顺鑫农业(000860)_研究报告_财经_新浪网(000860) 研究分析报告|查股网
股票名称：顺鑫农业(000860)
报告标题：顺鑫农业:转让控股子公司将一次性增厚业绩
事项:顺鑫农业就2011年5月6日转让控股子公司事项进行了详细披露。公司拟向金盛置业及顺鑫集团转让其所持北京顺鑫茂峰花卉物流有限公司100%的股权,股权转让价款为25049.42万元。其中,向金盛置业转让顺鑫茂峰60%的股权,股权转让价款为15029.652万元;向顺鑫集团转让顺鑫茂峰40%的股权,股权转让价款为10019.768万元。
简要评论:本次交易将使公司收回原对顺鑫茂峰的投资,并将消除对公司的资金占用,同时,转让价款和股权账面成本之间的差额将计入公司损益,根据披露数据,预计将为公司带来一次性收益15166万元,折合每股收益0.34元。转让收益超过我们此前预测。我们将公司2011年每股收益调高至0.95元,2012年维持不变,每股收益0.86元,维持“增持”的投资评级,目标价格21元。
详细分析:
顺鑫茂峰是公司承办花博会项目的运作主体。
2007年11月26日,顺鑫农业接到北京市顺义区人民政府《中标通知书》,公司中标北京国际花卉物流港项目投资人,中标工程内容主要包括该项目的一期工程(主场馆及其配套设施),中标价为人民币38,033万元,该项目是北京市承办2009年第七届中国花卉博览会(以下简称“花博会”)的重点工程之一。为方便项目运作,公司成立顺鑫茂峰公司,负责项目建设和后期经营管理。花博会投资形成固定资产15.39亿元,无形资产5.36亿元,主要由顺鑫茂峰向银行贷款和本公司对其借款投资形成。
在投资建设花博会项目时,公司拟将其打造成以商业、休闲、娱乐、会议、写字楼为一体的综合性商业服务设施,未来盈利前景可观。但是目前北京市花卉物流业总体规模偏小,利润率较低,该项目从目前状态到盈利预期时间较长,同时仍需较大投资,给公司造成很大的经营及资金压力。因此,公司考虑转让。
资产评估增值主要源于土地升值
北京天健兴业资产评估有限公司出具的评估报告显示:经资产基础法评估,截至2010年12月31日,顺鑫茂峰总资产账面价值为204960.05万元,评估价值为220126.07万元,增值额为15166.03万元,增值率为7.04%;总负债账面价值为195076.65万元,评估价值为195076.65万元,无增减值额;净资产账面价值为9883.40万元,净资产评估价值为25049.42万元,增值额为15166.03万元,增值率为153.45%。评估增值主要源于土地升值。
预计公司今年白酒业务稳定增长,肉制品持平略增,房地产业务同比下滑
白酒业务依然是公司毛利率最高、最具竞争力的主营业务,公司白酒在北京地区品牌效应牢固、客户粘性较强,预计随着公司中高档白酒(50元以上)销售比例提高所带动的吨酒均价的上扬,白酒业务的收入和毛利率有望得以提升。
生猪屠宰和肉制品加工依然是占比公司收入最大的主营业务,公司将进一步利用其拥有的“种猪繁育—生猪屠宰—肉食品加工”完整产业链优势,在生鲜和熟食业务上不断加大对细化产品研发和销售渠道的拓展力度,实现营收的稳定增长。公司目前虽然已占据北京生鲜肉市场40%以上的份额。今年生猪是非常景气时段,预计公司的种猪业务盈利能力将明显好于上年,屠宰业务的头均毛利也较同期有所提高。但因为今年生猪供应数量较少,整体盈利较上年略增。公司现在的日屠宰量维持在7000-8000头,而正常年景下应在1万头左右。
地产方面,公司的杨镇(朗郡三期)和包头(南海花园)两个主要区域的房产销售将继续贡献利润,但受房地产新政的影响,销售进度预计会放慢。
盈利预测及投资建议。鉴于本次转让收益高于我们前期预测,我们调高2011年公司每股收益至0.95元,2012年维持不变,仍为0.86元,维持“增持”评级。
风险提示。生猪价格变动风险,房地产调控政策的不确定性。
研究员：丁频 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业一季报点评:主营业务稳中趋缓
顺鑫农业发布2011年一季报。
公司发布2011年一季报,报告期内实现营业收入20.02亿元,同比上升1.60%;营业利润1.21亿元,同比下降9.46%;归属于母公司所有者的净利润9472万元,同比下滑6.13%,每股收益0.22元,与去年同期持平微降。报告期内公司经营状况稳定,毛利率同比变化不大,由去年的28.10%微增至28.25%,收入增长的同时净利润出现的小幅下滑主要源于管理费用的增加(较去年同期增加3651万元,概因公司为员工支付工资、福利的大幅增长,以及因同比固定、无形资产增加而形成的折旧和摊销的较大幅度增长)。
白酒、肉制品:稳字当头,增速放缓
公司实行多元化经营,且主营业务(白酒、生猪屠宰、肉制品加工)相关性不强,而季报中又并未披露各项业务的分类收入情况,我们从公司稳定的综合毛利率和总体费用变化的角度来看,公司一季度各项业务进展维稳,占整个主营业务比例同比变化不大,总体收入增速稳中趋缓。
白酒业务依然是公司毛利率最高、最具竞争力的主营业务,公司白酒在北京地区品牌效应牢固、客户粘性较强,预计随着公司中高档白酒(50元以上)销售比例提高所带动的吨酒均价的上扬,白酒业务的收入和毛利率有望得以提升。宁城老窖酒厂产能储备较高,但预计产能利用率较低的现状在极短期内还难有大幅改观,对公司业绩的贡献或将在2012年才可有较明显的帮助。
生猪屠宰和肉制品加工依然是占比公司收入最大的主营业务,公司将进一步利用其拥有的“种猪繁育-生猪屠宰-肉食品加工”完整产业链优势,在生鲜和熟食业务上不断加大对细化产品研发和销售渠道的拓展力度,实现营收的稳定增长。公司目前虽然已占据北京生鲜肉市场40%以上的份额,但是肉类加工业务的毛利率水平依然较低,收入的增长仍主要依靠销售规模的扩张。我们认为,未来种猪销售的提速和熟食产品推广的扩张是提高盈利能力和毛利率的两个重要着眼点,但从目前我们了解到的情况来看,公司熟食业务产能利用率较低的现状在今年或将难有较大提升。
水利、花博园:或将各有亮点
我们在公司发布2010年年报时曾点评认为公司水利和地产业务或将有所提速。从目前情况来看,随着公司对控股子公司北京鑫大禹水利建筑工程有限公司(以下简称鑫大禹)增资的顺利完成,公司建筑水利施工产业进一步壮大;在国家明确提出加大对农业水利建设投资力度的背景环境下,资本实力的增强和资质的提升将力助本就具备跨区域经营技术和经验的鑫大禹的业务扩张。
地产方面,公司的杨镇(朗郡三期)和包头(南海花园)两个主要区域的房产销售将继续贡献利润,但受房地产新政的影响,销售进度慢于预期。另外,公司对于“花博会”项目完成后的用途设计正在规划中,我们认为,由于花博会项目的固定资产规模较大,达到15.40亿元,导致的固定资产折旧庞大;同时,再进行花博园的改造又需资金投入,而公司的资金本就紧张,因此我们认为出售该项目也成为可能的方案。由于彼时拿地成本较低(67万元/亩),如若最终出售完成,将会贡献较大一次性收益。
财务方面:发行短期融资券将导致资产负债率进一步提升
公司前期的增发计划取消后,已于4月11日完成总额4亿元的短期融资券的发行。公司一季度的资产负债率为73%,短期融资券的发行将导致资产负债率进一步提升,但公司长期借款较去年3季度下降30%以上,使得公司受利率提升的敏感度下降。
盈利预测及投资建议。我们预计公司2011年白酒将继续保持稳定增长,肉制品受下游产品丰富度不高和毛利依然较低的制约,业绩贡献提升或将变化不大;同时花博会出售或将贡献较丰厚的一次性收益。我们预测2011年和2012年公司每股收益分别为0.81元和0.86元,维持“增持”评级。
