漳泽电力(000767)_研究报告_财经_新浪网(000767) 研究分析报告|查股网
股票名称：漳泽电力(000767)
报告标题：漳泽电力:发电业务继续亏,电解铝业务盈利好转
投资建议.在“煤电联动”迟迟不能重启的情况下,漳泽电力未来发电业务的盈利能力仍不容乐观。下半年公司的主要看点仍然是电解铝业务,上半年参股子公司华泽铝厂扭亏为盈,预计下半年仍能为公司贡献一定的投资收益。维持公司“中性”投资评级。
鉴于日元汇率变动趋势难以判断,我们保守预测2010、2011年漳泽电力的每股收益分别为-0.119元和-0.093元
研究员：蔡文彬 所属机构：大同证券经纪有限责任公司
报告标题：漳泽电力:面临亏损压力
公司09年和10年1季度的盈利基本符合市场预期。09年公司实现营业收入40.35亿元,同比增长19.15%;营业利润1973万元,同比增长101.66%;归属于上市公司所有者的净利润1406万元,同比增长101.46%;对应每股收益0.01元;不分配不转增。
2010年第1季度公司实现营业收入11.57亿元,同比增长28.44%;实现归属于上市公司所有者的净利润523万元,去年同期则亏损4487万元,实现每股收益0.004元。同时公司预计10年上半年实现净利润为亏损1.3亿元,(对应每股收益为-0.10元)而去年同期为亏损7253万元。
2、2010年公司面临亏损压力。发电量方面,09年至10年1季度,公司发电量出现较快增长,09年公司实现发电量165.11亿千瓦时,同比增加9.6%。从四个季度单季度数据来看,发电量同比增速分别为0.2%、5%、6.1%和11.8%,增速逐渐扩大,而2010年第1季度公司发电量同比增长了22.3%。发电量的快速增长提高了公司机组利用率,公司09年发电机组平均利用小时达到5816小时,同比提高10.88%。然而未来可以相信随着山西地区新投机组的增加,公司的机组利用率回升将会有所放缓,预计公司2010年发电量能够达到170亿千瓦时,同比增长5%左右。煤炭价格方面,2009年公司标煤单价约为590元/吨,虽然2010年公司计划提高合同煤比重至三分之一,但是预计煤价仍然将提高10%以上,这样不但完全消化09年11月20日公司上网电价上调约1.5分/千瓦时带来的收益,而且将使得公司10年出现大约2亿元的盈利下滑。因此可以发现目前高煤价的条件下,即使公司发电量实现高增长仍然不能改变公司亏损的局面。投资收益方面,09年度公司参股的中电投财务公司给公司分配净利润6567万元,加上华泽铝电的亏损大幅减少,因此最终公司09年实现非汇兑带来的投资收益1249万元(由于公司参加了日元贷款的套期保值,因此日元汇兑带给公司的投资收益6498万元基本和增加的财务费用相抵)。而2010年1季度漳泽发电分公司收到淘汰落后产能中央财政奖励资金4500万元是公司1季度摆脱亏损的主要原因,而10年1季度虽然华泽铝电实现了盈利,但是给公司贡献的投资收益非常有限,低于预期,很难弥补电力业务方面带来的亏损。由此综合可见,如果后续公司电价不出现上调,则2010年公司可能将会亏损。
3、盈利预测和估值。鉴于目前高涨的燃料成本形势,我们将公司2010年和2011年每股收益调低至0.03元和0.13元。考虑到公司的盈利下滑主要是电价调整滞后的原因,而这些只是短期因素,公司长期发展仍然值得看好,因此继续维持公司“谨慎推荐”的投资评级。
4.主要风险。煤炭市场价格大幅上涨。
研究员：韦玮 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：漳泽电力:电力主业微利经营,业绩上升程度取决于铝价走势
漳泽电力09年年报:每股收益0.01元,每股收益(扣除)-0.17元.营业收入40.34亿元,扣除非经常性损益后净利润-2.3亿元。本年度不实行利润分配,亦不进行公积金转增股本。
2009年,公司主营业务收入实现39.8亿元,比上年同期增加17.29%;其中电力业务收入39.33亿元,供热业务收入0.45亿元,供水业务收入0.37亿元。2009年经济强劲复苏带来的售电量增长和提高销售电价是公司电力业务收入大幅增长的主要原因。2009年,公司完成发电量165.11亿千瓦时,销售电量149.91亿千瓦时,分别比上年同期增加9.6%和9.5%,发电机组平均利用小时达5,816小时,比上年同期升高10.88%。公司09年主营业务成本39.3亿元,比上年同期减少2.1%;减少原因是公司燃料成本出现了一定程度的下降。
