一汽夏利(000927)_研究报告_财经_新浪网(000927) 研究分析报告|查股网
股票名称：一汽夏利(000927)
报告标题：一汽夏利:经营业绩探底中,整体上市进行时
丰田资产贡献大,今年受地震冲击,未来具备提升潜力。一汽丰田1-4月实现销量16.1万辆,同比下滑8.7%,受日本地震导致部件供应短缺影响,预计6月开始陆续恢复,预计7月份回到历史水平,谨慎预计11年一汽丰田投资收益贡献下降10%;随着丰田公司加大在华业务的重视,一是丰田在全球业务占比(~13%)与在华业务占比(~8%)的不匹配,二是一汽丰田与上海通用、上海大众盈收规模的差距,我们认为一汽丰田具备很大的提升空间,12年之后将进入快速发展阶段。
本部减亏负担仍较重,等待产品线提升。公司本部的夏利和威品牌今年陆续放量,1-4月份实现销量10.3万辆,同比增长16.99%,超越行业增速。但是由于小排量自主品牌市场竞争较为激烈,公司产品覆盖A0和A00细分市场盈利能力较差,难以摆脱亏损局面,亏损额9个亿左右。随着公司未来推出A级轿车,改善盈利能力将得到改善,11年起始毛利率扭转的大趋势已形成。
一汽集团整体上市预期强烈,方案和时间仍不明确。10年7月,公司控股股东一汽集团发起设立股份有限公司拟进行主业重组改制,我们预计6月底将正式挂牌,启动整体上市步伐,但是目前而言方案和最终上市时间仍不明确。一汽集团是国内领先的车企,旗下一汽奥迪、一汽大众等非上市资产质地优良,整体上市方案如果采取吸收合并换股+IPO的方式将提升公司股票价值。
投资建议:预计公司11-13年实现收入111亿、131亿和154亿,归属于母公司净利润为0.90亿、4.65亿和5.84亿,每股EPS为0.10、0.32和0.38元,我们给予公司丰田资产贡献11年EPS为0.81,给予10倍,价格为8.12元,本部资产由于长期处于亏损,我们谨慎给予1倍PB定价,接近0.75元,我们认为公司合理目标为8.87元,给予“推荐”评级。
风险提示:汽车市场持续下滑将影响公司业绩不达预期,一汽集团整体上市存在不确定性,将带来公司价格波动。
研究员：张镭，邓学 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：一汽夏利:估值安全,业绩增长和重组实现是催化剂
10年,公司本部实现25万辆的销售目标,增长17.97,其中夏利N5、威志和威志V2等年度新车型的增量贡献和开拓二三级市场的贡献尤为突出;一汽丰田的花冠、皇冠和SUV等支撑其销量实现48.39万辆,增长26.69%。
公司自身业务依然增量不增利,亏损由09年的-7.86亿元降低到10年的-9.96亿元,但来自一汽丰田投资收益贡献达到12.89亿元,同比增长36.11%,整体使得营业收入增长15.45%情况下,净利润增长达到75.80%。
尽管经营性现金流持续为负,但依靠投资收益分红,公司10年及未来产能扩建持续,同时新产品推出速度加快。
公司业绩增长中长期无忧,股价具有安全边际,估值提升的催化剂一方面来自于有利于股东的重组方案的兑现,另一方面来自于自身业绩的不断增长和释放。
公司一季报显示,就11年来看其业绩或因行业背景和丰田因素有一定不确定性。
研究员：邢海芝 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:一汽丰田2011年盈利前景不明
投资要点
事项:
一汽夏利2010年报显示:2010年收入98.9亿,增长15.5%;净利润3.00亿,增长75.8%;每股收益0.19元,每股净资产2.26元。利润分配预案为:向全体股东每10股派发现金红利0.3元(含税)。
2011年一季报显示:收入30.5亿,同比增长13.5%;净利润5145万元,增长75.66%。每股收益0.03元,每股净资产2.29元。
平安观点:
本部销售情况有所改善。2010年公司销售轿车250,360辆,增长17.97%,增速低于轿车行业平均水平。2011年一季度销售轿车82042辆,同比增长18.3%,高于同期轿车行业平均增速。公司销量的增长主要得益于夏利N5、威志V2等新车型的增量和“夏利下乡”开拓二三级市场的贡献。2010年公司产品在J.D.POWER评价的IQS(新车质量水平)指标位居自主品牌前列,VDS(车辆可靠性指标)的排名列自主品牌第一。
毛利率下滑,本部亏损扩大。2010年公司整体毛利率为5.5%,下降1.5个百分点。本部亏损额加大达9.9亿元左右。我们分析主要是经济型轿车市场竞争激烈,降价压力大;公司近年整车和发动机产能扩充,折旧摊销费用增加较快。华利公司15万辆整车建设项目完成设备安装调试,2011年3月1日起开始量产。该公司的投产增加了一汽夏利的总产能,也加大了公司成本折旧压力。
投资收益抵减本部亏损。2010年投资收益129,121万元,较上年增加36%,主要是由于参股企业一汽丰田净利润增加,该公司2010年销售轿车483889辆,同比增长26.69%;销售收入686.85亿元,增长29%;净利润46.11亿元,增长38%;净利率继续提高达6.7%。
