阳 光 城(000671)_研究报告_财经_新浪网(000671) 研究分析报告|查股网
股票名称：阳 光 城(000671)
报告标题：阳光城:雄踞海西,迈向全国
2010年公司实现营业收入32.02亿元,同比增长43.42%;净利润5.61亿元,同比增长209.22%,每股收益1.05元。2011年一季度实现营业收入5.44亿元,同比增长43.96%,净利润0.16亿元,同比增长37.44%,每股收益0.03元。
2010年业绩大幅上升来源于房地产业务结算收入和毛利率水平大增。公司主营业务包括房地产和贸易。贸易业务相对稳定,且毛利率较低(10年3.13%),故业绩增长主要来源于地产业务。公司10年房地产收入21.65亿元,同比增长61.32%,地产业务毛利率大幅上升19.94个百分点至50.94%。毛利率大幅提升的原因是本期高毛利率的福州白金瀚宫项目结算收入大幅增加,该项目结算9.29亿元,约占地产业务总收入近50%,毛利率达到55.22%。
2010年房地产项目销售顺利,2011年一季度继续保持。公司目前主要项目均位于福州市,公司2009、2010年度房地产销售均位列福州前三甲。
2010年公司销售商品、提供劳务收到的现金达到27.71亿元,基本与2009年持平。2011年一季度达到13.4亿元,同比大增157%,使得期末预收款项较2011年初大增119%至10.28亿元,公司今年业绩保障性有所增强。
2010年业绩承诺未完成,大股东将现金补齐。公司2008年度定向发行购买资产方案中,资产出售方对公司有08-10年盈利承诺。10年大股东阳光集团注入资产汇友房地产100%股权利润实现低于承诺值1.45亿元,大股东将履行承诺支付利润补偿款。
股权激励助推公司稳步增长。公司2011年1月份公布2011年度股权激励计划草案,计划共分5个行权期,行权条件为授权日当年净利润较其前三年净利润平均数增长不低于26%、27%、28%、29%和30%,加权平均净资产收益率分别不低于15%、15.5%、16%、16.5%、和17%,行权价为8.97元,行权条件相对较宽松,但有助于保持管理层稳定和实现公司稳健增长。
雄踞海西,迈向全国。公司坚持“区域聚焦、深耕发展”的战略,在力争成为福州区域龙头之一的同时,致力于省内外二、三线城市房地产项目的拓展,目前已进入上海、西安、咸阳、常州、兰州、南宁、海口等城市。
盈利预测及投资评级。我们预测公司2011年和2012年的每股收益分别为0.92元和1.15元,对应最新股价8.78元的动态市盈率分别为10倍和8倍,估值优势较为显著,首次给予公司“增持”的评级。
研究员：周炯 所属机构：太平洋证券股份有限公司
报告标题：阳光城:业绩面临高峰后的下滑
2010年业绩:2010年公司实现营业收入32亿元,同比增长43%;归属于母公司净利润5.6亿元,同比增长209%;基本每股收益为1.05元。向全体股东每10股派发现金红利1元(含税)。
2011年一季度业绩:2010年一季度公司实现营业收入5.4亿元,同比增长44%;归属于母公司净利润1599万元,同比增长37%;基本每股收益为0.03元。营业收入增长主要是期内白金瀚宫、乌山荣域、丹宁顿等项目确认收入。
2010年经营情况:1)收入主要来源于房地产销售(结算收入21.65亿元),同比增长61%,占总收入的68%;贸易业务(收入10.3亿元),同比增长16.63%,占总收入的32%。2)项目盈利能力提高:2010年总体毛利率35.6%,同比提高15.5个百分点,主要由于房地产结算毛利率51%,同比大幅提高20个百分点(期内主要结算阳光理想城洋房及低密度住宅丹宁顿小镇,导致毛利率提高)。但贸易业务毛利率仅3.13%,拉低了公司整体盈利能力。毛利率提高是公司净利润增幅大于收入增幅的主要原因。3)财务费用同比增长108%,明显增加,主要是贷款增加及银行利率提高所致。4)期末应收账款账面价值3.93亿元,同比增加127%,主要是已经确认收入但未收到款项的房款。
一季度预收良好:一季度末预收账款10.3亿元,较年初增加5.59亿元,增幅119.20%,主要是预收房款。预收账款锁定我们预测的2011年业绩的35%左右。
扩张力度很大,在多个城市拿地:公司除增加福州的多个储备项目外,通过股权收购、合作、竞拍等方式,拓展了广西、海南、陕西、太原等房地产市场具有较大发展潜力的区域。2010年至今共增加权益建筑面积159万平米,占公司总储备面积的65%;一季度末存货账面价值36亿元,占总资产的56%,项目储备相对丰富。
因项目延期销售,大股东承诺业绩未完成,上市公司将获得补偿款1.45亿元:08年阳光集团注入汇友房地产100%时承诺2008-2010年累计实现净利润1.44亿元,不足部分大股东以现金补偿。汇友房地产开发项目阳光理想城四期因房地产调控,公司调整了开发进度,三年内未实现销售,导致累计实现净利润为-67万元,低于大股东承诺额1.44亿元,阳光集团将在公司2011年8月份之前以现金方式向公司支付补偿款。目前阳光理想城四期预售中,价格已达7300元/平米,高于前期预测值,预计将在2011年部分结算。
