海南海药(000566)_研究报告_财经_新浪网(000566) 研究分析报告|查股网
股票名称：海南海药(000566)
报告标题：海南海药:处置旗下房地产公司,人工耳蜗收获进行时
业绩符合预期,公告出售旗下房地产公司。1季度公司实现收入1.48亿,增长2.2%,净利润2102万,增长2.0%,EPS0.10元,基本符合我们季报前瞻中的预期。4月26日,公司公告将其旗下房地产公司股权全部转让给控股股东南方同正,这将为公司增发收购力声特扫清政策性障碍。由于土地增值率较高,公司通过本次交易实现转让收益约6500万,将对2011年度收益产生积极影响。
本次资产出售决议将提交5月12日公司临时股东大会审议,我们预计,公司增发将在今年9月份左右正式施行。
现有业务增长平稳,人工耳蜗潜力巨大,爆发力强。从10年年报及11年1季报来看,公司现有业务将保持平稳增长的态势,收入增速在20%左右。人工耳蜗是公司未来的明星业务,进入壁垒极高,上海力声特拥有国内独家人工耳蜗生产批文。我国拥有80万七岁以下聋儿,以20%进行人工耳蜗手术、每套5万元计算国内人工耳蜗市场,理论上有80亿规模。医保支持与社会捐助成为产品推广的有力后盾,各级政府也将积极出资采购,产品爆发力强。
三项费用率同比小幅增加,经营性现金流健康。1季度公司三项费用率21.7%,同比增加1.8个百分点,环比四季度大幅下降7.8个百分点。我们推测公司四季度集中计提了各项费用,导致四季度期间费用率反常增高,公司今年将启动增发,在费用确认上也有所反应。1季度每股经营性现金流0.17元,大于0.10元的每股收益,公司经营质量较高。
人工耳蜗收获进行时,维持增持评级。力声特是国内唯一家能够生产人工耳蜗的企业,得益于价格优势以及渠道优势,人工耳蜗上市后其国内市场份额将迅速提高。转让旗下房地产公司完成后,公司将立即启动增发事宜,预计将于今年9月份左右获批,我们维持公司11、12年0.36、0.57元盈利预测(考虑股本摊薄以及保守估计的耳蜗收益),首次预测13年每股收益0.74元。基于人工耳蜗巨大的市场空间,我们认为公司未来发展可以期待,维持“增持”评级。
研究员：罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：海南海药:于无声处听惊雷
暂处业绩经历低潮期
公司结束了2008年以来30%以上的营收及利润增速,2010年,公司普药类营业收入4.68亿,同比增长78.6%,新特药营业收入1.44亿,同比下降43.2%,总体毛利比上年增长35.3%。公司净利润出现下滑在于三项费用大幅上升,合计增加5310.87万元,增长50.2%。此外,营业外支出增加,报告期内子公司海口制药厂遭遇小概率事件,同时遭受水灾和火灾影响。造成资产损失合计1080万。
潮落无声,待听惊雷
公司在2010年药品招标中中标省市数量相对于2009年有大幅增加。公司还积极加强销售渠道掌控,新成立分产品事业部进行销售管理。我们预计2011年公司在传统原料药及制剂方面实现营收及净利润高比例增长应是大概率事件。
公司2010年公布定向增发方案,预计将于2011年上半年完成增发。拟募资投向人工耳蜗及原料药和新药开发项目。我们认为人工耳蜗市场将复制心脏支架市场的进口替代之路,成为公司未来新的利润爆发点。力声特已于近日获得人工耳蜗准产批文,将在一定时期内独享市场,前景更为确定,并且高技术壁垒的人工耳蜗生产,决定了今后只会有少量竞争者有资质进入,而千亿市场规模足够支持参与者共同发展。原料药项目将完善公司抗生素产品产业链,制剂产品成本控制和产能都将受到保障,利于公司应对产品需求的增长和药品政策性降价。定增项目成行将大大增加公司未来的盈利能力。
盈利预测及投资建议
预计增发4000万股,摊薄后2011及2012年EPS为0.81元及1.08元。由于公司未来处于高速发展期及定增实施后人工耳蜗资产的盈利能力,长期坚定看好,维持买入评级,6个月目标价41元。建议短期调整到位后逢低积极配置。
研究员：罗樨 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：海南海药:人工耳蜗获批,新蓝海起航