风险提示。生猪原材料价格变动风险。
研究员：丁频 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业:酒香肉美,水利或成新亮点
投资要点:
白酒业务依然是公司最大利润贡献点。 公司的白酒业务一直保持着营业收入占总收入第二,而净利润占比第一的态势。2010年公司白酒累计产量达到11万吨,较2009年8.6万吨增加了2.4万吨,增幅达到27.9%;实现销售收入达到16.98亿元,较2009年的13.40亿元增加了3.58亿元,增幅为26.75%;实现利润达9.32亿元,较去年的7.01亿元增长33%;毛利率也从09年的52.02%提升到54.88%。
公司白酒业务依然具备较大的增长空间。公司对牛栏山二锅头的营销一直有着独特的见解,效果也颇为显著。九十年代,当我国白酒行业出现中档酒向高档酒转型的热潮时,公司在紧抓低端消费者的同时对自己的白酒产品进行了升级,使得自己在中档白酒市场上拥有一席之地。07年公司又打出了文化牌,公司被评为北京年各地区唯一的“二锅头原产地标记保护”企业;08年5月又通过了二锅头国家标准认证;08年6月“牛栏山二锅头酒酿造技艺”成功入选了国家非物质文化遗产名录,为公司的牛栏山二锅头注入了文化积淀。精准的营销使得公司的白酒销量从06年的3.6万吨,短短经过4年后增长至11万吨。
未来我们认为公司将会在调产品结构和布局全国市场两个方向上进一步提高白酒业务的盈利能力。1)随着公司前期一系列的品牌文化营销的积淀,使得消费者对牛栏山的品牌认可度大大提高,从而为公司中高端酒打开市场。目前公司的白酒吨价仅为1.55元,而全国的白酒吨均价在3元,未来公司将通过不断调整中高端酒占比逐步提高提高公司白酒毛利率。2)目前公司近八成收入都来自于北京地区,09年公司提出“近站远养”战略后,开始逐步扩张外埠市场。目前公司在长三角、珠三角、以天津为核心的华北市场和以呼和浩特为核心的西北市场增速都较为明显。由于我国中档酒市场仍处于一个迅速发展的时期,消费者引用习惯不固定,品牌忠诚度不高,所以为全国性中档白酒品牌提供发展空间,尤其是终端价格在50-400元之间的空间较大。随着公司的全国营销网络的铺开,公司未来白酒业务发展前景可观。
宁城老窖将成为白酒业务的新亮点。公司08年底收购的宁城老窖曾在内蒙和东北地区具有较高的市场知名度,曾在92年东京国际食品展览会上,与茅台在同档次评比中双双获得金奖,具有“塞外茅台”的美誉。由于内蒙古和东北地区处于高寒地区,当地对高度白酒需求量较大,目前公司的宁城老窖已经达到微盈利状态,随着公司管理的进一步改善和营销的布局的深入,未来宁城老窖将成为公司白酒业务的另一个业绩增长点,将会与牛栏山形成南北遥相呼应的市场格局。
公司将通过完善生猪产业链提高盈利能力。公司2010年猪肉业务收入为27.30亿元,较09年下降3.98%,而毛利率却从09年的2.56%上升至4.86%,使得公司利润所有提高。目前公司拥有“种猪繁育-生猪屠宰-肉食品加工”的较为完整的产业链。公司率先引进荷兰全自动生产线,并拥有550万头/年的屠宰能力,占据了北京市鲜肉份额的近50%,由于屠宰业务赚取的是微薄的毛利率,因此公司未来在生猪产业链上将会采用巩固中端,发展两端的策略,进一步加大毛利率较高的种猪繁育业务和熟食加工业务。1)公司的“小店”畜禽良种场是国家级重点种畜禽场,在行业内具有较好的品牌口碑。2010年2-6月的猪肉价格急剧下滑导致了生猪出栏量激增,而年末的口蹄疫使得养殖户补栏积极性被压抑,目前猪肉价格已经突破15元/公斤,养猪户的补栏积极性增加,使得种猪出现了量价齐升的状况。2)公司目前熟食产能达到5万吨,而目前的销量仅为1万吨,产能利用率较低。一般情况下,熟食业务的毛利率为20%以上,未来公司将通过北京星级酒店、快餐店、集体食堂和熟食专卖店等渠道的挖掘,逐步提高市场规模。
房地产业务较为稳定。目前公司的房地产项目主要为杨镇三期和包头东河区项目。杨镇三期项目位于顺义新城“四镇”的杨镇占地6.7万平米,2010年进入结算期。公司位于包头东河区的项目09年8月开始奠基,此项目的建筑面积为17.35万平方米,总用地面积为23.14万平方米,总资金为1.57亿元,平均地价为905元/平方米,预计2011年进入结算期。未来公司房地产业务发展将会利用市场和战略性资源优势,积极涉足新农村建设领域,在“新农村建设”和“城乡一体化”中寻找发展机遇。
水利建设或将进入快速增长期。公司控股子公司“北京鑫大禹水利建筑工程有限责任公司”是一个具有跨区域经营能力和品牌优势的综合性水利建筑公司,在历年来承建的各项工程屡获殊荣,得到了很高的社会声誉。2011年中央“一号文件”明确提出了要加大对农业水利建设的投资力度,公司将充分抓住国家大力发展水利建设的机遇,发挥自身优势,在巩固北京市场份额的基础上,加快对全国区域的开发力度。
盈利预测。我们预计公司2011年和2012年营业收入为73.36亿元、82.69亿元、净利润分别为3.43亿元和4.39亿元,对应的eps分别为0.78元和1.00元,维持“增持”评级。
研究员：刘飞烨 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：顺鑫农业2010年年报点评:业绩稳定,白酒攀升
投资要点
业绩增长缓慢,低于市场预期
报告期内公司实现营业收入62.86亿元,同比增长2.98%,利润总额34,731.75万元,同比增长41.70%,归属于母公司所有者的净利润26,534.74万元,同比增长65.21%。每股收益0.61元,同比增长64.86%。
屠宰加工业务收入下滑,成本下降毛利提升
2010年屠宰业务实现收入272,986.51万元,同比下降3.98%,占营业总收入的43%,收入下滑主要受2010年上半年生猪价格低迷,市场销售不畅及通胀压力增大等因素影响;营业成本259,727.25万元,同比下降6.24%,使得毛利提升至4.86%,上升2.3%。鉴于目前生猪价格处于高位,生猪养殖盈利形势良好,我们预计上半年猪肉价格将维持高位运行,公司的屠宰业务将获得较好收益。
白酒盈利能力强,成为新的增长点
2010年白酒销售额17亿,同比增长26.8%,毛利率增长2.9%,其中,牛栏山酒厂白酒累计产量11.05万吨,实现销售收入16.2亿元,占公司白酒收入的95.19%,净利润1.2亿元,同比大涨77.43%,占公司净利润的45.36%,同时公司控股的宁城老窖贡献389.88万元的净利润,目前宁城老窖处于恢复期,基于内蒙的白酒消费市场,公司实施“全蒙战略”,预计宁城老窖业绩近年将会持续增长。公司计划将产品结构向中高端调整,完善销售格局,我们认为2011年公司中高端白酒的销量会有较大幅度增长,带动白酒整体毛利率提升,将成为下一个利润增长点。
水利建设、房地产工程贡献加大,盈利能力上升
2010年公司建筑业实现收入7.83亿元,同比增加16%,毛利率稳定在13%左右。其中,水利建筑业务实现营业利润9869万元,同比增长20%,水利建筑业务紧抓国家高度重视水利建设的发展机遇,巩固北京市场,加大力度拓展外埠市场;公司旗下的北京顺鑫佳宇房地产开发有限公司实现净利润8563万元,同比增长93%,2010年3月对北京顺鑫实施增资计划,增资后公司控股96%,进一步提高公司房地产项目的资质等级。基于中央水利一号文件和国家推进“新农村建设”、“城乡一体化”的发展机遇,结合顺义区功能定位的优势,预期公司2011年的房地产、水利建筑业务取得较好收益。
风险提示:生猪价格变动风险
