江淮动力(000816)_研究报告_财经_新浪网(000816) 研究分析报告|查股网
股票名称：江淮动力(000816)
报告标题：江淮动力:产品结构调整见成效,海外收入大幅增加
2010 年中报显示,1~6 月公司实现营业收入13.1 亿元,同比增长30.9%;实现毛利1.8 亿元,同比增长13.6%;营业利润3611.8 万元,同比下降78.2%;其中归属于母公司净利润3388.4 万元,同比下降78.0%;实现基本每股收益0.04元。
农机补贴继续推动主业发展。公司主要产品为单缸多缸柴油机、汽油机零配件以及拖拉机等。2010 年国家安排农机购置补贴144.9 亿元,同比增加15 亿元。补贴力度的加大将拉动大型农机具的销售规模,相应带动公司多缸柴油机产品的销量。报告期,公司销售各类发动机及相关终端产品77.94万台,同比增长50.64%。营业收入同比增长30.9%。虽然因为原材料价格较去年同期有所上升,毛利率14.13%,同比下降2 个百分点,但销售毛利仍同比增长13.6%。
国外市场收入大幅增加。报告期内,公司加大海外新客户开拓力度,海外市场柴油机、汽油机销售额大幅增加,实现营业收入6.6 亿,较去年同期同比增长100.34%,占报告期公司营业收入的51.75%。公司是率先取得通用小型汽油机行业EPA 和CARB 证书,首批进入美国市场的国内企业,产品在美国有不错的口碑。另外,2011 底之前美国卡车反空转法将于在全美各州强制性实施,预计将为APU 市场带来销量的爆发式增长。随着经济的复苏和公司海外扩展力度的增大,我们预计公司国外市场收入将维持较好的业绩增长趋势。
产品结构调整带来毛利增长预期。公司于报告期内通过配售股份的方式募集资金,募投项目为新建年产6 万台非道路用节能环保型多缸柴油机项目和50 万台新一代低排放通用小型汽油机及其终端产品项目,投资额共计70737.90 万元。
多缸柴油机、汽油机的毛利率均高于公司现在的主要毛利来源单缸柴油机,这两类产品销售占比的提高将大大提升公司的毛利率和盈利水平。多缸柴油机项目预计将在2011 年中期达到批量生产。按照多缸柴油机25%测算,公司柴油机毛利率将逐步增长到18%左右。1~6 月份汽油机销售收入同比增长65.83%,收入占比由2009 年的23.2%上升到33.5%。募集资金投产50 万台/年汽油机项目后,汽油机合计产能将达到160 万台。
缺少投资收益导致净利润大幅下降。报告期内,公司净利润同比下降78.2%,主要原因是上年同期公司出售可供出售金融资产取得较大金额的一次性投资收益,而报告期公司不存在此类收益。
盈利预测与评级。我们预计公司2010~2012 年每股收益分别为0.19 元、0.31 元和0.41 元,按照8 月19日收盘价5.80 元预算,对应的动态PE 分别为30 倍、18 倍和14 倍,我们暂时维持“中性”投资评级。
风险提示:1)公司产品出口情况变动的风险;2)汇率变动的风险;3)投资收益低于预期的风险
研究员：天相机械组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：江淮动力:结构优化和APU产品将是未来动力
公司2009年受金融危机和国内产业政策的影响,各主营产品面临不同的经营环境。多缸柴油机在国家农机补贴政策的拉动下,需求较为旺盛,公司全年销售多缸柴油机5万台,同比增长25%。单缸柴油机行业总体低迷,汽油机业务则克服了国际市场不利影响,全年销售汽油机及终端产品50.44万台,同比增长11%,毛利率达到所有产品中的最高25%。总体上,2009年公司产品销售总量略高于去年,因终端产品销售价格的下跌及海外市场开拓未能按期进行,全年销售收入未能达到经营目标。值得注意的是,公司利润大幅增长的主要原因是公司出售了全部迪马股份,取得了1.46亿元的投资收益,占公司营业利润的96%左右。我们认为2010年后公司未来成长在于两个方面:
多缸机和汽油机等较高毛利产品结构逐步改善
公司09年单缸机和多缸机比例约为9:1,目前公告的配股募集资金将用于新建年产6万台非道路用节能环保型多缸柴油机项目和50万台新一代低排放通用小型汽油机及其配套终端产品项目。公司目前正部分向新厂区搬迁,管理层预计经过1年新厂区建设,有望于2011年下半年正式投产,届时多缸柴油机产能将达到11万台。根据测算,项目实施后,可实现年营业收入约50,256万元;每年实现利润总额约为8,675万元;净利润约为6,506万元。我们预计2010年单缸机保持5%的增长,2011年后每年增长4%。多缸机2010年增长40%达到7万台,2011年增长20%达到9万台。
通用小型汽油机在欧、美等国已广泛进入家庭,市场需求持续旺盛。
我国生产的通用小型汽油机市场价格仅为日本同类产品的1/2-1/3,在低端机产品的出口将快速增长。目前欧美全部销量达3000万台,主产国为日本、中国。通用小型汽油机的国内销售增长主要受益于小型农业机械广泛地应用,2008年公司与全球最大室外动力设备的汽油机制造商B&S 公司签订了汽油机代工协议,目前处于小批量供货阶段,B&S全美年销售1000万台汽油机,作为其海外唯一的代工厂商,随着合作的进一步加深,未来两年对B&S 公司的供货量将会出现显著增长。根据测算,扩产项目实施后,可实现年销售收入48,862万元,年息税前利润为5,240万元。