事件:海南海药3月4日公告,公司拟增发收购51%股权的上海力声特的人工耳蜗正式获得SFDA批准,用于双耳重度或极重度感音神经性聋的成人语后耳聋。
我们测算20~60岁成人重度语后耳聋患者约有50万人,按照5~6万元的销售价格测算,市场规模约为251~312亿元。相对于力声特达产后年产1万套的规模,力声特成人语后重度耳聋人工耳蜗仍具有足够大的市场空间。
通过对比国内外主要耳蜗生产企业的技术、研发、价格等因素,我们认为力声特的人工耳蜗在耳蜗市场所面临的与国外进口产品相比具有价格优势和语言优势,国内竞争对手产品两年内上市是小概率事件的环境下,有望建立价格和先发优势,成长为国内人工耳蜗市场的领导者。
考虑到初次推向市场,受到销售体系的构建、医生接纳等因素的制约,我们认为在海南海药2011年成功增发的假设下,力声特为海南海药带来的业绩提升作用较弱,约为0.01元/股。
我们看好人工耳蜗的后续发展,结合海南海药现有制药业务的发展趋势,我们预测海南海药2011~2013年EPS为0.70元,0.90元,1.21元,目前股价对应PE为39倍,30倍,23倍,约为行业平均水平。在2015年人工耳蜗销量达到1万套的假设下,集合我们在《未雨绸缪迎接变革时代的狂欢》中对人工耳蜗为海南海药带来的价值提升的测算,我们认为公司合理价值区间为35.44~35.70元,维持“买入”评级。
风险提示:非公开发行受阻可能会导致力声特未纳入到上市公司;人工耳蜗医疗事故可能会阻碍人工耳蜗的推广。
研究员：李聪 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：海南海药公告点评:人工耳蜗获批,即时启动增发事宜
事件:海南海药3月4日发布公告:上海力声特人工耳蜗已经正式获得药监局批文,公司非公开发行申报材料已上报中国证监会审核。
人工耳蜗获批上市。3月4日,上海力声特正式获得了人工耳蜗的生产批文,适应症为双耳重度或极重度感音神经性聋的成人语后聋患者,成为国内唯一一家人工耳蜗生产企业。公司将于下半年启动聋儿患者适应症的临床试验,凭着现有的经验,审批进程将大大加快,预计将于12年底获得适用于小儿患者的人工耳蜗生产批文,进一步打开市场空间。公司目前产能1000套/年,将于下半年开始实际销售人工耳蜗。
定增项目即时启动。公司已将非公开发行申报材料上报中国证监会,目前正在等待证监会核准。募集资金主要投向三大项目:①1.67亿元增资上海力声特,扩建人工耳蜗产能至10000套,并取得力声特51%股权;②5亿元建设年产390吨头孢中间体生产线;③1.1亿元建设公司技术中心及开展产品研发。
传统制药业务加速成长。受益于招投标进展顺利与美罗培南、氨曲南等高端抗生素品种的推出,公司抗生素业务将加速成长,全年销售收入增速有望达到50%;原料药业务受新的产能投放和不断增强的市场开拓推动下,有望延续快速增长势头;肠胃康和紫杉醇注射液将保持平稳增长。
跟踪定增进展,增发完成后业绩快速增长可期。人工耳蜗下半年有望贡献业绩,增发项目打通抗生素产业链,这些因素将推动公司未来几年快速成长。目前暂维持11年-12年0.36、0.57元盈利预测(考虑股本摊薄以及保守估计的耳蜗收益),我们将根据人工耳蜗销售进展上调盈利预测,短期来看估值虽然较高,但基于人工耳蜗的市场前景,我们维持“增持”评级。
研究员：罗鶄，薛娜 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：海南海药:耳蜗批文落地短期或承压长期坚定看好
批文落地,前景明朗化 公司此次定增项目的一个重要投向就是增资力声特,进入人工耳蜗市场,这一项目能否达到预期,其中的关键一环就是力声特是否能够获得人工耳蜗生产批文。如今批文正式下发,力声特成为目前唯一的国产耳蜗生产厂家。国内其他企业的人工耳蜗之路进展依旧曲折,力声特将在未来一段时间独享市场,公司募投项目的前景更为明朗。而且,技术壁垒极高的人工耳蜗生产,也只会有少量竞争者有资质进入,千亿市场足够支持参与者共同发展。我们认为批文下发将促使公司尽快完成增发,注资力声特完成耳蜗扩产,以畅游于人工耳蜗市场的蓝海。