研究员：陈光尧 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业:业绩增长符合预期,维持买入评级
净利润同比增长65.21%。2010年实现营业收入62.68亿元,同比增长2.98%;
实现营业利润34731万元,同比增长41.7%;实现归属于上市公司股东的净利润26534万元,同比增长65.21%;扣除非经常性损益后的净利润为19513万元,同比增长23.95%;基本每股收益为0.61元,公司的业绩符合预期。公司拟以2010年末总股本43853万股计算,向全体股东每10股派发现金红利2.5元(含税),分配利润共计10963万元。
白酒量增利升,是主要的利润贡献点。白酒制造业是公司众多主业中的重点,在2010年因受益于酒厂的改造扩建发展较为顺利,实现了量增利升,成为公司最主要的利润贡献点。2010年,公司白酒业务产销量达到11万吨,同比增长27.9%,实现收入16.98亿元,同比增长26.75%,毛利率由上年的52.02%提升至54.88%,毛利额为93232万元,同比增长了33%左右,毛利增量占公司全部毛利增量的67%。
肉类加工业受益于猪价持续上涨盈利水平有所提升。2010年,肉类加工业务实现收入27.29亿元,同比减少3.98%;毛利率由上年的2.56%提升至4.86%,毛利额由上年的7279万元增至13259万元,增长了82.14%。我们认为,该业务收入有所减少主要是由于猪肉消费萎缩导致公司产销量有所减少,而盈利水平的提升主要受益于猪价在2010年6月份低位反转并持续上涨至今,我们推算公司2010年猪肉销量为18万吨,销售均价为1.52万元/吨。
建筑业务稳定增长。2010年,建筑业务实现收入7.82亿元,同比增长15.94%,毛利率为12.61%,较上年提升0.46个百分点。建筑业务稳定增长主要受益于水利建筑行业的需求增长和公司较为积极的业务拓展战略。由于未来5-10年仍将是水利建筑行业高速发展期,预计公司该业务仍有望保持20%左右的增速。
给予“买入”评级。我们认为11年公司白酒、肉类加工和建筑等多项业务均有望保持良好发展态势,预计11/12年的EPS分别为0.89/0.94元,对应PE为22/21倍,估值优势较为明显,维持“买入"评级。
研究员：程晓东 所属机构：太平洋证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业:业绩稳步增长,水利建设成亮点
1、白酒收入增长26.75%,毛利率上升到54.88%
2010年,公司白酒业务取得较好的业绩,牛栏山酒厂累计完成产量11.05万吨,比去年增加2.4万吨,实现收入16.17亿元,净利润1.2亿元。由于产量增加28%,白酒的收入和利润均大幅增加,同时毛利率也提升了2.86%。另外,公司控股的宁城老窖也贡献了约390万元的净利润。
2、屠宰及种畜养殖收入下降,业绩有待改善
今年公司屠宰和种畜养殖分别实现收入27.3亿元和1.08亿元,其中。鹏程食品实现销售收入26.06亿元,净利润4437.67万元;尽管收入下降,但由于下半年猪肉价格的回升,毛利率由去年的2.56%上升到今年的4.86%。我们认为上半年猪肉价格仍维持在高位,今年公司的屠宰业务将会量价齐升。小店种猪场的种猪、育肥仔猪完成销售收入8761.43万元,净利润3026.93万元。随着上半年生猪存栏量的下降,养殖效益的提升,养殖户补栏积极性提高,仔猪价格上升,有利于公司种畜养殖业务的业绩提升。
3、水利建设将成新亮点
公司建筑业实现收入7.8亿元,增加16%,毛利率稳定在13%左右,其中鑫大禹水利净利润3174.7万元。公司水利与建筑工程施工业务将紧抓国家水利建设发展机遇,在巩固北京市场核心地位的基础上,加大外埠市场开发力度。公司已对鑫大禹水利公司进行增资,未来此块业务将稳步扩大,成为企业新的增长点。
4、盈利预测与投资建议
未来三年EPS0.78元、0.87元、1.02元,目标价:27.3元。
研究员：黄付生 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：顺鑫农业:白酒盈利能力增强,猪肉销售毛利提升
顺鑫农业发布2010年年报。公司2010年实现收入62.68亿元,同比上涨2.98%;营业利润3.47亿元,同比上涨41.70%;归属于母公司所有者的净利润2.65亿元,同比大幅上升65.21%,每股收益0.61元,经营业绩稳步增长。公司拟以2010年末总股本43854万股计算,向全体股东每10股派发现金红利2.50元(含税),分配利润共计10963万元。
白酒销售持续增长,盈利能力增强。2010年公司白酒销量比去年同期增长约17%,其中中高档酒销量增幅约10.5%。2010年全年白酒业务实现收入16.99亿元,同比增长26.75%;毛利率为54.88%,同比上涨2.86个百分点。公司白酒业务收入的提升仍主要来源于牛栏山酒厂白酒销量的增长,2010年公司牛栏山酒厂白酒累计完成产量110514吨,实现销售收入16.173亿元,占公司白酒收入的95.19%。实现净利润12021万元,同比大涨77.43%,占公司净利润的45.36%,盈利能力增强,为母公司净利润主要贡献者。
猪肉销售量降价升,成本下降,毛利提升。2010年公司猪肉业务实现收入27.30亿元,同比下降3.98%,但营业成本同比下降6.24%,使得猪肉业务毛利率升至4.86%,比去年小幅上升2.30个百分点。公司2010年猪肉平均销售成本比去年同期下降约1.5%,平均销售价格比去年同期增长约0.8%,使得公司利润提高。据此我们估算公司全年猪肉销量较去年小幅下降4.7%。
建筑工程业务盈利上扬,房地产子公司净利润翻番。2010年公司水利建筑业务实现营业利润9869万元,同比增长20%,与此同时,公司旗下房地产子公司“北京顺鑫佳宇房地产开发有限公司”(以下简称“顺鑫佳宇”)实现净利润8563万元,同比增长93%,接近翻番。
公司应收账款大幅下降,管理费用增长较快。公司应收账款较2009年末减少9353万元,下降37.55%,主要原因为本报告期北京顺鑫牵手果蔬饮品股份有限公司不再纳入报表合并范围,减少应收账款余额12143万元。公司管理费用较去年同期增长44.39%,主要是公司2010年职工工资、劳动保险费、无形资产摊销和折旧费比去年同期大幅增加。
白酒业务仍是最大看点。公司白酒业务的主要资产为牛栏山酒厂和2008年收购的内蒙古顺鑫宁城老窖有限公司。牛栏山酒厂目前是北京地区地产白酒的领先龙头,酒厂2003年至2010年白酒销售收入年复合增长率达37%,并在短短4年时间内由2006年的3.6万吨白酒产量提升到2010年的11万吨产量,市场占有率稳居北京地区首位。10年酒厂收入同比增长28%,我们认为11年酒厂白酒业务将继续保持高增长,我们的理由有二:一是目前公司正在大力拓展酒类结构调整,凭借其在北京市场的高占有率和“牛栏山”品牌的高客户粘性,加大中高档酒类的占比,此举将进一步提升白酒业务的收入和毛利率;二是从财报数据中可以估算出,目前酒厂吨酒的价格仅在1.50万元左右,远低于目前接近3.00万元的全国市场均价,后期还有广阔的提升空间。目前宁城老窖还处于恢复期,10年为母公司贡献净利润仅为350万元,但是公司所处地内蒙古酒量消费市场同样巨大,且目前主要供酒来源以各类小型酒厂居多,我们认为公司在母公司合理的管理、运作下,结合原本具备的历史品牌优势,以畅销产品升级和新品推广为切入点,未来发展可期。
