山东海化(000822)_研究报告_财经_新浪网(000822) 研究分析报告|查股网
股票名称：山东海化(000822)
报告标题：山东海化调研报告:盐化遇阻石化待破题
公司是我国最大的纯碱生产商,也是最大的盐化工业生产商之一,公司具有年产230 万吨纯碱的生产能力。
2009 年,由于纯碱价格大幅下跌,导致公司业绩出现较大亏损。
我国纯碱行业已经处于供大于求的状况,产能利用率仅83%,行业景气度短时间内很难有较大改观。
目前,公司的最终控股股东是中海油,在集团层面已经开始大力扩展石化产业,这些石化资产能否进入上市公司对公司今后的发展具有重大影响意义。
基于公司的基本面逐步向好,以及集团资产的注入预期,给予公司股票30 倍P/E 是合理的。因此,公司股票的市场价格在6.00 元左右较为合理,对应2010、2011 年预期P/E 值分别为35.29 倍和30.00 倍。维持对公司股票“中性”的投资评级。
研究员：王伟纲 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：山东海化:公司实现扭亏为盈,但纯碱行业受房地产政策影响短期偏空
2010年一季度纯碱价格回升,使得公司盈利实现扭亏为盈。而看3月份国内房地产新开工面积依然高达60.5%,二季度下游玻璃行业预计依然保持较高开工率,纯碱市场需求较好,价格有望延续小幅震荡走势,但下半年受房产新政等影响,开工率可能下滑,将使得上游基础原料需求增速有所回落,后续价格上涨空间有限。我们预计公司2010、2011年EPS 分别为0.225和0.357元;动态PE为35.1倍和22.1倍,从公司盈利看,纯碱行业已经走出低谷,盈利逐步恢复,但由于短期受市场风险加大的影响,下调评级至持有。
研究员：李明霞 所属机构：群益证券(香港)有限公司
报告标题：山东海化:夯实基础,迎接行业复苏
山东海化于2010年2月9日公布2009年年报,业绩与此前预告基本一致:2009年实现销售收入54.58亿元,同比下降36.36%;实现净利润-7.05亿元,同比下降-435.69%;实现每股收益-0.79元/股,同比增长-443.48%。
受全球金融危机影响,公司主要产品纯碱的价格在2009年出现大幅下滑,降幅超过30%。价格大幅下跌,是公司营业收入下降的主要原因。为夯实基础,提高资产质量,山东海化2009年大幅计提资产减值准备,共确认资产减值损失4.4亿,占公司09年实际亏损额的48%,加剧业绩的下滑。
09年4季度,受下游地产行业开工面积大幅增长的带动,纯碱行业单月产量创历史新高,行业开工率恢复至9成以上的正常水平,价格也恢复上涨趋势。
09年公司计提资产减值数额较大,对单季度盈利产生较大影响。如果将资产减值损失加回到营业利润中,可以明显看出,公司业绩呈现逐季改善。
亏损额从08年4季度的2.44亿降低至09年4季度的7816万,尤其是09年4季度,随着纯碱价格的上涨,公司业绩出现明显改善。目前,山东海化轻质纯碱出厂价1400元/吨,根据我们测算,纯碱业务已经可以实现盈利,毛利率大致15%左右。
我们维持山东海化2010年和2011年0.23元和0.28元的每股盈利预测,目前股价对应2010年PE31.2倍,PB1.9倍。从PB 估值看,公司具有一定安全边际。公司业绩对纯碱价格弹性较大,价格每上涨100元/吨,公司EPS 增厚0.19元。纯碱行业目前处于复苏阶段,维持增持评级
研究员：肖晖，李辉 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：山东海化:扭亏还需纯碱均价同比上涨6%以上
2009 年,公司实现主营业务收入54.59 亿元,同比下降36.36%;实现利润总额-9.18 亿元,同比下滑427.01%;归属于上市公司股东净利润-7.04 亿元,同比下滑435.69%。报告期内实现每股收益-0.79 元。公司09 年分配预案:不进行利润分配,也不利用资本公积金转增股本。
公司销售产品复杂,其中占比最大的为纯碱(23.49%)、氯碱(18%)和进出口业务(24.62%)。09 年销售收入下滑主要由于主营产品纯碱和氯碱价格同比大幅下滑(纯碱价格下滑40.57%,PVC 价格下滑16.33%,烧碱价格下滑22.25%)。而公司利润大幅下滑(-427%)一方面由于主营收入毛利润同比下滑87.24%,另一方面公司计提资产减值损失同比增加517.17%。
公司业绩风险在09 年基本释放,目前公司纯碱开工率达到90%,氯碱开工率接近满产。未来公司收入增长更多依赖于纯碱销量的扩增,而盈利好转一方面需要纯碱价格反弹,另一方面公司20 万吨电石已经建好,公司电石自给率将达到50%,会相应降低氯碱成本400-500 元,提高氯碱毛利率6 个百分点。
预计公司2010-2012 年每股收益分别为0.07 元、0.12 元、0.19元。纯碱价格每变动100 元,公司EPS同向变动0.128元,公司业绩对纯碱价格弹性较大。鉴于纯碱未来两年产能投放较快,我们对未来纯碱价格持有较为谨慎的态度(纯碱含税价格假设10 年1250 元、11 年1300 元、12 年1320 元),所以盈利预测数据要低于市场预期。“持有”评级。
风险提示:纯碱、氯碱需求复苏低于预期风险。
