盐湖集团(000578)_研究报告_财经_新浪网(000578) 研究分析报告|查股网
股票名称：盐湖集团(000578)
报告标题：Qinghai Salt Lake Industry Group:In line with expectations; non-core improving, but hefty valuations
What surprised us。
QIG reported 1H10 net profit of Rmb976 mn (+8% yoy), in line with ourexpectations, accounting for 44% of our 2010E full-year estimate, but only27% of Wind consensus estimates. Revenue rose 34% yoy, mainly due tohigher potash sales volumes at Qinghai Salt Lake Potash (QSLP,000792.SZ, Neutral), but gross margins declined 8pp yoy on higher potashresource taxes. For its non-core businesses, cement sales rose 22% yoyand cement gross margins improved 10pp yoy. A six-fold increase inproperty gross profits also helped partially offset lower margins for thecore potash business.
What to do with the stock。
We keep our estimates and our 12month P/B-based Rmb12.30 target priceunchanged. QIG’s steep valuation at 39X 2011E P/E keeps us Sell-rated. Weprefer QSLP to QIG for pure potash exposure. Key risks are: (1) QSLP’sability to raise ASPs without hampering potash demand; and (2) betterthan-expected profitability at the non-potash businesses.
研究员：Jessie Pinglun Lai 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
报告标题：盐湖集团:入新股东,盐湖提锂技术有望获得突破
高镁锂比资源利用难度大,原有技术未能达到设计要求。
相对于国际三大锂业公司所拥有的盐湖资源以及生产技术来讲,我国除了西藏矿业扎布耶湖外,其它已知的盐湖镁锂比都非常高,高达50-600:1,即使处理过的老卤,镁锂比也大于20:1,提锂过程复杂,技术难度很高。目前,SQM、FMC、Chemetall三大理业公司所开发的盐湖,镁锂比均小于5:1,其对镁锂比到达22:1的玻利维亚乌尤尼盐湖的开发均未成功,可见对高镁锂比盐湖资源的开发技术难度还是很高的。
我国从事高镁锂比盐湖提锂技术的研发以及工业化已经多年,虽有所突破,但远未成熟。中信国安(000839.SZ)拥有2.5万吨/年的碳酸锂产能,采用的是煅烧浸取法,存在过程复杂、设备腐蚀严重、能源消耗大等缺点,目前实际年产量仅2,000吨。
蓝科锂业于2007 年4 月25 日正式开工建设的年产一万吨高纯优质碳酸锂项目,并于2008年8月12日开始正式试车,由于原工艺生产所需的重要原料——锂吸附树脂技术指标未能达到设计要求,目前还未产生营业收入。
青海佛照锂能源拥有先进的吸附法提锂技术。
青海佛照锂能源开发有限公司是佛山照明(000541.SZ)(38%)与华欧技术咨询及企划发展有限公司(33%)、锂能源控股有限公司(15%)、青海原点商贸有限责任公司(14%)共同组建的合资公司。
其中华欧拥有领先的吸附法提锂技术,该技术是由俄罗斯专家团队研发成功的(该团队下属俄罗斯某军事工业研究所),于2003年在德国被授予专利,2004年底又被中国专利局授予专利。
根据中国无机盐质量监督检验中心的检验报告,华欧技术生产的碳酸锂纯度超过99.3%,小批量测试达到了国际领先水平。相对此前与盐湖集团合作的核工业北京化工冶金研究院技术优势明显,主要体现在一次吸附率高以及后续吸附剂需更新量少,成本下降非常明显。
如果该技术能够成功运用于蓝科锂业1万吨/年的碳酸锂生产,盐湖集团的盐湖资源综合利用将迈进一大步。盐湖集团拥4,800 平方公里察尔汗别勒段盐湖的开采权,其中可利用的氯化锂储量接近900 万吨。根据公告,盐湖集团每年排放约6,000 万平方米老卤,可生产碳酸锂近8万吨。
初步测算,如果1万吨/年的生产线能够满产的话,每年可为盐湖集团增加EPS 0.05元,即增加2009年EPS10%左右,如果产能进一步扩大的话,业绩将一步增长。
与佛山照明有进一步合作的潜力。
佛山照明主营节能灯,但从去年开始进军新能源领域,开始涉足锂电池行业的上游原材料碳酸锂、中游锂电池正极材料、下游锂电池生产以及纯电动车动力总成制式系统,形成完整的电动车核心产业链。这有利于上游资源的开发以及存在进一步合作的潜力。
结论:引进新的股东,对于盐湖集团锂资源综利用是一个新的发展机遇,一旦技术能顺利工业化运转,公司将成为全球首个成功实现高镁锂比盐湖资源提锂的生产商,利用中国丰富的盐湖资源,满足不断快速发展的新能源汽车行业的需求,推动业绩进一步增长。
研究员：魏宏达 所属机构：凯基证券有限公司
报告标题：Qinghai Salt Lake Industry Group:Above expectations on lower minorities; core earnings below
What surprised us。
QIG reported 1Q10 net profit of Rmb859mn (-3% yoy), accounting for 33%of both our and Wind consensus 2010E full-year estimates. The positiveearnings surprise came solely from higher-than-expected non-operatingincome and lower-than-expected minority interest, implying larger-thanexpectedlosses at its non-potash producing subsidiaries (1Q10 losseswere about 2.5X larger than seasonal losses in 1Q08 and 1Q09). If we stripout non-operating income, revenue and EBIT actually came in below ourexpectation, accounting for just 21% and 19% of our full-year forecasts,while gross margin was 5ppt below our forecast.