研究员：巩俊杰 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：漳泽电力2009年年报点评:火电业务盈利不佳,电解铝业务是看点
投资和汇兑收益成为扭亏主因。2009年,漳泽电力实现投资收益7446.60万元,同比增加181.77%,主要是由于公司参股的中电投财务有限公司分红增加(实现投资收益6567.01万元),参股企业秦皇岛秦热发电有限公司经营状况好转,以及日元掉期收益的增加。由于日元汇率上升,公司2009年实现日元外债汇兑收益3,553.06万元。两者加起来,为漳泽电力贡献了超过一亿元的收益,而公司2009年仅实现净利润1406.10万元。因此,我们认为,投资和汇兑收益增加成为漳泽电力2009年扭亏的主要原因。华泽铝厂09年续亏,10年可看好。
2009年公司参股40%的华泽铝电实现营业收入359,165.93万元,利润总额-20,658.75万元,净利润-19,876.92万元。这主要因为,2009年上半年电解铝价格较低,拖累全年电解铝售价低于华泽铝厂的盈亏平衡点。2010年一季度电解铝平均价格在16800元/吨左右,远高于公司14550元/吨的成本价。华泽铝电一季度也成功实现扭亏为盈。目前,电解铝市场价格在17000元/吨左右,我们保守估计,2010年电解铝市场平均价格将高于16500元/吨。
投资建议:
综合考虑漳泽电力2010年煤炭采购成本上涨,华泽铝电扭亏为盈,单位煤耗下降以及利用小时数稳步回升等情况,我们预测2010、2011年漳泽电力的每股收益分别为0.008元和0.063元。我们认为,虽然机组利用小时数上升可弥补部分煤炭成本上涨压力,但在电煤价格大幅上涨的负面影响下,漳泽电力的火电业务有继续出现亏损的可能。2010年公司盈利能力的提升,需要依靠电解铝业务。但在电解铝行业产能整体过剩等因素的影响下,电解铝业务获取超额投资收益的可能性不大。此外,考虑到汇率波动风险,公司日元债务也可能对业绩产生负面影响。基于谨慎的原则,我们下调漳泽电力投资评级至“中性”。
研究员：蔡文彬 所属机构：大同证券经纪有限责任公司
报告标题：漳泽电力09年报及10年一季报点评:10年电力业务亏损难以避免,股价具备安全边际
09 年及10Q1 业绩低于预期。公司09 年实现营业收入40.35 亿,同比增长40%,主要原因在于利用小时回升以及09 年11 月公司机组上网电价上调;营业成本39.44 亿,同比下降2%,原因在于燃料成本减轻。公司实现归属母公司净利润0.14 亿,折合EPS 为0.01 元,低于我们预计的0.03 元,但仍顺利实现扭亏。
公司同时公布10 年一季报,每股收益仅为0.004 元,低于市场预期。
华泽铝电盈利转好与非经常性收益是09 年实现扭亏的重要因素。随着铝价的回升,公司持股40%的华泽铝电在09Q4 实现扭亏,我们估计单季盈利超过0.2亿,全年亏损额控制在了2 亿以内。此外,处置非流动资产(0.22 亿)、政府补助(0.13 亿)等也是公司能够扭亏的重要原因。
燃煤成本压力较大,10 年公司电力业务亏损难以避免。在电解铝业务好转的同时,公司电力主业的盈利状况不容乐观。由于煤价上涨,公司09Q4-10Q1的毛利率水平下滑至0%左右。如果10 年煤价不出现显著回落,则公司电力业务亏损将难以避免,从而对业绩形成拖累。
股价具备一定的安全边际,维持“增持”评级。在10-11 年综合标煤价格606/619元/吨、利用小时变动-3%/5%、铝价(含税)17000/18000 元/吨的基本假设下,我们预计公司10-11 年EPS 为0.07/0.11 元。即便对公司的电力业务按照保守的1.5 倍PB(火电行业平均2.1 倍PB),电解铝业务20 倍PE,测算得到公司的合理价值应在5.82 元,目前价位依然具备安全边际,暂时维持“增持”评级。
研究员：余海，王海旭 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：漳泽电力调研报告:虽严冬已过,却锦衣夜行
公司毛利缓慢回升,扭亏艰难