梦想尚待实现,股价短期或面临调整 力声特目前产能有限,且刚刚获得批文,产品投产和进入市场尚需时日,对公司今明两年的业绩贡献有限。通往梦想之路虽已明朗,但还需要脚踏实地的前行。二级市场上,公司股价昨日大幅调整9.8%,回落至27.4元,耳蜗批文利好兑现,部分投资者离场坚决,短期内股价或面临调整压力。
定增计划如推进顺利,长期坚决看好 传统原料药及制剂业务方面,公司在2010年积极进行市场拓展,并加强销售渠道建设,新成立肠胃药,抗肿瘤药等主要产品的专门销售部门,成效显着,在各省市药品集采中标数较09年显着上升,市场需求大增,2011年公司很可能实现营收及净利润大幅增长。如果定增项目成行,公司将拥有原料药到制剂的全产业链,产品竞争力大大加强,同时也能进一步满足市场扩大后的产能需求,人工耳蜗项目预计将于2013年后给公司带来近亿新增利润,定增项目实施将使公司盈利增长超预期成为大概率事件。因此,耳蜗批文之后,静待定增, 定增后长期看好。
盈利预测及投资建议 暂不考虑增发影响,上调2011及2012年EPS预测至0.91元及1.21元。由于公司未来处于高速发展期及定增实施后人工耳蜗资产的盈利能力,长期坚定看好,维持目标价及投资评级。建议短期调整到位后积极配置。
研究员：罗樨 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：海南海药:人工耳蜗获批,未来爆发增长值得期待
事项
新华网2011年3月3日报道复旦大学附属眼耳鼻喉科医院教授、中科院院士王正敏领衔的研究团队,历时20年自主开发的人工耳蜗日前获得了正式批文,此举意味着中国近3000万听障人士的生活将被改变。药监局网站医疗器械审批进度显示力声特人工耳蜗已制证完毕
主要观点
一、人工耳蜗项目即将形成产业。力声特人工耳蜗获得器械证书批件即意味着公司人工耳蜗可以生产销售。这是迄今为止国内首家自主研发的人工耳蜗获得批准生产销售,将打破国外厂商垄断局面。我们预计力声特人工耳蜗定价将大幅低于进口产品(预计将是进口产品的1/3价格),这将大幅释放我国耳聋人群对人工耳蜗的需求。
虽然国内有数家研发人工耳蜗的企业,但据了解,于2011年3月3日上会的大连红鼎康单声道人工耳蜗已被完全否决,意味着单声道人工耳蜗技术路线将不会得到药监局批准。而同日上会的杭州诺尔康人工耳蜗也需要进一步补充临床试验材料,预计最终过会也需要两年时间。如此,力声特人工耳蜗将占得市场先机,并至少有两年时间建立市场领导地位。且力声特属于完全自主研发,掌握了人工耳蜗关键技术,对于其不断推陈出新将会起到关键作用,这也将是其成为人工耳蜗国内市场领导者的重要原因。
预计力声特人工耳蜗(成人治疗)在2011年下半年投产销售,经过2~3年的市场培育,至2014年其年销售可能达到1万套左右,实现销售收入3.4亿元左右和利润1亿元左右。如果政府采购力度加大,其销售收入有可能远大于这个预测。另外,我们认为海南海药将可能在2年后取得人工耳蜗儿童治疗的器械证书,这将大幅增加其产品的销售力度和销售收入。
二、海南海药将进入快速发展期。由于人工耳蜗器械证书获批,力声特人工耳蜗可以进行生产销售,扫除了海南海药增发障碍。我们预计海南海药增发可能在2011年5月前后完成。可以预计完成增发不仅可以使其人工耳蜗项目顺利投产和销售,更可以使公司在制药领域尤其是高端抗生素领域获得巨大发展,将成为公司腾飞的重要转折点。
三、投资建议:强烈推荐(维持)。我们认为公司2011年上半年完成增发应该没有悬念,由于2011年人工耳蜗存在生产投入和营销投入,预计其将不会对海南海药产生利润贡献。假设海南海药增发4000万股,我们预计增发后海南海药2011年、2012年和2013年主营业务归属于母公司所有者净利润分别为2.1亿元、3.26亿元和4.49亿元,EPS分别为0.83元、1.29元和1.78元。我们认为海南海药主营业务快速增长趋势显现,增发后更可以使公司经营出现重大转折,且人工耳蜗为国内首家,市场潜力巨大,可以提升公司估值水平。考虑到公司可能出现快速增长和人工耳蜗项目落实,且由于公司股本较小不排除公司大幅送转的可能性。我们认为海南海药理应享受较高的估值水平。按50倍PE计算,其合理价位应该在41.5元(按增发后计算),我们认为今天的大幅下跌属于非理性下跌,维持强烈推荐评级。
风险提示
人工耳蜗上市后销售表现需要观察。公司主营业绩有可能低于我们的预期。