2011年一季度一汽丰田销量同比减少、税赋增加导致利润减少,一汽夏利取得的投资收益相应减少,一季度投资收益2.65亿元,同比减少37%。一汽丰田2011年一季度总体销量下滑近5%,其中盈利能力较强的中高档车型皇冠、RAV4下降较多。
研究员：余兵 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：一汽夏利:业绩环比提升将超预期
四季度销售情况大有改观,业绩有望走出低谷。由于公司车型属于经济型自主品牌,因此在三季度行业整体下行阶段,公司销售下滑幅度超过轿车行业平均水平。而在四季度行业情况再次上行后,公司销售大幅超越行业,四季度公司销量环比三季度增长67%以上。同时,四季度后天津一汽丰田销量也高于行业。
价格下降、钢价上涨侵蚀本部盈利能力。公司产品价格较低,其中夏利系列均价3-5万、威系列均价5-8万,对价格、钢价的敏感性都十分高。三季度在行业低谷,公司降价幅度较大。同时,三季度以来,随着通货膨胀形势的进一步严峻,公司的各种成本也在攀升当中,因此公司盈利能力近期不会大幅度好转。 规模提升、车型结构上行促进本部盈亏平衡。目前我国经济型微车行业仍然处于薄利多销的盈利阶段。因此对于公司本部来说扩大生产规模的同时努力促进车型结构上行是改变目前本部亏损的主要手段。近两年来,公司一直处于较大规模的固定资产建设阶段(图2),华利工厂、TA发动机等项目,虽然短期对盈利造成一定的压力,但是中长期来说仍然是公司提升盈利能力的必经之路。明年公司自配发动机比率的提升将会提高公司盈利能力,使得公司前期工作有所体现。同时,公司在积极开发A级轿车车型,以提高公司车型结构。
一汽丰田四季度亦将走出低谷。受丰田众多的召回事件影响,今年前三季度一汽丰田的销量增速相比通用、大众、日产等传统对手略显平淡。但是四季度以来,一汽丰田的各个车型销售情况开始好转,12月RAV4和卡罗拉两款车型销量逐步接近1万、2万辆的水平,新锐志也达到了8千左右。在这几款畅销车型的带动下,一汽丰田四季度业绩或将大超预期。
投资策略。我们预计公司10年、11年营收同比增长8%、10%,对应EPS为0.34、0.45元,目前公司股价对应动态PE分别为25、20倍。虽然目前公司估值略高于行业水平,但是考虑到公司业绩仍处于逐步恢复状态,以及一汽集团上市带来的估值溢价,我们继续维持公司“增持”评级。
研究员：白宇 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:基本面平稳,静待整体上市
2011年本部扭亏可能性不大 盈利主要看一汽丰田
2010年前三季度公司本部亏损7亿元,其中第三季度亏损2.65亿元,导致本部亏损增加的原因主要有:第三季度销售情况惨淡,单季度销售4.7万辆,季度环比下降16%;另一方面公司前期未能拿到节能车补贴,为促进销售垫付了相关费用。公司第四季度销售7.8万辆,环比增长67%,预计第四季度亏损将大比例缩小。
公司今年会有2款年型车,预计2011年底会有全新A级车推出。华利工厂投产后将生产夏利N5。公司未来将陆续投放的A级车、CUV、A0级车目前由一汽集团投资研发,同时集团也将在广告费用等方面对公司进行支持。由于公司2011年没有全新车型,我们预计公司本部还将继续亏损。
历来一汽丰田都是公司利润的来源,2010年前三季度丰田贡献投资收益9.6亿元,是公司净利润的3.3倍。2010年一汽丰田销售50.6万辆,2011年计划销售55万辆。
产能扩张基本结束 未来资本支出减少
公司目前核定产能在18万辆左右,2010年加班加点生产25万辆;2011年3月华利工厂投产,新增产能15万辆;公司40万台发动机产能项目已于2010年投产,目前公司整车、发动机产能扩张告一段落。公司目前变速箱产能不足,部分总成为外协单位生产,公司进行组装,公司未来一段时间可能的资本支出在于变速箱的产能扩张,但总体投入远小于整车和发动机。
自主发动机替换丰田发动机提高公司盈利能力
公司威志和部分老夏利产品采购一汽丰田发动机公司的发动机,2010年采购大约5-6万台,2011年将逐步被自主发动机TA1替代。根据公司关联交易公告数据测算,一汽丰田的发动机采购价格单台在1.2万元以上,而根据经验公司自主品牌发动机成本在8000元左右,也就是说替换后一台发动机降低成本4000元,全部替换降低成本2-2.4亿元。
整体上市可能尚需时日我们判断,一旦一汽集团整体上市,公司被吸收合并属大概率事件;由于一汽股份未能在2010年底获得政府审批,因此考虑辅导期整体上市至少需要1年时间。
研究员：于特 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:投资丰田汽车的隐形替代品
报告要点