发电主业从09年第二季度起,单月毛利开始转正,并于第三季达到阶段高点。但毛利回升缓慢,仍处于相对低位,主业扭亏艰难。09年各季毛利为-2.72%、3.10%、5.92%、4.98%。我们预测09年公司整体业绩仍将亏损。
10年存阶段性投资机会
预期美元有阶段性升值的趋势,包括动力煤在内的能源资产价格将现下行时间窗。同时,经济回升对用电需求的拉动、水电仍可能遭遇枯水年等使得火电在10年上半年现阶段性投资机会。
电解铝投资收益谨慎乐观
短期内,公司业绩将由联营的华泽铝电拉动。由于全球铝资源禀赋、生产能力均较充沛,铝的金融属性较弱,被炒作的机会比金、铜等要小。虽然铝价的温和回升可以帮助公司脱离亏损,但由于公司主业毛利较低、资产负债率较高导致财务费用较大,长期投资给公司带来超预期收益的几率较小。
成长空间是看点
公司储备项目多,大股东资产注入预期仍在。
投资建议:中性
预期09年公司业绩为-0.10元/股,10年为0.08元/股,11年为0.17元/股. 10、11年市盈率为71.6、31.4倍。PB为3.33、3.01倍。投资建议:中性
研究员：袁佳平，金嫣 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：漳泽电力:受益电解铝复苏,业绩弹性显著
受益电解铝复苏,公司业绩弹性较大,给予“增持”评级!我们采用分部估值法:电力方面,按照重置成本法得到公司现有电力资产对应每股价值约为3.24 元;电解铝方面,在铝价17000 元/吨的假设下,华泽铝电10 年有望贡献EPS0.17 元,我们给予公司电解铝业务10 年25xPE,得到铝业资产对应每股价值应为4.24 元。因此,公司的合理股价为7.48 元。我们认为,未来6个月内推动公司股价上涨的最大驱动力来自于铝价的上涨,目标价格相比现价有30%左右的上涨空间,给予“增持”评级!10 年电力业务微利。综合考虑山西电力需求及装机变化,我们认为公司10 年机组利用小时将同比下降3%,同时煤价呈现小幅上涨态势,幅度约为5%。因此,10 年公司电力业务可能处于微利状态,对于盈利贡献有限。谨慎考虑,我们仅给予公司电力资产2 倍PB(目前火电平均PB 为2.9 倍)。
10 年上半年铝价有望继续冲高。申万有色上调10-11 年铝价(含税)假设至17000、18000 元/吨,相比此前预测上调幅度为7.6%、12.1%。10 年上半年,受旺季到来、供应过剩局面大幅好转等因素推动,铝价有望在目前17000 元/吨的基础上继续冲高。
近期公司股价表现最主要的催化剂就是铝价的上涨。10 年在电力业务微利的情况下,公司业绩对于铝价的敏感性显著。经测算,在铝价17000 元/吨的假设下,华泽铝电10 年有望贡献EPS0.17 元,成为公司利润的主要来源;如果铝价达到19000 元/吨,则铝业贡献业绩将达到0.31 元。此外,山西地区煤价如果出现超预期回落也将成为公司股价表现的催化剂。
研究员：王海旭，余海 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：漳泽电力:四季度发电量回升,年内扭亏在望
投资建议
在考虑了公司电解铝业务稳定增长以及电煤价格适当上涨的情况下,我们预测2009、2010年公司的每股收益分别为0.083元和0.220元,业绩得到大幅度的恢复。我们认为,公司未来业绩达到甚至超过预期,主要依赖于电解铝业务,如果电解铝价格明年继续恢复,公司业绩有超预期的可能。因此相比于其它电力股,公司应该享有一定的溢价。而公司未来业绩最大的不确定性是2010年电价上调及其上调幅度,如果上网电价不上调或者幅度太小,公司2010年电力业务可能面临再次亏损的风险。综合考虑以上因素,以及公司项目储备丰富所带来的成长确定性,给予漳泽电力“谨慎推荐”的投资评级。
投资风险
1、宏观经济复苏的不确定性;2、日元升值所带来的汇兑损失风险;3、电煤价格超预期上涨;4、电解铝行业复苏低于市场预期;5、利用小时数降幅高于市场预期。
研究员：蔡文彬 所属机构：大同证券经纪有限责任公司
报告标题：漳泽电力:电力、铝业双轮驱动;铝价上涨催生业绩弹性
事件评论
第一,电力、铝业双轮驱动业绩
公司主营火力发电生产,拥有3座全资火电厂和2座全资风电厂,此外公司参股秦皇岛热电40%的股权和华泽铝电股份公司40%的股权。其中,华泽铝电股份公司是公司与中国铝业合资成立的国内最大的铝电联营项目,建设规模为年产35万吨电解铝、16万吨阳极碳素和2个30万千瓦发电机组。
