燕京啤酒(000729)_研究报告_财经_新浪网(000729) 研究分析报告|查股网
股票名称：燕京啤酒(000729)
报告标题：燕京啤酒:扩产稳健,提价从容,关注气温和内生性行业分化
第一,销量计划双位数增长;产能扩充稳步推进
1季度公司销售啤酒106万千升,同比增长约13%,比行业销售增速高6个百分点。预计2011年公司销量有两位数增长,2010年公司总共销售啤酒503万千升(含托管);据此计算,550万千升以上销量是保守预计。尤其是,2010年全年增速7.71%,部分原因在于北京和福建等主销区域冬季气温偏冷所致。而今年4月以来,我国多个地区气温相比同期有偏高迹象,按照气象学标准,气温连续5天在30度以上即可判定入夏;我们在年初的啤酒行业报告中提到(《啤酒行业观察(二):短期因素综述》,2011-1-10),由厄尔尼诺向拉尼娜的转变,很可能带来夏季高热,对啤酒等行业销量具有直接影响。对此,我们将拭目以待。
第二,成本结构性增长
直接成本中,大麦和人工成本的增长比较突出,包装物成本变动不大。
公司一般在三季度之前将第二年所需的大麦采购充足。进口啤酒大麦价格由去年初的200美元/吨,一路上涨到目前350美元/吨水平,公司借低点加大采购,分别于2010年上半年和三季度采购完毕。假设两次分别采购一半,则估算进口大麦综合成本在260美元/吨,同比增长约30%;增加成本约6%,考虑到销量增长,推算成本上涨约9%(进口大麦比例60%,大麦占成本比例30%)。
人工成本方面,由于今年以来物价上涨比较大,另外国有企业工资一般在当地保持中上水平,预计一线职工工资薪酬会继续调整。2010年,公司人均薪酬约上涨了16%;今年预计仍有15%的上调幅度。工资薪酬占成本比例约25%(按照40%毛利推算),我们判断工资上调带来的成本提高为3%左右。
两者累计,将影响成本约10个百分点。成本上涨对毛利率的侵蚀,在2011年一季报已经体现;不过后续我们测算,目前的顿酒价格调整,应当能够覆盖成本的上涨。
第三,吨酒价格有望增长明显
吨酒价格的上涨,由两方面动能促成。一方面来自于价格的直接上调,一方面来自于产品结构调整。年初北京市场的主力产品已经提价,幅度在两位数;按照公司分地区逐步提价的策略,预计在接下来的1~2个月内逐步对产品价格作出调整。
通过产品结构调整升级实现价格调整,在购买力提升的中期背景下更为值得关注。尤其是,我们一直在思考:当集中度提升到CR4约70%的水平时,同质化和区域竞争同产品结构升级的关系是值得研究的课题。内生性增长是否会加速?这对于行业传统的规模化逻辑是鲜明挑战。
公司目前主品牌产品比重占到60%;加上三个副品牌已经超过90%。其中,中高档啤酒比例超过30%。
正常年份,通过产品结构调整约能够带来年出厂价5%的提升;像今年这种成本上涨的周期,综合出厂价提升幅度将更大。我们推断,从北京市场价格调整情况看,出厂价应当有10-15%的调整幅度。公司对于成本采用加权平均计价,从而1季度的成本应当就是折算的高成本。从而我们判断,公司后续毛利率应当有显著回升。
第四,区域增长稳步推进
分区域看,广西市场、内蒙市场、广东市场累计增长25万千升,贡献率2010年销量增长的近70%;而四川市场、新疆市场均实现较快达产和盈利。
2010年公司重点侧重于跨越实施“大西南”市场发展战略,在进入山西市场之后,今年准备进入云南市场;同时四川、新疆扩建也将进行。预计产能增长约100万吨。
第五,转债实施信心充足,不急一时
转债问题是市场关心的核心问题之一。这次同公司交流,我们感觉公司确实有自己的风格,概括而言:1)不会急于而刻意;2)不会下调而平滑。言外之意,公司将生产、经营的持续发展放在首位,业绩是支撑转债多赢的根基。
第六,维持“推荐”评级
在以上论述上,我们预测公司2011-2012年EPS分别为0.87元、1.10元,继续维持“推荐”评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒一季报简评:看好全年销量增长与二季度毛利回升
燕京啤酒发布一季报:2011年第一季度,公司实现主营收入25.81亿元,同比增长23.69%;归属于上市公司股东的净利润0.37亿元,同比增长21.13%;实现每股收益0.0308元。
给予“推荐”评级。我们预测公司2010A、2011E、2012E 的EPS 为0.64、0.81、1.02元,相当于复合增速26.86%,对应PE 为30、24、19倍,予以“推荐”的投资评级。
研究员：周颖，董俊峰 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒:销量增速远超行业
2011年一季度,公司实现营业收入25.81亿元,同比增长23.69%,营业利润7048万元,同比增长41.1%,实现归属母公司净利润3725万元,同比增长21.13%,实现每股收益0.03元。
收购、扩产为公司提高增速。报告期内,公司共销售啤酒106万千升(含托管企业),同比增加12.77%,远高于行业7.8%的增速。主要原因有:1)去年由于低温造成的低基数,而今年北京等主要市场气温回暖早于去年;2)公司收购的月山、金川等啤酒企业和新建产能开始贡献销量。公司计划十二五期间将新增产能300万千升,其中收购占100万千升,通过收购其他酒企和布局新产能,公司市场份额将快速提升,盈利能力将稳定增长。