2011-2012年随着威系列发动机逐渐国产化,一汽夏利本部亏损的幅度将止稳;
公司持股30%的天津一汽丰田汽车有限公司是其最重要的联营公司,是持续稳定的投资收益来源,2011-2012年我们预计投资收益约14.33和17.37亿元,贡献的每股收益为0.90和1.09元;
兼并重组概念一直是二级市场炒作的重要题材,2011年上半年一汽集团有望实现整体上市,这可能成为公司股价催化剂。
投资建议
我们对一汽夏利2011-2012年的EPS预测分别为0.40、0.59元,由于一汽夏利的联营公司天津一汽丰田持续稳定的贡献收益,而本部持续亏损,所以对一汽夏利估值应分为2个部分,一部分是丰田股权的估值,一部分是本部的估值。
丰田股权2011年贡献EPS0.9元,按照10-15倍的动态PE来估值,价值9-13.5元;本部按净资产法,我们扣除对丰田的长期股权投资之后,计算的2011年每股净资产1.1元。两者相加之后一汽夏利合理股价区间在10.1-14.6之间。
综合考虑一汽整体上市的题材因素,最终推荐价格是12元,当前股价8.38,给予买入评级。
研究员：齐艳莉 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:本部亏损导致业绩低于预期
维持中性评级。公司3季度主业实际亏损,低于预期,维持公司2010、2011年EPS预测0.31元和0.35元预测,对应动态PE分别为31倍和27倍。公司本部亏损短期内难以缩小,一汽丰田受累降价促销,盈利能力进一步下滑,维持公司“中性”评级。
中报业绩大幅低于预期。公司3季度实现销售收入17.5亿元,环比下降20%,归属母公司净利润45.3万元,环比下降99%,前三季度公司实现归属母公司净利润2.88亿元,对应每股收益0.18元。若剔除内燃机厂搬迁补偿,公司3季度业绩实际为亏损,大幅低于我们预期,主要原因是本部收入下降导致亏损进一步扩大。
销量环比下降,本部亏损进一步扩大。3季度公司本部实现整车销售4.7万辆,环比下降16%,主要原因是公司车型技术相对老旧,未能入选前3期国家节能车补贴目录,导致产品竞争力及市场份额下降。销量下降不仅导致公司3季度收入环比下降20%,单车分摊的固定成本也相应提高,导致3季度毛利率下降到-5.1%,同时由于销售费用与管理费用基本保持固定,3季度公司本部亏损扩大到2.65亿。
一汽丰田业绩持续下滑。尽管7月新花冠的上市拉动一汽丰田A级车销量在3季度环比增长35%,并推动一汽丰田整体销量环比增长17%,但是一方面公司加大了降价促销力度削弱了单车盈利能力,另一方面盈利能力更强的B级车销量出现了近30%的环比下滑,导致公司产品盈利结构恶化;两方面因素共同推动一汽丰田业绩在3季度进一步下滑,导致公司仅实现投资收益2.44亿元,较2季度环比下滑18%。
研究员：姜雪晴 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:本部毛利率下降,投资收益大幅增加
2010 年上半年,公司实现营业收入48.81 亿元,同比增长11%;营业利润2.9 亿元,同比增长4.24 倍;归属母公司所有者净利润2.88 亿元,同比增长4.57 倍。EPS:0.18元,略高于我们的预期。
营业收入上升,毛利率下降。上半年公司销售轿车12.5万辆,同比增长12.3%,收入增长低于销量增长,主要是公司主打车型夏利、‘威’系列属于中低端车型,市场竞争加剧,公司对产品进行降价促销,其中轿车销售毛利率同比下降约5 个百分点。公司上半年已经存在一定量的库存积压情况,计提减值准备共计6,398 万元。预计下半年公司整车销售毛利率将继续小幅下滑。
投资收益大幅增长,贡献主要利润。公司实现投资收益7.19 亿元,同比增长1.82 倍,本部包括并表公司共计亏损4.3 亿。投资收益几乎全部来自参股的天津一汽丰田公司,津河河工投资收益虽然同比增长1.27 倍,但总共只贡献63 万元,不构成重大影响。
投资看点。1)年产40 万台的发动机项目已投产,上半年实现收入3,014 万元,同比增长65 倍,发动机毛利率高达32%,预计随着发动机逐渐上量,收入占比提升,将对毛利率起到稳定或者提升作用。2)公司目前正在建设的华利公司15 万辆整车生产基地、40 万台变速器项目有助于公司产能和产品档次的提升。3)公司将在2010 年下半年陆续推出全新的威志V2 轿车、夏利A+年型车、2010 款威志年型车、2011 款夏利N5 年型车等车型。上述产品的推出是改变现有产品较为老化的必要举措。
投资建议。预计公司2010-2012 年EPS 分别为:0.35 元,0.4元,0.43 元。根据8 月31 日股价8.66 元计算,动态PE 分别为:24 倍,22 倍,20 倍,暂维持“中性”的投资评级。
风险提示。整车销量下滑,钢材价格上涨。
研究员：天相汽车小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：一汽夏利:丰田召回事件影响上半年业绩