研究员：姚鑫 所属机构：太平洋证券股份有限公司
报告标题：山东海化:低谷已过,前路光明
2009年,公司实现营业收入54.6亿元,同比下降36.36%;营业利润-9.27亿元,同比下降4226.3%;归属于母公司净利润-7.05亿元,同比下降440%;基本每股收益为-0.79元。分配预案为不分红不转增。
产品盈利下降和大幅计提资产减值损失致全年巨亏。公司2009年经营遇到很大困难。纯碱、氯碱等主要产品价格均在底部运行,且产能利用不足,导致当期毛利大幅下降,毛利率同比下降9.63个百分点,仅为2.41%。同时公司大幅计提资产减值损失4.4亿元,加剧亏损幅度。
由于有机品装置运行和销售情况不佳,公司对下属企业天祥化工厂的醋酸乙酯资产组和子公司山东海化盛兴化工有限公司固定资产组组合计提大额固定资产减值准备。
2010年公司主要产品盈利回升。09年年底开始,纯碱、PVC价格开始有所反弹,至目前纯碱价格约上涨23%,轻碱出厂价为1500元/吨,PVC为7150元/吨。公司原有220万吨纯碱已基本满产,新建设的80万吨也逐步释放产能,量价回升将带动公司业绩提高,预计公司1季度的EPS为0.06元。
成本优势将有所体现。1))公司与海化集团签订补充协议,对蒸汽的价格进行了调整,由原来的120元/立方米下调为115元/立方米,水、电的价格保持不变。此次下调蒸汽价格,吨纯碱耗蒸汽成本将下降15元/吨,加之氯碱等其他产品成本降低,全年预计将节省成本4050万元。2)公司具有原盐产能200万吨,自给率达到50%左右,在原盐价格上涨的趋势下,相对优势将有所体现。
纯碱、虽存在产能过剩的问题,但在需求回暖和成本推动的双重作用下,价格将明显高于去年,拥有成本优势的企业将凸显竞争优势。
盈利预测:我们预计公司2010年的经营情况将明显改善,2010-2011年EPS为0.27元和0.34元,对应的动态市盈率分别为27倍和21倍,虽然PE估值并不低,但由于所在行业处于周期向上阶段,公司业绩正由低谷回升,且业绩弹性较大,我们上调公司投资评级为“增持”。
风险提示:纯碱、PVC新增产能释放过快,将影响公司盈利情况。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东海化:价格反弹,开工率回升
事件:近期我们对纯碱的龙头山东海化进行了实地调研,与公司管理层进行了交流。
我们了解到,公司主业经营向好,纯碱价格近1 个月来上涨明显,纯碱开工率也已经上升到了90%。同时,中海油炼化入主,集团下属资产丰富;业绩风险基本在2009 年释放完毕。
根据我们的预测,公司2009-2011 年EPS 分别为-0.80 元、0.14 元和0.51 元。尽管目前海化的PE 估值偏高,但作为生产大宗商品的周期类公司,在行业低谷时我们更倾向于从PB 看估值水平,海化目前的PB 在4 家公司中并不贵。考虑到公司的行业龙头地位以及2010 年纯碱行业趋暖的现实,我们给予公司9.50-11.40 元(折合PB 为2.5-3 倍)的6 个月目标价。因此,我们首次给予山东海化“买入”的投资评级。
研究员：刘金 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：山东海化调研简报:行业温和复苏,经营正走出低谷
我们于近日调研了山东海化,与公司管理层就行业运行态势、公司经营现状和未来发展等问题进行了沟通交流。主要内容及结论如下:?? 山东海化属于综合性盐化工企业。公司以海水和卤水为原料生产和销售40 多种化工产品,以纯碱(220 万吨)为主导,以溴素(1 万吨)、氯化钙(42 万吨)、PVC(25 万吨),烧碱(25 万吨)等为辅。08 年实现营业收入85.78 亿元,净利润2.14 亿元,其中纯碱业务是主要利润来源。
纯碱行业温和复苏。纯碱价格自06 年的1500 元/吨上涨到08 年7 月的2100元/吨,08 年底又下跌到最低1000 元/吨左右,和宏观经济一起经历了大幅波动。09 年以来,纯碱价格基本在底部徘徊,主要原因是需求萎缩、产能过剩。
随着半年多来房地产开工面积上升,作为后周期的玻璃开工率已回升至高位,从而带动纯碱价格出现回升:目前山东地区价格(不含税)为1050 元/吨,氨碱法企业基本盈亏平衡,而联碱法企业略有盈利。
长期看纯碱价格依然受制于过剩产能。国内纯碱产能近几年仍然处于快速释放期,今年总产能2500-2600 万吨,2011 年产能预计将达3100 万吨,而需求增速低于15%,产能过剩局面依然严峻。同时由于物料具有腐蚀性,纯碱装置停车会损坏设备,由此加大了停车难度和退出壁垒,从而对产品价格的反弹空间形成一定制约。
公司主要业务经营趋好:1、纯碱产能220 万吨(最大可达300 万吨),由于50%原盐自供,成本约比长三角低100 元/吨,目前出厂价税后1050 元/吨,处于盈亏平衡点,开工率由上半年的75%-80%回升到现在的90%,库存也在走低;2、烧碱和PVC 产能各25 万吨,目前PVC 不含税成本为5600 元/吨,出厂价5500 元/吨,目前满产;3、其他化工产品中,溴素、氯化钙、硝酸纳和硝酸的盈利情况较好,甲烷氯化物、醋酸乙酯、尿素、苯胺处于微利或亏损状态。