2011年一月份推出股权激励草案:行权条件之一为2011-2015年实现净利润不低于前三年平均净利润,分五期行权。按此行权条件,2011年母公司净利润需达到2.37亿元,同比下降58%,主要由于2010年业绩增幅较大,且2008年、2009年业绩基数很低。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：阳光城:全国战略布局和扩张为亮点
2010年每股盈利1.05元,分配方案10派1元。2010年公司实现营业收入32.01亿元,实现净利润5.64亿元,同比分别增长43.42%和209.22%。实际公布利润高于业绩快报(4.8亿净利润),在于:(1)房地产业务加速结算。根据现金流量表推算,2010年房地产合同销售金额约17-18亿,当年房地产结算收入21.6亿。(2)结算毛利率大幅提高。2010年房价涨幅较快,例如白金瀚宫09年底价格18000元/㎡,2010年25000元/㎡。2010年公司房地产业务毛利率提高了20个百分点。
仍然未达到业绩承诺,大股东将现金补足1.45亿。截至2010年底,四项注入的标的资产累计实现利润占利润预测值的80.57%。根据公司2008年定向发行股份购买资产时的业绩承诺,阳光集团将以现金方式向公司支付补偿款1.45亿元。目前公司账面资产负债率较为合理,但是由于信托股权融资的占比较大(并不计入负债),公司的财务压力依然存在。我们认为在市场环境紧缩的背景下,大股东现金补足,可以增加公司经营的现金流,保证财务稳健。
全国战略布局和扩张为亮点。公司起步于福州,根据公司战略,在力争成为福州区域龙头之一的同时,成功拓展了省内外市场。目前,公司已在上海、西安、咸阳、常州、兰州、南宁、海口等城市设立了分公司,并且从2011年开始陆续在海南、咸阳、武夷山等地成功拿地。预计公司的全国战略布局和扩张将在今年实质性的快速推进。
盈利预测与投资意见:2011年一季度房地产销售合同金额约10-12亿,约占2010年全年销售金额的50%,增强了2011年的业绩预见性。我们认为公司未来的发展增速将逐步回归到正常的稳步发展速度。预计2011-2013年营业收入分别为30亿、46亿和57亿、净利润分别为5.7亿、6.7亿和8.8亿,对应EPS1.08元、1.25元和1.65元。NAV为11元/股。静态市盈率仅有8.4倍,未来估值恢复的弹性将较大。给予增持评级。
投资风险:销售不达预期、财务风险
研究员：德邦证券研究所 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：阳光城:净利润超预期推动估值修复,股权激励及拿地体现长期优势
事件:
2011年1月12日公司公告拟推出3165万份股票期权激励计划,授予股份占公司目前总股本的5.9%。行权价格为8.97元/股。本激励计划公布前一交易日阳光城收于8.79元/股。本次激励计划激励对象总人数为79人,占公司目前在册员工总数的10.51%。有效期为6年,在授予日满一年后,分五期行权,行权比例均为20%。
2011年1月13日,公司公告2010年全年业绩,净利润约48200万元,同比增长165.76%;基本每股收益为0.90元,同比增长-16.67%。同时公司公告海南子公司以人民币12548.478万元竞得海南土地一宗,土地使用面积:90931平方米,土地用途:商服用地,容积率:≤0.8,折合楼面地价1725元/平方米。
核心观点:
一、我们认为:公司股权激励较为宽松,能够起到显著地稳定管理层并实现专业化管理的作用。根据我们测算,为完成净利润增长目标,需要未来五年净利润至少分别为3.07亿元、4.11亿元、5.12亿元、5.29亿元、6.29亿元。这远远低于我们对于公司未来业绩增长的预期,股权激励在利润方面的要求较为宽松。但我们认为,行权价格也会督促管理层能够勤勉尽责维护公司的利益。在资本和专业成为房地产公司最主要的要素的环境下,对于公司管理层非常重要,公司的股权激励计划无疑会支持公司快速成长。
二、公司2010年业绩高于我们预期,估值水平又有大幅度降低,对应目前的股价静态PE仅为9.79倍。同时据我们调研所知,公司参与开发(占权益49%)的常州绿都万和城项目,首次推案近千套,已经基本售罄,共售出988套,成交面积111553平方米,成交金额7.72亿元。福州阳光新界项目自2010年11月开盘以来,也销售了328套,合计成交金额2.93亿元;主力销售楼盘阳光理想城的揽香组团、揽月组团和香郡组团也都开盘基本售罄,销售金额也在4亿元左右。2010年底的热销局面将有力支撑2011年的结算业绩。虽然2010年结转超出我们预期,但鉴于公司项目年底的热销,我们维持公司业绩持续增长的判断。
三、公司在海南增加土地储备,印证了先设立公司再进行拿地的逻辑。我们可以看到公司已经设立了子公司但尚未拿地的区域还包括北京、兰州、南宁、太原等地,未来公司很可能在另外四地演绎同海南一样的故事。在管理提升的背景下,公司快速周转开发会进一步推升公司业绩。