第二,火电机组明年业绩仍不乐观
最近一期的电价调整中,山西省火电上网电价上调了1分/度,潜在的煤价上调和利用小时下滑风险或将冲击电价调整的正面影响,火电机组明年业绩仍不乐观。
第三,风电业务和托管机组盈利稳定
内蒙达茂旗和内蒙乌拉特中旗风电机组的利用小时在2000小时左右,度电成本约0.4元/度,上网电价0.51元/度,目前已经取得CDM 补贴,预计全年贡献利润约2500万元。
华泽铝电托管机组的盈利模式主要是通过收取托管费用,托管电价随着煤价上调而上浮,利润贡献有保障,预计全年贡献利润约2000万元。
第四,铝价上涨催生业绩弹性
公司持有华泽铝电40%的股权,目前电解铝产能已经扩展至35万吨。一吨电解铝约消耗2吨氧化铝和1.44万度电。
其中,原材料氧化铝主要来自中铝山西铝厂,价格按照上海期铝价格的17%结算;电力来自自备电厂华泽铝电。电解铝盈亏平衡价格约为14600元(含税价格)。2009年上半年,铝价的持续低迷使得该部分业务大幅亏损,随着11月份铝价开始加速上扬,公司投资收益将明显改善。预计2010年电解铝均价约为16500元/吨,华泽铝电有望贡献业绩0.13元。
第五,给予“谨慎推荐”评级
盈利预测假设:
公司储备项目进展顺利;2009-2011年下属电厂上网电价保持现行水平不变;2009年火电机组利用小时为5500,2010年利用小时为5025,2011年维持2010年水平不变;2009年标煤单价540元/吨,2010年标煤单价574元/吨,2011年维持2010年价格不变;公司税率维持目前水平不变。
未考虑 158亿日元长期外债的汇兑损益。
2010年电解铝均价16500元/吨。
我们预计2009-2011年公司EPS 分别为0.012、0.156和0.183元;分业务估值来看,公司目前股价具有一定安全边际,铝价的继续反弹将进一步提升公司未来业绩,首次给予“谨慎推荐”评级。
研究员：虞亚新 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：漳泽电力:上网电价上调、铝业盈利回升助力公司年内扭亏目标
投资要点:
2009年前三季度,公司上半年年实现营业收入和归属母公司股东净利润分别为:28.92亿元、-9491万元,同比分别增长14.1%、减亏79.25%;实现稀释每股收益-0.07元。三季度,山西用电需求回暖加速、电解铝价格回升使得公司减亏幅度加大,同比减亏幅度达到90%。
公司机组以 30万千瓦单机容量为主,机组建成时间相对较久,单机装机容量优势不突出,加之公司上网电价低于全省平均水平,导致公司毛利率较低。11月20日公司上网电价上调幅度超预期,将提升公司盈利水平。
经济回暖,电解铝需求回升(新建产能释放有限),谨慎判断2010年电解铝价格有望站上16000元/吨;此外,华泽铝电具备自备电厂及氧化铝价格相对锁定,都将使得华泽铝电成为公司业绩反弹的重要推手。
公司后备项目可观,在建及等待核准的项目包括娘子关发电项目(120万千瓦)、侯马热电(60万千瓦)、临汾热电(60万千瓦)等。考虑到发改委审批节奏仍然放缓,因此,侯马、娘子关项目投产日期存在一定的不确定性。
公司涉足风电开发,后续有望加大新能源投入。
投资风险:煤炭价格上涨风险(目前较难实质取得煤炭资源);负债率较高,利率风险较大(此外,日元贷款进入还本期)。
研究员：吴江涛 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：漳泽电力:关注电价调整及铝业盈利弹性,2010年业绩或将反转
电价调整预期明确:目前山西省的标杆电价水平在0.32元/千瓦时左右,点火价差也维持在较低位水平,火电企业基本处于微利状态,目前全国范围内调整上网电价的预期再起,预计在未来电价调整将享受较高的电价调整幅度,调价幅度至少在20元/千千瓦时。此外,公司目前下属主要火电企业的电价水平低于山西省的标杆电价,在未来电价调整中可能要好于平均水平。
小煤矿复产的最直接收益者:公司山西火电厂燃煤均来自附近的小煤窑,由于2008年开始的小煤窑整合,公司煤炭价格快速上涨。公司目前从陕西、内蒙等地区采购煤炭,标煤价格水平在520元/吨左右,失去了坑口电厂的优势。山西省煤矿自7月份出现了今年的产量高峰后,8-9月份产量环比出现了下降,我们认为主要是受国庆节影响,小煤矿复产后又阶段性关停,10月份受过节影响产量预计较为平稳,而11月份可能有一部分煤矿产量释放,继而可能带动价格的波动,公司将是最直接的受益者。