配套项目有望改善盈利。公司目前电石全部外购,到厂价3100 元/吨,而PVC配套的20 万吨电石项目已经建好,按照单耗计算,该项目可以覆盖55%的PVC 产能;而按照电价0.36-0.37 元/kwh(含税)以及250 元/吨的运费,相比外购,每吨电石可节约400 元以上。另外,东营100 万吨/年卤盐配套工程也在进行之中。
经营正走出低谷,给予“推荐”评级。我们预计公司09-11 年EPS 分别为-0.77、0.19 和0.32 元。在经历了行业的大起大落和09 年的巨额亏损之后,随着下游需求的逐步恢复,以及电石、卤盐等配套工程的完工并投入使用,我们预期公司经营将重回正常轨道。
公司目前PB 在2 倍左右,处于化工行业低端;虽然基于2010 年预期业绩的PE 并不低,但是其净利润相对于纯碱价格的弹性较大,存在超预期的可能。考虑到纯碱行业处于复苏早期,公司经营正在低谷,因此我们给予“推荐”评级。
风险提示:纯碱、PVC 复苏慢于预期的风险,纯碱新增产能投产过快的风险。
研究员：郑方镳 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：山东海化:未来取决于下游需求
报告起因:2009年11月24日,我们对联合化工进行了调研,就公司的基本情况与公司高管进行了深入交流。
投资要点:
公司以海洋化工产品为主导,以纯碱业务为龙头,形成了多元化发展的海洋化工企业,主要产品除了两碱外,还包括PVC、电石、氯化钙、硝酸及硝酸盐产品等。
公司纯碱产能300万吨,受经济危机影响,纯碱价格下跌,今年前三季度营业收入同比下降46.86%,净利润同比下降232.7%。但从9月份开始,开工率从70%提高到目前80%左右。目前,下游玻璃、电解铝行业产品产量增加,对纯碱的生产来说是利好消息。
公司PVC产品有25万吨产能,目前满负荷生产。在内蒙配套的20万吨电石项目由于不是集团内部供电,电价上涨会带来一定影响。PVC主要生产厂家在西部地区,具有成本优势,但主要消费市场在东部和南方,目前,北方在冬季,下游需求减少。
公司42万吨氯化钙和1万吨溴素目前都处于满负荷生产,市场需求旺盛。公司硝酸产能有10万吨,可用于配套生产两钠以及苯胺,目前正在技改,产能没有完全释放,而5万吨苯胺生产线开工率仅维持在50%。
2010年公司没有新增项目投入生产,预计公司09年EPS-0.75元,10年EPS0.29元,给予“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：孙建新 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：山东海化:暴雪肆虐中国,融雪剂快速化雪
暴雪肆虐中国,快速融雪刻不容缓。截至11月15日14时统计,中国北方地区降雪过程共造成河北、山西、山东、河南、宁夏等8省(自治区)960多万人受灾,直接经济损失近70亿元人民币。11月16日9时,中国气象局拉响暴雪IV 级警报,中国气象局应急办等13个中国气象局职能司和直属单位以及安徽、湖北、江苏、江西等省气象局已启动应急预案,发布暴雪黄色警报及道路结冰预警,全力应对上述地区即将出现的暴雪、冻雨等恶劣天气。中央气象台预计未来几天淮河以南大部地区仍将维持较大范围雨雪天气。
融雪剂可快速持久融化冰雪,保证交通畅通 目前城市主要使用机械清理与“融雪剂”二种方式进行除雪作业,机械清理的主要问题是效率过低,尤其在暴雪天气,地面积雪过多,往往来不及疏通道路,恢复交通,而使用融雪剂却可以快速持久的消融冰雪。目前主要有二种融雪剂:有机融雪剂和氯盐类融雪剂。有机融雪剂对基础设施没有腐蚀作用,但考虑到其高达万元每吨的价格,性价比不高,只是在机场、高尔夫球场等场所少量施用,在城市中融雪应用较广的是氯盐类融雪剂。
氯化钙作为融雪剂因价格低,较环保被广泛使用 氯盐类融雪剂的主要缺点就是其腐蚀性:传统使用的氯化钠、氯化镁等氯化物融雪后形成的溶液,其中大量氯离子进入混凝土中对钢筋造成腐蚀,会使混凝土胀裂,降低桥梁、路面的强度,缩短其使用寿命;而且会使公路两边土壤盐度加大、板结、硬化贫瘠等。内蒙古环境科学研究院的数据表明氯化钙型融雪剂对路面的损害仅是氯化钠的3%左右,融冰雪的能力却是钠盐的4~5倍,所以氯化钙作为融雪剂因价格低,较环保被广泛使用。
基于11月16号的各省区积雪深度,氯化钙融雪剂需求的初步估测 融雪剂单位平米用量主要与地面温度、积雪厚度相关:对于积雪深度,可以利用风云三号资料制作的积雪深度估算各省区积雪厚度;对于单位面积用量,我们取最谨慎的10g/M2;根据北京市市政市容管理委员会披露的数据可以估算北京市有效施用融雪剂的区域面积比例在0.25%,其余二三线省区考虑到不会有如此大的施用比例,取0.05%。综合以上,我们估测11月降雪衍生的融雪剂需求在10万吨左右,这基本相当于去年全年融雪剂用量的60%左右。考虑到未来几天安徽、湖北、江苏、江西等省积雪深度的不断累积,我们会持续跟踪未来暴雪天气对融雪剂的爆发性需求增长情况。