2010年美国商务部推行了保函条款,对汽油机厂商实行1:1保证金制度,造成国内众多年产10万台的小厂难以为继,但是从目前情况看,众多企业恶性竞争的现象得到缓解,行业产品的技术和质量水平得到提升。公司09年生产的50.44万台汽油机全部用于出口,其中美国约占40万台,日本10万台,我们认为此举对公司正面影响大于负面。随着公司配股募集资金在2011年逐步达成扩产,坚定的调整多缸柴油机和汽油机所占比例的目标将逐步达成。公司毛利率和盈利能力将走出困境。
APU(辅助动力装置)在美国2011年后的需求释放
公司2009年的APU销售低于市场预期,但作为世界上唯一几家具有生产此生产技术的厂商,随着美国“防空转法案”2011年底的强制实施,届时旧车增配和新车厂商的需求将全部释放,我们认为该产品销量将在明年法案实施前获得较快增长。目前单台价格约为2.5万元,公司享有40%的毛利率。预计2010年销售8000台APU,2011年达到1.8万台。
投资策略
公司拖拉机业务2010年将继续调整,预计收入与去年持平,为4000万元;而公司位于重庆的小煤矿业务稳步上升,维持去年增速达到6000万元。综合以上我们预计公司2010年营业总收入为242556万元。2010年每股收益为0.13元,对应P/E为37倍。近几月内配股事项的顺利推进,国家发布政策支持农机柴油机的发展,将是公司股价回弹的积极方面。我们认为公司存在600亩左右盐城老厂区土地政府收储预期,目前老厂区设备已逐步迁往新区。同时公司还握有福建氨纶公司初始投资2000万元的股权,10年将为公司带来较大投资收益。考虑到1季度为公司历年销售旺季,下半年收入增长将较为平稳。暂给予“中性”评级。
研究员：尹建辉，章琪 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：江淮动力:调结构在2010将有重大进展
柴油机业务加紧向多缸机方向转变 公司2009 年柴油发动机销量约53 万辆,同比下降9%,单缸与多缸比例为9:1。单缸机市场饱和而多缸机市场空间巨大,产品结构调整势在必行。
公司决定募集资金投产6 万台/年的多缸机项目,加快了公司柴油机业务转变的步伐,2010 年单多缸机比例将达到7:1,2011 年达到4:1。届时,柴油机业务的毛利率也将提高到18%左右的水平。
汽油机业务仍为2010年公司业绩的主要支撑 2009年,公司汽油机销量增长11%,依靠23%的收入比重贡献了37%的利润。
新上任的总经理具备汽油机专业背景,管理能力也比较强,公司在2010 年汽油机业务将得到加强。募集资金投产50 万台/年汽油机项目后,汽油机合计产能将达到160 万台,能很好解决为B&S 公司代工带来的产能压力。同时,公司汽油机业务向终端方向延伸,汽油机在2010 年面临很好的发展机遇。
APU 业务 黎明前的黑夜 2009 年,公司APU 产品销售并不理想,但公司开拓美国APU 市场的步伐却在加快。通过设立售后服务点、在公司合作的整机厂驻点、和美国汽车维修协会谈判等等方面的工作都进展顺利。2010 年1 季度APU 销量接近2000台,全年实现1 万台渴望实现。APU 市场爆发在即,公司目前“万事俱备 只欠东风”。
下调目标价至10 元 仍给予“买入”评级 我们预计公司10年和11 年的EPS 为0.33 和0.46 元,尽管与上次估值相比,有较大幅度的下滑,但是参考内燃机行业整体估值水平,给予30 倍PE,目标价为10 元,仍既有40%的上涨空间。我们维持“买入”的投资评级。另外,公司目前配股工作进展顺利,这对于股价上涨是一个催化剂。
研究员：王清涛 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：江淮动力:主业复苏缓慢,未来增长依靠新产品
1.事件
3月20日公司公布了2009年年报,公司2009年完成营业收入19.14亿元,同比下降5.96%;实现营业利润1.78亿元,同比增长101.32%,净利润1.44亿元,同比增长73.49%;扣除非经常性损益的净利润为3485万元,同比增长15.1%。公司实现每股收益0.17元,同比增长70%,净资产收益率为11.95%。
同时公司发布公告,拟以2009年底总股本8.46亿股为基数,按10:3的比例进行配股,可配售股价不超过2.538亿股,采用市价折扣法确定配股价格。公司控股股东江苏江动集团承诺以现金全额认配其可配股份。配股募集资金将用于新建年产6万台非道路用节能环保型多缸柴油机项目和50万台新一代低排放通用小型汽油机及其配套终端产品项目。
2.我们的分析与判断
1) 2009年受金融危机和国内产业政策的影响,公司的各主营产品面临不同的经营环境。多缸柴油机在国家农机补贴政策的拉动下,需求较为旺盛,公司全年销售多缸柴油机5万台,同比增长25%。单缸柴油机行业总体低迷,不过公司通过营销体系变革、研发新品等手段努力开拓市场,遏制了单缸柴油机下滑的趋势,公司全年销售单缸柴油机47.45万台,同比增长1%。公司的汽油机业务克服了金融危机对国际市场的不利影响,全年销售汽油机及终端产品50.44万台,同比增长11%。总体上看,2009年公司产品销量略高于上年。
2) 由于整体经济环境的不利影响,公司的产品销售价格同比下跌,同时海外市场开拓未能按期进行,导致全年销售收入低于2008年。不过,公司通过强化内部管理,加强成本控制,使公司的综合毛利率同比上升3.67%,主要产品中,柴油机和汽油机的毛利率同比有所提高。零配件的毛利率出现下降;拖拉机和煤油机等业务的毛利率也有不同程度的上升。