本部销量增速低于行业平均水平。报告期内公司销售轿车125,041 辆,较去年同期上升12.28%。其增长速度低于轿车行业平均水平,显示公司产品的市场吸引力有限,产品结构升级迫在眉睫。
毛利率下降,本部盈利未有改善。上半年公司实现营业收入488151 万元,比上年同期上升11%,毛利率下滑近3%。公司表示主营业务的盈利能力下降主要原因是:(1)钢材、橡胶等原材料价格较去年同期上涨;(2)经济型轿车市场竞争激烈,对部分车型进行了优惠促销;(3)新建40 万台发动机基地项目转固后折旧、摊销增加。本部盈利能力仍未改善。分季度数据显示,今年前两季度本部亏损额都在2 亿元以上。
产能扩充与新产品投放。公司目前正在建设的华利公司15 万辆整车生产基地、40 万台变速器能增项目有助于公司产能和产品档次的提升。公司将在2010 年下半年陆续推出全新的威志V2 轿车、夏利A+年型车、2010款威志年型车、2011 款夏利N5 年型车等车型。上述产品的推出是改变现有产品较为老化的必要举措。
丰田召回事件的影响在二季度显现较为明显。公司参股30%的天津一汽丰田上半年销售轿车235819 辆,同比增长43%左右,与乘用车行业平均水平表现相当。实现净利润26.13 亿元。该公司本期向一汽夏利贡献投资收益7.19 亿元,占公司报告期净利润的249.8%。上半年公司投资收益增长182.4%,但第二季度投资收益仅3 亿元,环比下滑29%,说明丰田召回事件的影响在二季度显现较为明显。我们判断随着召回事件处理完毕,一汽丰田的盈利贡献将恢复到较高水平,预计全年投资收益贡献在13.5 亿元左右。
盈利预测与投资评级。预计公司2010 年、2011 年EPS 分别为0.40 元、0.52 元。维持“推荐”投资评级。
研究员：王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：一汽夏利2010年中报点评:一汽丰田环比下滑,拖累公司业绩增长
维持中性评级。中报符合预期,我们暂时维持公司2010、2011年EPS分别为0.31元和0.35元的预测,对应动态PE分别为28倍和24倍,估值水平偏高。面临激烈的竞争,一汽丰田受“刹车门”事件影响市场份额下滑,业绩并无明显改善,且公司本部亏损持续,我们维持公司“中性”评级。
中报业绩符合预期。2010 年上半年实现销售收入48.8 亿元,同比增长11%,归属于上市公司股东的净利润2.88 亿元,比上年同期上升457.35%,每股收益0.18 元,符合我们的预期。利润大幅增长的原因是一汽丰田产销量较09 年同期的大幅增长,1H10 年向公司贡献投资收益7.19 亿元,较同期增长182%。
一汽丰田业绩环比下滑。2季度公司投资收益2.99亿元,较1季度环比下滑29%,主要原因是公司参股子公司一汽丰田业绩大幅下滑。一方面花冠、卡罗拉等主力车型遭受“刹车门”影响,销量环比下降28%,另一方面为缓解竞争压力和库存压力,公司采取了较大幅度的降价促销,也影响了总体盈利能力。
日系车竞争力削弱,一汽丰田业绩短期难以回升。年初以来以丰田为首的日系车除了受到“刹车门”较大的负面影响,还面临了来自欧美厂商较大的竞争压力:大众公布了南方战略,试图进入日系车统治的华南市场;通用雪佛兰品牌多款新车符合国家节能车补贴标准,而公司仅有卡罗拉1.6L一款车型入围,日系车原有的节油优势不再那么明显。目前来看公司市场竞争力正被削弱,业绩尚未出现反转回升的迹象。
?? 本部经营略有改善,计提存货减值导致亏损扩大。公司二季度毛利率较一季度略有改善,但由于公司对存货计提大额减值准备,导致二季度增加减值费用0.6亿元,如果剔除相关影响,公司本部亏损1.6亿元,较一季度减少22%。公司下半年将推数威志V2、夏利A+年型车等几款新车,将增加固定费用摊销,本部单季亏损可能仍维持在2亿元左右。
研究员：姜雪晴 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:否极泰来
宏源近日,我们到公司调研,就公司的生产经营情况、行业前景、天津一汽丰田的近况与未来发展等与公司相关人员进行了沟通。
发动机新基地将提升内部配套比例。夏利本部,1.1L、1.1L、1.4L的发动机由公司内部配套,1.3L、1.5L的发动机则采购自天津一汽丰田发动机有限公司。目前,公司的发动机新基地一期已经建成,TA1系列发动机前期先为夏利N5、威姿V1配套,未来将逐步扩大配套车型,有望替代丰田发动机实现内部配套。发动机的自配,可以降低发动机成本10%以上。
汽车备件业务有望持续提升。随着车主对4S店专业能力和原厂配件的认同,越来越多的车主选择4S店进行维修保养,从而拉动了公司的备件需求。而备件业务的毛利率远高于整车业务,备件业务的发展有望提升公司的盈利水平。