相关受益公司及投资建议 作为亚洲最大的氯化钙生产厂商,山东海化氯化钙产能为42万吨,主要是利用纯碱厂的废液生产氯化钙,其“鸢都”牌氯化钙是国家优质融雪剂,曾荣获北京市融雪剂首选用料。对于海化的纯碱业务,我们前期报告认为随着平板玻璃与纯碱去库存化的完成,明年纯碱行业开工率可提升10%左右,价格可上涨至1600-1700元/吨。在明年纯碱行业转暖,今年融雪剂销量的超预期刺激下,我们预计明年山东海化业绩将有超预期的增长,继续维持“买入”评级。
风险提示 2010年纯碱产能扩张超预期;油价跌破预期的78美元/吨;地产新开工热度骤然冷却;暴雪天气的可持续性。
研究员：张啸伟，高为 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：山东海化:全年亏损已成定局
2009年1-9月,公司实现营业收入38.62亿元,同比下降46.86%;营业利润-7.73亿元,同比下降229.75%;归属于母公司所有者净利润-5.84亿元,同比下降232.7%;基本每股收益为-0.65元。
第3季度公司实现营业收入14.3亿元,同比下降32.13%;环比增长5.24%;归属于母公司所有者净利润-3.34亿元,同比下降330%,环比亏损继续增加;基本每股收益为-0.37元。
销量、价格下降致业绩大幅下滑。公司主营产品纯碱前3季度需求低迷,加之新增产能投放过多,产能过剩严重,全行业开工率一直较低,目前也仅在80%左右。纯碱价格较去年同期下降约40%,毛利大幅下降。公司PVC销售也十分低迷,3季度开工率略有提升,目前在70%左右;由于价格低位运行,而原料电石外购,成本较高,基本处于亏损边缘。
计提大量固定资产减值准备加剧亏损。公司在第3季度对天祥化工厂醋酸乙酯设备资产组计提固定资产减值准备2.42亿元,同时变更了坏账准备计提方法,将增加公司应补提的坏账准备,进一步加剧了亏损幅度。扣除这部分的影响,3季度业绩与2季度基本持平。
纯碱下游需求回暖,未来纯碱价格将出现回升。纯碱的最大消费领域是玻璃,而玻璃主要应用于房地产。目前房地产新开工面积增速不断回升,玻璃由于生产线恢复需要3、4个月时间,产量还没有明显增长,随着玻璃产量的恢复,纯碱的需求将有所回升,预计届时纯碱的价格将出现上涨,公司的业绩将有所改善。
盈利预测:今年公司亏损已成定局,明年随需求回暖业绩将有所改善。我们预计公司2009-2011年EPS为-0.53元、0.16元和0.29元;2010年-2011年对应的动态市盈率分别为43倍和23倍,由于公司业绩受纯碱价格变动影响较大,如纯碱价格回升较快,则公司明年估值有望明显回升,维持公司“中性”的投资评级。由于公司业绩较差,提醒投资者注意风险。
研究员：天相化工组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东海化:行业低开工率将严重抑制纯碱价格回升
生产经营情况:1、后危机时期,公司纯碱及氯碱业务盈利能力有待提升;2、相比其他纯碱企业,山东海化纯碱业务毛利率对价格更具弹性;3、原盐、电石等资源瓶颈有待突破;4、纯碱装置开工率逐步恢复,但产品价格仍在成本线附近波动;5、主要销区内竞争激烈。
公司竞争优势:1、区域优势:公司所在山东省及周边的河北、江苏、河南等均是平板玻璃生产大省,四省产量占到全国产量的50%。这一格局有利于公司的市场开拓、产品销售和运输。2、股东背景:我们认为,中海油入主山东海化集团,将在资源整合、产业链条延伸、良好的管理理念及模式输入、生产技术等方面对山东海化产生实质性利好。
公司发展环境展望:1、下游需求呈现可喜的复苏态势。数据显示,纯碱下游主要行业均已呈现可喜的复苏态势,纯碱下游需求在2010 年初完全恢复的可能性较大。2、行业产能增长较快。根据我们的测算,如果将在建、已建成未投产的产能全部统计, 2009 年底国内纯碱产能将达到2500万吨。危机以来,西部地区不断有新建的纯碱产能得到审批。初步估算到2011 年,国内纯碱产能将达到3100 万吨。3、低开工率将严重抑制纯碱价格。2008 年以前,纯碱行业开工率维持在82%以上;预计2009 年行业开工率在71%左右。假设国内纯碱产量按照10%的速度增长,则2010、2011 年开工率将维持在72%左右。我们认为,70%左右的行业开工率将严重抑制纯碱产品价格的回升。
盈利预测与投资建议:经过测算,山东海化2009—2011 年EPS 分别为-0.79 元、0.15 元、0.45 元;BPS 分别为3.66 元、3.77 元、4.07 元。若给予2010 年2倍的市净率,则一年内目标价为7.5 元。给予“持有”评级。
研究员：谢军，王剑雨 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：山东海化:今年冬天会很冷
1.事件
山东海化今日公布三季报,2009年1-9月公司实现营业收入386163.31万元,较上年同期下降46.86%,实现净利润-58481.37万元,较上年同期下降232.7%。
2.我们的分析与判断
(一)、产能过剩、成本差异导致纯碱价格持续低迷
金融危机以来,无机化工产品的价格维持低迷,虽然国内房地产市场销售触底反弹,但相关上游产品,如纯碱、PVC,价格仍然难以启动。主要原因在于全球无机化工产品供给明显过剩。美国房地产市场虽然有好转迹象,但新开工率仍然不高,使得其成本低廉的天然碱依然严重过剩,急于向外出口,在这种情况下,即使国内房地产市场反弹,仍然难以缓解全球范围内的低成本纯碱过剩(美国、加拿大等国家有丰富的天然碱资源,生产成本只有200元/吨左右,即使加上运费也远低于我国用盐加碳酸钙法的合成碱,其生产成本在1000元/吨左右),国内纯碱价格反弹无力。