Channel checks by our US ag team indicate that price hikes byinternational potash suppliers have stalled, suggesting a near-term plateauin potash pricing. In China, we expect continued weather uncertainties toprompt QSLP to keep potash pricing affordable in 2010E. We thereforereduce our 2010E potash price and sales volume forecasts for QSLP by 8%and 17%, respectively.
What to do with the stock。
We raise our 10E/11E/12E EPS estimates by 28%/4%/5% to account forlower ASPs and volume changes, but offset by lower 1Q10 minorityinterest. As such, we lower our 12-month TP to Rmb16.00 from Rmb17.50,still based on SOTP valuation. Retain Sell. Key risk is weaker-thanexpectedpotash demand.
研究员：Jessie Pinglun Lai，Carol Jin 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
报告标题：盐湖集团:一季度净利润被错误高报;盈利低于预期
最新事件
2010年4月28日,盐湖集团发布一季度报告更正公告称, 由于公司工作人员工作失误,4月27日公布的季报中一些重要财务数据出现错误。主要更正项目包括:
(1)少数股东损益上调了220%,因此导致净利润下调47%;
(2) 资本开支上调了26%;3) 借款净现金流出人民币1.20亿元被更正为净流入人民币1,100万元。总体而言,在原季报中,净利润和投资活动现金流被高报,而筹资活动现金流被低报。
潜在影响
在我们昨日发表的业绩分析报告中,我们表示异常低的少数股东损益是导致一季度业绩高于预期的唯一原因。若剔除这一因素,核心盈利实际上低于我们的预期。在昨日的报告中,我们将2010/2011/2012年每股盈利预测上调了28%/4%/5%,以反映较低的少数股东损益。
根据更正后的季报,盐湖集团一季度净利润为人民币4.55亿元(同比下降49%),仅分别占我们在公司业绩公布前的2010年全年预测和万得市场预测的17%。 实际数据与预测的主要差异归因于收入和毛利率低于预期,表明非钾肥生产子公司的盈利能力疲弱。我们将2010/2011/2012年每股盈利预测下调了34%/22%/35%,逆转了原先对少数股东权益假设的调整。
估值
调低盈利预测后,我们将该股12个月目标价格从人民币16.00元下调至15.20元(仍基于部分加总法)。在公司发布更正公告后的两个交易日内,该股回调了8%。我们维持对该股的卖出评级。
主要风险
农产品价格大幅波动以及钾肥需求弱于预期。
研究员：赖平伦，金俊 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
报告标题：盐湖集团:业绩低于预期;2010和2011年拥有多项增长动力,但估值偏高
与预测不一致的方面盐湖集团公布其2009 年净利润为人民币15 亿元(同比下降2%),较我们的预测低25%。与预测的主要差异在于盐湖钾肥的销售均价低于预期以及销售费用高于预期。详细分析请参见我们的另一篇报告“价格下滑导致业绩弱于预期;利润率将复苏;维持买入评级”。
盐湖集团未来6-12 个月的主要增长动力来源于:(1) 综合利用项目一期工程(包括碳酸钾、氢氧化钾片碱、PVC、气头尿素和甲醇)已完工,将于2010 年二季度投入试运营;(2) 二期工程已经开建,公司预计2010 年底前将完成土建和安装工作的50%,比我们的预测提前一年;(3) 金属镁一体化项目和PVC一体化项目计划于2010 年开工建设;(4) 别勒滩固体钾矿溶解转化项目已经进入商业化阶段,有助于提高盐湖钾肥的可开采钾资源。我们预计这些项目在2010 年将贡献人民币5 亿元左右的收入(占公司预期收入的5%),2011 年提高至人民币18 亿元(占公司预期收入的20%)。董事会计划派发年终股息人民币0.20 元/股。