猪肉产业链进一步完善升级。目前公司已形成“种猪繁育-生猪屠宰-肉食品加工”的完整产业链,公司的“小店”种猪在行业内已形成一定的品牌优势,同时在生鲜和熟食业务上不断加大对细化产品研发和销售渠道的拓展。公司年均生猪屠宰产能达550万吨,目前是占据北京生鲜肉市场份额40%以上的领先者,也是国内生猪屠宰业第一家从荷兰引进全自动化生产线的企业,每小时屠宰量在国内排名第一,标准化程度和硬件水平处于国内领先地位。相对而言,公司熟食产能虽已达5万吨,但目前销量只在1万吨左右,产能利用率不高。由于熟食业务毛利率较高,公司下一步将在丰富产品线的同时,充分利用网点优势,重点加大星级酒店、快餐店和机关食堂等渠道的开发,以规模提升市场影响力,提高公司盈利能力。
地产与水利建筑贡献或将提速。公司房地产业务主要通过其控股子公司顺鑫佳宇来开展,其主要项目是位于顺义杨镇的三期工程和位于包头的南海花苑。公司于2010年3月对顺鑫佳宇实施增资计划,增资后公司控股达96%,旨在进一步提高公司房地产和建筑施工业务的资质等级,壮大公司房地产和建筑施工业务产业链。2011年,公司房地产业务将紧抓北京城乡一体化建设和顺义新城北京东北部中心城市建设的机遇,以土地一级开发业务和房地产开发业务为主导,深入推进产业链式发展。
水利方面,随着国家“一号文件”明确提出加大对农业水利建设投资力度,水利施工业务的市场容量快速扩大,而公司旗下的“北京鑫大禹水利建筑工程有限责任公司”(以下简称“北京鑫大禹”)具备跨区域经营的技术、经验和品牌优势,预计2011年北京鑫大禹将在巩固北京市场核心地位的基础上,进一步加大外埠市场开发力度,扩大经营规模。
盈利预测及投资建议。我们预计公司2011年白酒和猪肉业务将继续保持稳定增长的态势,同时房地产和水利建筑业务利润贡献将有所增强。我们预测2011年和2012年公司每股收益分别为0.82元和0.98元,维持“增持”评级。
风险提示。生猪原材料价格变动风险。
研究员：丁频 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业:多元化的二线白酒龙头,未来看点是白酒升级、种猪扩产
公司是二线白酒龙头。今年上半年,公司白酒收入达10.31亿元,贡献了总收入的31%、毛利的57%,收入在二线白酒中规模仅次于汾酒(16亿),高于古井贡(8.6亿),在全部白酒上市公司中排名第6,因此可视作二线白酒龙头;种猪业务收入5075万元,毛利率高达44.2%,目前占收入比重不足1%,是未来的重要增长点;肉类加工贡献了收入的42%,毛利的6%;房地产业务自06年装进上市公司,今年开始大幅贡献收入,上半年收入4.5亿元,毛利率30%。公司在今年1月份提出增发预案,拟募集资金17.28亿元,加大对白酒及种猪业务的投入。
白酒业务:牛栏山酒厂看点是产品结构优化、销售半径扩大,宁城老窖看点是恢复内蒙白酒的龙头地位。公司白酒业务的主要资产是牛栏山酒厂,产能约5万吨,生产的清香型二锅头系列酒及浓香型为主的百年牛栏山系列酒畅销京城。
北京人口有1600多万,政商务活动频繁,白酒市场容量近百亿元。由于地域文化浓厚,地产酒在中档酒中表现强势,近5年来地产酒产量复合增速达16%,销售额占总体的白酒消费超过三成。
自08年起牛栏山的销量开始超过红星,成为北京地产酒霸主。我们认为,公司过去几年成功的三要素是品质占优、以北京名片作品牌、深耕渠道。牛栏山白酒与主要竞品红星相比,度数更低,口感上更柔和,不上头,且自05年起,公司开发“顺鑫欢乐一日游,寻二锅头之源头”郊区游活动,累计已有过百万人次参观过酒厂,观看酿酒过程,“敞口作业”使品质良好的特征通过消费者口口相传,根植消费者心中;07年,公司请王刚做代言人以“正宗二锅头,地道北京味”作为品牌诉求点;公司还通过与北京朝批(公司参股4.17%)、北京市糖、鑫金路通、创意堂等四家大经销商深度合作,密集分销,在终端力压对手红星。
但牛栏山过去的成功是以量取胜,吨酒价格从05年的1.26万元升至09年的1.55万元/吨,仅增长了23%,远落后于销量244%的增速,与全国3万元的均价相比仍有较大的提高空间,09年公司高价酒(50元+)仅贡献销量的12%,随着公司在北京市场地位的稳固,未来高价酒占总销量有望提升到30%以上,将能大幅提高目前55%的毛利率,进而提高去年仅6%的销售净利率。公司的增发预案,拟投入8.35亿元,在保持牛栏山酒厂白酒生产总量不变的条件下,对灌装车间、勾调车间及酿造车间进行技术改造,实现6000吨低档白酒向中高档优质白酒转型,预计4~6年完全达产。若达产,按照中高档酒10万元/吨(50元/瓶)计算,我们预计公司年收入将至少增加6亿元。
公司在北京以外的外埠市场收入不到两成,近年来在长三角、珠三角、以天津为核心的华北市场、以呼和浩特为核心的西北市场四个市场增速很快,08年,长三角收入增长了46%,珠三角增长了52%,09年长三角增速为26%,珠三角增速为56%,华北市场增速为45%,西北市场增速为73%。公司去年对外埠市场更进一步提出“近占远养”的战略,着力重点市场,培育潜力市场,并计划在央视打广告,开始发力外埠市场。我们在10月初的糖酒会上了解到各地不少经销商对牛栏山产品非常感兴趣,表明牛栏山借北京市场旺销已形成品牌基础以辐射全国,未来发展前景乐观。
顺鑫集团05年取得宁城老窖控股权,将之运作至恢复盈利,到08年才完全注入到上市公司里,成为公司酒业的另一潜力资产。宁城老窖曾是内蒙白酒市场的龙头,曾在92年东京国际食品博览会上,与茅台在同档次评比中双双获得金奖,在市场上形成了南有茅台,北有塞外茅台的格局。但后来因原大股东的问题曾经发展停滞。但被集团公司接管后,宁城老窖就开始扭亏为盈,并确立了在呼和浩特、赤峰的核心地位,与牛栏山形成了一南一北遥相呼应的市场格局,短短的5年时间销售收入从最初的1500万元飙升到2009年的1.3亿元,销售净利率约有8%,是未来的一个重要增长点。
内蒙古地处高寒地区,因民族、饮食文化特点,对中高度白酒需求量大。但又因收入水平受限,消费以中低档地产酒为主,市场容量约为70亿元,09年地产酒产量有21万吨,吨酒价格约3万元,略高于全国平均水平。目前内蒙市场地产产酒厂家很多,规模以上的有60家,但规模都偏小,地产酒中河套酒业是龙头,去年收入超过10亿元。其河套系列产品覆盖了内蒙整个高中低市场。中高档市场上100元/瓶的河套王、60元/瓶的河套十年陈酿占据了大部分市场份额。而宁城老窖则有盛情、陈年、窖藏三大浓香型产品系列,主要覆盖了40-200元的价位,品牌口号是“宁城老窖,塞外一品”,强调“窖藏”概念。
宁城老窖还有3000吨基酒,产能有4万吨,历史销售最好的时候销量达到过2.5万吨,08年底,其销量恢复到2900吨。我们认为,宁城老窖的品质、品牌具有优势,只要改善管理,发挥潜力,产销量回到全盛时期不是难事。
若未来五年内,宁城老窖销量恢复到2.5万吨,以目前内蒙地产酒吨酒均价3万元保守估计,将为公司带来近7.5亿元的收入。
对白酒业务,我们预计10、11、12年贡献EPS分别为0.35、0.47、0.61元,按11年38倍的白酒行业预期P/E中位数,对应估值为17.86元。
生猪产业链上的业务主要看种猪规模扩大带来的业绩提升,增发项目达产后种猪销售量有望翻番。猪肉业务已经形成了上中下游完整产业链,包括上游的种猪繁育,再到生猪屠宰、生鲜肉,和下游的熟食。公司结合自身经营优势制定出了一条战略链,巩固中间、发展两端,加大种猪繁育和熟食加工。
肉类加工是公司的主营业务,占公司收入46%的比重,公司年屠宰能力达到550万头,北京市场大约有300万头。顺鑫旗下的鹏程食品专业从事生猪屠宰与肉制品加工业务,在北京地区独具优势,是市场占有率第一的生猪屠宰龙头企业,大约占据50%的市场份额。公司09年肉类加工实现销售收入28.4亿元,利润6600万元。随着猪肉价格的回升,公司生猪屠宰业务也逐步走出低谷,盈利逐步回升,预计未来几年公司屠宰和肉制品业务仍将保持相对稳健的增长。