期间费用率、毛利率双双下降。报告期内,公司综合毛利率为34.44%,同比下滑3.31个百分点,主要是由于去年大麦和包装材料等原材料价格上涨,导致毛利率下降,但是目前公司已经在优势市场对产品进行提价,同时公司董事长公开表示未来将在优势市场继续提价。提价将消化原料价格上升带来的成本压力,未来公司毛利率将有所回升。同时,公司费用控制能力有所增强,期间费用率同比下降3个百分点。
主要是由于销售费用率同比下降2.85个百分点所致。而由于公司可转债利率和银行贷款利率上调,致公司财务费用同比增加153.28%。
可转债进入转股期。公司于2010年10月15日发行11.3亿元的可转债已于2011年4月15日进入转股期,初始转股价为21.86元,目前公司股价为19.46元,公司转股的意愿较强,有释放业绩的动力。
盈利预测与评级。我们预计公司2011-2013年的EPS分别为0.87、1.11和1.34元,公司昨日的收盘价为19.46,对应的动态PE分别为22X、18X和14X,维持公司“增持”的投资评级。由于公司可转债4月到期,目前公司股价低于可转债转股价和转股的触发价格,公司转股的意愿较强,提示投资者短期的投资机会。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：燕京啤酒:业绩增长稳定,成本压力可能增大
评述:
报告期内实现营业收入25.81亿元,同比增长了23.69%;实现营业利润7048.29万元,同比增长了41.10%;利润总额为7782.44万元,同比增加了35.71%;净利润为4518.84万元,比去年同期下降了0.06%。
归属于母公司所有者的净利润为3725.31万元,同比增长了21.13%,基本每股收益为0.03元。
公司共销售啤酒106万千升,同比增长12.77%;吨酒价格约为2435元,较同期增长了近10%,但公司去年整体业务的毛利率为34.44%,较去年同期下降了3.31%。我们认为毛利率下滑的主要原因系大麦价格的反弹。近两年大麦价格跌跌不休,价格维持在240美元/吨上下,但从去年11月份开始大麦价格开始反弹,今年3月份价格达到329.61美元/吨,较近两年的平均价格高出37%,行业可能面临较大的成本压力。
研究员：徐玲玲 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒2011年1季报点评:销量增速提升,业绩稳定增长
燕京啤酒2011年1季度实现每股收益0.03元,同比增长21.26%,基本符合我们之前的预期。公司今年1季度实现营业收入25.81亿元,同比增长23.69%,实现归属于母公司的净利润0.37亿元,同比增长21.13%,每股收益0.03元,符合我们之前的预期。
公司1季度啤酒销量同比增长12.77%,增速实现一定提升,符合我们之前的预期。公司今年1季度共销售啤酒106万千升,同比增长12.77%,增速较去年同期提升约7个百分点。同时公司啤酒1季度的销量增速也高于7.75%的行业增速。销量增速的提升符合我们之前报告的预期,我们认为公司销量增速的提升可能主要来自于两方面:1、公司主销区北京1季度回暖时间较去年早推动北京地区销售的快速增长;2、去年收购的河南月山等啤酒企业开始贡献销量。我们预计如果今年不出现大雨、低温等异常气候,公司今年全年的销量增速较去年将会有一定的提升。
成本上升导致毛利率下降3个百分点,预计2季度将逐步回升,销售费用率和管理费用率下降。去年公司的主要原材料大麦及包装材料等的价格均出现一定幅度的上升,使得公司1季度的毛利率由去年同期的37.75%下降到34.44%,公司于1月下旬开始对公司部分地区的部分产品进行提价,预计提价将部分覆盖成本上升压力,2季度毛利率将有所回升。1季度公司销售费用率由去年同期的14.54%下降到11.69%,管理费用率也略有下降。
盈利预测和投资建议。我们预计公司1季度销量增速将在全年持续,未来3季度公司毛利率将逐步回升和销售费用率保持下降趋势将使得公司的盈利能力保持稳定,我们维持2011-2013年EPS为0.85、1.13和1.48元的盈利预测,相对于目前的股价2011年的PE为23倍,估值较低。公司可转债21.86元的初始转股价格也给予公司股价一定得安全边际,我们预计5、6月份啤酒销售旺季来临将是推动股价上涨的催化剂,继续维持买入评级。
风险提示:极端气候影响啤酒销量,大麦芽价格增幅高于预期。
研究员：洪婷，蒋小东，逯海燕 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒2011年一季报点评:销量增速领先,可转债进入转股期
2011年1季报略低于市场预期。2011年1季度公司实现销售收入25.81亿元,同比增氏23.6g%;实现归属于上市公司股东的净利润为0.37亿元,同比增长21.13%;实现每股收益0.03元,略低于市场预期。