公司2009年的销售费用和管理费用分别同比增长27.7%和23.8%,增速明显高于收入的增长,主要原因在于公司的美国子公司市场推广费和管理费增加较多。由于借款的减少,公司的财务费用比上年减少48%。值得注意的是,公司利润大幅增长的主要原因是公司出售了全部迪马股份,取得了1.46亿元的投资收益,占公司营业利润的96%左右。
3) 预计未来公司的出口环境将改善,同时国家将继续落实“三农政策”,农机购置补贴有望继续增加,给柴油机行业带来良好的发展机遇。公司将在巩固农用柴油机的基础上,不断培育新的增长点,发展新兴产品,推动公司的持续增长。2010年公司的经营目标为:销售各类发动机及其终端产品120万台,实现销售收入23亿元,同比增长20%左右。
4) 公司的新兴业务主要是 APU和家庭风机业务。APU(Auxiliary Power Unit)是用于辅助动力装置的小型燃气发动机,可以启动车辆的主发动机、照明和空调系统等,符合“低碳经济”的发展方向。目前APU产品主要面向美国市场,主要是解决卡车怠速空转造成的污染等问题。卡车在怠速空转的状态下,会产生不完全燃烧而排放大量的污染。据估计每年美国怠速空转的卡车和火车头,消耗120亿加仑柴油,排放20万吨氮氧化合物和大量颗粒污染,是防污减污的重点领域,也是减污技术难度相对较小的领域。
根据目前全球对于低碳经济的重视,预计未来2-3年美国可能对卡车反怠速空转实行统一的强制性措施。这将给APU产品带来广阔的发展空间。公司依靠自身技术进入APU研制领域,目前产品已成功推进美国市场,是国际市场上唯一的中国企业,今年以来在欧洲市场上也有需求。公司的优势主要表现为:公司在柴油机方面的技术优势,生产成本低于国际竞争对手30%左右。公司APU的生产规模为4万台, 我们预计2010年公司APU业务可能呈现高速增长。
家庭风机也是公司近年开始发展的新业务,主要面向美国市场,近期已有产品开始销售。公司的生产规模为2万台以上,产品单价约为1万美元。由于此项业务处于初创阶段,我们预计2010和2011年销量分别为500台和1000台。
5)公司此次安排的配股资金募投项目将形成中长期增长点。
新建年产6万台非道路用节能环保型多缸柴油机项目:总投资49,950.9万元,实现双班年产6万台节能环保型多缸柴油机系列产品的产能目标。此项目的产品是公司开发出的节能、低排放非道路用的多个系列多缸柴油机,这些系列产品的共同特点是:低排放、节能、强动力,其中多种机型分别获得美国EPA 和欧盟EC 排放一致性符合认证,大部分机型同时具备欧美双重认证,为农业机械(拖拉机、收割机、排灌机械等)、工程机械、发电机组等配套。
根据测算,项目实施后,可实现年营业收入约50,256万元;每年实现利润总额约为8,675万元;净利润约为6,506万元。
50万台新一代低排放通用小型汽油机及其配套终端产品项目:总投资20,787万元,项目建成后可达到年产通用小型汽油发动机20万台、终端产品30万台的生产能力,同时形成50万台套的机加工生产能力。
通用小型汽油机在欧、美等国已广泛进入家庭,市场需求持续旺盛。我国生产的通用小型汽油机市场价格仅为日本同类产品的1/2-1/3,在低端产品中具有较强的竞争优势,在未来3-5年内,预计我国通用小型汽油机产品的出口将快速增长。通用小型汽油机的国内销售增长主要受益于小型农业机械广泛地应用,随着人们追求越来越高的生活和工作条件,小型农业机械如田间管理机、旋耕机、割捆机、喷雾机等的需求将大幅增加,城市的园林设备如草坪机、喷雾机、链锯等也将越来越广泛地应用,这些都将为通用小型汽油机提供广阔的增长空间。
2008年公司与全球最大室外动力设备的汽油机制造商B&S 公司签订了汽油机制造销售协议,目前处于小批量供货阶段,随着合作的进一步加深,未来两年对B&S 公司的供货量将会出现显著增长。
根据测算,项目实施后,可实现年销售收入48,862万元,年息税前利润为5,240万元。
3.投资建议
我们预计公司2010年和2011年每股收益分别为0.25和0.29元,维持“谨慎推荐”评级。
公司未来股价上升的催化剂:公司配股事项的顺利推进,或国家发布政策支持农机柴油机的发展,将有利于公司股价上升。
公司主要风险在于,如美国对我国出口产品采取限制性措施,将给公司业绩增长带来压力。
研究员：鞠厚林 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：江淮动力:三大引擎齐推公司战略转型
按照上述假设,我们预计公司09-11年的销售收入分别为19.32亿、32.11亿和41.74亿,归属母公司净利润2.69亿、4.14亿和5.33亿,折合每股收益0.32元、0.49元和0.63元。2010年1月15日收盘价对应的PE分别为24倍、15倍和12倍。 我们将江淮动力的估值与内燃机行业上市公司进行比较发现,内燃机行业09年与10年的动态平均PE已高达55倍和45倍,即使剔除掉严重高估的上柴股份和全柴动力,也达到29倍和28倍,公司24倍和15倍的PE水平远远低于行业平均水平。如果我们按照30倍的行业平均PE水平进行预测,江淮动力10年的目标价将达到14.5元,2010年1月15日收盘价仅7.59元,上涨空间巨大,我们给予“强烈买入”的投资评级。
