经济调控力度的加大,公司重卡销量增速将有所回落,预计2011年保持在15%左右增长。
公司技术准备充分静待国Ⅳ标准实施
目前制约重型车排放升级的主要是燃油喷射电子技术,目前实现重卡国Ⅳ标准的技术路线主要有两条:一是独体泵+SCR或者EGR,在欧洲作为方案之一被采用;二是高压共轨+EGR或者SCR,此方案在欧洲比较成熟。公司目前在两种路线上都有技术储备,独体泵主要采购于德尔福,EGR为公司自有技术,高压共轨采购于日本电装,以后生产的MAN系列发动机的共轨产品采购于MAN公司下属的博世公司。
目前国Ⅳ标准正式实施的确切时间还未定,从目前重型车公告目录变动情况判断最早要在2012年1月1号实施。
汕德卡的推出标志公司重卡技术升级完成
利用公司现有平台,配备MAN本土化发动机的汕德卡已经下线,这标志着公司自有平台与MAN发动机匹配技术已经完成,未来公司将逐渐推出价格在50万元左右的中端卡车。而随着国内经济的发展,物流运输卡车面临升级换代,公司与MAN合作提前对未来市场布局,有利于提高公司的竞争力。
原材料成本、人工成本上升比较为明显
近年来公司综合毛利率水平在10%左右,受原材料价格变动影响较大。2010年以来重卡的原材料价格有所上涨,比较突出的就是天然橡胶价格上涨,并由此带来公司采购的轮胎价格上涨40%,其它的有色金属、钢材等原材料价格也有所上涨。
同时公司的用工成本也在上升,2010年以来已经上涨40%,不过人工成本仅占总成本1%左右,因此影响不大。
投资建议
原材料价格上涨增加公司成本,宏观调控导致重卡需求波动,我们建议在原材料价格水平得到控制以及宏观调控较为温和时积极介入公司。
研究员：于特 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:高景气度仍将继续维持
明年商用车销量平稳,并有可能超越乘用车增长。受益全社会固定资产投资的高增长、以及房地产投资的火热10年重卡销量同比增长60%,远超汽车行业整体增长。进入11年以来,重卡行业的虽然增速处在下滑状态,但销售火热程度依然不减。就重汽来言,公司1月排产仍然十分紧密,我们估计产销很可能超过12月份。我们认为支撑重卡及其他商用车增长的基本面依然没有改变,短期来看投资仍然将是明年经济发展的主要拉动力,而保障性住房的大规模发展也将保持房地产投资不会大幅下滑。我们认为11年商用车销量增速有可能超越乘用车增长,上调重卡行业销量增速至15%。
近期原材料成本较大,预计二季度后会有所好转。进入10年四季度后,通胀上行压力不断增大,12月份PPI同比增长达到5.9%,估计未来仍将上行。橡胶、钢材等重卡行业直接成本上行幅度更加明显,橡胶期货价格四季度同比增长150%,钢铁板材也有15%以上的增长。我们预计11年1季度主要原材料价格仍将上涨,但是2季度末随着整体通胀形势的好转,原材料价格将趋于平稳,因此我们预计重卡行业盈利增速在11年下半年恢复上行。
产能利用率不是重卡行业盈利主要因素。部分投资者十分担心在汽车增速放缓,而产能大幅增长的情况下,汽车行业产能利用率下滑而导致行业盈利水平大幅度下滑。首先我们对汽车行业整体产能利用率情况保持乐观,其次就重卡行业来说,产能利用率不是其盈利的主导因素。以重汽为例,重汽固定资产占销售收入的比重为9%,而上汽等乘用车企业在12%左右,而重汽折旧占总成本的比例相比乘用车企业更小,其他重卡企业也有类似的情况,因此我们认为不必过于担心重卡行业产能利用的问题。
投资策略。我们预计11年重卡行业销量增速将会达到15%左右,而重汽销量增长将好于行业达到20%左右。同时我们认为2季度后重卡行业盈利增速有望重新上行。我们预计公司10年、11年销售收入分别增长44%、25%,对应EPS分别为2.2、3.0元,公司目前股价对应动态PE只有10倍。我们认为公司股价受负面影响而低估,我们上调公司投资评级至“买入”。
研究员：白宇 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：中国重汽:销量确认略低于预期,票据事件影响有限
公司近况:公司公告4季度重卡销量24,432辆,全年销量109,312辆,同比增长35.7%。公司同时披露了下属桥箱公司在伪造金融票证案涉案某银行存款人民币5亿元。
评论:4季度重卡销量略低于预期。4季度,公司重卡合计销售24,432辆,同比增长20.5%,环比小幅增长2.7%。2010年全年销量109,312辆,同比增长35.7%。由于在途产品确认略少于原先估计,产销缺口进一步扩大。
金融票据案案情明朗,影响有限。本次涉案为公司下属的桥箱公司,涉案金额5亿元。由于公司仅持有桥箱公司51%股权,且目前公司正配合政府和司法部门积极调查并追款,预计该笔款项追回可能性较大,对公司资金影响有限。
1季度终端需求持续高位,旺季有望提前到来。由于新开工项目和物流需求旺盛,预计1季度销量有望好于预期。公司正积极加强生产准备,预计1季度销量及市场份额均将稳步提升。
产品提价消化成本上升压力,1季度利润率持续高位。1月份,公司重卡产品平均提价4000-5000元人民币,可基本消化4季度以来主要原材料采购价格的提升。
估值与建议:基于原材料成本持续上升以及4季度重卡确认销量略低于预期,我们小幅下调公司2010年和2011年的每股盈利预测至2.09元和2.51元,下调幅度分别为10.4%和3.1%。目前股价对应2010/2011年动态P/E分别为12.5倍和10.5倍,估值处于行业中低端。考虑到公司作为重卡行业龙头将受益于终端需求的持续旺盛,且2012年曼合作项目将进一步增强公司在中高端市场竞争力,我们维持对公司推荐的投资评级
研究员：陈鹏扬，郑栋，张涵一 所属机构：中国国际金融有限公司
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