我们维持公司买入评级,6-12个月目标价12.5元。
研究员：刘飞烨 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：阳光城:股权激励显信心,对外扩张或加速
事项:公司拟向79名激励对象授予总量3165万份的股票期权,占授予时公司股本总额的5.90%,授予的股票期权的行权价格为8.97元。授予的股票期权的有效期为6年,等待期一年,之后5年每年行权20%。点评:增强长期稳定发展的信心。公司公布了2011年股权激励预案,总的行权期6年,采取连续三年滚动基数的计算方法,保持稳定增长的态
势(下表)。我们认为,公司09年完成重组,当前权益土地储备218万㎡,土地储备规模相对较小,同时由于福州区域性开发的局限性,市场对公司长期的成长性存在担忧。尽管我们认为本次行权条件相对宽松,按照最低要求估计,2015年净利润水平4-5亿左右。但是我们认可长达6年的行权期,这传达了公司高层对长期的发展的信心,同时稳步增长的战略态度。
研究员：德邦证券研究所 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：阳光城:低估值具有吸引力,项目品质给力逆市扩张
目前公司项目主要位于福州,公司在福州已售待结的项目包括白金瀚宫、乌山荣域以及在售项目阳光理想城和阳光新界等都位于福州。作为福州本土开发商,公司在福州进行开发有独特的地缘优势。
福州市场正处于培育期向成熟期过渡的阶段,市场空间较大,未来受政策影响不大,公司以福州为核心的战略是公司的业绩更加稳健。
我们对公司的在福州主要项目进行调研发现,公司虽然是地方性公司,但公司开发的产品品质已经足以应对更为激烈的市场竞争。以阳光理想城为例,作为闽侯区大型楼盘,在福州的地理位置并不优越,但从公司对景观,特别是展示区景观的打造来看,公司具有成为品牌开发商的潜质。
阳光新界的售楼处、西安项目的展示区等也都充分体现公司在精品战略上的努力。我们认为,在市场竞争加剧的背景下,开发公司必须要在产品力上有较好的水平才能够在日益缩小的空间里求得生存。
首次给予增持评级,6-12个月目标价格12.5元。
根据测算,公司的RNAV为每股13.79元/股,较2010年11月26日收盘价9.78元/股折价率达到41%。
公司2010年至2012年的每股收益分别0.72元、0.97元和1.25元,以2010年11月26日收盘价9.78元/股计算,公司2010年至2012年的PE分别为13.17倍、9.76倍和7.58倍。
公司2010年至2012年的每股净资产分别为2.27元、3.23元和4.48元,以2010年11月26日收盘价9.78元/股计算,公司2010年至2012年的PB分别为4.18倍、2.92倍和2.11倍。
我们认为,即使是考虑政策环境因素,公司的价值明显被低估,业绩增长确定性较高,首次给予公司买入评级,6-12个月的目标价格12.5元。
投资风险:
房地产市场系统性风险。
研究员：张化东，杨森，徐广福 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：阳光城:盈利能力提高
2010年1-9月公司实现营业收入17.75亿元,同比增长86.53%;归属于母公司净利润1.92亿元,同比增长519.6%;基本每股收益为0.36元。
前三季度利润增幅较大主要由于盈利能力提高。前三季度毛利率24%,同比提高14个百分点,预计主要由于地产项目结算较多提高了整体毛利率所致;第三季度实现营业收入7.33亿元,同比增长28.6%;毛利率30%,同比提高18.5个百分点,从而使得净利润同比大幅提高263%。
投资力度较大,经营活动现金流净额大幅下降。经营活动产生的现金净流入为14.8亿元,经营活动现金流净额为-5.46亿元,较去年同期减少12.28亿元,主要由于公司投资力度较大,经营活动现金流出较多,达26亿元,同比增加13.5亿元。
盈利能力有进一步提升空间:公司主营业务包括房地产销售和贸易,两者收入占比约为9:1(2010年中报);贸易业务毛利率仅5%左右,基本上无收益,拉低了公司整体毛利率。若这部分业务剥离,将有助于公司资金利用率和盈利能力的提高。
聚焦福州的区域龙头,项目储备60%以上集中在福州市。目前公司拥有土地储备180多万平米,2010年以来,公司通过股权收购、合作等方式,获得望城2009挂18号地块、福州市台江区北江滨中央商务区B4地块两个项目,增加权益建筑面积25万平米。期末存货占总资产比例为65.8%,项目储备比较丰富。
完成大股东承诺业绩有压力:公司计划2010年全年实现营业收入约40亿元,其中贸易业务收入10亿元,房地产业务收入30亿元。08年资产重组时大股东承诺:2008-2010年发行股份购买资产的目标公司带来的净利润分别为0.69亿元、1.35亿元、5.97亿元。2008年、2009累计实现2.05亿元,2010年仍需至少实现5.96亿元,对应的EPS为1.11元(按目前股本计)。前三季度公司累计实现净利1.92亿元,期末预收账款4.47亿元,较期初减少4亿元,较一季度末减少6亿元,主要由于项目结算所致,全年实现大股东承诺业绩压力很大。