研究员：王清涛 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：江淮动力简评报告:进军节能环保,受益低碳经济
近期我们就公司的生产经营状况及主要产品的未来发展等与公司进行了沟通,主要观点如下:1)公司的传统业务是生产柴油机、汽油机 零配件以及拖拉机等。2009年上半年,柴油机、汽油机 零配件、拖拉机及其它占收入的比例分别为50%、27%、19%和4%,上述四项业务占利润的比例分别为47%、35%、13%和5%,其中汽油机的毛利率最高,为21%,因此其利润占比高于收入占比。1-9 月份,公司实现收入14.94 亿元,同比下降10.20%,净利润2.03 亿元,同比增长137.19%,每股收益为0.24元。公司净利润大幅增长的主要原因是出售持有的迪马股份获取投资收益,此外由于原材料成本降低,使公司的毛利率提高4个百分点以上,也是公司净利润增长较快的重要原因。
2)APU将是公司未来业绩增长主要动力。近年来公司一直在探索业务转型的机会,努力进入新的领域,最终选择了APU和家庭风机领域。APU(Auxiliary Power Unit)是用于辅助动力装置的小型燃气发动机,可以启动车辆的主发动机、照明和空调系统等,符合“低碳经济”的发展方向。目前APU产品主要面向美国市场,主要是解决卡车怠速空转造成的污染等问题。卡车在怠速空转的状态下,会产生不完全燃烧而排放大量的污染。据估计每年美国怠速空转的卡车和火车头,消耗120亿加仑柴油,排放20万吨氮氧化合物和大量颗粒污染,是防污减污的重点领域,也是减污技术难度相对较小的领域。
近年来美国部分地区已经在反怠速空转方面采取了有效措施,根据目前全球对于低碳经济的重视,预计未来2-3年美国可能对卡车反怠速空转实行统一的强制性措施。美国保有中重卡约400万辆且每年保持一定的增长,这是APU产品的目标市场。由于 APU运行效率较高,更能符合环保的要求,而且在节省柴油消耗方面也独具优势,因此美国市场上APU的市场占有率稳步提高,预计未来2-3年有望上升至40%-45%。因此我们判断,如果美国实行反怠速空转强制性措施,APU将在未来3年呈现50%以上的复合增长率,如果没有强制措施,APU将保持20%左右的增长。
公司依靠自身技术进入APU研制领域,目前产品已成功推进美国市场,是国际市场上唯一的中国企业,今年以来在欧洲市场上也有需求。公司的优势主要表现为:公司在柴油机方面的技术优势,生产成本低于国际竞争对手30%左右。公司APU的生产规模为4万台,预计2009年销量为9000-10000台。带来2.5亿元左右的收入。2010年我们预计公司APU业务很可能达到50%以上的增长。
3)家庭风机也是公司近年开始发展的新业务,主要面向美国市场,近期已有产品开始销售。公司的生产规模为2万台以上,产品单价约为1万美元。由于此项业务处于初创阶段,我们预计2010和2011年销量分别为500台和1000台。
我们预计公司2009年-2011年每股收益分别为0.29、0.31和0.48元,给予“谨慎推荐”评级。公司主要风险在于,如美国对我国出口产品采取限制性措施,将给公司业绩增长带来压力。
研究员：鞠厚林 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：江淮动力:投资收益大增,净利润同比增长137%
2009年1-9月,公司实现营业收入14.9亿元,同比减少10.2%;营业利润2.2亿元,同比增长150%;归属母公司净利润2.1亿元,同比增长137%;摊薄每股收益0.24元。
收入下降,净利润大增。公司的主要产品是柴油机、单缸汽油机及柴油机配件。受国内外经济形式下滑的影响,公司产品需求略有下滑,营业收入同比下降。不过公司净利润却同比上升,这主要是因为:1、投资收益大幅增加。报告期内,公司出售所持迪马股份共获取投资收益另投资收益同比增长113%。2、综合毛利率同比提高4.2个百分点。由于公司钢材等原材料价格与去年同期相比有所下降,公司实现综合毛利率16.51%。
APU产品是公司未来业绩最大亮点。APU产品是公司未来业绩最大的看点。预计公司2009年实现销量2万台、2010年实现3-4万台,按4000美元/台的价格计算,将为公司贡献约8000万美元、1.2亿-1.6亿美元的收入。
汽油机、风机是公司新增利润点。汽油机与B&S公司战略合作,目前已完善B&S产品配套体系,报告期内已发出U14客户样机,8月起将逐步实现批量出货。目前已有三款产品通过国际认证并进入美国加州补贴目录,首款产品3.5KW-4KW 水平轴并网机型基本定型并进行了市场布点,同时完成了风电产业化的前期工作,有望成为公司新的利润增长点。
盈利预测:我们预计公司2009、2010 年每股收益为0.30元、0.34 元,按11 月2 日7.26 元的收盘价计算,对应的动态市盈率为24 倍、21 倍,维持公司“中性”评级。
风险提示:1、国际经济形势不确定性风险;2、汇兑损失风险。
研究员：姜生叶 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：江淮动力：平稳增长、期待放量
投资要点:
公司 2009年三季报符合我们预期。1-9月份,公司实现收入14.94亿元,同比小幅下滑10.20%,净利润2.03亿元,同比增长137.19%,EPS 0.24元,符合我们之前预期。
盈利能力稳中有升。受益于盈利能力较强的APU 及多缸柴油机快速增长,公司毛利率今年以来持续上升,由去年的12.31%升至1-9月份的16.51%,相对于中报也有小幅提升。毛利率提升的同时,费用率保持稳定,三项费用率11.75%,同去年相当。
APU 开始开花结果。1-9月实现销量6000余台,全年应能实现我们之前1万台销量预测,比公司年初预期的2万台有较大差距。但经过前期较为充分的市场培育和产能准备,预计该业务在政策推动下,明后两年将进入快速增长期。
同百力通合作的汽油机四季度有望放量。公司同美国通机巨头百力通合作顺利,双方共签订七个产品合作协议,达产销量有100万台/年,今年预计实现销量20万台左右,明年可望实现80万台。
柴油机结构持续优化。国家政策补贴带动多缸柴油机近两年快速增长,今年1-9月多缸柴油机收入增长20%左右,在柴油机中占比逐步提升,带动柴油机毛利率呈上升态势,由去年不足12%上升至今年1-9月的15%。
针对最新业务进展,我们小幅修正业绩预测。下调后公司未来三年业绩分别为0.30元、0.41元及0.53元,值得指出的是,该业绩为主业贡献,如考虑出售东源地产股权及厂房搬迁收益,业绩将有显著增加。
研究员：吴昊 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：江淮动力：业务逐渐步入佳境
事件:
8 月7 日,我们同部分基金人士共同调研了江淮动力。
公司各业务逐渐进入佳境,向上拐点基本确立。
汽油机:继宗申动力在汽油机领域同美国MTD 进行合作后,公司也顺利牵手通机巨头公司美国百力通,09 年下半年将进入放量期。原有汽油机业务逐步从今年上半年低点走出,出口形势也在好转。
APU:今年上半年销量3500 台,全年有望实现1 万台销量,尽管同公司预期的2 万台尚有距离,但经过充分的前期准备及市场检验,在政策推动下该业务明后两年进入快速增长期。
柴油机:国家政策补贴带动多缸柴油机近两年快速增长,今年上半年多缸柴油机收入增长17%,在柴油机中占比逐步提升,带动柴油机总体毛利率呈上升态势,由去年11.7%上升至今年上半年14.7%。
家用风机:公司该产品技术已经成熟,二季度顺利进入美国使用名录,目前在手订单有几十台,预计2011 年前后可以放量增长。
在未来三盈利预测中,我们暂未考虑该业务贡献。
资产注入:市场最近传闻大股东注入煤矿的事情,经我们向公司求证,大股东在新疆确实有一个大煤矿的探矿权,初步探测储量达50 多亿吨,品种是动力煤和焦煤,但是否注入及何时注入,公司尚未给出明确说法,具有一定的不确定性。
评论:
总体上看,公司业务已经完成成功转型,由一家柴油机制造商转型为清洁能源设备供应商,传统业务柴油机保持平稳、结构不断优化,汽油机OEM 业务即将开始放量;新业务APU 今年利润贡献达1/5 左右,未来三年将成为业绩贡献主角。经过对各业务分析,预计09-2011 年公司EPS 分别为0.31 元、0.44 元及0.58 元,结合行业估值水平及公司成长性,我们认为合理估值为10 元/股,对应2010 年PE22 倍左右,给予“谨慎增持”的投资评级。
研究员：吴昊，吕娟 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：江淮动力：新能源开拓新动力
传统柴油机业务中多缸柴油机发展趋势良好
公司09 年逐步调整产品结构,柴油机在公司主营产品中的比重逐步降低。公司单缸机与多缸机的比例大概为3:1,上半年单缸机销量与去年基本持平,而受益于国家农机补贴的影响,多缸柴油机的销量相比去年同期有20%的增长,今年全年公司有望实现60 万台的单、多缸柴油机的生产计划。
汽油机海外订单前景看好
公司目前年产汽油机40 余万台,主要应用于小型的社区或者家用发电机组,用以给清洗机、割草机等移动型通用机械提供独立的电力供应。目前公司的汽油机大部分出口到东南亚和美国,09年公司与美国百利通(B&S)签订了汽油机产品的OEM 合作协议,公司汽油机的销路大增。原来的市场份额加上B&S 的新订单,我们预计公司09 年汽油机销售将达到60 万台,同比增加30%以上。
APU 业务对公司业绩贡献力度逐步加大
09 年公司APU 销售情况良好,全年公司有望实现1.6 万台的APU销售,目前正在建设的APU 生产线一旦达产,产能将扩大5 万台。根据公司及海外的销售情况来看,我们预计2010 年有望达到产销3.5 万台,2011 年产销为6 万台,同比分别增长119%、71%。目前APU 在美售价约为4000 美元/台,毛利在40%左右,仅此项09 年将带来近4.4 亿的销售收入,未来两年APU 有望给公司分别带来9.3 亿、16 亿的销售收入,对公司业绩贡献较大
家用小型风机崭露头角,未来2 年有望快速增长
公司 3.5kw-4kw 水平轴风向家用机组已经进入生产。目前的小型家用风机的适用对象主要是欧美国家庭用。由于有较高的政府补贴政策,因此家用风机的市场看好。09 年我们预计公司的小型风机销量将会达到500 台左右,在生产线全部达产后,真正的销量的提升将会在2010 年、2011 年有所体现,我们预计公司2010、2011 年的销量将会分别达到5000 台、6000 台,带来的销售收入分别为3.3 亿、4 亿,小型风机的毛利在50%左右,是公司未来2年利润增长的重要力量。