2011年1季度经营情况值得关注三点:1)销量增长快于行业。2011年1季度公司实现销量106万千升,增长12.77%,快于行业7.20%的增速。销量的增长一方面来自于今年天气相对于2010年变暖提前,另外一方面来自于2010年的产能扩建和收购,预计旺季期间销售情况依1日会保持快于行业增长趋势;2)毛利率和三项费用率均出现下降。毛利率下降3.31%至34.44%,主要是因为成本上升过快所致;三项费用率下降3.00%至21.62%,其中,销售费用率下降2.85%至11.6g%,主要是因为去年1季度基数高所致;3)存货创历史新高,预收账款稳定高位。截至2011年1季度末,存货31.87亿创历史新高,预收账款5.72亿,维持历史高位。
燕京已经形成了以北京为核心,辐射全国的市场格局。公司目前拥有北京、广西、内蒙古、福建、湖北五大优势竞争区,特别是在北京、广西、内蒙古三个市场上有绝对的优努地位。并在新疆、四川、山西、云南等地建厂,先后收购河南月山、金川、通辽等啤酒厂,截止2010年底燕京啤酒在全国17个省市自治区建立40家啤酒企业,总产能约800万吨。
成为中国登月官方合作伙伴,可转债进入转股期。4月10日燕京啤酒集团宣布与中国探月工程官方达成合作,从4月起启动相关宣传活动。公司2010年销量503万Ⅱ屯,全国占有率为11.22%,预计“十二五”末可以实现销量800万吨,进入世界啤酒行业前六名。可转债初始转股价格21.86元,转股期:2011年4月15日至2015年10月14日,我们预计可以提前转完。
目标价25.50元,维持“增持”评级。预测公司2011--13年EPS为0.85兀、1.06元和1.28元,现价对应PE为23/18/15倍,鉴于公司区域垄断优势明显,且“九龙斋”酸梅汤具备快速增长潜力,我们仍维持“增持”评级
研究员：黄巍 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒一季报点评
一季报概述。燕京啤酒2011年4月22日发布2011年一季报,公司实现主营业收入25.81亿元,同比增长23.69%;实现利润总额7782万元,同比增长35.71%;实现归属于上市公司股东的净利润3725万元,同比增长21.13%。
2011年一季度公司每股收益为0.031元,加权净资产收益率为0.45%,较上年同期增加0.03个百分点;归属于上市公司股东的每股净资产为6.79元,同比增加0.59%。此外,公司报告期每股经营性现金流0.45元,较上年增加12.50%。
简评和投资建议。
我们认为公司2011年业绩超预期的可能性较大主要原因有:1.受2010年气候的影响,公司2010年销售收入仅增长xxx。预计这种极端情况不会在2011年重现,因此奠定了2011年销售收入高增长的基础。2.国际大麦价格仍在攀升过程中,公司已于年初上调产品出厂价,公司北京地区产品吨酒价格仍处于较低水平,未来仍有上涨空间。3.前次增发项目逐步体现效益,外埠市场扩张超预期的可能性大。4.公司可转债于4月15日转股,转股价格为21.86元,对公司短期股价有推升作用。我们认为公司与青岛啤酒的营销策略不同,公司市场拓展策略更为保守,步步为营,经营风险小,费用控制得当,业绩波动较小。我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.85、0.97、1.06元。给予公司11年35倍的PE,对应合理价位29.75元。
研究员：赵勇，卢媛媛 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒:一季度业绩符合预期
2011年一季度业绩符合预期:
2011年一季度实现销售收入25.8亿元,同比增长23.7%,实现净利润3725万元,同比增长21.1%,每股收益0.031元,基本符合市场预期。
一季度销量增速环比加快。2011年一季度公司销量达到106万吨,同比增长12.8%,高于2010年全年7.7%的销量增速水平。
一季度毛利率同比下降3.3个百分点。一季度公司吨酒成本同比提高30.3%,目前公司一季度啤麦成本在230美元-250美元,高于去年200-210美金的价格10%-25%,显示在销售成本层面公司仍有意隐藏业绩。
评论:
销量增长是2011年主要增长来源。2010年公司收购河南月山和内蒙古金川,加上公司本身的技术改造和产能扩张,我们预计2011年公司整体销量是利润增长的主要来源。
啤麦价格提前锁定,利润率将保持稳定。公司已在2010年下半年提前锁定半年的澳啤麦成本,成本在230元-250元美金。同时,公司已在北京等重点市场进行提价。所以,我们判断2011年公司在毛利率将基本维持稳定,不会出现较大的波动。
可转债转股价形成股价支撑,但弹性不足。公司可转债转股价格为21.86元/股,高于当前股价,对股价形成一定支撑。但由于转股时间是“可转债转股期自可转债发行结束之日(募集资金划至发行人账户之日)满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止”,也就是说发行后的6个月至5年,跨越时间相对较长,限制上升弹性。
估值与建议:
公司对应2011年和2012年市盈率分别达到24.3倍和20.2倍,已处于历史较低水平。基于公司可转债带来的长期安全边际,我们依然维持“推荐”评级,公司2011年的增长将主要来自行业持续的收购和整合带来的销量提升。但是由于啤酒等板块成本压力仍不明朗,我们认为啤酒等快速消费品表现应在今年三季度。
研究员：孙轶佳，金志耀 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：燕京啤酒:成本压力存在,收购、提价推升11年业绩
投资要点:
2010年燕京啤酒实现主营业务收入、净利润分别为103、7.7亿元,分别同比增长8.52%、22.69%,Eps0.64元,符合预期。拟10股派现2元。
公司10年销售啤酒503万千升(含托管),同比增长7.71%,略快于行业1.43个百分点。其中广西销量95万千升,增长10.47%;内蒙54万千升,增长10.20%;广东销量41万千升,增长32.26%。
计在收购产能的支持下2011年销量预计增速将大幅提升至14-15%。一是公司现有业务的技改和新建产能正常状况下预计每年增加40万吨左右;二是公司兼并收购带来的产销量扩张。公司2010年收购2家啤酒企业:河南月山啤酒公司(两生产厂)、内蒙金川啤酒,合计产能40万吨,这将直接增加11年销量。10年至今国内啤酒行业兼并收购有加速的趋势,公司也计划今年继续收购兼并合适的企业。
2010年吨酒价格基本持平,成本下降2.6%,啤酒毛利上升1.72个百分点,11年成本压力推动价格上升。大麦价格从10年9月前的250美金/吨左右已经上升至350-380美金/吨,啤酒行业和公司的成本压力都很大,这可能将如08年一样推动整个行业提价。今年1月18日公司对部分产品提价,其中北京清爽提价18%,考虑到提价和产品结构的调整预计今年吨酒价格上升10%左右是现实的。仍预计毛利率略有下降。
营业费用率上升1个点,预计2011年仍维持比较高的水平。
转债募集资金项目已经基本竣工,11年将开始贡献业绩。公司提出11年将继续以技改扩建、收购兼并方式扩大规模,约需资金15亿元。
公司业绩一直比较稳定,预计公司11、12年Eps分别为0.85、1.09元,考虑到公司转债转股的冲动,今年的好消息可能较多,目前11年PE 仅23倍,维持增持评级
研究员：胡春霞 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒:低成本外延扩张加速
年报业绩。2010年,公司营业收入102.98亿元,同比增长8.52%;归属于上市公司股东的净利润7.7亿元,同比增长22.69%;基本每股收益0.64元。其中,第四季度,净利润5800万元,EPS0.05元。2010年分配预案:每10股派现2元。
销量增速快于行业,市占率提升。2010年,公司共生产销售啤酒503万千升(含托管企业),同比增长7.71%,快于国内啤酒行业6.28%的增速。公司市场占有率上升至11.22%。分地区看,增速较快的省份有四川(73.58%)、广东(32.26%)、新疆(206%)和山西(20%)。
成本甜蜜期已过,第四季度毛利率已回落。公司大麦采购一年一次(9月-12月采购),大麦占成本比重20%,采购进口大麦和国产大麦的比为4:6。公司2010年净利润增速较快主要是由于2009年采购大麦的低成本使啤酒毛利率提升了1.72个百分点,达42.16%。2010年度第四季度进口大麦采购价格涨幅在50%以上,国产大麦涨幅在20%-30%。所以公司的成本甜蜜期已过,我们也看到公司第四季度的毛利率环比下降了7个百分点。
“1+3”品牌发展战略提升品牌结构。“1+3”品牌发展战略着力提升“燕京”主品牌在公司全国市场上的影响力和主导作用,实现了“燕京”、“漓泉”、“惠泉”、“雪鹿”四大品牌集中度稳步提高。2010年,四大品牌的集中度已经达到了90%,其中燕京品牌占60%以上。
研究员：冉伶俐 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒年报点评:市场与业绩并举
2010 年实现营业收入102.98 亿元,同比上升8.52%,但增速明显放缓(09 年为15.08%)。归属于上市公司股东净利润为76987.33 万元,同比增加26.11%,基本每股收益0.636 元,基本符合市场预期。分红方案:每10 股派发现金股利2 元(含税)。
2010 年公司销量503 万千升,同比增加7.71%,略高于全行业平均6.28%的平均水平。继续保持了收入增速快于销量,利润增速大于收入的良好态势。啤酒销售收入97.70 亿元,毛利率达到42.16%,较去年增长1.72%。但各区域销售收入增速都有所放缓, 其中华东、华南市场最为严重,增速分别下降17.57%、13.49%, 受气候异常影响严重。
投资亮点:
1、管理层对公司未来充满希望燕京啤酒提出“十二五”规划,力争2015 年销量达到800 万吨, 进入世界第六。其中收购兼并100 万,改扩建200 万。销售收入实现230 亿元,年复合增长需达到15%。目前公司在北京、内蒙古、广西等核心市场分额已超过85%,而新疆、四川、广东、山西等新兴市场销量高速增长。此外,公司将漓泉高管调入惠泉, 复制“直销模式”,我们对今年该市场好转抱希望。