新产能投产,电解铝进入盈利期:华泽铝电08年扩产为35万吨,受金融危机影响一直运行的是28万吨的产能,9月份受下游需求回暖,公司7万吨产能已经开始投入正式运营,由于电解铝开始投运有一部分启动费用且运行初期需要磨合,初期成本可能较高体现效益不会太明显。新电解槽的投产将摊薄公司的固定成本,降低公司的盈亏平衡点价格,目前公司电解铝的盈亏平衡点约为13500元/吨,目前的电解铝期货价格在15000元/吨的水平波动,在目前的价格下已经能够产生盈利。
价格弹性较大,部分长单销售降低敏感性:经我们测算假设电解铝价格维持14500元/吨,贡献每股收益约为0.08元左右;如果未来价格维持在15000元,贡献每股收益达到0.11元;如果价格达到16000元则贡献每股收益接近0.2元。公司电解铝有60%左右以长单销售,这降低了业绩对价格的敏感性。但马上到新的年度,公司的长单价格将有效提高,该部分利润水平将大幅度提高。年初签订长单能够保证公司的合同量,有利于维持较高的产能力用率,此外如果电解铝价格出现调整,公司业绩风险也相对较低。
投资建议:预计2009年-2010年每股收益分别为0.003元和0.21元,在考虑了电价上调以及公司电解铝业务稳定运营的情况下,公司2010年业绩将出现大幅反转。电解铝价格我们预测较为保守(15000元/吨),如若电解铝价格超预期,公司未来业绩仍有超预期的可能性。而公司目前股价对应2010年的业绩的市盈率仅20倍左右,考虑到公司后期确定的成长性,给与公司“增持”的投资评级。
研究员：梁玉梅 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：漳泽电力:利润提升空间巨大
维持“增持”评级。我们预计公司2009年、2010年EPS分别为0.01元和0.24元,根据2009年10月26日收盘价5.13元计算,2010年对应动态市盈率为21倍,估值水平偏低。而根据2008年销售收入计算的市值收入比为2倍,约等于火电行业平均1.91倍的水平,几乎没有给予参股华泽铝电部分以合理溢价,我们维持公司“增持”的投资评级。提醒投资者关注公司投资收益变化。
风险提示。煤炭价格波动的风险。公司不能确保2009年盈利被特别处理的风险。
研究员：天相基础能源组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：漳泽电力跟踪研究报告
公司电力主业反转比较明确
公司目前权益装机容量 272 万千瓦,占山西装机容量6.6%。由于煤价上涨,公司2008 年亏损9.6 亿元,2009 年中期亏损0.73 亿元。
随着山西用电需求增加,公司下半年发电量将比上半年多5 亿千瓦时,另外,公司准备通过煤炭结构调整,计划下半年标煤单价比上半年下降20 元/吨。通过这些措施力保公司2009 年扭亏。公司电力主业未来增长主要看煤价下跌和需求上升。我们认为两者实现的概率均较大。
铝价上涨为公司业绩反转提供动力
公司参股 40%的华泽铝电目前有35 万吨产能,目前华泽铝电吨铝生产成本约12000 元/吨,其中,电力占47%,氧化铝占31%。铝价低于14500 元/吨,华泽铝电就将出现亏损。假设2010 年铝价能站稳在17000 元/吨,电价下降到0.28 元/千瓦时,华泽铝电净利润将恢复到4.5 亿元左右,为公司贡献EPS0.14 元/股。
盈利预测与投资评级
我们预测公司 2009-2011 年 EPS 分别为0.001、0.21 和0.45 元。
2010-2011 年动态PE 分别为25 和12 倍。公司业绩增长力度取决于电解铝价格的上涨,出于谨慎原则,我们给与公司“持有”评级。
风险提示:煤价上涨风险;铝价波动风险;用电需求增长不足风险。
研究员：谢军 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：漳泽电力：盈利增长有望继续加快
投资要点:09 年上半年归属于母公司净利润同比增长68.8%。公司主要经营火电业务,同时参股电解铝公司。09 年上半年实现营业收入19.37 亿元,同比增长18.5%,完成归属于母公司净利润-7253 万元,同比提高68.8%,对应每股收益-0.05 元。