纯碱产量有50%用于玻璃工业的消费。玻璃行业下游主要是房地产、汽车两大行业,房地产市场需求启动和传导并没有对玻璃工业形成强烈需求刺激,主要原因是全球玻璃严重过剩。实际上,国内汽车行产量进入今年2月份以来,就已经出现明显的大幅回升现象,但由于08年产能的大规模扩张目前我国玻璃行业已经严重过剩,加之海外天然碱形成的低成本玻璃冲击,国内玻璃难以形成强有力的纯碱需求,以拉动上游纯碱行业。况且国外低成本天然碱冲击,目前纯碱价格已经回落到06年以来的历史低点,但在需求不振和产能过剩的情况下,我们预计今年冬天纯碱仍然有下行空间,特别是北方地区冬季进入施工淡季,纯碱需求会进一步降低,因此,对纯碱行业来讲,今年冬天会很冷。
(二)、基本面艰难时期将持续2年左右
中国是世界主要合成生产国,北美是全球主要天然生产国,在海运费较低的情况下,合成碱无法与天然碱竞争,因此只有海运费持续上涨或国内对纯碱征收较高的进口关税时,国内的纯碱行业才能扭亏为盈,我们判断在我国进入WTO的情况下政府不会无端对纯碱征收较高的进口关税,因此只有等海运费恢复到前几年平均水平,国内纯碱行业才能好起来,我们判断这至少需要2年左右时间。
3. 投资建议
产能过剩、成本差异导致纯碱价格持续低迷,纯碱出现了价格暴跌之后阴跌的现象,我们判断这种情况还将持续2年时间,价格低预期下,我们预测公司09-10年EPS为-0.80元、-0.41元、-0.26元,下调中性评级至回避。
研究员：李国洪 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：山东海化:三重因素造成公司巨亏
维持“中性”评级:
我们预计,2009-2011年,公司每股收益分别为-0.79元、0.11元和0.22元。由于目前股价(6.83元)仍然偏高,我们维持“中性”评级。
研究员：李兴 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：山东海化:等待质变
山东海化公布3季报,1-9月实现营业收入38.6亿,同比下降46.86%,实现利润-3.34亿,同比下降330.19%。收入下降的主要原因是公司主营产品价格大幅下滑,企业开工率也低于去年同期。同时,公司从谨慎角度出发,大笔计提了2.42亿的资产减值损失,导致巨额亏损。
单季度来看,09年3Q 单季度实现销售收入14.3亿,环比增长5.24%,同比下降32.14%。收入环比小幅增加,基本符合预期,反映下游需求出现一定恢复。公司3Q 成本增加,导致销售毛利率环比下降至2.19%。
房地产行业9月份新开工面积和竣工面积同比均大幅上升,超出市场预期。
其中,新开工面积1.01亿平米,同比增长55%,竣工面积0.42亿平米,同比增长23.5%。9月份全国平板玻璃产量也处于年内高位,同比增长9.1%,纯碱产量175.36万吨,同比增长9.24%,产量再创年内新高。从房地产到纯碱产业链,均呈现出复苏迹象。
由于纯碱价格低于预期,同时公司大幅计提资产减值,我们相应调低公司09年EPS0.39元,至每股-0.78元,维持公司2010年0.21元和2011年0.27元的每股盈利预测。纯碱下游平板玻璃行业及房地产行业复苏较为明确,09年年底至2010年初,行业盈利能力有望得到修复。建议关注房地产行业对纯碱行业的需求拉动,维持增持评级。
研究员：肖晖，李辉 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：山东海化：半年报点评-盈利仍处谷底，静待需求复苏
2009年上半年业绩基本符合预期。09年中期山东海化实现营业收入24.31亿元,同比下降52.87%,主要产品销量、销价均出现较大幅度下滑;营业成本23.97亿元,同比下降44.69%,原盐、煤炭等原材料价格的下跌幅度较小;1-6月归属股东净利润-2.51亿元,同比下降184.90%;每股收益-0.28元,同比下降184.90%。二季度EPS为-0.13元,较一季度收缩幅度有所缓和。
主要产品纯碱毛利大幅下降。受经济危机影响,纯碱下游玻璃、电解铝等行业需求大幅萎缩,纯碱价格一直处于低迷,上半年轻质纯碱的均价仅为1140元/吨,较去年同期2000元/吨的均价下降了43%,而同期煤炭等原材料价格下跌幅度小于20%,纯碱业务的毛利降至-5.83%,较去年同期下降34.77%,拖累公司业绩。目前房地产行业已明显复苏,继销售面积大幅上涨之后,新开工面积也出现上升势头,考虑到玻璃消费较新房开工有6-8个月的时滞,因此我们预计纯碱消费高峰出现在10年1~2季度,届时产品价格将有所上涨,公司的盈利弹性较大,改善空间明显。
电石项目将提升氯碱盈利能力。由于公司氯碱生产规模并不大,且原料电石需要外购,氯碱业务毛利一直较低,受PVC价格下跌的影响,氯碱业务的毛利下跌了8.53%,接近盈亏平衡。随着内蒙古海化20万吨电石项目的投产,公司能够利用西部地区煤炭价格优势,一定程度上减小电石价格波动的影响,在油价和煤炭价格比价关系拉大的情况下,PVC盈利能力将有小幅提升。