天津一汽丰田将走出召回阴影。受召回事件影响,天津一汽丰田在今年的四五月份销量下滑。一汽丰田已经采取相关措施降低召回的影响,预计天津一汽丰田将逐步走出召回阴影。
研究员：宏源汽车小组 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:丰田影响有限,业绩增长可期
公司的投资看点主要在于未来一汽丰田业绩能否持续。目前市场十分担忧下半年轿车销量增速,并且对于此次丰田召回事件的担心也相当严重。我们对下半年轿车市场仍然保持较为乐观的态度,并看好一汽丰田下半年的销量增长。我们预计公司未来两年营业收入分别增长22%、15%,对应EPS 分别为:0.52、0.6元,目前公司股价对应动态PE 为15、13倍,股价安全性较高,虽然我们认为2季度公司及其联营公司产品销量表现有可能较为平淡,但我们对下半年公司的投资价值仍然看好,维持“增持”评级。
研究员：张旭 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:本部继续亏损,投资收益贡献主要利润
2009 年,公司实现营业收入85.67 亿元,同比增长17%;营业利润1.63 亿元,同比增长366%;归属于母公司所有者净利润1.76 亿元,同比增长75%。基本符合预期,EPS:0.11 元,每股派现金0.7 元。4 季度,公司实现营业收入22.45 亿元,环比增长16%;归属于母公司所有者净利润1.07 亿元。EPS:0.067 元。
主业继续亏损,亏损金额将减少。公司2009 年三项费用率12.98%,比2008 年略微下降,费用控制良好。公司2009 年主营业务亏损7.8 亿元,比2008 年多亏损约9000万元。主要原因是整车业务毛利率比2008 年减少1.14个百分点,虽然受益汽车下乡政策,公司主要销售车型夏利系列销量净增2 万辆,但夏利车型老化,产品竞争力差,销量的增加含有降价促销因素,导致毛利率下滑。
2009 年11 月公司新车型“夏利N5”投放市场,将改善公司产品结构。由于发动机项目和华利整车项目转固,本部成本将提高,预计公司本部2010 年仍然亏损约6 亿元。
投资收益将继续贡献主要利润。公司2009 年投资收益9.49 亿元,同比增加15%,其中一汽丰田净利同比增加16.4%,贡献99%的投资收益。2009 年“刹车门”事件对丰田的企业形象造成不利影响,但从销售数据暂时无法看出影响程度。中汽协数据显示,一汽丰田2010 年1 季度销售13.64 万辆,环比增长7.7%,继续保持高位。考虑到丰田系产品主要是中高档乘用车,我们预计2010 年中高档乘用车增速将高于行业平均水平,我们预计公司2010 年投资收益增速为17%。
期待产能扩张。新车型威姿V1 预计于上半年上市,将丰富公司产品线。公司2009 年投资的华利公司年产15 万辆新基地将于2010 年底建设完工,将能够解决公司目前存在的产能不足问题,公司整车销量将进一步扩大。
预计归属于母公司所有者净利润为4.87亿元。我们预计公司2010年实现营业收入101.6亿元,归属于母公司所有者净利润4.87亿元。
盈利预测。预计公司2010-2012年EPS分别为0.31元、0.35元、0.42元,以4月14日收盘价9.4元计算,动态P/E分别为31倍,27倍,23倍,P/B为4.35倍,公司估值相对汽车整车行业平均估值偏高,维持“中性”评级。
风险提示。注意的风险主要有汽车销量增速低于预期,钢材价格大幅上涨导致盈利能力下降等。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：一汽夏利:2010年本部与一汽丰田均将改善
一汽夏利披露2009年报:实现营业收入85.67亿元,同比增长17.7%;净利润1.75亿元,增长75.66%。每股收益0.11元,每股净资产2.16元。拟每10股派发现金股利0.7元(含税)。
公司业绩略低于我们预期,其中:本部业绩符合预期,一汽丰田业绩低于预期。
在我们2009年12月24号的一汽夏利深度报告《2010年本部改善、新品助一汽丰田利润提升》中,我们指出:“1、夏利本部谷底已过: 2010年夏利本部受益于新车上市、发动机新基地量产、华利工厂逐步建成投产。公司产销规模将上升,产品类别渐丰,单车成本下降,亏损额降低。2、一汽丰田2010将发力中高档:一汽丰田错失09年轿车业强劲复苏,在整体产销量增幅逊色于行业的同时,产销结构亦偏低。来年产销结构将优化;RAV4、新皇冠将助2010年丰田利润率提升。”目前看,公司09年状况符合我们预期,2010年本部与投资收益均有望改善。
1、09年本部与投资收益依然此消彼长:自06年以来,本部经济型轿车业务亏损额逐步扩大,主要来自持股30%一汽丰田的投资收益则大幅增长。09年本部与投资收益分别创下“谷底”与“峰值”。我们期待2010年一汽夏利符合我们前期深度报告中的判断,即:本部谷底已过,一汽丰田2010年发力中高端。