2、年初提价将增厚11 年EPS在优势市场提价对销量基本没有影响。年初北京市场率先提价, 整体提价幅度10%左右,根据我们测算,公司提价10%将增厚EPS0.16 元/每股。
3、产品结构升级进一步提升业绩公司目前“3+1”品牌销量占比达到93%。2011 年初总部国内灌装做快的啤酒易拉罐灌装线(72000 听/小时),利于产品结构进一步升级。公司计划中高档产品销量2015 年将达到250 万吨, 占比将达到31%,继续提升产品结构,也将大幅提升公司业绩。
由于啤酒大麦等原材料世界需求量已经处于稳定,且欧美等国已经开始处于倒退,因此啤酒原料上涨是不具有可持续性的。那么一旦销售成本保持稳定,啤酒提价将全部收益于公司营业利润。公司通过在内蒙古等地自建麦芽加工基地,努力降低成本。表1是我们对公司未来五年啤酒销售的盈利预测,基于公司5年新增销量300万吨的前提,公司毛利率有望在2015年达到56%以上。
我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.81元、1.00元和1.28元;对应PE分别为24倍、19倍和15倍。由于目前估值较低,安全边际较大,继续给予增持评级。6个月目标价为26元。
研究员：郑绮，黄付生 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒2010年报快评
2010年全年每股盈利0.64元,同比增长22.8%
2010年公司实现净利7.7亿元,同比增长22.8%,基本符合我们以及市场一致预期。净主营业务收入同比增长8.7%,销量同比增长7.7%,吨酒价格基本持平。每股经营现金流1.28元。每股派现0.2元。
我们认为2011年公司有能力通过提价或产品结构维持利润率水平
2010年毛利率同比提升2.3个百分点至34.5%,得益于2010年公司使用了相对便宜的啤酒大麦。从存货结构来看,我们预计2011年啤酒成本提高主要来自包装物。但我们认为公司完全有能力通过提价或产品结构提升弥补成本上升带来的压力。燕京吨酒价格相对低于行业以及可比公司较低,我们认为其长期也存在更大的提价空间。
2011年销量增长更值得期待
2010年公司生产啤酒503万千升(含托管企业),同比增长7.7%,高于行业平均6.3%。我们预计11年行业增长7%-8%且燕京啤酒的销量增长会超出行业增长3-4%,主要由于:1) 基数效应使得北方地区销售提升;2)惠泉啤酒业绩好转;3)整合及产能扩张速度的加快。
估值:重申买入评级,目标价29.01元
我们维持目前的买入评级及29.01元的目标价。我们采用贴现现金流估值法推导出目标价,并通过瑞银的VCAM模型来具体预测影响长期估值的因素。
研究员：赵琳，潘嘉怡 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒2010年报点评:收购兼并继续,债转股将促业绩释放
每股收益0.64元,略低于市场预期(0.67元)。2010年,公司实现营业收入102.9亿元,同比增长8.52%;净利润 7.70亿元,同比增长 22.69%,综合毛利率提高1.5个百分点至41.3%,成为净利润明显大于收入增长的主要原因。
未来产销量增长将成为公司的主要看点。2010年,公司销售啤酒503万千升,同比增长 7.71%,占国啤酒总量的 11.22%,位于世界啤酒业前八名。公司2010年收购河南月山、内蒙金川啤酒共计产能约60万吨,加上募投项目55万吨的新增产能,将于2011年产生效益,产量增速预计超过10%。公司计划通过自建、兼并收购等方式扩大规模,到2015年,啤酒产销量达到 800万千升。
主要市场淡季提价,维持毛利率水平。公司2010年1月份在北京市场成功提价10%,在成本上涨及雪花啤酒等已宣布提价的背景下,预计公司在2011年一季度将在主要市场继续提价。公司于10年4季度已锁定进口大麦成本,有利于稳定2011年的经营业绩。从长期来看,尽管总体上全球大麦供大于求,但预计大麦价格将跟随其他农产品一样呈现上涨趋势。公司产品逐步提价将有利于维持毛利率的稳定。
可转债即将进入转股期,公司有释放业绩的动力。公司的可转债于2011年4月15日进入转股期,转股价为 21.86元,转股时间到2015年10月。目前股价低于转股价10%,公司有释放业绩的动力。
盈利预测。预计公司2011-2013年的每股收益为0.78元、0.87和0.99元。目前动态市盈率水平与青岛啤酒相当,但处于历史相对低位,公司给予“增持”评级。
风险提示。收购兼并进程低于预期;大麦价格波动风险。
研究员：梁希民 所属机构：世纪证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒:销量首超英博,量价齐升可期
2010年1-12月,公司实现营业收入102.98亿元,同比增长8.52%,营业利润9.84亿元,同比增长20.21%,实现归属母公司净利润7.7亿元,同比增长22.69%,实现每股收益0.64元。2010年度分配预案为:每10股派送现金红利2元(含税)。