电价上调是公司减亏的主要原因。受山西煤炭限产影响,09 年上半年公司完成发电量77.27 亿千瓦时,销售电量70.03 亿千瓦时,分别较上年同期减少2.54%和3.22%,同时公司的综合标煤单价也较去年同期上涨50.85 元/吨或9.4%,这样的情况下公司仍然能够实现减亏主要依赖于电价的上调,正是受益于平均电价同比上调23%,电力业务的毛利率较去年同期提高了14.6 个百分点。
综合评价及评级调整:预测公司 2009、2010 年的EPS 分别为0.10 元和0.26 元,考虑到公司09 年盈利恢复比较明确,且下半年随着电力业务盈利好转与电解铝价格的回升,盈利可能超出市场预期,由此继续维持公司“谨慎推荐”投资评级,建议积极关注。
研究员：中国民族证券研究所 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：漳泽电力：下半年业绩提升空间较大
2009年1-6月,公司实现营业收入19.37亿元,同比增加18.52%;实现归属于母公司所有者净利润-7253万元,同比增加68.79%;摊薄每股收益-0.05元,略好于我们之前对其亏损0.06元的预期。
电量回升还有很大空间:上半年公司实现发电量77.27亿度,销售电量70.03 亿千瓦时,分别较上年同期减少2.54%和3.22%,主要原因是关停了两台单机10万千瓦的小机组。
公司上半年机组利用小时数在山西地区电力需求不振的背景下仍然提高了4.4%,说明公司优质的机组和低廉的电价具有很强的竞争力,预计在下半年房地产投资带动的高耗能产业复苏中,公司发电量将会得到较大的提高,全年机组利用小时数能够达到6000小时,对应上网电量154亿度。
主业扭亏,盈利仍能提升:公司上半年营业收入增长主要来自于电价上调,08年7、8月份公司上网电价连续三次上调,合计幅度为23%。电价的上调也大大缓解了成本压力,公司去年同期毛利率为-15%,而本年标煤单价同比上涨51元/吨,公司毛利率仍然转正。由于目前公司合同煤价仍未商定,全部采用市场煤,因此下半年若合同煤谈判完成公司平均煤价仍有不上降低的空间。
华泽铝电的亏损下半年有望填平:公司参股40%芙蓉山西华泽铝电上半年由于成本价格倒挂而亏损严重,但上周长江现货铝均价已经达到15160元/吨,远超过华泽13800元/吨的盈亏平衡点,且预计下半年在房地产开工率提高和汽车销售量增长的情况下铝价仍有较大上升空间,预计下半年电解铝均价16000元/吨,华泽铝电至少能够实现盈亏平衡,而2010年华泽铝电有望给公司贡献大幅度的投资收益。
资产注入的想象空间:公司是中电投集团在华北唯一的上市公司,具有资产注入的预期。目前公司正在积极争取集团优质资产的注入,这将带来公司业绩另外的提升空间。
维持“增持”评级。我们预计公司09、10年每股收益分别为0.06元和0.24元,以8月18日收盘价5.24元计算,2010年对应的动态市盈率为22倍,由于公司业绩提升的空间和可能性都较大,维持公司“增持”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：漳泽电力：电解铝业务将加快公司盈利回升的步伐
调研情况:
近日,我们前往山西和公司管理层就盈利恢复情况,参股华泽铝电对公司经营的影响情况,以及参与山西地区资源整合进展情况和资产注入预期进行了较为详细的沟通。
调研内容:
公司09年实现盈利可能性较高。电力业务和电解铝业务构成了公司目前两大利润来源,预计09年这两项业务将会实现盈利从而确保公司整体扭亏为盈。其中,电力业务方面,受09年发电小时同比增长15.8%和09年下半年煤炭价格将会有小幅回落影响,电力业务将会扭亏为盈且贡献EPS约为0.05元;电解铝业务方面,虽然该业务09年上半年亏损近1.7亿元,但是以目前上海期铝价格为13800元/吨测算,基本已经达到盈亏平衡,如果铝价进一步上行,则预计09年全年也将会实现盈利,贡献投资收益折合每股收益约1分钱。
资产注入预期较强。公司管理层也是中电投华北分公司的经营管理者,因此公司作为整合中电投华北地区电力资产的平台地位非常明确,未来为保证公司盈利,不排除大股东中电投会将华北地区盈利较强的优质资产优先注入上市公司中,其中可能包括中电投黄河上游水电开发公司等。