2、本部量增利减:本部经济型轿车销量增20%,母公司收入增长18%,单车均价略降(09年夏利销量结构偏低,主要是夏利品牌销量占比较大),毛利率同比持平。全资子公司一汽华利亏损1亿元。
3、一汽丰田销量增4.4%,净利增16%:一汽丰田错失09年国内汽车景气,且中高档车比例下降:09年一汽丰田销量同比仅增长4.4%,与09年我国汽车业高景气极不相符。09年公司产销结构偏低,主要是其1.6L以下车同比增长,中高档车尤其是皇冠车型下滑幅度较大,这也和新皇冠投产前期调整生产线有关。公司单车均价降低,净利率同比提高,净利润实现了16%的增长。
09年轿车业快速复苏,日系车企应对不足,主要是08年底对行业的悲观判断导致日系车企核心零部件供应跟不上市场回暖的脚步,工厂产能也略显吃紧。统计显示,2009年日系轿车占比下滑较多,达6个百分点;广汽丰田、一汽丰田2009年销量增幅明显落后于南北大众、上海通用、长安福特等其它合资企业。
盈利预测与投资建议:预计公司2010 本部销售23.8 万辆,增长12%,单车均价提高。一汽丰田销售52.6 万辆,同比增37%,销量结构明显改善。预计2010、2011 年一汽夏利每股收益分别为0.4 元、0.52 元,维持“推荐”评级。
研究员：余兵，王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：一汽夏利2009年年报点评:丰田召回事件将影响公司业绩增长
维持中性评级。我们暂时维持公司10~11 年每股收益0.25 元和0.36 元的预测,对应市盈率分别为38 倍和26 倍,估值水平高于同类上市公司。我们认为在一汽丰田召回事件将影响公司业绩增长,维持中性评级。
业绩略低于预期。2009 年公司实现收入85.67 亿元,同比增长17.7%,归属母公司净利润1.76 亿元,同比增长75.7%,与公司业绩快报一致,略低于我们的预期(我们预测09 年EPS0.12 元),分红预案每10 股派送现金红利0.7元。业绩高速增长的原因是参股公司一汽丰田净利润高速增长。
四季度本部环比减亏1 个亿,2010 年仍将亏损。公司本部4 季度销售汽车5.4万量,环比增长13.2%,其中夏利系列销售3.9 万辆,环比增长31%,随着销量的增长,公司毛利率也较3 季度环比提升7.7 个百分点,使得公司本部亏损较3 季度减少1 个亿,贡献EPS0.06 元,导致4 季度业绩好于预期。公司本部09 年亏损约7.7 个亿,我们预计随着发动机项目和华利整车项目转固,本部成本会进一步扩大,2010 年仍将维持8 个亿左右的亏损,公司业绩增长仍将依赖参股公司一汽丰田。
受新皇冠换型影响,一汽丰田4 季度净利润环比略有下降;“刹车门”为2010年业绩笼上阴霾。参股公司一汽丰田4 季度实现整车销售12.7 万辆,环比小幅提升1.7%,而公司4 季度投资收益却环比下降4.4%,主要原因是消费者持币等待新皇冠上市,导致4 季度高利润车型皇冠的销量环比下降28%,影响了一汽丰田的盈利能力,但随着12 月份新皇冠上市,10 年1 季度新皇冠实现销量1.6 万辆,创出历史新高。我们暂时维持一汽丰田净利润增长30%的预测,但是由于丰田“刹车门”的负面影响,一方面将导致部分客户购买非日系车或非丰田的日系车,另一方面为了稳固市场份额而推出的各种力度的促销,将弱化一汽丰田的盈利能力,业绩增长可能低于我们预期。
研究员：姜雪晴，吴昊 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利业绩预增公告点评
盈利增长主要源自一汽丰田投资收益增加。
公司盈利主要由本部利润与一汽丰田投资收益构成,由于本部业务自06年来处于持续亏损状态,因此投资收益成为公司利润的主要来源。公司09年的利润增长主要源于销量增长带来的盈利提升,09年本部共实现轿车销售21.22万辆,同比增长21.4%,而公司参股30%的一汽丰田实现各车型销售41.73万辆,同比增长14%。
本部有望受益于新产品推出与发动机基地建成投产。
公司本部产品包括夏利系列及威系列轿车,其中夏利系列09年共销售14.75万辆,同比增长21.9%,占总销量的70%左右;威系列共销售6.47万辆,同比增长16.2%。两大系列产品销售增速均落后于行业平均增速,显示产品市场竞争力较弱。不过,公司已于09年11月推出夏利N5,而新威姿也有望在2010年上市。两款新车的上市,将帮助公司解决产品线日趋老化的问题,有助于提升产品销量。我们预计公司本部2010年轿车销售将增长20%,达到25.5万辆左右。为了提升产品技术水平,降低发动机采购成本,公司还积极进行40万台发动机基地的建设,其一期工程已于09年底建成投产,产能为15万台,主要生产CA3GA2 和CA4GA1 两款发动机,用于配套夏利N5与新威姿。我们认为,随着新车型的推出和配套发动机的量产,公司本部业务将逐步改善,亏损额有望逐年降低,09年本部亏损7.5亿左右,2010年收窄至5亿左右。