2010年公司整体增速放缓,2011年有望回升。公司是国内最大的啤酒生产销售企业之一,2010年1-12月公司以及托管企业共生产啤酒503万千升,同比增长7.71%,高于行业6.28%的整体增速,营业收入同比增长8.52%,而公司去年的啤酒产量增速和营业收入增速达到11.78%和15.08%。我们认为今年低温导致啤酒消费旺季的推迟和国家严打酒驾对酒精类饮料消费的抑制作用是导致公司增速放缓的主要原因。由于2010年的低基数和2011年气温将恢复至正常水平,我们认为2011年行业的增速将有所回升。
全国市场占有率首超百威英博,“大西南”战略成果卓著。
报告期内公司生产啤酒503万千升,销量首次超越百威英博,全国市场占有率达到11.22%,排名第三。公司在紧抓北京、内蒙古和广西等优势市场的前提下,开展的“大西南”市场发展战略成果显著。其中新疆市场销售量同比增长206%,四川市场销售量同比增长73.58%,而广东市场通过对管理和营销体制改革,销售量同比增长32.26%,连续四年有较大幅度增长。
原材料价格上涨,再次提价预期强烈。由于2010年大麦主产地加拿大收到低温多雨等异常气候影响,目前的大麦价格同比增幅超过了50%,而大麦占公司成本的20%左右,为了抵御原材料价格上涨给公司带来的压力,公司已经在北京率先提价16%。而且公司董事长李福成在公开场合表示未来将在优势市场再次提价以抵御原材料涨价带来的压力。
公司产能的快速扩张为公司未来的发展奠定了基础。2010年公司分别收购河南月山啤酒和内蒙金川啤酒。外延式扩张为公司迅速打开了属地市场,巩固了公司的市场地位。同时公司利用可转债募集资金开展了多个技改和扩产项目。通过外延式扩张和新建产能,预计公司2011年将新增产能100万千升,新产能的布局为公司未来的发展奠定了基础。
盈利预测与评级。我们预计公司2011-2012年的EPS分别为0.89和1.08元,公司昨日的收盘价为19.58元,对应的动态PE分别为22X和18X,维持公司“增持”的投资评级。由于公司可转债4月到期,目前公司股价低于可转债转股价和转股的触发价格,公司转股的意愿较强,提示投资者短期的投资机会。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：燕京啤酒:发挥区域市场优势,稳步开拓外部市场
年报概述。燕京啤酒近日(2011年3月18日)发布2010年报,公司实现营业收入102.98亿元,同比增长8.52%;实现利润总额10.88亿元,同比增长17.19%;实现归属于上市公司股东的净利润7.70亿元,同比增长22.69%;扣除非经常性损益的净利润6.89亿元,同比增长21.65%。
2010年公司每股收益为0.636元,加权净资产收益率为10.02%,较2009年增加1.25个百分点;公司2010年归属于上市公司股东的每股净资产为6.75元,同比增加11.02%。此外,公司报告期每股经营性现金流1.28元,较2009年减少24.71%。
公司2010年分配预案:因燕京转债将于2011年4月15日进入转股期,拟按公司2010年度利润分配方案股权登记日当天总股本为基数,每10股派发现金2元(含税)。
简评和投资建议。
我们认为公司2011年业绩超预期的可能性较大,主要原因有:1、受2010年气候的影响,公司2010年销售收入仅增长8.52%。预计这种极端情况不会在2011年重现,因此奠定了2011年销售收入高增长的基础。2、国际大麦价格仍在攀升过程中,估计公司迫于成本压力以及自身区域垄断优势有上调终端零售价格的动机。3、前次增发项目逐步体现效益,外埠市场扩张超预期的可能性大。4、公司可转债将于4月15日进入转股期,转股价格为21.86元,对公司短期股价有推升作用。我们认为公司与青岛啤酒的营销策略不同,公司市场拓展策略更为保守,步步为营,经营风险小,费用控制得当,业绩波动较小。我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.85、0.97、1.06元。给予公司11年35倍的PE,对应合理价位29.75元。
(1)2010年气候因素影响公司收入增速:啤酒行业受气候因素影响较大。其销售旺季集中在2季度和3季度,一般年份4月份开始进入旺季,10月份进入淡季。行业销售增速随着每年气候不同波动,幅度较大。2010年我国遭遇罕见的寒冷天气,入夏时间晚,也造成了行业整体销售增速下滑。我们由下图可以看出2010年入夏时间较晚造成啤酒销量在5月、6月仍没有进入旺季状态,2010年5月行业产量同比增速0.51%,而2009年5月已经达到10.83%,2010年6月行业同比增速4%,而2009年6月已经达到8.8%。但是,从另一方面考虑,2010年销售收入低增长,正好为2011年高速增长奠定了基础。
研究员：徐溪，卢媛媛 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒2010年报点评:三大调整推升业绩,可转债转股带来安全边际
燕京啤酒2010年实现营业收入102.98亿元,同比增长8.52%,归属于母公司的净利润为7.70亿元,同比增长22.69%,实现每股收益0.64元,基本符合我们之前0.65元的盈利预测。
销量增速好于行业,品牌及产品结构提升帮助公司毛利率保持稳定增长。