盈利预测
我们预计公司2009 年-2011 年的每股收益分别为0.41 元、0.95元、1.25 元。参考新能源风机的PE 为50 倍,与内燃机的PE 为25 倍,给予公司09 年30 倍的PE,对应的股价为12.3 元,目前股价仅为7.96 元,严重低估,给予买入评级。
风险提示
由于公司未来利润增长贡献最大的APU 和小型家用风机的市场目前主要集中在欧美,因此外围环境的好坏影响着公司未来的利润。汇率变动的风险。原材料的波动风险。
研究员：尹国辉，高晓春 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：江淮动力半年报点评：上半年看投资收益 下半年看主业增长
09 年中报符合预期 09 年上半年虽然公司仅实现营业收入10 亿元,同比减少13.14%,但由于出售迪马股份股权所带来1.26 亿元的投资收益以及报告期内由于产品结构的调整和改善,公司最终实现净利润1.54亿元,同比增长80.21%,实现每股收益0.18 元,基本符合我们的预期,但这其中投资收益占净利润的76%左右。
预计 APU 上半年销量较为理想 虽然我们从公司中报中较难发现APU等业务的收入以及利润贡献,但从公司美国分公司销售收入2487 万美元,同比上升84.3%中可以推断APU 等新兴产品上半年销量还是较为理想的。
APU 销量增长推动毛利率提升 纵观公司的财务指标,我们可以发现公司产品毛利率在2 季度出现了大幅攀升,从1 季度12.2%提升至21.8%,在此阶段铸铁等主要原材料价格并未出现大幅波动,我们认为这主要是APU 和高端汽油机等产品销量大幅增长所致。
下半年看主业增长从下半年开始我们认为随着美国 APU 市场的逐步启动以及汽油机业务从8 月起向B&S 的批量供货,下半年公司的净利润增长情况将主要依赖于上述几大主业,而不再是投资收益。此外,公司的家庭风机产品已于近期获得了国际认证并进入了美国加州补贴目录,我们认为随着此项业务的发展,公司有望在2010 年新增一个利润增长点。
盈利预测与投资评级随着 APU 等新兴业务的启动,我们认为APU 产品的放量将助推公司业绩大幅增长,但考虑到公司各项业务上半年的经营情况以及期间费用率的变动,我们对公司业绩进行微调,将公司09年EPS 从0.44 元下调至0.40 元,但维持2010 年0.51 元的盈利判断。
考虑到公司未来几年的高成长性,若给予10 年20 倍PE,则公司合理股价约为10.2 元,而目前公司2010 年动态市盈率仅为15.6 倍,故我们继续维持公司“推荐”评级。
研究员：吕磊 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：江淮动力：APU市场启动助推公司业绩大幅提升
09年为公司的转型期 公司以柴油机业务起家,受行业影响其发展一直较为缓慢。在大股东入主数年后,公司选取了APU 和家庭风机作为其业务突破口,我们认为09 年是公司的转型期,一旦成功,则其收入和业绩都将大幅增长。
柴油机业务将保持平稳发展 虽然公司的柴油机业务在国家政策推动下09 年有望得到一定幅度提升,但公司产品主要为中小型柴油机,市场增速较为缓慢,故我们认为公司柴油机业务在国家政策推动下未来几年有望保持平稳发展。
汽油机业务看点在出口 公司已与美国百利通签署汽油机代工出口协议,此业务未来有望保持年均30%增速增长,但由于毛利率较低,对公司整体利润提升幅度较为有限。
高油价和政策强制助推APU 市场启动随着09 年油价的持续上涨,APU 产品回报周期已降低至2 年,对卡车用户吸引力大增;此外考虑到政策的强制执行,目前美国市场APU 产品的销量和订单已较08 年有了较大幅度的提升,整个APU 市场有启动的迹象。
公司APU 销量预测通过对公司近几个月运行状况以及美国市场各APU 生产厂商销量的追踪,我们认为09 年美国APU 市场启动是毋庸置疑的。考虑到公司产品成本、价格、技术、渠道等优势,我们认为公司APU 业务将伴随着美国市场的启动而大幅增长,09-10 年将实现销售2 万台和4 万台。
盈利预测与投资评级 随着APU 等新兴业务的启动以及传统业务的平稳增长,公司业绩将较08 年大幅增长,我们预测公司09-10 年EPS 分别为0.44 元和0.51 元,09 年动态市盈率仅为17 倍,公司股价被严重低估。考虑到公司未来几年的高成长性,若给予10 年20 倍PE,则公司合理股价约为10.2 元,有37.3%的上升空间,重申公司“推荐”评级。
一旦美国经济复苏超出预期、国际油价上涨超出预期以及奥巴马政府在商用车行业减排政策出现新的变化,不排除我们上调目标价的可能。
风险提示 APU 业务产销低于预期。
研究员：吕磊 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：江淮动力：大洋彼岸汽车节能减排的先行者
事项:
事项1 近期市场有关公司的传闻不断,如:印度客商将在6 月底深洽会上与公司签署约50 亿人民币的专项采购和10 亿左右的综合采购项目,对此公司已公布相应澄清公告;
事项 2 国际油价的持续上涨和美国奥巴马政府在节能减排领域的政策将有望推动公司APU 产品在大洋彼岸的高速增长;
点评:??