高选育技术水平和品牌优势使得公司的种猪规模处于行业领先地位。07-09年,公司分别销售3.76、6.4和8.51万头种猪和育肥猪。而全国种猪供给上亿头,随着行业集中度的提高和布局的合理,公司的市场占有率将逐步扩大。由于农户养殖的基本种群会定期更换,因此种猪的需求不成问题。公司计划通过募集资金投资8.93亿元建设优质种猪繁育和规模化养殖项目,该项目完全达产后,将新增年出栏种猪13万头、年出栏商品仔猪35万头、收入4亿元。种猪繁育的毛利率大于40%,这部分业务的提升将大大增强公司的盈利能力。
公司目前熟食产能5万吨,2009年产量1万吨左右,公司计划未来两年达到2万吨规模。公司在北京有3000多销售网点,定位低温产品,通过北京星级酒店、快餐店、集体食堂以及熟食专卖店等渠道逐步提高在高端精加工产品的市场占有率。未来将继续加快熟食产品的开发,向其他地区延伸。熟食产品的毛利率在20%以上,随着熟食在肉制品加工中的份额上升,主营业务的毛利率将逐步提高。
地产业务开始贡献利润,国际花卉物流港则是尚待开发的稀缺资源。公司的房地产业务,主要通过北京顺鑫佳宇房地产开发公司、包头市金瑞房地产开发有限公司来运营。公司10年房地产项目的重点在杨镇三期和包头东河区项目上。杨镇三期项目位于顺义新城“四镇”的杨镇,占地近10万平米,今年开始结算,预计结算面积为6万平米。周边楼盘目前价位在8000~9000元/平米,预计今年有5亿元收入,毛利率30%。
公司位于包头东河区的项目09年8月开始奠基,建筑面积达17.35万平方米,总用地面积为23.14万平方米,价值1.57亿元,平均地价为905元/平方米。预计今年将有少量进入结算。
07年公司通过北京顺鑫茂峰花卉物流有限公司参与北京花卉物流港项目,建设“花博会”主展馆、物流中心、交易中心及附属设施,该项目占地面积13.82万平米,建设用地11.33万平米,建筑面积16.99万平米,位于北京市顺义区后沙峪镇枯柳树环岛西北处,属于北京临空经济功能区范围,临近空港经济开发区、空港物流基地和工业园区,距首都国际机场2公里。该项目本意是顺义区政府协助公司以协议出让的方式获得建设用地的土地使用权(协议出让价为67万元/亩)。在“花博会”展会期间,区政府无偿使用项目建成的所有建筑物及其配套设施。花博会结束后公司可以将主展馆、物流中心和交易中心改做花卉物流或相关用途。
花博会结束以后,公司对该项目进行了改造,拟将该项目打造成以商业、休闲、娱乐、会议、写字楼等为一体的综合性商业服务设施。截止今年上半年,项目已完成投资16.56亿元,项目改造已完工。该项目具公益性质,因此获得政府1.3亿元的贷款贴息。
因为该项目的盈利模式尚缺乏规划,我们倾向于简要评估其NAV,目前花博会展馆市值约30亿,扣除15.56亿元的负债,市场价值约14.44亿元。
我们预计房地产业务10、11、12年贡献EPS分别为0.18、0.13、0.06元。
给予15倍PE,对应股价为1.95元。花博会项目每股价值3.29元。
资产负债率过高,预计将影响公司各项业务运作的进度,我们将密切关注增发的进展。房地产业务回报周期长,公司自06年起运作,直到今年才有部分项目结算,致使公司存货从05年的4.5亿元上升到目前的22.07亿元。而花卉物流港项目更是投资了16.56亿元。这两个项目占用公司资金非常大,目前公司资产负债率已经达到69%,短期借款25.68亿元,短期融资券9亿元,长期借款12.9亿元,账面现金9.22亿元,表明公司资金较为紧张,将可能影响到各项业务运作的进度。但短期来看,公司有地产项目造成增发不易通过证监会审批,对此我们将密切跟踪。
给予“推荐”的投资评级。我们预测10、11、12年公司EPS分别为0.79、1.10、1.48元,当期股价对应11年P/E为25倍,鉴于公司白酒业务、种猪业务的长期成长空间,给予“推荐”的投资评级。
风险提示:资产负债率偏高造成资金紧张
研究员：张镭 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：顺鑫农业:业绩保持快速增长
2010年1-9月,公司实现营业收入48.97亿元,同比增长8.12%;营业利润3.15亿元,同比增长67.44%;实现归属于母公司所有者的净利润2.32亿元,同比增长77.23%。基本每股收益0.53元。其中,第三季度实现营业收入14.80亿元,同比减少10.03%;营业利润9948.13万元,同比增长43.40%;实现归属于母公司所有者的净利润7373.88万元,同比增长39.14%。基本每股收益0.17元。
净利润同比增长显著。公司位于北京市顺义区,实际控制人为当地国资委,是一家经营白酒、种猪繁育及生猪屠宰、房地产等业务的多元化企业。根据公司的中报数据,白酒业务贡献毛利率占比为56.1%,为公司主要利润来源。而对公司营业收入贡献最大,达到41%的猪肉业务,毛利比率仅为6.3%。报告期内,虽然公司营业收入同比下降10.03%,为14.80亿元,但是由于营业成本的降低,同时销售费用和财务费用也较去年分别减少24.56%和76.21%,公司盈利能力仍保持较高增速。报告期内,实现归属于母公司所有者的净利润7373.88万元,同比增长39.14%。
业绩继续高速增长,各项业务均有贡献。公司白酒业务是主要利润来源,今年由于白酒行业普遍提价,行业的毛利率水平得以提升。公司牛栏山二锅头结构调整后,毛利率较高的中高档酒销量上升,未来发展空间可期;公司营业收入最大的屠宰及肉制品业务与生猪价格的关联性较大。近期猪肉价格结束了上半年的低位运行,走势趋稳,为公司猪肉业务的稳定增长提供了保证;公司旗下的顺鑫佳宇地产目前经营状况良好。但是由于会对公司未来增发造成潜在影响,未来有被剥离出上市公司的可能性;另外,在果蔬饮料方面,公司于年初将旗下牵手果蔬饮品公司与顺鑫集团拥有的四宗土地使用权进行了置换。牵手饮品公司此前连续多年亏损,这次置换有利于公司保持资产的优质,对未来业绩有着积极的影响。
盈利预测与投资评级。预计公司2010年到2012年每股收益分别为0.71元、1.13元和1.57元,按照最新收盘价26.04元计算,对应的动态市盈率分别为37倍、23倍和17倍,维持“买入”评级。
风险提示。1)大盘下行的风险;2)生猪繁育屠宰疫情风险;3)食品安全风险。
研究员：天相农业食品组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：顺鑫农业:收入增速放缓,明年业绩仍可期待
事件:公司26日公布三季报:前三季度公司实现营业收入48.97亿元,同比增长8.1%,实现利润2.32亿元,同比增长77.2%,每股收益0.53元,符合业绩预期。
1.三季度收入同比下降,主要是地产业务影响。公司三季度营业收入14.8亿元,同比下降10.0%,我们判断主要是受三季度地产调控的影响,其占比较大的主业白酒销售依然呈现增长态势,从而三季度所得税同比大增88.6%。此外,三季度毛利同比小幅上升6%,销售费用下降24.6%综合使得三季度利润保持较大幅度的增长,公司三季度净利润同比上升39.1%。
2.明年业绩仍可期待。分业务看,公司白酒业务在地方中档白酒依然量价齐升下可持续快速增长;种猪业务率先受益于猪价上升;房地产业务虽然受调控影响,但由于上半年销售情况良好,业绩无忧,而公司的商业地产后续也值得期待;此外屠宰业务、建筑业务和种植业务等均处于业绩见底回升阶段,综合看我们认为公司明年业绩仍可期待。