公司2010年啤酒总销量为503万吨(含托管),同比增长7.7%,而啤酒行业销量的同比增速为6.28%,公司销售增速超过行业,公司在北京市外市场特别是新市场的快速增长推升销售增速,广东省销量增长32%;新疆市场增长206%。公司2010年毛利率为41.33%,较2009年略升1.5个百分点,品牌及产品结构的提升推动公司吨酒价格上升1%,燕京啤酒占总比超过60%;“1+3”品牌占比超过90%。
三大调整将继续推升公司2011年销量并保持盈利能力稳定。公司2010年开始的产品结构、品牌结构和市场结构的三大调整实现2010年业绩的稳定增长。我们认为2011年3大调整将继续推升公司业绩,一方面公司2010年收购的河南月山、内蒙金川将增加公司今年总销量,同比在大西南地区的销售扩张继续,预计今年总销量增速将超过10%。另一方面虽然由于进口大麦芽价格的提升(进口啤麦价格已超300美元/吨),今年公司吨酒成本将上升;但是公司也将通过提价(年初北京地区普啤提价18%)和产品结构的提升部分转嫁成本上升压力,实现毛利率的稳定。
1季度销售增长好于去年,可转债转股价格带来安全边际,估值偏低维持买入。据我们了解公司今年1-2月的销售情况较好,增速超去年同期并好于行业平均水平,同时公司未来5年将实现至少300万吨的增量,我们预计2011-2013年EPS分别为0.85、1.13和1.48元,相对于目前的股价2011年的PE为23倍,估值较低。同时公司可转债今年4月将进入转股期,发行时确定的初始转股价在21.86元,高于目前股价,有较高的安全边际,同时为实现顺利转股,公司也有较强释放业绩的动力,2011年业绩增速可期。我们认为5、6月份啤酒销售旺季将是投资该公司的较好时机,维持买入评级。
风险提示:极端气候影响啤酒销量,大麦芽价格增幅高于预期。
研究员：洪婷，蒋小东，逯海燕 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒:2010年业绩稳健增长,2011年成本压力增加
(1)2010年业绩稳定增长,略低于市场预期。2010年燕京啤酒实现销售收入103亿元,同比增长8.52%,实现净利润7.7亿元,同比增长22.69%。
(2)销量增速略高于行业水平。2010年燕京共销售啤酒503万千升(含托管企业),同比增长7.71%,增幅略高于行业6.53%的水平。公司计划2011年实现啤酒销量增长10%以上。(3)分区域看,原有强势区域广西、内蒙销量保持10%左右的平稳增长,惠泉啤酒销量同比下滑24%,广东、新疆、四川、山西等新兴市场增速较快。各销售大区中,华北地区2010年收入增速较快,达11.2%。(4)2011年将面临较大的成本压力,盈利能力指标将出现下滑。2010年原料成本同比继续下降、因此盈利能力持续提升。考虑到2011年大麦价格同比上升幅度较大,燕啤和青啤现阶段大麦的采购价格均已经达到350-370美元/吨。产品在强势区域直接提价虽能转嫁部分成本,但预计2011年净利率和毛利率仍将出现下滑。
盈利预测与投资评级。
预计11-13年实现每股收益0.74、0.93、1.12元,分别同比增长16.6%、26.0%、19.7%,维持“买入”的投资评级,但大麦原料成本上涨对2011年利润增长的不利影响仍需观察。
风险提示。
2011年大麦价格存在大幅上涨的风险。
研究员：汤玮亮，胡鸿 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒:业绩符合预期,产能扩张伊始
业绩符合预期,销量增速快于行业。公司2010年实现营业收入102.98亿元,归属于母公司净利润7.7亿元,基本每股收益0.64元,符合我们之前预期。共销售啤酒503万千升(含托管企业),同比增长7.71%,快于全行业的6.28%的增速。
产品结构提升,提高品牌价值。公司品牌“1+3”战略的推进使得燕京主品牌不断强化,漓泉、惠泉、雪鹿三个子品牌不断成长。四大品牌的集中度已经达到90%,其中燕京品牌占60%以上。同时,公司与中国女足结成战略合作伙伴,助推燕京品牌建设,成为公司后奥运营销的重要举措。
毛利率上升,不惧成本压力。尽管大麦成本略有上升,但公司毛利率仍同比上升1.5%至41.3%。通过大规模集中采购进口啤麦锁定啤麦成本,以部分抵消进口啤麦价格大幅上涨带来的成本压力。另外,公司未来还会通过在强势区域提价以应对成本的上涨。预计11年公司的毛利率仍将维持在较高水平。
2011年产能扩张加快,业绩值得期待。2010年公司啤酒销量已达503万吨,加上募集资金新建的60万吨产能与收购河南月山和内蒙古金川,公司2011年的产能扩张达到100万吨,销量和收入增速将快于2010年。
投资建议:预计公司11-12年EPS分别为0.75元、0.91元,对应PE分别为26倍、21倍,已处于历史较低水平,考虑到可转债带来的长期安全边际,维持公司“推荐”评级。
研究员：文育 所属机构：华龙证券有限责任公司
报告标题：燕京啤酒:外延式扩张加快,未来增速提升
1.事件