传言否认也非空穴来风近期市场有关公司的传闻不断,如:印度客商将在6 月底深洽会上与公司签署约50 亿人民币的专项采购和10 亿左右的综合采购项目,对此公司已公布相应澄清公告。澄清公告否认了参与深洽会的可能以及截至公告日未签订的事实,但是没有否定其子公司盐城兴动机械有限公司于5 月与深圳市万业进出口有限公司洽谈过柴油发电机组销售给印度客商的事实,表明其柴油发电机采购大单也并非空穴来风。由于该项谈判以及后续谈判存在不可预测性,故我们暂时无法判断其对公司短期业绩提升幅度,我们将在情况明朗之后再重新考虑该项业务对业绩的影响。
APU 业务将在大洋彼岸实现高增长通过我们对公司近几个月运行状况的分析和判断,认为我们前期关于09 年2 万台销量的预期是合理的,美国APU 市场在近期的增长超出本人首次推荐报告时侯的预期。对于10 年、11 年的销量预测,我们与众不同的认识在于,必须前瞻性地考虑美国经济复苏以及第二大生产商破产造成的“市场溢出效应”对江淮动力APU 业务的正面影响。因此,我们认为国际油价的持续上涨和美国奥巴马政府在节能减排领域的政策将有望推动公司APU 产品在大洋彼岸的高速增长。
投资评级 基于上述判断,我们预计公司09-10 年EPS 分别为0.44 元和0.51 元,考虑到公司未来几年的高成长性,给予2010 年20 倍PE,公司合理股价约为10.2 元,离7.4 元的上周收盘价有37.8%的上升空间,重申公司“推荐”评级。一旦美国经济复苏超出预期、国际油价上涨超出预期以及奥巴马政府在商用车领域减排政策方面出现新的变化,不排除我们上调股价目标位的可能。
研究员：吕磊 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：江淮动力：调研简报-战略转型，APU值得期待
事件:5 月4-6 日我们走访了公司,就公司汽油机代工及新产品APU、风机等情况进行了解,以下是我们的调研结论。
传统产品竞争激烈,转型中高端。公司产品为柴、汽油机,柴油机以单缸机为主,受国家补贴大型农用机械影响,单缸机销量下滑,但多缸机销售势头很好;汽油机以小型通机为主,保持快速增长。但传统产品毛利率偏低,因此公司致力于转型中高端产品,主要体现在三方面:一是自主研发APU 进入美国市场;二是为百利通(B&S)代工提升汽油机制造水平;三是开发小型家用风机。
APU 进入放量前夜。APU(辅助动力系统)是安装在重卡上的一套独立小型动力系统,在重卡主机停机时提供动力来源,可减少主机空转时的油耗和排放。美国几乎所有州都制定了防空转法,要求减少重卡空转时的排放;美国现有重卡存量约250 万辆,其中约65 万辆带有卧室,是防空转法的主要针对目标。但市场有多种技术可以减少空转时的排放,APU 只是其中的一种,并且美国本土有多家企业生产APU。
因此这种由排放法规催生的市场目前仍处于培育阶段,难说谁将最终胜出,公司08 年通过美国的子公司实现了APU 在美国市场的开拓,并计划09 年进一步放量,我们认为APU 进入放量前夜,值得期待。
代工汽油机已定型即将量产。为B&S 代工汽油机属通机,B&S 为全球最大的通机生产和销售商,08 年约销售1600 万台,全球约5-6000万台的容量。公司通过为B&S 代工提升自身汽油机的制造水平,目前双方已合作定型约5-7 个型号,预计10 年初开始批量供货。代工产品毛利率一般,但属稳定获益型。
风机产品仍处开发阶段。公司风机产品主要是针对家庭用的小型风机,4-5KW,垂直轴,公司以组装为主,主要部件外购,主要市场在美国。
目前风机样品已送检,公司计划09 年销售500 套。
投资收益继续贡献业绩,或有融资需要。09 年公司所持迪马股份股权减持将带来一定投资收益;公司计划搬迁,搬迁后老厂房土地无论做何种处置公司都会获得一定收益;目前新厂房已投资约3 个亿,仍需6 个亿的投入,因此公司或有融资需要。
考虑 APU 前景,给予“推荐”投资评级。若APU 产品09、10 年销量达到1.5、3 万台,我们预计公司09、10 年EPS 分别为0.34、0.36元,按20-25 倍行业平均PE 估值,目标价区间为6.8-8.5 元,考虑公司新产品属节能型,可以给予上限估值,给予公司“推荐”评级。
风险提示: APU 未能按预期进展;大股东一季度有所减持,不排除继续减持的可能;行业平均估值水平的下移。
研究员：王群 所属机构：财富证券有限责任公司