维持“增持”评级。暂不考虑大股东承诺的现金补偿,我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为0.74元、0.97元、1.17元(按2010年9月送股后股本计),公司最近收盘价为9.52元,对应的动态市盈率分别为13倍、10倍和8倍。维持“增持”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：阳光城:利润大增但实现大股东承诺业绩有压力
2010年上半年公司实现营业收入10.42亿元,同比增长173.1%;归属于母公司净利润8853万元,同比增长28.8倍;基本每股收益为0.26元。每10股送6股。
地产结算收入大幅提高,因为资产注入后结算范围扩大,但经营现金流入情况不理想。期内地产业务实现营业收入5.57亿元,同比增长13倍。预收账款7.01亿元,较期初减少1.5亿元,较一季度末减少3.44亿元。经营活动产生的现金流净额为-7.57亿元,较去年同期4亿元减少11.57亿元。
盈利能力较弱:房地产毛利率33.23%,较去年同期下降12.22个百分点,住宅售价下降或是毛利率下降原因之一;贸易业务实现收入4.82亿元,毛利率4.36%,较去年同期增长1.63个百分点。
由于贸易业务毛利较低,拉低公司整体毛利率为20%,但较去年同期8%的毛利率已经大幅提升(因为去年同期地产业务占比较小)。
短期内资金较紧张:期末资产负债率为55.01%,剔除预收账款后的资产负债率38%,速动比率0.96倍。公司已经撤销2009年增发预案,加上经营现金流入不理想,短期内有一定资金压力。
聚焦福州的区域龙头,项目储备60%以上集中在福州市。目前公司拥有土地储备180多万平米,上半年收购、合作开发两个项目:望城2009挂18号地块、福州市台江区北江滨中央商务区B4 地块,增加权益项目储备25万平米。存货占总资产比例高达65.67%,项目储备比较丰富。
前三季度业绩预增:公司预计前三季度的净利润为1.9亿元,同比增长513.6%;基本每股收益0.57元,同比增长22倍。预计第三季度结算净利润1亿元,基本每股收益0.3元。公司计划2010年全年实现营业收入约40亿元,其中贸易业务收入10亿元,房地产业务收入30亿元。08年资产重组时大股东承诺:2008-2010年发行股份购买资产的目标公司带来的净利润分别为0.69亿元、1.35亿元、5.97亿元。2008年、2009累计实现2.05亿元,2010年仍需至少实现5.96亿元,对应的EPS为1.78元。若前三季度公司实现净利1.9亿元,全年实现业绩目标压力很大。
维持“买入”评级。按目前市场的销售情况看,阳光城完成大股东承诺业绩的压力较大,届时大股东将用现金补足业绩不足部分。但是也不排除四季度公司项目销售收入大幅增长,从而完成股东承诺业绩的可能性。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为1.49元、1.56元、1.68元,按公司最近收盘价为14.59元,对应的动态市盈率分别为10倍、9倍和9倍,估值优势明显。维持“买入”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：阳光城:估值优势依旧显著
2010 年1-3 月公司合并报表显示实现营业收入3.78 亿元,同比增长210.3%;归属于母公司股东的净利润1164万元,同比增长1275.86%。基本每股收益0.07 元。
报告期营业收入同比增加 25626.77 万元,增幅210.30%,主要是白金瀚宫确认收入。2010 年公司计划全年实现营业收入约40 亿元,其中贸易业务收入10 亿元,房地产业务收入30 亿元。主要来源于注入资产白金翰宫、乌山荣域及丹宁顿小镇。
公司整体盈利能力不高,主要由于贸易业务基本处于不盈利状态。报告期净利润率略提高2.38 个百分点。主要有三个原因:一是毛利率提高2.89 个百分点,为13.25%,因为主要结算项目白金翰宫为豪宅,毛利率较高;二是期间费用下降1.25 个百分点,系营业收入增幅相对较高所致;三是实际所得税率下降19.87 个百分点。
存货占总资产比例高达 65.84%,项目储备相对丰富。公司权益项目储备200 多万平米,65%分布在福州,为当地龙头房地产上市公司之一。09 年下半年,公司开始向西部和江浙二线城市拓展市场,通过股权收购、合作开发等形式获得陕西咸阳和江苏常州项目,权益建筑面积共76 万平米,各占公司总项目储备的17%左右。
公司目前主要看点:1、公司位于海峡西岸经济区内,同时,海峡两岸贸易协议于2010 年1 月正式展开谈判,这对距离台湾最近的福建而言,无疑是一项新的利好政策。
公司作为福州本地上市公司,主营业务贸易和房地产都将直接受益。2、业绩确定性强。08 年公司定向增发注入地产资源时,资产出售方承诺注入资产在2008 年、2009年、2010 年实现净利润总额不低于8 亿元,不足部分出售方按持有的目标公司股权比例补足。按此承诺,2010年目标公司仍需实现合计净利润5.96 亿元,对应每股收益为1.78 元。业绩承诺为公司2010 年业绩增强了确定性。