公司积极参与山西地方煤炭资源整合。山西地区正积极推进煤炭区域整合计划,公司对参与煤炭资源整合态度积极,目前正着手对山西四个煤矿进行入股谈判,未来谈判成功的概率较高。
盈利预测与评级调整:
预测公司2009、2010年全面摊薄EPS分别为0.10元和0.26元,考虑到公司09年盈利恢复比较明确,且下半年随着电力业务盈利好转与电解铝价格的回升,盈利可能超出市场预期,由此给予公司“谨慎推荐”投资评级,建议积极关注。
研究员：王晓艳，韦玮 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：漳泽电力：不应被遗忘的半个铝业股
1 电力行业仍将面临成本压力,持续亏损
漳泽电力公司是一家以火力发电为主营业务的上市公司,控股股东中国电力投资集团公司持股比例为36.24%。目前可实现营业收入的分支机构主要是漳泽发电分公司、河津发电分公司、蒲洲发电分公司和秦皇岛秦热发电有限公司等。公司目前可控装机容量合计数为275.26 万千瓦,权益装机容量为239.26 万千瓦。
2008 年,公司完成发电量150.68 亿千瓦时。其中自有发电机组发电量116.28 亿千瓦时,销售电量136.91亿千瓦时,分别比上年同期减少20.03%和20.74%,自有发电机组平均利用小时达5191 小时,比上年同期下降了约20%;公司受托经营的山西华泽铝电有限公司发电机组完成发电量34.40 亿千瓦时,销售电量30.92 亿千瓦时。根据08 年公司营业收入、营业成本及销售电量计算,公司每销售一度电亏损约0.0219 元。
2009 年,金融危机对实体经济的影响正进一步加深,国家发展的外部经济环境更加严峻,保持经济平稳较快发展的任务十分艰巨。行业看,全国发电装机容量继续增长,但全社会用电量近期快速萎缩,发电利用小时数持续下滑,同时受国内经济环境及电力需求下降影响,电价矛盾难以及时疏导。煤炭价格虽有回落,但仍然高于去年同期水平,火电成本压力继续存在,对公司而言,因此我们预计2009 年公司依然面临持续亏损状态。我们预计公司09 年完成发电量约为120 亿千瓦时,销售电量105 亿千瓦时,同比下降约13%。根据当前的煤炭价格较08 年均价降低20%计算,预计一度电将亏损0.015 元,09 年发电业务将导致公司业绩亏损约1.57 亿元左右。
2 华泽铝电成亮点
公司立足火电,积极向上下游产业链拓展,与中国铝业合资组建了国内最大的铝电联营项目——华泽铝电公司,公司持股40%。公司规模为年产28 万吨电解铝。由于电解铝产业中的两大成本分别是氧化铝占40%,电价占35%,而这两大原料则恰恰是公司两大股东中国铝业和漳泽电力都能提供的。氧化铝方面,与华泽铝电一路之隔的是中铝80 万吨氧化铝山西分公司,华泽铝电全部氧化铝由该公司提供,公司的氧化铝成本能够锁定为电解铝价格的17%。华泽铝电的电力优势在于,华泽铝电自备 2×30 万机组电站委托河津电厂生产管理,发挥了漳泽电力的电力技术优势,同时在采购燃煤方面可以发挥规模优势,因此电力成本通常优于生产电解铝的其他公司。
因此氧化铝价格的上涨,对公司盈利水平影响不大。正是由于这两方面的成本优势使得07 年公司从华泽铝电获得投资收益2.2 亿元,占公司利润总额的46%。但是08 年由于煤炭价格的大幅增长和电解铝价格的大幅回落导致公司出现亏损。09 年随着铝价的逐步回升,有望继续为公司贡献利润。
3 盈利预测及估值
3.1 电力业务部分
根据公司面临的实际环境,我们假设公司 09 年电机组平均利用小时将继续降低,预计全年发电量约为120亿千瓦时,销售电量约为105 亿千万时,假设煤炭价格较08 年降低20%,公司09 年电力业务将亏损约1.57 亿元,对应每股收益约为-0.12 元。
相对估值可见,火电行业主要发电公司的平均单位权益装机容量市值为333.45 万元/兆瓦,公司08 年权益装机容量为2392.6 兆瓦,按行业平均单位装机容量市值计算,电力部分对应的公司市值约为79.78 亿元,与公司当前市值水平65.92 亿元相比,增值空间约为21%。同时考虑到未来公司装机容量仍有望提升,因此我们预计电力业务部分未来具有升值空间。
3.2 铝业务部分