3.四季度股价催化剂。(1)猪价继续回升;(2)白酒产品提价;(3)非公开发行股票获批。
盈利预测:维持盈利预测不变,预测公司10-11年的每股收益分别为0.78和1.10元,对应估值为33倍和24倍,当前估值不高;由于二线白酒估值提升,按业务分部对公司估值,合理期间依然有26-30元,考虑多元化业务予一定折扣,当前股价依然具有较大的安全边际,维持“增持”评级。
研究员：陈荣新 所属机构：万联证券有限责任公司
报告标题：顺鑫农业:增速放缓,前景仍可期待
一、公司1-9月份业绩增速放缓,主要系地产结算进度略有延迟和白酒相对淡季所致。
地产方面:主力楼盘杨镇三期2010年初开盘,销售均价在7800元/平米,但由于地产业务特性,结算期并不均匀分布,主要集中在今年年底和明年年初,从而拉低了前三季度的营业收入与净利,我们预计四季度将会迎来集中结算期,或将完成60%-70%,约7万平米结算。
白酒方面:公司业绩对白酒弹性较大,而三季度是传统的相对淡季,因而销量增长对盈利提升有限,但随着春季临近,白酒消费重新提振,高增长依然可期。此外,屠宰方面,随着猪肉价格在6月份止跌反弹,公司屠宰量持续回升,头猪毛利和净利也将有所恢复。但从三季报表现来看,恢复速度较慢,我们预计四季度恢复速度将会明显提高,全年屠宰量也将有望达到300万头。
二、白酒业务仍可高看一线,未来三年依然是公司最大看点。
随着二线白酒消费的快速崛起以及牛栏山酒厂自身营销优势,再加上二锅头强大的市场基础,我们乐观认为公司白酒业务增长潜力发挥尚未过半,未来三年完全可以保持30%以上的复合增长率,依然是公司最大看点,10-12年白酒业务对公司毛利贡献预计将达到58%、60%和68%。而公司正在稳步推进的产品结构调整,中高档酒占比不断提升,将强化我们对于白酒业务增长是公司毛利率提升、业绩增长源泉的判断。此外,宁城老窖5万吨产能的释放也十分值得期待。
三、种猪业务技术门槛被低估,需重新认识其市场价值。
公司种猪业务拥有从祖代猪到三元商品猪的全产业链,经过十几年的技术和种群稳定性积累,市场优势非常明显,公司所属小店种猪场是“国家级重点种畜禽场”。目前公司父母代种猪年繁出仔猪达21头,高出市场平均水平2-3头,种猪的种用率也达到50%以上,综合毛利率长期维持在40%以上。我们认为公司种猪业务门槛并未被市场完全认识,单从技术指标上来看,公司种猪业务至少领先同行3-5年,随着公司对种猪规模的不断扩充,未来种猪将是白酒之外公司业绩增长的有一重要支撑点。
四、盈利预测与投资建议--维持不变。
基于公司白酒和种猪业务确定性增长和屠宰业务盈利的迅速恢复,我们维持公司2010、2011、2012年EPS,0.79元、1.14元和1.35元的预测,合理目标股价为27.62元,继续给予“推荐”评级。考虑到公司定向增发尚未最终实施,股价上涨动因仍存,建议投资者逢低介入。
研究员：高利 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：顺鑫农业:3季度增长77%,符合预期,2011年快速增长仍可期
顺鑫农业交出一份符合预期的3季度答卷。期间,顺鑫农业共实现销售额48.97亿元,同比增长8.12%,其中3季度单季销售额同比下降10%;1-9月份实现净利润2.32亿元,同比增长77.23%,符合预期。
三季度的销售额同比下降,我们分析主要是今年杨镇三期住宅项目的结算量不多所致。虽然国庆前夕国家房地产调控政策全面收紧,但北京地区一直实施较为严格的限贷限购令,使得北京地区普通商品住宅成交量锐减,公司杨镇三期尽管销售进度早已过半,但部分已售楼盘确认收入延迟,使得并表收入下降。
公司三季度末的投资性房地产较2009年末增加了1.42亿元,增长142.58%,主要系顺鑫国际商务中心项目完工转入固定资产,将已决定用于出租的部分转入投资性房地产,此部分增加9815万元;另外,石门农产品市场南面的新市场转固造成,增加投资性房地产7962万元。
三季报没有披露牛栏山白酒、肉制品、种猪等各项业务的详细情况,我们预计白酒的快速增长+猪肉制品的盈利改善,构成顺鑫农业今明两年盈利增长的主要引擎。另外,公司增发项目拟投向种猪扩张,目前公司利用自有资金投入到部分种猪场的前期的土地和基建,种猪引种还需要等募资到位后再行启动。
我们预计顺鑫农业2010年高、中、低档白酒销量增速分别在50%、40%、17%左右,毛利率分别在82%、48%、28.5%左右。据此测算,到年底,公司中高档白酒占销售额的比例为62%,低档白酒占38%,中高档白酒的利润占比为80%,低档酒占20%左右。
自7月初以来,猪价持续反弹并维持高位,将有利于公司种猪业务、屠宰业务和肉制品加工环节的利润提升,我们预测2010年顺鑫农业旗下的鹏程食品毛利率恢复到5.74%左右,较去年上升2个百分点。
受房地产调控力度加大影响,顺鑫农业的定向增发方案获批还需要时间等待。同时,预计花博会股权转让可能在明年上半年成行,因此房地产收入的确认及非经常性收益的兑现更有可能集中在2011年上半年。
微调盈利预测。预计2010-12年顺鑫农业分别实现净利润282.17、422.36、524.53百万元,同比增长75.68%、49.68%、24.19%,对应EPS分别为0.64、0.96、1.20元,分别较前次预测下调了0.14、0.16、0.14元。
最近,随着老白干、金种子、湘酒鬼等二线白酒的持续上涨,二线白酒的估值水平也水涨船高。根据分拆估值,顺鑫农业的合理估值区间为30.68-33.37元,对应25.98×2011PE和20.92×12PE,重申“顺鑫农业是估值仅次于新希望的安全性品种”,建议“买入”。
研究员：谢刚 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：顺鑫农业:等待定向增发进程推进
2010年三季度业绩符合预期:
2010年前三季度实现销售收入48.97亿元,同比增长8.1%,实现净利润2.32亿元,同比增长77.2%,每股收益0.53元,三季度收入和利润增速分别为-10%和39.1%,基本符合我们和市场预期。
第三季度毛利率同比提高3.6个百分点。同时,第三季度管理费用提高52.9%,其主要因为折旧以及员工福利增加所致。
发展趋势:
白酒业务有较高弹性。我们预期公司白酒业务2010年实际销售收入将达到20亿元以上,其中高端产品增速将达到50%以上。公司白酒业务的快速增长主要还是与公司产品生命周期以及中高端白酒市场的快速发展有关。
定向增发仍在等待证监会批复,其将成为公司业绩弹性的重要契机。定向增发正等待证监会的批复,但由于公司房地产业务影响导致进程或将低于预期。我们现在预期公司年内完成定向增发的可能性有限。同时,我们认为公司明年定向增发完成将为公司业绩带来较高的业绩弹性。主要因为:(1)公司释放业绩动力较高;(2)白酒业务有望进入爆发点,迎来收入和利润率的爆发点。
估值与建议:
2010-2011年市盈率分别为32.1倍和12.5倍,2011年估值仍有较高吸引力,同时我们认为公司白酒业务未来存在超预期的可能,持续提示顺鑫农业的投资机会。
研究员：袁霏阳，孙轶佳 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：顺鑫农业三季报点评:前三季度业绩增长77%
2010年1-9月,公司实现营业收入48.97亿元,同比增长8.12%,营业利润3.15亿元,同比增长67.44%,实现归属母公司净利润2.32亿元,同比增长77.23%,实现每股收益0.53元。第三季度,公司实现收入和归属母公司净利润分别为14.8亿元和0.74亿元,同比分别增长-10.03%和39.14%,单季实现每股收益为0.17元,略低于预期。