维持“买入”的投资评级。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为1.58元、1.59元、1.73元,按公司最近收盘价为12.15元,对应的动态市盈率分别为8倍、8倍、7倍,估值优势显著,维持“买入”的投资评级。
研究员：天相金融房地产小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：阳光城:2010年迎来业绩释放
公司09年主营业务收入同比增长166%至22.32亿元,净利润同比增长201%至1.81亿元,合每股收益1.083元,略高于我们的预期。公司拟每10股派发现金红利0.63元,同时以资本公积每10股转增10股,分配方案较为优厚。
预计公司将在2010年迎来业绩的快速释放。我们维持持有的评级,但将目标价格由28.49元提升至31.72元。
研究员：周路 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：阳光城:未来业绩将继续保持高增长
2009 年公司实现营业收入约22.32 亿元,实现归属母公司净利润1.81 亿元,分别较上年增长165.88%和200.94%;其中房地产业务实现主营业务收入134,222.44 万元,同比去年增加279.88%;贸易业务实现主营业务收入88,282.48 万元,同比2008年度增长82.99%。09 年实现每股收益1.08 元,与我们前期预期基本一致。
2009 年度向股东进行利润分配的预案为,每10 股派发现金股利0.63 元(含税),同时以资本公积每10 股转增10 股,剩余未分配利润留转以后年度分配。
2009 年度公司房地产项目销售良好。阳光·白金瀚宫销售面积超过4 万平方米,阳光·乌山荣域销售面积超过6.5 万平方米,阳光·丹宁顿小镇(阳光理想城一期)销售面积超过6.8 万平方米。2009 年度房地产开发业务累计实现营业收入达134,222.44万元。
公司信贷规模全年增加短期借款3.79 亿元,无长期借款。年底净负债率为36.71%;合并资产负债率为62.3%,较08 年的74.08%下降11.78 个百分点。公司短期借款与一年内到期的非流动负债合计为3.93 亿元,占总金融机构借款的比例为41.8%。
公司目前阳光上城、阳光新界、阳光南屿滨江城等8 个项目的土地储备达70 万平方米;公司合作开发土地面积达75 万平方米(常州飞龙地块)。09 年实现每股预收帐款5.09 元。公司未来业绩依旧具备高成长性。
2009 年7 月,公司拟非公开发行A 股股票预计募集资金额不超过15 亿元,发行数量为不超过7,500 万股(含7,500 万股),不低于3,000 万股(含3,000 万股)。相关手续正在办理之中。
预计未来两三年,公司重点依旧集中在福建地区,包括对阳光·白金瀚宫、阳光·理想城(含阳光上城)、阳光·乌山荣域、阳光假日广场、阳光·新界、阳光·南屿滨江城等项目的开发。
我们预计公司 2010、2011 年未摊薄前每股收益在2.8、3.23 元。截止3 月14日,公司股价31.77 元,对应2010 和2011 年P/E 在11.34 和9.83 倍。对应2010年RNAV 为29.1 元。维持对公司的“推荐”评级。
研究员：涂力磊，丁晨 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：阳光城:阳光依旧灿烂
2009 年公司合并报表显示实现营业收入22.25 亿元,同比增长166.23%;归属于母公司股东的净利润1.81 亿元,同比增长200.94%。基本每股收益1.08 元。利润分配或资本公积金转增股本预案:以资本公积向全体股东每10 股转增10 股,每10 股派发现金红利0.63(含税)。
2009 年度,公司房地产项目销售进度符合预期,贸易业务超额完成年度计划。阳光白金瀚宫为福州市中心顶级豪宅,销售面积超过4 万平方米;阳光乌山荣域占踞福州城市中央乌山国际生活圈核心位置,为建筑面积9.64 万平米的时尚国际都市复合体,销售面积超过6.5 万平方米;阳光理想城阳光理想城位于闽侯上街大学城,楼盘规模38.68 万平米,分四期开发,集中了别墅、洋房、公寓等建筑形态,是未来福州城西、上街区域最核心的住宅社区。
一期(阳光丹宁顿小镇)销售面积超过6.8 万平方米。2009年度房地产开发业务累计实现营业收入达13.42 亿元,毛利率31%,比去年提高4 个百分点。贸易业务完成额达到8.83 亿元,同比增长82.99%。
公司将立足及聚焦福州及周边地区,抓住建设海峡西岸经济区时机,进一步扩大区域影响,并以适时择机战略拓展二线城市房地产项目,形成以开发商品住宅为主的区域性龙头房地产开发企业。目前阳光上城、阳光新界、阳光南屿滨江城等8 个项目的土地储备达70 万平方米;合作开发土地面积达75 万平方米(常州飞龙地块)。项目储备50%以上集中在福州市,为福州最大的地产开发商。上述土地储备及合作开发的土地为公司实现区域性龙头房地产开发企业的战略目标奠定了基础。