A 股公司中,主要的铝业公司包括中国铝业、南山铝业、中孚实业、云铝股份、焦作万方、关铝股份等。中国铝业和南山铝业在产业链上下游延伸范围比较广,和华泽铝电业务可比度较差。后面四家公司在业务上和华泽铝电更加接近,其中又以焦作万方和关铝股份与之最为相近,主要原因包括:1、焦作万方和华泽铝电都由中铝控股,而关铝参股49%的华圣铝电则由中铝控股;2、焦作万方、华泽铝电和华圣铝电的氧化铝主要以长单的形式来自中铝,价格为铝价的17%,而且,这三家公司都与中铝下属的氧化铝分公司相邻,运输成本低廉,因此,三家公司在氧化铝成本及其变动上具有高度的一致性。
在此,我们选择中孚实业、云铝股份、焦作万方、关铝股份作为样本,从下表可以看出,以上周五收盘价计算,四家公司每万吨铝平均市值为 2.53 亿元,按照漳泽电力11.2 万吨权益产能所对应的市值为28.3 亿元。
综合电力和铝业估值,我们认为,漳泽电力的理论市值为 79.78+28.3=108 亿元,合每股8.16 元,考虑到公司短期盈利能力略逊于可比公司,我们给予10%-20%的折价,其合理估值为6.53-7.34 元,给予“买入”评级
研究员：曹腾，闵丹 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：大同证券：漳泽电力研究报告
为此，我们采用市净率指标对公司进行评价，据WIND咨询显示，首先，从申万板块看，电力、蒸汽、热水的生产和供应业板块的市净率处于所有行业的较低水平；其次，从火电行业看，漳泽电力以2008-6-24日收盘价5.05元计算，对应市净率为1.96倍，公司仍处于火电行业估值区间中位。综合来看，我们认为，漳泽电力尽管2008年可能还面临亏损，但考虑此行业在整体市场上估值水平较低、以及该股在火电行业处于中位市净率的事实，我们给予其“谨慎推荐”评级。
研究员：张辉 所属机构：大同证券经纪有限责任公司
报告标题：漳泽电力：火力发电面临巨大成本压力 铝业贡献利润稳定
1、 公司发电业务储备项目在2010年前后投产，包括娘子关2台60万千瓦火电机组，漳泽电厂2台100万千瓦上大压小机组等；2、 公司华泽铝电2008年技改将增加7万吨生产线，技改后总生产能力将达35万吨，华泽铝电的投资收益将稳定在3亿元左右；3、 受煤炭价格上涨的困扰，公司有望在本地和内蒙古寻找煤炭资源，降低火电经营压力。
预测2008-2010年，公司净利润4.12亿元、5.62亿元和6.56亿元，每股收益0.31元、0.42元和0.50元，2008年按30倍市盈率估值，公司合理价值在9.3元，鉴于公司2008-2009年没有新增利润点，我们将公司评级下调至“持有”评级。
研究员：谢军 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：漳泽电力(000767)：成本压力难免，项目储备可观
2007年山西省新增发电机组速度超过用电量增速，全省火电机组平均利用率下降约5%；2007年公司发电量虽较2006年有所增长，但利用率仍同比下降约700小时，下降幅度约9%。由于公司机组性能优良且平均电价低于山西省标杆电价，2007年公司机组平均利用率（约6500小时）仍高于山西省内火电机组平均利用率（6122小时）； 预计2008年山西全省包括公司所属火电机组平均利用率仍将小幅下降，但公司机组利用率将可以维持高于全省平均值的水平； 公司平均电价低于山西省火电机组标杆电价，在使公司发电业务毛利率偏低的同时，也使公司机组利用率得以维持高位。如果未来发生煤电联动，公司获益程度将很可能高于行业平均水平； 2007年末开始，山西省内小煤窑关停力度加大，随即带来省内煤炭产量下降、煤炭供应偏紧。漳泽电力所属漳泽电厂、河津电厂分别地处晋中、晋东南，预计将同整个火电行业一样出现燃料供应紧张局面，给机组利用率及燃料成本带来一定压力； 公司虽地处山西，仍难以避免煤炭价格大幅上涨所带来的经营压力。2008年公司合同煤价格涨幅与全国煤炭供需衔接会上合同煤价格涨幅接近，约为10%，燃料成本上升压力并未明显小于火电行业平均水平；因此公司2008年经营业绩亦主要取决于电价能否得到及时调整，08年利用率的变动（幅度不会太大）已不是决定公司投资价值的决定性因素；
研究员：姚伟，王威 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
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