报告标题：江淮动力：传统业务受益政策推动，公司未来值得期待
要点：
农机具补贴政策助推传统业务 09 年中央财政将安排农机具购置补贴100 亿元，较08 年增加60 亿元，这对农民购买农业机械的积极性将起到较大提升，而公司传统业务中包括拖拉机以及配套农业机械的柴油机业务，我们认为在政策推动下公司传统业务有望得到一定幅度的提升。
汽油机业务有望保持高速增长 08 年公司通过对产品结构的调整，共实现销售汽油机及其终端产品44.54 万台，同比增长23%，我们认为随着与美国B&S 公司合作的深化，公司通用汽油机业务未来几年有望保持高速增长，预计09 年汽油机销售58 万台，同比增长30.22%。
新兴业务值得期待近期世界多国推行实施的新能源政策将加大可再生能源和替代能源的开发、利用，而我国也出台了一系列优惠扶持政策，我们认为从长期趋势而言，节能减排将是未来一段时期世界各国关注的重点，而这将为公司APU 和风电等新兴业务提供快速发展机遇。
毛利率未来将稳步提升由于 09 年原材料价格已较08 年同期有了较大幅度的回落，此外考虑到公司柴油机、通用汽油机和新兴业务的发展，我们认为公司毛利率将继续保持稳步提升态势。
投资评级 在国家农机具补贴政策的推动下，公司传统业务有望保持平稳增长，而伴随着其产品结构的调整，且公司新兴业务具有较高的成长性，故我们对公司未来发展持乐观的态度，预计公司09-10 年EPS 分别为0.45 元和0.51 元，考虑到公司未来几年的高成长性，给予2010年20 倍PE，公司合理股价约为10.2 元，给予公司“推荐”评级。
风险提示：国际市场需求低于预期。
研究员：吕磊 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：江淮动力：战略转型，APU值得期待
事件：5 月4-6 日我们走访了公司，就公司汽油机代工及新产品APU、风机等情况进行了解，以下是我们的调研结论。
传统产品竞争激烈，转型中高端。公司产品为柴、汽油机，柴油机以单缸机为主，受国家补贴大型农用机械影响，单缸机销量下滑，但多缸机销售势头很好；汽油机以小型通机为主，保持快速增长。但传统产品毛利率偏低，因此公司致力于转型中高端产品，主要体现在三方面：一是自主研发APU 进入美国市场；二是为百利通（B&S）代工提升汽油机制造水平；三是开发小型家用风机。
APU 进入放量前夜。APU（辅助动力系统）是安装在重卡上的一套独立小型动力系统，在重卡主机停机时提供动力来源，可减少主机空转时的油耗和排放。美国几乎所有州都制定了防空转法，要求减少重卡空转时的排放；美国现有重卡存量约250 万辆，其中约65 万辆带有卧室，是防空转法的主要针对目标。但市场有多种技术可以减少空转时的排放，APU 只是其中的一种，并且美国本土有多家企业生产APU。
因此这种由排放法规催生的市场目前仍处于培育阶段，难说谁将最终胜出，公司08 年通过美国的子公司实现了APU 在美国市场的开拓，并计划09 年进一步放量，我们认为APU 进入放量前夜，值得期待。
代工汽油机已定型即将量产。为B&S 代工汽油机属通机，B&S 为全球最大的通机生产和销售商，08 年约销售1600 万台，全球约5-6000万台的容量。公司通过为B&S 代工提升自身汽油机的制造水平，目前双方已合作定型约5-7 个型号，预计10 年初开始批量供货。代工产品毛利率一般，但属稳定获益型。
风机产品仍处开发阶段。公司风机产品主要是针对家庭用的小型风机，4-5KW，垂直轴，公司以组装为主，主要部件外购，主要市场在美国。
目前风机样品已送检，公司计划09 年销售500 套。
投资收益继续贡献业绩，或有融资需要。09 年公司所持迪马股份股权减持将带来一定投资收益；公司计划搬迁，搬迁后老厂房土地无论做何种处置公司都会获得一定收益；目前新厂房已投资约3 个亿，仍需6 个亿的投入，因此公司或有融资需要。
考虑 APU 前景，给予“推荐”投资评级。若APU 产品09、10 年销量达到1.5、3 万台，我们预计公司09、10 年EPS 分别为0.34、0.36元，按20-25 倍行业平均PE 估值，目标价区间为6.8-8.5 元，考虑公司新产品属节能型，可以给予上限估值，给予公司“推荐”评级。
研究员：王群 所属机构：财富证券有限责任公司
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