醋酸乙酯设备资产减值影响09年业绩。报告期醋酸乙酯价格大幅下跌,上半年由7680元下跌至5299元,醋酸乙酯资产组计提减值2.42亿元,公司预计将09年盈利减少1.81亿元,对EPS影响为-0.2元。
研究员：民族证券原材料与机械装备小组 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：山东海化：下游需求有望改善，期待扭亏
纯碱龙头亏损严重,综合毛利出现近年来的罕见下降09 年上半年,对公司盈利具有决定性作用的纯碱业务毛利率为5.83%,使得公司综合毛利率剧降为1.4%,出现巨额亏损。
主要产品及原材料价格企稳目前国内轻质纯碱价格在 1100 元/吨左右徘徊,由于已接近付现价,未来纯碱价格进一步走低的可能性较小。同时,目前国内市场纯碱产能过剩严重,产品价格大幅上涨的可能性同样较小。
下游主要行业触底反弹,需求有望改善从历史经验看,纯碱行业景气度通常滞后于玻璃和房地产行业3-6 个月时间,而国内房屋新开工面积同比增速从6 月份开始转正。在房地产景气确认的的情况下,纯碱行业在年内复苏成为大概率事件。
盈利预测预计公司 09-11 年EPS 分别为-0.35 元、0.23 元、0.51 元。公司目前市净率为1.79,安全边际较高。由于下游回暖,公司业绩可能出现超预期表现,给予“买入”评级。
研究员：谢军，王剑雨 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：山东海化:趋势向好,复苏可期
山东海化主要以生产纯碱及其他盐化工产品为主,地处潍坊,原盐资源丰富、交通便利,区域和资源优势使具有突出的成本优势。有机化工已经成为公司新的发展方向,为公司长期增长开拓了新的领域。
目前公司纯碱、氯碱业务仍然亏损,但 2009 年以来,亏损幅度逐渐减小,开工率逐渐回升。
中海油入主山东海化集团,主要是看中海化集团的炼油资产,短期内对上市公司没有影响。山东海化未来发展方向是有机化工,中海油及其下属炼油公司在有机化工方面经验和技术,可以为其在有机化工领域的发展提供良好支持。
6 月份房地产行业新开工面积迅速回升,增速远超市场预期,未来几个月有望继续保持快速增长态势。平板玻璃企业产销量上升,价格继续上涨,库存继续下降,二季度平板玻璃行业实现扭亏为盈。
根据我们测算,公司09 年到11 年的EPS 分别为-0.12 元,0.31 元和0.52元。对应2010 年PE 为24.12 倍,2011 年PE14.71 倍。公司目前市净率1.74 倍,具有较高的安全边际。公司业绩对纯碱价格较为敏感,业绩很可能随价格回升而超出我们预期。
鉴于纯碱行业目前处于底部,趋势向好,给予增持评级。
研究员：肖晖，李辉 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：山东海化：静待纯碱行业景气回升
事件描述
我们于近日调研了山东海化,就公司现状和未来发展与公司高管进行了交流。
事件评论
第一, 公司是国内最大的纯碱和海洋化工企业
公司是以发展海洋化工新兴产业为主导的现代化特大型企业,现为“全国120 家建立现代企业制度试点企业集团”和“山东省重点培育的23 家大型骨干企业集团”之一。公司主要生产与销售纯碱、氯化钙、氯化镁、硫酸钾、白炭黑、泡花碱、溴素、三聚氰胺、硝酸钠、亚硝酸钠等40 多种海洋化工产品,在行业中处于领先地位。
公司目前拥有纯碱产能220 万吨/年,是我国和世界最大的氨碱法制碱企业,也是单套装置产能最大的企业(120 万吨/年);同时还拥有年产25 万吨PVC,25 万吨离子膜烧碱,200 万吨原盐的生产能力。除纯碱和氯碱主导产品外,公司还具有1.5 万吨溴素,16 万吨亚硝酸钠、硝酸钠,2.5 万吨白炭黑,42 万吨氯化钙,4 万吨甲烷氯化物,16 万吨尿素,10 万吨硝酸,12 万吨硝酸铵,及部分硫酸钾、氯化镁的年产能。公司在建项目还有,20 万吨/年电石,10 万吨醋酸乙酯及5 万吨苯胺,100 万吨卤盐。去年10 月份开始,受全球金融风暴的影响和冲击,下游行业纷纷停产,减产,致使公司的产品随之受到了比较大的打击,2008 年,公司实现营业收入85.78 亿元,同比降低1.51 %;归属于母公司股东的净利润2.07 亿元,同比降低40.65%,实现基本每股收益0.23 元。
公司在循环经济方面也走在前列。公司目前拥有原盐—PVC 电石渣—纯碱—制碱废液—氯化钙;原盐—烧碱—甲烷氯化物、PVC;海水—原盐—卤水—溴素、硫酸钾、氯化镁等多条循环产业链,未来还可能拥有原盐—烧碱—醋酸乙酯—副产氢气—苯胺等产业链,这些循环产业链降低了企业的生产成本,同时实现了资源的综合利用,减少了污染,带来了经济和社会效益的双赢。
第二,纯碱行业产能供给压力大,未来下游需求有望回暖
纯碱作为最重要和最基础的化工原料之一,广泛用于建材、化工、冶金、日化、农药等行业中,被称为工业之母。我国对于纯碱的消费结构参见图4,其中玻璃行业的需求最大,占到40%~50%,其次是氧化铝和日用洗涤剂行业,占到约30%。但受到宏观经济和产业周期的影响,各下游行业产量增速均有不同幅度的下降。以占比最大的玻璃行业为例,2007 年产量增长高达13.40%,2008 年、2009 年前4 月累计产量增长已经下降到6.4%和-6.99%,氧化铝的增长也由07 年的46.7%下降到2008 年的17.70%水平。