一汽丰田将为公司贡献稳定收益。
公司参股30%的一汽丰田产品线主要包括轿车(威驰、花冠、皇冠、锐志、卡罗拉)及SUV(RAV4、普拉多、陆地巡洋舰)。由于丰田09年初对行业的悲观判断,使得其产能与零部件配套供应能力严重落后于市场需求,市场份额下滑较为严重,其高档车产品,如皇冠、锐志、卡罗拉、普拉多等都出现了销售同比下降。不过,经过调整后,公司产能在09年下半年已有一定程度的释放。在综合考虑中高档乘用车市场的持续回暖、新产品推出以及召回事件对销售的冲击后,我们预计一汽丰田2010年销售增长10%左右,将为公司贡献投资收益13亿元左右。
维持公司“增持”评级;预计公司09、10、11年的EPS分别为0.11元、0.44元、0.52元,对应当前股价, PE分别为97.3倍、24.3倍、20.6倍,估值较为合理,给予公司增持评级。
风险提示:本部减亏幅度不及预期;一汽丰田销售受召回事件冲击大于预期; 钢材等原材料价格大幅上涨;
研究员：浦俊懿，刘金钵 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：一汽夏利深度报告:2010年本部改善新品助一汽丰田利润提升
一汽夏利分拆估值:夏利本部及持股30%的一汽丰田之间经营独立。夏利本部长期亏损但净资产稳中有升。我们判断一汽丰田2010 年贡献每股收益0.82 元,给予其20 倍PE;夏利本部每股净资产2 元,给予其2倍PB。则一汽夏利合理股价为20 元。
1、夏利本部谷底已过: 2010年夏利本部受益于新车上市、发动机新基地量产、华利工厂逐步建成投产。公司产销规模将上升,产品类别渐丰,单车成本下降,亏损额降低。此外,一汽集团“三年两改观”目标及自主品牌规划将为公司长期增长提供持续动力。
2、一汽丰田2010将发力中高档:一汽丰田错失2009年轿车业快速强劲复苏,在整体产销量增幅逊色于行业的同时,产销结构亦偏低。来年产销结构将优化;RAV4、新皇冠将助2010年丰田利润率提升。
3、盈利预测与估值。预计夏利本部2010 年产销将超过24 万辆,一汽丰田2010 产销突破50 万辆。我们判断一汽丰田2010 年贡献每股收益0.82 元,给予其20 倍PE;夏利本部每股净资产2 元,给予其2 倍PB。
则一汽夏利合理股价为20 元。
研究员：余兵，王德安 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：一汽夏利:丰田盈利提升,本部有望减亏
需求旺盛,市场战略调整,一汽丰田市场地位提升。新车型RAV4上量,经济型轿车花冠、卡罗拉需求维持较高水平,7月以来,一汽丰田销量维持4万辆以上。预计公司09年产销规模接近41万辆。增量增利,一汽丰田盈利稳健提升。09年三季度公司盈利达11.8亿元,结合四季度产销情况,我们预计公司09年盈利约31亿元,可贡献投资收益约0.58元。
一汽丰田2010年销量稳健增长,盈利或超预期。新车型RAV4上量,新皇冠近期上市,锐志改款等车型将推动一汽丰田2010年销量稳健增长,公司销量有望提升至48 -53万辆区间,盈利接近42-50亿元。
基于中性假设,我们预计公司2010年产销规模为50万辆,预计一汽丰田盈利接近46亿元,可贡献投资收益约0.87元。
研究员：李春波，许英博 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利异动点评:明年改善预期逐步增强
公司股价出现异动,今日以 10.12 元涨停价收盘:
日前中汽协披露 11 月份汽车产销数据,国内汽车再创单月销量新高,共销售各类汽车133.8 万辆,同比增长96.4%,环比增长9.1%,累计销量1,223 万辆,同比增长42.4%;
一汽夏利披露 11 月份汽车产销数据,公司单月销量21,167 辆,同比增长83.0%,环比增长32.0%,1-11 月份累计销售汽车195,922 辆,同比增长22.2%;我们于今年 4 月份上调一汽夏利公司评级至“买入”,当时主要逻辑如下:
公司持有 30%一汽丰田股权价值巨大,这是一汽夏利估值的基础,并且持续看好一汽丰田在中国的发展;
公司本部近年来亏损主要原因在于新产品无法赢利,解决该问题的根本在于新发动机投产、根据目前市场环境研发的新产品投放市场;、
基于夏利 2010 年改善迹象明显,我们当时大幅上调公司2010 年EPS至0.365 元;在 2 个季度之后,我们仍然维持前期判断,对公司更新观点如下:
随着汽车行业的全面回暖,以中高档轿车、沿海等一、二线城市为主的一汽丰田开始出现明显复苏迹象,我们注意到一汽丰田3 季度单季为一汽夏利贡献353 百万元的投资收益,这一水平仅次于07 年4 季度的最高点。按照年化计算,2010 年一汽丰田的赢利有望超过45 亿,为一汽夏利贡献0.80 元以上的EPS!