2010 年公司计划实现营业收入约40 亿元,其中贸易业务收入10 亿元,房地产业务收入30 亿元。期末房地产预收账款7.95 万元,占10 年房地产销售目标的26.5%,业绩确定性较弱;但08 年资产重组时大股东承诺:2008-2010年归属于母公司股东净利润累计达到80119.51 万元,不足部分,大股东以现金补足;2008 年、2009 年公司累计实现净利润20489.99 万元,2010 年仍需要实现净利润59629.52 万元。按股东承诺利润及目前股本,每股收益为3.57 元,对应目前的股价,2010 年PE 为9 倍,估值比较低。
负债水平合理,财务风险不大。期末公司资产负债率62.3%,剔除预收账款后的真实资产负债率为49%,处于行业内中等水平,财务结构比较合理。另外,公司拟定向增发募集资金额不超过15 亿元,目前证监会正在审理中。增发成功后,资产负债率可下降至43%左右。
不考虑转增及定向增发对股本的影响,我们预测公司 2010 和2011 年的每股收益分别为3.57 元和2.39 元,按公司最近收盘价31.77 元,对应的动态市盈率分别为9 倍和13 倍。维持买入的投资评级。
研究员：天相金融房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：阳光城:海西地产龙头,隐性资产庞大
投资建议:自2010 年始,公司的丹宁顿小镇、白金翰宫、乌山荣域等项目进入结算高峰,业绩成长速度惊人,2009 年良好的销售也将支撑其较高的业绩承诺;而随着近期拓展项目的陆续公告,公司业绩的可持续性得到不断加强;另外,公司在西安和常州等地拥有庞大的隐形资产,是其未来土地储备扩张的保证。如其大股东在西安就曾持有有阳光上林城项目,占地7500 亩,为西北第一大盘。另外,公司当下土地储备主要集中在福州,或将受益于海峡西岸经济区战略的深化。预测公司2009-2011 年的EPS 分别为0.83 元、2.83 元、3.14 元。公司未来业绩高速增长,远超同行;且随着土地储备的增加,业绩的可持续性将得到保障。因此,我们维持对公司“买入”的投资评级,按其2010 年EPS 的15 倍PE,调高6 个月目标价至42.45 元。
研究员：帅虎 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：阳光城:业绩收获期渐近
08 年12 月完成的定向增发实现了控股股东房地产业务的整体上市。公司增加了权益建筑面积约50 万平方米的优质项目储备,股东架构和发展定位也进一步理顺。
公司现有土地储备的权益建筑面积达189 万平方米,分布于福州、西安和常州等二三线城市,区位优越,成本低廉,未来的增值空间较大。
非公开增发募投项目的回报率较高,并将在09-11 年间集中贡献收益。融资计划的成功实施将显著降低公司目前较高的负债率,增强其抗风险能力。
随着销售和结算量的大幅上升,公司的盈利将在10年实现跨越式增长,而控股股东在08 年定向增发中所做的利润承诺为业绩的实现提供了切实保障。
研究员：周路 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：阳光城:项目储备迅速增长,业绩有保证
2009年1-9月公司合并报表反映的营业收入为9.5亿元,同比增长56.32%;归属于母公司净利润3096万元,同比大幅增长759%;基本每股收益为0.18元。
目前公司房地产与贸易双业并举,地产业务为利润的主要来源。2009年1-9月公司净利润同比增长1.43倍,而归属于母公司净利润同比增长7.6倍,主要因为地产项目丹宁顿小镇、乌山荣域等销售情况良好,而母公司拥有这些项目100%的权益。少数股东参股的贸易业务受国际环境及人民币升值影响,几乎没有利润,造成少数股东损益下降100%。公司计划逐步退出贸易领域,主营房地产。
盈利能力有望获较大提高。报告期公司取得9.5亿的销售收入,净利润却仅有3096万元,净利润率3.25%,远低于行业平均水平11.62%(按08年年报统计,下同)。主因公司贸易业务毛利率很低,仅为2%左右,对整体盈利能力造成较大拖累。报告期公司毛利率仅为9.94%,比行业平均水平低24.5个百分点。随着公司逐渐淡化贸易业务,盈利水平有望在2010年获得大幅提高。
地产项目储备达251万平米,并迈出全国扩张的步伐。公司为福州市市场份额最大的企业,项目储备78%位于福州市。2009年下半年,公司通过股权收购、合作开发等形式,分别在陕西咸阳和江苏常州市获得土地储备37.6万、78.7万平米。从新增项目储备可以看出,公司扩张的重点为全国三四线城市。