2010年,公司共生产销售啤酒503万千升(含托管企业),同比增长7.7%,占全国啤酒总量4483万千升的11.2%,快于国内啤酒行业6.3%的增速。公司实现营业收入10298百万元,同比增长8.5%;实现利润1087.9百万元,同比增长17.2%,实现净利润769.87百万元,同比增长22.7%,EPS0.64元,每10股派现金2元。
2.我们的分析与判断
(一)毛利率上升带动销售净利率同比提升0.9%
报告期内吨酒价格为2027元/千升,同比基本持平;受益于低成本大麦,公司毛利率同比上升1.5%至41.3%;由于新市场占比提高,营业费用率同比上升1.1%至11.8%,管理费用率同比上升0.2%至8.1%;受益于毛利率的提升,销售净利率同比上升0.9%至7.5%。
不惧大麦价格上涨带来的成本压力。大麦价格在10年上半年达到最低点,下半年以来随农产品价格上涨,公司在大麦价格低点加大收购库存量,但11年比10年会有所提高,目前看国外采购价格同比上涨50%,国内同比上升20%。历史上看在大麦成本上升最为剧烈的08年公司利润也是增长的,公司有能力化解成本压力。
(二)、传统市场保持优势,新兴市场重点突破
报告期内,公司共生产销售啤酒503万千升(含托管企业),同比增长7.71%;四大品牌的集中度已经达到了90%,其中燕京品牌占60%以上。传统优势市场广西和内蒙市场实现了较快增长,分别增长10.47%和10.2%;样本市场广东产量达到41万千升,同比增长32.26%;新兴市场新疆、四川、山西在低基数下实现快速增长;惠泉啤酒销售40万千升,同比下降24.43%,拖累了整体销量增速。
11年产能大幅增加保障销量增长,十二五新增300万千升。可转债募投项目广东、江西、晋中、昆明合计50万千升产能于10年底投产;北京10万千升项目11年一季度投产。新产能的投放将极大缓解销售旺季北京、广州等地区的产能瓶颈,保障11年销量增长。公司在河南收购月山啤酒40万千升产能,在内蒙收购金川啤酒10万千升产能。十二五期间,燕京啤酒计划新增100万千升产能达到800万千升,其中100万千升来自收购。
(三)、可转债进入转股期,公司有动力释放业绩
可转债4月15日进入转股期,初始转股价格为21.86元/股,触发转股的价格为28.42元/股,大股东配售占本次发行总量的56.47%,转股意图明确,公司有动力释放业绩实现尽早转股。
3.投资建议
我们预计2011、2012年EPS分别为0.83和1.04元,对应PE分别为23.5和18.9倍,可转债4月15日进入转股期,触发转股的价格为28.42元/股,公司有释放业绩动力,维持”推荐”评级。
研究员：董俊峰，郭怡娴 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：燕京啤酒2010年年报点评:2011年销量有望超预期
2010年年报业绩符合预期。2010年公司实现收入102.98亿元,同比增长8.52%;实现归属于上市公司股东的净利润7.70亿元,同比增长22.69%;实现每股收益0.64元,符合我们预期。分配方案:10派2元(含税)。
2010年度经营情况正常。值得关注有二:1)销售收入稳步增长,销量增速继续高于行业水平。2010年全年实现主营收入102.98亿元,同比增长8.52%,主要来自于销量增加产生的贡献。2010年公司啤酒产销量达到503万千升(含托管企业),同比增长7.71%(行业6.28%)。2)毛利率有所提升,三项费用率微增。2010全年公司综合毛利率为41.33%,同比上升了1.53个百分点,主要由于原材料采购价格控制得当和中高档酒比例提升所致。2010年公司三项费用率为20.27%(增加1.04个百分点)。
公司已经形成了以北京为核心,辐射全国的市场格局。公司目前拥有北京、广西、内蒙古、福建、湖北五大优势竞争区,特别是在北京、广西、内蒙占三个市场上有绝对的优势地位。公司继续保持了北京市场80%以上占有率,广西、内蒙市场销量增速保持在10%左右,新兴市场广东、新疆、四川、山西销量增逮分别达到32/206/74/20%,实现了快速增长。公司计划2011年啤酒销量增速达10%以上。
公司品牌价值持续提升。在啤酒行业中,公司位列世界第八。根据品牌实验室评测结果,2010年燕京品牌价值168.33亿元,漓泉品牌价值36.90亿元,惠泉品牌价值26.72亿元;雪鹿品牌价值13.28亿元,合计达245.23亿元(同比+6.84%),十一五期间累积增长61%。公司计划十二五期间继续提升公司品牌价值,争取2015年实现产销量800万千升。
可转债利好产能扩张,2011年有望销量超预期。募投项目北京和广东地区预计在2011年上半年投产,全部在年底建设完毕;加上公司在2010年收购的河南月山和金川啤酒,总产能增加达110万吨至700万吨,结合产能释放和2011年天气热的长度显著强于2010年,可期2011年销量超预期。可转债初始转股价格21.86元,将于4月15日开始转股。
维持“增持”评级。预测公司2011~12年EPS为0.90元和1.10元,鉴于公司龙头地位突出,可转债有望促进业绩增长,我们仍维持“增持”评级。
研究员：黄巍，周颖 所属机构：中信证券股份有限公司
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