投资影响我们将2010/2011 年每股盈利预测微调了0%/6%,以体现盐湖钾肥较高的销售费用,但这在一定程度上被盐湖集团新项目早于预期的贡献所抵消。此外,我们还引入了2012 年预测。盈利预测调整后,我们将基于部分加总法的12 个月目标价格从人民币18.70 元下调至人民币17.50 元,主要反映了对EBITDA 预测的下调。由于该股估值偏高(2010 年预期市盈率为26 倍,而A 股同行企业市盈率均值为22 倍),我们维持对该股的卖出评级。风险:新项目产能扩张快于预期。
研究员：赖平伦 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
报告标题：盐湖集团:钾肥降价致使盈利下滑
2009年前三季度公司实现营业收入36.33亿元,同比减少7.64%;营业利润18.05亿元,同比减少31.39%;归属母公司所有者净利润11.33亿元,同比减少20.72%;实现基本每股收益0.369元。其中第三季度单季实现基本每股收益0.075元。
三季度销量有所回升。公司近80%的收入和利润来自子公司盐湖钾肥。2009年春季过后,由于国内氯化钾价格持续回落,到9月公司氯化钾价格已降至2600元/吨。由于市场需求明显不足,盐湖钾肥销量大幅减少,量价齐减导致公司收入出现下滑。5月以后公司及盐湖钾肥主动下调销售价格促进氯化钾销售,下半年氯化钾销量出现明显回升,三季度单季营业收入环比增长133.09%。
盈利能力出现下滑。由于主要产品氯化钾价格快速下降,公司综合毛利率同比下降7.39个百分点,环比下降4.85个百分点。同时公司期间费用率同比增加2.14个百分点。其中销售费用率同比增加1.84个百分点,管理费用率同比略增0.68个百分点,但财务费用率同比减少0.38个百分点。盈利能力出现下降。
综合开发利用项目是未来增长点。盐湖资源综合开发利用项目一期工程已于10月投料试车。一期工程的建成投产不仅延长钾盐产业链,而且预示企业进入盐湖和天然气结合化工领域。二期工程及配套的ADC 发泡剂一体化项目进展顺利,由于产品结构调整和设计进度制约,项目预计2010年建成投产。三期工程已经启动,规划年产40万吨镁项目将分期实施,年产10万吨金属镁及相关工程2011年投运,届时企业将进入有色金属和煤盐结合化工领域,逐步形成镁产业集群,建成我国最大的镁产业基地。综合利用项目将带动公司未来业绩大幅提升。
重组继续进展。盐湖钾肥以新增股份换股吸收合并盐湖集团暨关联交易及注销盐湖集团所持盐湖钾肥股份方案,已于2009年10月20日获得商务部反垄断局审查同意。“二湖”合并最新方案确定盐湖集团与盐湖钾肥的换股比例为2.90:1,盐湖集团的换股基准价为25.46元/股,盐湖钾肥换股价格为溢价后的换股基准价格即73.83元/股。盐湖集团股价25元左右受到支撑。
盈利预测及评级。预计公司2009-2011年每股收益分别为0.46元、0.67元和0.85元,以10月27日收盘价计算,对应的动态市盈分别为51倍、35倍和28倍,维持“中性”的投资评级。
研究员：天相石化化工组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：ST盐湖：产品销量增加将大幅推升公司 2009 年业绩
公司业绩增长主要得益于价格上涨2008年公司产品均价为3250元/吨，同比提高了95.78%。2009年公司可销售氯化钾在350万吨左右，公司预计2009年销售200-250万吨，这个销量将比2008年大幅增长，成为推动公司业绩增长的重要动力。2010年，公司百万吨综合利用项目投产将成为公司新的利用增长点。
氯化钾价格继续高位运行近期，国际钾肥价格有所下调，但由于我国钾肥价格一直低于国际价格，所以国际价格的下调短期还难以影响国内价格。我们认为，2009年国内钾肥价格仍将继续高位运行。
业绩预测与评级预计 2009、2010、2011年公司每股收益分别为0.96元、1.18元和1.34元。按目前股价计算，公司2009年动态市盈率为25.63倍，估值基本合理，给予持有评级。
风险提示近期，国际钾肥价格有所下调，能否影响国内钾肥进口价还需要观察，如果钾肥价格下调将影响公司业绩。公司所得税优惠政策截止到2010年，值得关注。
研究员：曹新 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：ST盐湖：依托盐湖资源优势的联合化工航母
盈利预测：预期08/09/10年每股收益0.83/1.52/2.38元/股，对应目前31.00元的股价，动态市盈率为38/20/13倍。合理估值31.74元/股。
投资评级：给予公司“买入”的评级。考虑到与盐湖钾肥的合并仍存在较大不确定性，建议投资者谨慎对待。