大股东承诺及巨额预售款增强公司业绩确定性。近两年公司重点结算项目为位于福州市乌山荣域、丹宁顿小镇及白金翰宫(豪宅),目前这三个预售款达10.8亿元,比期初增加6.1倍;同时,在08年12月份的资产购买方案中,资产出售方阳光集团等承诺公司2009-2010年净利润不低于1.35亿元、5.97亿元;若实际盈利数不足业绩预测数,出售方用现金补足不足部分。大股东承诺进一步确保了公司业绩。
资产负债率偏高,拟通过定向增发募集资金。期末公司资产负债率76.9%,高于行业平均水平62.4%;为缓解资金压力,公司通过定向增发拟募集资金不超过15 亿元,增发完成后,资产负债率下降至51.7%,将显著降低财务风险。
维持“增持”评级。我们预测公司2009和2010年的每股收益分别为0.84元和2.48元(2010年EPS按增发后股本计),公司2009年10月16日收盘价为24.78元,对应的动态市盈率分别为30倍和10倍。维持“增持”的投资评级。
研究员：天相金融房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：阳光城：绝好的标的
零溢价收购,新获项目盈利能力正常公司全资子公司华康实业按照福建宏辉房地产开发有限公司净资产收购其100%股权,收购完成后,公司将增加两块土地储备,地上建筑面积合计约49.5万平方米。此两块土地均位于福州闽侯上街-南屿区域沿江区域,毗邻海西高新技术产业园。海西高新技术产业园于2009年9月7日开工建设,将成为福州市承接海峡两岸高新技术产业的新平台。两地块距离福州主城区仅一江之隔,现有洪塘大桥、金上大桥、浦上大桥和湾边大桥连接市区,临近国道、省道,规划建设中的轨道交通也将穿园而过,周边分布着数十所高校科研院所和博士后工作机构,如福州大学、福建师范大学、福建医科大学、福建农林大学、福建工程学院、闽江学院等。
公司按照咸阳上林西苑房地产开发有限公司净资产收购其100%股权,收购完成后,公司将再增加两块土地储备,地上建筑面积合计约37.6万平方米。两块地位于西安市与咸阳市交界处,项目东距西安市中心约10公里,西距咸阳市中心约4公里,南临西安、咸阳之间的城市主干道——世纪大道和陇海铁路线,交通网络发达迅捷,项目距离咸阳国际机场15公里,距离西安市西高新直线5公里。
参考项目周边商品房销售价格,此次收购的项目毛利率在30%左右,盈利能力正常、合理。
可结算面积大幅增加102%,每股土地储备傲居行业之冠本次收购前,公司拥有权益可结算面积为85.5万平方米,相对于公司目前快速的开发节奏以及业绩的高增长来说,土地储备略显不足。但通过此次收购后,公司新增土地87.1万平方米,增幅高达102%。截至目前为止,公司拥有权益可结算面积为172.6万平方米,每万股土地储备高达102.7平方米,在我们统计的行业主流公司中,位居首位。土地储备的大幅增加,完全解决了公司长期发展的瓶颈,同时,陕西项目的获取也标志着公司走出福州,进行多区域布局的开始。
2009、2010年净利润增幅均高达100%以上,2010年PE 仅为12倍公司业绩高速增长的背后原因是其在2008年12月通过定向增发获取了大股东大量高盈利能力的房地产项目。这些项目正值开发、销售期,且具有高售价,高利润率的特点。
2009-2010年主要结算的项目“乌山荣域”、“白金翰宫”均位于福州市区中心地段,且目前销售状况良好。
其中乌山荣域住宅部分基本售罄,预计2009年结算两栋住宅,均价为9100元/平米,2010年结算剩余两栋住宅,均价为10500元/平米,而1.6万平米的商业也将在09年开始销售,预计售价35000元/平米左右,并于2010-2011年陆续结算。
白金翰宫地处福州市政治文化中心鼓楼区的中心位置,属于市区高端豪宅,为4幢29-31层高层住宅,目前住宅已经实现销售40%左右,销售均价17500元/平米,预计2010年-2011年陆续结算,另有4400平方米的商业预计售价为50000元/平米,在2011年结算。
考虑公司的贸易收入,若以当前股本计算,预计2009年-2011年EPS 分别为0.81元、2.63元、3.23元,对应动态PE(以2009-9-24日股价21.11元计算)分别为26倍、8倍、7倍;若以增发后(假设增发7500万股)股本计算,预计2009年-2011年EPS 分别为0.56元、1.82元、2.23元,动态PE 分别为38倍、12倍、9倍。
业绩承诺,增加业绩确定性在2008年12月的资产购买方案中,大股东阳光集团承诺公司2008-2009年每股收益分别不低于0.5元和0.8元,否则将现金补足差额。同时,此次资产的出售方阳光集团、康田实业、东方投资对出售资产及公司2009-2010年净利润进行了承诺,分别为1.35亿元和5.97亿元,按当前股本折合2009-2010年每股收益分别为0.81元和3.57元。若实际盈利数不足业绩预测数,出售方将用现金补足不足部分。
研究员：杨国华 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：阳光城研简报：隐形冠军