公司综合毛利率继续提升,源自牛栏山二锅头收入快速增长。报告期内,公司综合毛利率达到了25.88%,同比增加4.55个百分点。前三季度,我们认为白酒业务是公司各项业务中最为抢眼的,预计利润有翻倍增速。
但由于今年三月份公司置换了亏损的果蔬汁业务(牵手),公司收入增长从第二季度开始放缓(增速为3.71%),第三季度出现10%的负增长。
我们长期看好公司的白酒业务(牛栏山二锅头和宁城老窖)。
费用快速、持续性投入,带来白酒业务的爆发性增长,按我们的预测公司白酒业务价值对应股价可达18.95元。前三季度,公司销售费用同比增长16.46%,三项期间费用率同比增加1.55个百分点(管理费用同比增长34%,主因是:职工待遇提高和花博会项目转固带来的折旧大幅增加)。公司通过多年培育,牛栏山二锅头产品结构有了极大地提升,销量占比仅为11%的中高档酒贡献利润在五成以上,我们预计到2012年中高档酒销量占比有望提升到15%,公司白酒业务在2010-2012年净利润三年复合增长率达67%。宁城老窖处于恢复阶段,预计今年将贡献净利润1000万元左右,未来发展超预期的可能性较大。公司白酒业务收入规模与古井贡酒相当,利润规模与金种子酒相当,预计未来三年白酒EPS分别为0.38、0.59和0.78元,参考二线白酒公司估值水平,给予2011年业绩32倍PE相对合理,白酒业务对应股价18.95元。
维持公司“买入”评级。年初公司置换出了连续多年亏损的果蔬汁业务,农批业务(石门)业绩增长相对稳健,由于公司业务多而杂,经营跨越多个行业的特点,我们对公司进行分业务盈利预测和估值,我们维持27.24元目标价,但由于白酒和种猪业务的潜力,公司长期价值可再看高一线。
盈利预测暂时不考虑花博会馆产生的收益(考虑花博会走向不明朗:一、可能转让51%股权,增厚2011年0.9元以上EPS;二、场馆出租,近几年将会出现小额亏损)。我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.80、1.15和1.41元,三年净利润复合增长率达到56%。维持“买入”投资评级。
风险因素:食品安全事件的发生;宏观经济的不利影响。
研究员：施剑刚 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业:两大重点业务力促投资价值广受认同
高利润白酒和种猪业务的价值发现,将极大地提高公司投资价值的市场认同度。除了优质资产如花博会场馆等是未来提升公司投资价值的重要因素以外,白酒和种猪业务更是体现投资价值最重要的两大核心亮点,其中白酒业务的想象空间更是未来助推公司市场表现的良好催化剂。
白酒业务投资价值将被市场重新认识,公司特别拥有茅台之后第二家国家实验室,未来几年高档酒年增幅在30%左右,北京市市占率有望达到50%。公司中高端白酒产能和销量约1万多吨,产品收入占比在50%左右,销售量占比超过10%,利润占比在70%左右。随着产品结构调整和募投项目达产的推进,及宁城老窖亦将逐步展现贡献利润的潜力,未来白酒业务成长性可观。
公司种猪资源全国最好,占据了生猪养殖中利润最丰厚环节的制高点,毛利率在40%以上,未来计划做大种猪规模。公司肉食品加工业务全国第四,拥有全产业链,占据了北京屠宰和冷鲜肉市场50%以上的市场份额。公司所属小店种猪场是“国家级重点种畜禽场”,种猪的种用率达50%以上,高于全国平均水平。公司看重未来猪副产品加工业务发展前景,定位于低温产品,计划未来两年达到两万吨规模。
农产品物流配送业务主要是依托于国际化大都市的物流商业机遇;房地产建筑施工业务主要是在顺义区好盈利,且定位新城,具备客观区位优势,未来1亿元左右净利润。
公司良好的投资价值将被市场广泛认同。虽然公司近期A股表现优秀,但还未反映其合理估值,根据对公司各项业务特别是四大主线即白酒、肉食品加工、农产品物流配送和房地产建筑施工的分析估值分析,我们给予推荐的投资评级,在目前市场气氛下,未来一年合理价位Σ(14.5,9.4,1.4,2.1,2.5,1.4,0.8)=32元。
研究员：董俊峰，王国平 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业:多元化综合竞争优势明显+白酒业务进入上升通道,盈利曲线抬升
一、白酒业务产品结构不断优化,中高档白酒持续高速增长将是公司未来中短期盈利增长的最大看点
公司牛栏山二锅头是知名北京地产酒品牌,在北京市场拥有强大消费基础,07-09年公司白酒业务年均复合增长高达47%,是公司盈利最重要的来源,09年毛利贡献达56%。近年来,公司为了分享中高档酒的高速成长机会,开始不断优化产品结构,加大中高档酒销量占比,我们测算,09年销量占比11.5%中高档酒约贡献了54%的白酒销售收入。我们预计,随着中高档白酒经典系列和百年系列步入上升周期,未来中高档酒依然是白酒业务毛利率提升、业绩增长的源泉,10-12年白酒业务对公司毛利贡献也将随之达到58%、60%、68%。
二、屠宰业务垄断优势明显,受益猪价反弹,将为公司盈利增长提供阶段性贡献
公司屠宰业务在保障首都生鲜肉供应方面政治地位突出,09年市场占有率超过50%,有着外埠企业不可取代的垄断性优势。我们预计,下半年随着猪价快速反弹,公司屠宰量将回升到300万头以上,头猪毛利和净利也将有所恢复。此外,为提高利润水平,公司近年来不断开发毛利较高的熟肉制品,目前产量已经超过1 万吨,且销售收入和利润比重也正在逐年上升,未来将是公司重要看点。
三、生猪规模化持续扩张将驱动公司种猪业务稳定较快增长
一般而言,种猪销量与生猪规模化程度呈正相关关系,且相比于商品仔猪售价周期性波动,种猪售价较为平稳。公司种猪业务经过多年的技术积累,市场优势非常明显,近几年伴随着生猪养殖规模化大趋势,一直稳步高速增长,我们从生猪规模化发展趋势判断公司种猪业务黄金增长期至少还要持续3-4年, 10-12年种猪业务收入将保持40%左右的增长。
四、房地产业务纳入公司长期规划,今明两年有望大幅贡献盈利
虽然近期政府对房价的调控政策频出,未来房价走势尚不明确,但得天独厚的区位优势和低廉的拿地成本坚定了公司对房地产持续开发的决心,未来围绕着顺义为核心的区域性房产项目也已在公司战略规划之中,短期来看,公司两个主力楼盘杨镇三期和包头项目进入结算期,有望今明两年为公司带来较大利润贡献。
五、花博会项目整体出租可能性较大
公司花博会场馆后续用途作为商业出租的可能性正在加大,我们根据场馆出租情况测算,2010年花博会可能带来的租金收入为10000万元,毛利额为-1000万元;2011年租金收入为17500万元,毛利额为5500万元。
六、盈利预测与投资建议
公司多元化战略非常明显,我们对公司主营业务EPS进行了分拆估值,同时,鉴于花博会项目影响较大且未有最终定论,处于谨慎性考虑,我们暂不纳入盈利预测。总体来看,基于白酒、种猪及肉制品快速增长可能性较大,我们预计公司2010、2011、2012年EPS分别为0.79元、1.14元和1.35元,合理目标股价为27.62元,给予推荐评级。
研究员：高利 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：顺鑫农业:藏于农业的“酒、肉”小巨人