研究员：郭荆璞 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：ST盐湖(000578)：股改完成，ST 数码乌鸡变凤凰
公司公告：盐湖集团受让SST 数码股份，SST 数码以新增股份吸收合并盐湖集团并同时注销盐湖集团受让的公司股份将于2008年3月7日前实施完毕。股改方案实施完毕后，公司总股本扩增为30.68亿股，股票将于3月11日恢复交易，简称由“SST 数码”变更为“ST 盐湖”，股票代码“000578”保持不变，不设涨跌幅限制。
我们假设2008、2009年盐湖钾肥氯化钾平均售价为3200元/吨、3400元/吨，测算得ST 盐湖2008、2009年EPS 分别为0.74元和0.87元，按2008年30倍PE 测算为22.2元。考虑到ST 盐湖的实际流通股较小，只有7685万股，给予适当溢价，公司合理价格在24.5—27元，给予“增持”评级。由于复牌后当日不设涨跌幅限制，且市场对未来钾肥价格继续上涨存在良好预期，预计开盘后股价会一步到位。若开盘价低于24元，建议积极增持。
研究员：魏涛 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：ST盐湖（000578）：资源优势具有长期关注价值
盐湖集团以数码网络新增股份换股吸收合并盐湖集团并同时注销盐湖集团受让股份的方式对青海数码网络投资（集团）股份有限公司（ST 数码）进行重组，重组以后盐湖集团转变成ST 数码被重组后的存续公司，成为一家具有资源优势的蓝筹公司。
盐湖集团利用察尔汗盐湖周边丰富的盐（钾盐、氯盐和镁盐等）、天然气（涩北气田）和煤炭资源。未来规划五大盐化工产业。（1）钾盐产业群－200万吨/年氯化钾、6万吨/年氢氧化钾、7.2万吨/年碳酸钾、20万吨/年硝酸钾；（2）镁盐产业群－目前1500吨/年无水氯化镁项目已经取得成功，建设10万吨/年无水氯化镁、2.5万吨/年金属镁项目；（3）氯盐产业群－20万吨/年PVC、66万吨以上/年尿素、20万吨/年甲醇；（4）钠盐产业群－建设10万吨氢氧化钠，部分转化生产碳酸钠产品；（5）锂盐产业群－建设一定规模的碳酸锂、氯化锂项目。我们认为盐湖集团的产业具有成本和资源优势。
未来钾肥价格仍有上涨空间，集团的钾肥业务仍将稳步成长。而非钾肥的盐湖综合开发项目具有一定的资源和成本优势，但由于技术和人员等问题，原计划于2008年下半年投产的一期项目有进一步推迟可能。
我们对公司2007年、2008年和 2009年净利润预测为7.49亿元、8.89亿元和16.36亿元。相当于每股盈利0.29元、0.53元和0.68元。我们假设2009年一期综合开发项目全部达产。假设2008年销售均价为3000元/吨，钾肥价格每上涨100元/吨，每股盈利上升0.025元。
考虑到未来钾肥行业景气维持和盐湖综合开发的长期资源价值，我们认为合理定价在20元左右，相当于30倍2009年动态市盈率，考虑到公司流通股本只占7684万股（占总股本2.5%），高端估值可能在28元左右，30元以上进入估值风险区。
研究员：时雪松 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：SST数码(000578)公告点评:数码网络乌鸡变凤凰
7 月4 日S*ST 数码公告股权分置方案,以及盐湖集团受让数码网络53.63%股份、数码网络以新增股份换股吸收合并盐湖集团暨注销盐湖集团受让股份的资产重组方案,两者互为前提,同步实施。
股改方案为:除深圳友缘、上海丹阳和青海省国资委(原青海省国资局)以外的数码网络其他26 家非流通股股东以其持有公司股份作为股权分置改革的对价安排,即方案实施股权登记日登记在册的流通股股东每持有10 股流通股股份获送1.1747 股股份。
与此同时,盐湖集团股东青海国投、中化集团、深圳兴云信还将在满足特定条件的情况下,向数码网络流通股股东实施追加对价安排,股份数为17,886,577 股。重要触发点之一是:如果本次重组在2007 年12 月31 日前完成,存续公司2008 年实现的净利润低于8.3 亿元,或存续公司2009 年实现的净利润低于10.7 亿元,或存续公司2010 年实现的净利润低于15 亿元;存续公司2010 年的非钾肥业务实现的利润总额占存续公司所有业务实现的利润总额之比低于60%。
以上股改和重组方案尚须股东大会通过,并获得相关职能和监管部门的审核批准。
研究员：刘旭明 所属机构：中信证券股份有限公司
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