国内纯碱供给方面,自2004 年以来,纯碱的产量增量年均维持在170 万吨左右,2007 年产量为1771 万吨,增幅比例是自2000 年以来最低的,增长比例为7%左右。而2008 年增加的主要产能包括青海碱业的二期90 万吨和金晶科技的一期二期的100 万吨项目,这两个项目都在2008 年下半年或者年底建成。另据不完全统计,08 年将增加产能约420 万吨,09 年将增加270 万吨,二者合计约690 万吨,而在02~07 年的五年内全国纯碱产量也不过增加了732万吨。受供需两方面因素共同影响,行业景气出现明显下滑,未来在下游房地产等下游行业全面回暖之前行业景气不容乐观。
2009 年下半年对纯碱行业来说,制约与利好因素并存,在需求难以明显增长的情况下,生产仍需减量运行,产量增长将会是近年最少。国内纯碱市场销售价格在经历2008 年底的低点后,将趋于理性,未来或许会小幅回升。综合各方面因素分析,2009 年纯碱产量乐观估计与2008 年相当,悲观估计会退到2007 年的水平;纯碱市场供求关系、价格不会有重大突破,全行业全年盈亏相抵仍会亏损。未来随着房地产开工面积逐步回升,随着玻璃产量提升,有望逐步带动纯碱行业走出低谷。
第三,受累于行业景气下滑,公司纯碱业务短期盈利水平不容乐观
公司在 2007 年通过技改将纯碱产能扩大到20 万吨,目前已经达到220 万吨/年(其中,重质纯碱达到140 万吨/年)。
2008 年公司纯碱业务贡献的营业收入达到28.06%,而对营业利润贡献达到50.16%,纯碱业务作为公司主要的收入和利润来源。但从去年第四季度开始,纯碱价格大幅下跌,2008 年公司仅实现纯碱产量为200 万吨左右,由于纯碱业务出现较大亏损,公司2009 年一季度实现归属于母公司净利润-1.363 亿元,公司纯碱业务目前仍处于亏损状态,目前纯碱业务开工率仅为80%~90%左右。
公司生产每吨纯碱需要消耗1.5 吨原盐,3 吨蒸汽和100 度电,原盐的价格波动是纯碱成本波动的主要因素。公司生产基地位于潍坊滨海经济开发区,是中国最大的海盐生产基地,当地原盐产量占到全国总产量的一半,当地生产原盐采用低下卤水,生产效率较高而且成本和运费较低。目前,公司已通过与集团置换进入上市公司的羊口盐场拥有200万吨/年的原盐产能(公司220 万吨纯碱共需约330 万吨原盐),可以提供公司60%的原料所需。此外,合资在建的东营丰源盐场(占51%股权,年产能100 万吨)与胜利油田的分歧也已解决,未来的投产将进一步强化公司上游资源的优势。
第四,氯碱及其它在建工程——扩展盐化工产业链
公司目前已拥有烧碱25 万吨、PVC25 万吨的生产规模,生产经营良好,这是公司未来利润的主要来源。烧碱广泛的应用于纺织、印染、造纸、炼油化工等领域。公司所在地是重要的化工生产区,也临近山东东营等烧碱需求区域。随着石油价格预期上涨,PVC 价格可能会出现价格上涨,公司氯碱产能的规模效益也将日益体现,使得公司氯碱产品的盈利能力得到一定的保障。公司PVC 的主要原料乙炔采用电石法生产,但由于公司电石采购自内蒙古和山西,而目前国内中小落后电石产能逐步淘汰,致使电石价格大幅上涨,电石价格及运输距离较长是公司氯碱项目的目前最大的负面因素。2009 年我国氯碱化工行业将受到经济环境疲软和下游需求低迷的双重考验,企业的利润空间和开工率也将取决于整体经济形势,未来基础设施建设、房地产等行业逐步回暖有望拉动氯碱行业需求。
公司此前公告与内蒙古察右前旗辰东化工有限责任公司、内蒙古兴和县万达石材有限责任公司共同发起设立内蒙古海化辰兴化工有限公司,建设20 万吨/年电石项目,该公司先期注册资本为5000 万元。近日,公司发布公告,为保证电石项目的顺利建成达产,尽快实现PVC生产所需原材料电石的稳定供应,公司单方对控股子公司内蒙古海化内蒙古海化辰兴化工有限公司增加注册资本5000 万元。增资后,该公司注册资本将由原来的5000万元增加到10000万元。本次投资不仅将增强我公司对该公司的控制力,同时对于加快该项目的建设进度,进一步完善公司产业链条,做大做强PVC产品,增强公司竞争力具有积极意义。
氯碱项目作为公司盐化工产业链的重要延伸,实现了公司从无机到有机的跨越,未来其在公司的营业收入和营业利润中将占占据更大比例,两碱循环也实现了资源的最大利用。此外,公司10 万吨硝酸已经于2007 年底投产(与苯胺、硝酸铵配套),4万吨/年甲烷氯化物(2 万吨二氯甲烷,2 万吨三氯甲烷),10 万吨/年醋酸乙酯和5万吨/年苯胺(醋酸乙酯副产物氢气可用于苯胺生产)也已试产,这些均是公司氯碱和盐化工产业链的延伸。
第五,股权结构变更后为公司发展提供更大平台
2008 年9 月,中海石油炼化公司拟通过国有产权行政划转的方式受让潍坊市国资委持有的山东海化集团51%股权,并通过海化集团间接控制山东海化股份有限公司,占山东海化公司总股本的40.34%。中海石油炼化公司将成为山东海化集团控股股东,进而中海油成为公司实际控制人。公司实际控制人的变更短期内不会对公司生产经营产生重大影响,从长期来看,公司具有更大的发展平台,有利于公司做大做强主业。