“酒、肉”是业绩增量主力,房地产和建筑稳健贡献利润。公司是顺义区的龙头企业,大股东顺鑫集团持股比例为47%。公司经营主线主要是广义农产品深加工和房地产建筑两大类。农产品深加工业务主要包括白酒业务、种猪业务、生猪屠宰及肉制品加工业务和北京石门市场的农产品批发业务。目前,公司利润的三大来源为:牛栏山二锅头白酒、种猪及屠宰肉制品业务和房地产建筑业务。就公司当前利润贡献的发展趋势分析,白酒毛利贡献已占半壁江山,牛栏山二锅头和宁城老窖发展势头迅猛,我们非常看好该业务的长期发展以及对公司的利润贡献占比的上升,我们预计公司白酒业务在2012 年的毛利占比可达到65%。就该角度而言,公司或可被看成是一家白酒公司看待。
白酒业务价值对应股价可达18.95 元。公司通过多年培育,牛栏山二锅头产品结构有了极大地提升,销量占比仅为11%的中高档酒贡献利润在五成以上,我们预计到2012 年中高档酒销量占比有望提升到15%,公司白酒业务在2010-2012 年净利润三年复合增长率达67%。宁城老窖处于恢复阶段,预计今年将贡献净利润1000 万元左右,未来发展超预期的可能性较大。公司白酒业务规模与古井贡酒相当,利润规模与金种子酒相当,预计未来三年白酒EPS 分别为0.38、0.59 和0.78 元,参考二线白酒公司估值水平,给予2011 年业绩32 倍PE 相对合理,对应股价18.95 元。
种猪和屠宰肉制品业务价值对应股价为 6.09 元。公司占据生猪产业链的两端(种猪、屠宰及肉制品业务),种猪业务主要是向全国提供曾祖代、祖代和父母代种猪,是国内规模最大的种猪企业,拟定向增发项目达产后,公司种猪销售规模将扩大一倍以上。公司屠宰产能为550 万头,年屠宰量300 万头左右,低温肉产量尚不足万吨,规模偏小,我们认为未来几年公司屠宰和肉制品业务仍将保持相对稳健的增长,业绩主要受生猪价格波动影响。生猪产业链上的业务主要看种猪规模扩大带来的业绩提升,我们测算其价值对应股价为6.09 元。
公司价值被低估,我们预计当前股价仍有34%上涨空间。年初公司置换出了连续多年亏损的果蔬汁业务,农批业务(石门)业绩增长相对稳健,由于公司业务多而杂,经营跨越多个行业的特点,我们对公司进行分业务盈利预测和估值,预计公司的合理价格应该为27.24 元。
首次给予“买入”评级。盈利预测暂时不考虑花博会馆产生的收益(考虑花博会走向不明朗:一、可能转让51%股权,增厚2011 年0.9 元以上EPS;二、场馆出租,近几年将会出现小额亏损)。我们预计公司2010-2012年归属母公司净利润分别为3.51、5.03 和6.18 亿元,对应EPS 分别为0.80、1.15 和1.41 元,三年净利润复合增长率达到56%。首次给予公司“买入”投资评级。
研究员：施剑刚 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业:酒肉飘香,业绩翻番
酒肉飘香,利润翻番:公司牛栏山以及宁城老窖两个品牌的白酒销售收入达到10.3 亿元,同比增长33.72%,白酒毛利率同比上升3.42%,达到了54.38%;公司白酒毛利率的提升,主要来自于公司产品的结构调整,平均产品单价的提升。屠宰业务的销售收入达到了14 亿元,同比微幅增长了0.54%,屠宰业务毛利率上升了2.5%,达到了4.51%;主要因为尽管屠宰以及肉食产品的下跌,但是公司生猪收购工作进展良好,成本下降更为明显,提升了该业务的毛利率水平。建筑业务销售收入3.2 亿元,小幅增长4.09%,建筑业务毛利率同比上升了13.9%,达到了44.81%,这可能相当程度上由于成本和收入的不同步性造成。种畜养殖业务销售收入0.51 亿元,同比增长9.42%,种畜养殖业务毛利率同比增长了8.36%,目前达到了44.21%。
核心业务稳固,成长业务可期:公司业务占比超过75%的白酒以及屠宰业务,营业收入以及毛利率都得到了不同程度的提升,考虑到公司白酒产品结构调整的仍将深入进行,有助于提升白酒的营业收入以及毛利率;下半年生猪存栏量的下降,猪价上涨成为大概率事件,考虑到公司较强的成本转嫁能力,会对公司屠宰产业链构成一定的利好;公司的地产业务有望剥离,将会持续关注。
投资评级:预计公司2010-2012 年EPS 分别为:0.77 元、0.96元、1.14 元;对应动态市盈率为27x、22x、19x;给予公司“推荐”的投资评级。
研究员：付方宝，周家杏 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：顺鑫农业半年报点评:业绩翻番,期待下半年猪价回升
事件: 公司27日公布半年报:上半年公司实现营业收入34.16亿元,同比增长18.5%,实现利润1.68亿元,同比增长84.8%,每股收益0.36元,同比上升103.1%,符合业绩预告。
投资要点:
1.收入增长主要来自白酒业务的增长。白酒业务上半年收入10.31亿元,同比上升33.72%,公司通过产品结构调整,中高端产品比例增加,使得毛利率提升3.42%至54.38%。
2.营业收入增长和成本下降使得每股收益翻番。白酒业务、屠宰业务、建筑业务和种植业务的营业收入增长和成本下降使得上半年公司在实现营业收入同比增长18.5%下实现每股收益翻番。
3.下半年的业绩看点。我们认为下半年公司的业绩看点主要有:(1)猪价见底回升。由于近期疫情和大雨因素,猪肉价格已经连续几周上扬,我们认为从当前存栏数和猪粮比看,猪价在下半年有望出现见底回升态势。(2)“花博会”项目和顺鑫国际商务中心完工,将逐渐贡献利润。(3)房地产业务好于预期。上半年已售楼盘价格高于原来预期,预计全年房地产销售收入增速保持在35%左右,毛利率接近50%;另外,公司单方面增资,持有佳宇地产股权比例达到96%,在房地产业务上可获取更多收入和利润。(4)非公开发行股票可能加快业绩释放。
盈利预测:预测公司10-11年的每股收益分别为0.78和1.10元。对公司按业务分部估值,10年白酒EPS为0.4元,给予30倍PE,白酒业务合理估值为12元;房地产业务10年EPS为0.12元,房地产按15倍PE,合理估值为1.8元,养殖及屠宰业务贡献0.10元,按40倍PE,合理估值为4元,其他贡献0.16元,按10倍PE,合理估值为1.6元,加总合理股价为19.4元,考虑多元化业务予一定折扣;公司已公告拟定向增发,定向增发价为16.42元/股,当前股价具有较大的安全边际,给予“增持”评级。
研究员：陈荣新 所属机构：万联证券有限责任公司
报告标题：顺鑫农业2010中报点评:毛利率全面提升,酒肉房建是重点
业务展望:
公司在“近占远养”的市场开发策略下,围绕“一城、两洲、三区”的市场布局,未来将进一步加强渠道开发和产品结构调整,提高中高端产品的市场占有率,同时下半年节假期较多且在季节因素下,白酒消费量将逐渐增加。目前全国生猪出场价约12.23元/公斤,较4月低点9.68元/公斤已增长26.34%;猪肉价格从10.82元/斤增长为11.76元/斤,增幅为8.69%,我们预计下半年猪价上涨是大概率事件,公司肉制品和种猪业务皆将有受益。上半年公司房地产销售单价略超预期,下半年在国家政策调控下销售情况暂不明朗。公司前期将所持顺鑫牵手90%股权与集团拥有的4宗国有土地使用权进行置换,表明公司做大做强主业的决心,我们预计未来公司将围绕白酒、肉制品与种猪、房地产和建筑工程三大块,开展大农业化多链条模式,以北京市场为基础,拓宽外省和国际消费渠道。
盈利预测与投资建议:
鉴于下半年酒类消费旺季即将到来,猪肉价格也已开始上涨,我们看好公司的主要业务,预计2010和2011年EPS分别为0.76元和0.95元,对应的PE为24倍和20倍,维持推荐评级。
研究员：银国宏 所属机构：东兴证券股份有限公司
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