投资建议:作为福州市场占有率最高的房地产企业,自2010 年始,公司的丹宁顿小镇、白金翰宫、乌山荣域等项目进入结算高峰,业绩成长速度惊人;而随着近期及未来的项目拓展,公司后续业绩的可持续性得到不断加强。预测公司2009-2011 年的EPS 分别为0.82 元、3.23 元、2.10 元。公司未来业绩高速增长,远超同行;最近,公司又公告获取仓山区和台江区地块,进一步拓展其在福州的市场空间。另外,公司承诺2009 年、2010 年业绩,增强了其业绩的确定性。2008 年12 月10 日,公司在定向增发公告中承诺,对于相关项目2009-2010 年的业绩预测分别为1.35 亿元和5.97亿元,折合公司2009-2010 年每股收益分别为0.81 元和3.57 元。同时,公司承诺,若实际盈利数不足业绩预测数,母公司将用现金补足不足部分。预测公司2009-2011 年的EPS 分别为0.82 元、3.23 元、2.10 元。公司未来业绩高速增长,远超同行;且随着土地储备的增加,业绩的可持续性将得到保障。因此,我们首次给予公司“买入”的投资评级,按其2010 年EPS 的10 倍PE,给予其6 个月目标价至32.30 元。建议投资者长期持有,以充分享受公司业绩的高成长。
聚焦福建房地产行业,是公司过去一以贯之的发展策略;现在,公司已经发展成为福州市场占有率最高的房地产企业;而随着其全国化战略的明确,公司未来有望从福建区域龙头,发展成为全国性企业。
1.隐形冠军。作为福州市场占有率最高的房地产企业,自2010 年始,公司的丹宁顿小镇、白金翰宫、乌山荣域等项目进入结算高峰,业绩成长速度惊人;而随着近期及未来的项目拓展,公司后续业绩的可持续性得到不断加强。
阳光城的前身为石狮新发,2003 年5 月,福建阳光投资有限公司(后更名为福建阳光集团有限公司)与公司原大股东签订《股权转让协议》,获取公司27.71%的股权。其后,通过一系列的重组,阳光投资将其所持福建阳光地产42.17%的股权置入,使石狮新发主营业务变成单一的房地产业务,并将其更名为阳光城。
公司目前房地产和贸易双业并举,未来将以房地产为主业,逐步退出贸易领域。目前项目集中在福州市,业务区域集中。就短期而言,公司未来业务仍将集中在福州市场;但就中长期而言,随着其全国化战略的明确,其全国扩张的步伐将不会停止。
公司现有大股东为福建阳光集团，总部设于福州，在北京、上海、厦门、西安等地均有投资项目，主业为地产、教育、酒店，总资产超过50 亿元。在房地产领域，阳光集团的全国化布局早已展开。例如，其在西安就曾持有有阳光上林城项目，占地7500 亩，为西北第一大盘。因此，就长期而言，我们看好公司的全国化发展战略。
公司目前项目储备达85 万平方米，全部集中在福州，已经成为福州市场占有率最高的地产公司。在售项目主要集中在两个区域，一是鼓楼区市中心黄金地段（乌山荣域、白金瀚宫），一是福州别墅集中的闽侯区（丹宁顿小镇、阳光上城）。最近，公司又公告获取仓山区和台江区地块，进一步拓展其在福州的市场空间。
2009 年，公司业绩主要来源于丹宁顿小镇，以及阳光假日尾盘的商铺。其中，丹宁顿小镇位于福州大学城附近，项目定位为城郊大盘，客户以周边教育人士为主，物业类型为别墅与公寓。别墅均价5500 元/平方米，公寓5000 元/平方米。
2010 年，丹宁顿小镇、白金翰宫、乌山荣域都将开始竣工交房并结算收入；因此，公司2010 年业绩将呈爆发式增长。
其中，乌山荣域基本销售完毕，前期销售均价为8860 元/平方米，后续销售均价为11000 元/平方米。白金翰宫位于福州核心地段，为福州当地顶级毫宅，共4 栋，销售均价17200 元/平方米。至于阳光上城项目，分为A、B、C 三个区域，位于丹宁顿小镇项目旁边，将自2011 年开始贡献业绩。
2．公司承诺2009 年、2010 年业绩，增强了其业绩的确定性。
2008 年12 月10 日，公司实施定向增发，以股份购买阳光集团持有的汇友房地产100%股权、东方投资持有的阳光地产49%股权、康田实业持有的华康实业59.7%股权，以及康嘉房地产100%股权，以实现对相关资产的100%控股。
在定向增发公告中，公司承诺，对于相关项目2009-2010 年的业绩预测分别为1.35 亿元和5.97 亿元，折合公司2009-2010年每股收益分别为0.81 元和3.57 元。同时，公司承诺，若实际盈利数不足业绩预测数，母公司将用现金补足不足部分。
3．盈利预测与投资建议。预测公司2009-2011 年的EPS 分别为0.82 元、3.23 元、2.10 元。公司未来业绩高速增长，远超同行；且随着土地储备的增加，业绩的可持续性将得到保障。因此，我们首次给予公司“买入”的投资评级，按其2010 年EPS 的10 倍PE，给予其6 个月目标价至32.30 元。建议投资者长期持有，以充分享受公司业绩的高成长。
其中，房地产结算收入和结算面积请参见表2；另外，需要强调的是，营业收入还包括贸易收入，每年约5 亿元，但该项业务利润率极低。
4．不确定性因素。
系统性风险；公司预告中报业绩一般；公司土地储备仍有待加强。
研究员：帅虎 所属机构：海通证券股份有限公司
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