我们还注意到目前一汽夏利、一汽丰田在国内各大电视台和平面媒体的广告投放明显增多,公司掀起新一轮市场营销活动,为一汽夏利新车N5 和一汽丰田明年的重量级高级轿车新皇冠造势,两款新车将成为明年一汽夏利业绩超预期的关键因素;我们认为由于产品结构升级,利润率的提升将成为一汽夏利明年业绩增长的主要驱动力,结合目前公司汽车销量和3 季度盈利,我们近一步上调公司未来两年EPS 至0.541 和0.610 元,上调幅度分别为48%和46%,上调公司未来6-12 个月目标价至14.50 元,对应10、11 年PE 分别为27 和24倍,给予公司高估值的理由在于2010 年业绩仍有可能超过我们预期;风险提示:我们对于一汽夏利 2010 年大幅减亏的判断基于我们收集到的公开信息,公司有可能面临发动机投产后成本难以大幅下降、从而导致亏损无法减少的风险;
研究员：李孟滔 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：一汽夏利:投资收益将成利润主要来源
2009 年1-9 月,公司实现营业收入63.22 亿元,同比增长13.16%;营业利润为0.75 亿元,同比增长10.08%;归属于母公司所有者的净利润为0.69 亿元,同比减少49.61%;EPS 为0.04 元。
夏利系列轿车销量下滑,第三季度营业收入环比减少。公司主要销售夏利系列及威系列轿车。7-9 月,公司轿车销量为4.73 万辆,环比下滑17.59%,其中威系列轿车销量为1.71万辆,环比增长2.47%,夏利系列轿车销量为3.02 万辆,环比下滑25.83%。受此影响,公司第三季度营业收入环比下滑16.05%至19.26 亿元。我们认为,作为公司销量主力的夏利系列轿车面临车型老化的问题,市场竞争力较弱。如果不及时推出升级车型,公司主营业务较难取得大的突破。
发动机将自产配套,但预计短期内难以取得较大效益。目前公司发动机一期工程20 万台已基本完工,预计未来将能够替代目前从天津丰田采购的1.3L 及1.5L 威系列发动机。另外二期的搬迁工程正在进行,未来形成的20 万产能将继续为夏利车型配套。发动机的自产配套将节省公司的对外采购成本。
不过,考虑到自身技术水平差距以及赢得消费者认可仍需要一定的时间,我们预计短期内发动机的自产配套还难以大范围实施。
受益一汽丰田销量上升,投资收益将成利润主要来源。公司投资收益主要来自参股30%的一汽丰田。7-9 月,公司投资收益为3.53 亿元,环比增加49.54%,同比增加36.45%。投资收益的大幅增加主要得益于一汽丰田的整车销量上升——7-9 月,一汽丰田整车销量为12.45 万辆,环比增加23.23%,同比增加49.56%。目前一汽丰田1-9 月份的销量已实现同比增长(2.52%)。随着乘用车行业的全面回暖,预计一汽丰田全年销量同比增长15%左右,有望给公司贡献将近10 亿元的投资收益。
盈利预测、投资建议和风险。预计公司2009和2010年的EPS分别为0.13元和0.19元,以10月27日收盘价8.18元计算,对应的动态市盈率分别62.92倍和43.05倍,高于汽车及配件行业平均约30倍的市盈率。下调公司的投资评级至中性。注意的风险主要有一汽丰田销量低于预期、原材料价格波动风险以及大盘波动风险等。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
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