第六,估值与盈利预测
目前纯碱行业仍位于周期底部,未来行业景气回升仍需时日,我们预测公司09 年、10 年、11 年EPS 分别为-0.124元、0.102 元和0.382 元,目前股价对应于10 年、11 年PE 分别为67 和18 倍,目前股价对应PB 为1.67 左右,我们密切关注下半年或明年经济好转,带来公司相关投资机会,我们维持公司“中性”投资评级。
研究员：李兴 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：山东海化：关键在于下游复苏的速度
投资要点:
山东海化是纯碱行业的龙头企业,近年来经营稳健,但在2008 年遭受较为严重的寒流冲击。去年纯碱毛利率下降9 个百分点,对公司盈利能力造成较大影响。从目前的情况来看,最坏的时候已经过去,但好时光显然还没有到来,而且现在仍然没有看到曙光。市场需求依然疲软,产品价格经过一次反弹后又回落至较低的水平,企业开工率不高。
纯碱生产装置一季度至今开工率约 60%左右,相比去年平均80%以上的开工率下降较大,主要原因有以下几点:一、市场需求仍然较为萎靡,纯碱的主要消费领域为玻璃、氧化铝以及洗涤剂等,其中玻璃对纯碱的需求占总需求的1/4 以上,对纯碱行业有较大的影响。二是纯碱价格走势依然较弱目前的价格水平基本上在成本价附近,纯碱生产不盈利甚至亏损。
电石法聚氯乙烯在国内兴起的主要原因是石油价格高企,相比乙烯法具有较强的成本优势,目前这一优势已经消失,该工艺未来的前景看来较为渺茫,公司氯碱业务前景并不乐观。
循环经济的优势在于物尽其用,由于盐化工产业链较长,产业链上产品众多,公司基本发展循环经济的先天条件。循环经济的竞争力在于长期利益而不是短期。
2009、2010、2011 年分别为-0.1、0.07、0.2 元,相比上次盈利预测有较大幅度的下调,主要是由于对纯碱业务的不乐观。另外,公司其它产品的盈利能力也并不理想。给予公司“观望”评级。
研究员：吴剑平 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：山东海化：08年业绩低于预期，09年难改颓势
2008年度，公司实现营业收入85.78亿元，同比下降1.51%；营业利润2.84亿元，同比下降53.05%；归属于母公司所有者净利润2.07亿元，同比下降40.65%；基本每股收益为0.23元，扣除非经常性损益后每股收益为0.25元，低于我们和市场的普遍预期。分配预案为不分红不转增。
2009年1季度公司实现营业收入10.72亿元，同比下降60.13%；营业利润为-1.82亿元，同比下降209.98%；归属于母公司所有者净利润-1.36 亿元， 同比下降208.35%；基本每股收益为-0.15元。
08 年4 季度亏损，全年业绩大幅波动。上半年公司主导产品纯碱、PVC、烧碱的售价分别创出历史新高，公司利润增幅较大。下半年，特别是9 月份以后，受金融危机和宏观经济放缓影响，下游玻璃等行业需求低迷，纯碱和PVC 价格大幅回落，降幅达到40％；烧碱价格也有所下挫，降幅在２０％左右；醋酸乙酯等有机化学品价格也大幅下跌；而煤、盐等原材料价格跌幅则相对较小。
４季度公司开工率大幅下降，多种产品出现亏损，其中PVC 为全年亏损。4 季度公司亏损2.52 亿，严重拖累了全年业绩。
09年公司经营颓势难改。09年年初随着纯碱、PVC、苯胺等产品价格小幅回升，库存逐步消化，产品开工率有所提升，公司经营情况略有改善。因为下游需求依然低迷，而公司氯碱成本又较高，公司1季度亏损1.46亿元，但亏损幅度已经下降。由于经济回暖尚需时日，而纯碱、PVC等产品产能过剩严重，公司09年的盈利能力亦不容乐观。
下调蒸汽价格，降低部分成本。公司决定调整蒸汽价格，由166.67元/吨下调为120元/吨（均为不含税价格），水、电价格不变。调价后，公司纯碱单位制造成本将下降140元/吨；按照全年产量200万吨计算，将节省成本2.8亿元。由于煤炭价格下降，此次调价符合情理，也在预料之中。
整合资产，扩大资源和原材料占有量。08年公司进行了资产整合，包括：1）将下属的山东海化魁星化工海化集团下属的羊口盐场进行了资产置换，解决公司61%的原盐供给。2）将所持的物流公司股权转让给了山东海化集团,剥离了物流业务。3）与两公司共同发起设立内蒙古海化辰兴化工有限公司，建设20 万吨/年电石项目。投产后可解决公司12.5万吨/年电石原料供给问题，占PVC需要电石总量的50%。
盈利预测：由于基础化工产品与宏观经济发展相关性很高，2009年公司利润将呈下降趋势；而2010年经济回暖，公司的盈利能力将明显回升。我们预计公司2009-2010年EPS为0.19元和0.38元；对应的动态市盈率分别为39倍和20倍，目前估值较高，维持公司“中性”的投资评级，提醒投资者注意短期投资风险。
风险提示：1）下游需求恢复如持续拖后，公司业绩增速可能低于预期。
研究员：天相能源与基础设施组 所属机构：天相投资顾问有限公司
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