研究员：廖万国 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：海南海药:潮落只为潮起
公司2010年实现营业收入61318.96万元,同比增长18.55%,实现净利润3352.38万元,同比减少48.89%,基本每股收益0.16元。
不考虑定向增发摊薄,暂时维持2011及2012年EPS 预测, 分别为0.70及1.20元。FCFF 估值结果为41.21元,考虑公司未来处于高速发展期及定增实施后人工耳蜗资产的盈利能力,给予目标价40元。
研究员：罗樨 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：海南海药:盈利大幅下降,爆发增长可期
一、诸多因素致盈利大幅下降。2010年公司实现营业收入6.13亿元,同比增长18.56%;归属于母公司所有者净利润3352万元,同比下降48.89%;EPS0.1584 元,EPS(扣除)0.19元,低于预期。净利润大幅低于预期的主要是因为:1、期间费用增加5310万元,增长50%,大幅高于销售收入增长;2、核销历史坏账致资产减值损失增加442万元; 3、政府补贴减少致营业外收入减少2256万元;4、火灾水灾致营业外支出增加1490万元。但公司每股经营活动现金流0.24 元,大于每股收益(0.1584元),经营活动现金流情况良好。
二、主营业务产业链基本形成,2011 年爆发增长可期。2010 年由于诸多原因致盈利大幅下降,但我们注意到公司主营业务收入依然呈现稳定增长,且毛利率增加4.53 个百分点。主要产品肠胃康、特素、头孢类制剂及原料药及中间体毛利率均大幅增加,表明公司经营质量得到较大改善。
我们在2011 年1 月23 日关于海南海药的深度报告中指出公司主营业务产业链基本形成,2011 年爆发增长可期。年报显示天地药业除了对原有头孢类原料药进行生产线进行技改和产能扩张外,出资3000 万元参与成立立海润公司, 生产头孢类关键原料母核7-ACA 的生产。此举将保证公司7-ACA 原料的稳定来源,有利于公司在头孢类抗生素产业的发展壮大。同时公司取得了头孢唑肟原料药、美罗培南原料药和氨曲南原料药批件,且2010 年底美罗培南原料药和氨曲南原料药GMP 生产线获得验收通过。而技改致成本降低也将有助于公司未来盈利能力的增强。 海口制药厂为海南海药制剂平台,2010 年公司主要产品中标省份广泛且价格良好,有利于公司2011 年销售推广。且公司2009 年底上市氨曲南、2010 年上市美罗培南及VC 粉针由于中标情况良好,2011 年预计将成为公司继枫蓼肠胃康、特素、头孢西丁及头孢唑肟之后的新的优良盈利品种。 我们认为海南海药在经过2010 年的深度调整和营销策略改变以及公司产品广泛中标,2011 年公司主营业务将出现爆发增长。
三、人工耳蜗项目即将形成产业。力声特人工耳蜗REZ-1 日前已得到评审中心专家评委的通过。按照医疗器械注册管理办法,其将在30 个工作日内获得医疗器械证书。预计力声特人工耳蜗(成人治疗)在2011年下半年投产销售,经过2~3年的市场培育,至2014年其年销售可能达到1万套左右,实现销售收入3.4亿元左右和利润1亿元左右。如果政府采购力度加大,其销售收入有可能远大于这个预测。另外,我们认为海南海药将可能在2年后取得人工耳蜗儿童治疗的器械证书,这将大幅增加其产品的销售力度和销售收入。
四、海南海药将进入快速发展期。由于人工耳蜗器械证书在近期获得已无悬念,预计海南海药增发可能在2011年4月前后完成。可以预计完成增发不仅可以使其人工耳蜗项目顺利投产和销售,更可以使公司在制药领域尤其是高端抗生素领域获得巨大发展,将成为公司腾飞的重要转折点。
五、投资建议:强烈推荐(维持)。我们认为公司2011年上半年完成增发应该没有悬念,由于2011年人工耳蜗存在生产投入和营销投入,预计其将不会对海南海药产生利润贡献。虽然天地药业经营会出现大幅增长,海南海药权益也将由目前的69.44%上升至91.79%,但由于股本稀释将可能降低其每股收益。假设海南海药增发4000万股,我们预计增发后海南海药2011年、2012年和2013年主营业务归属于母公司所有者净利润分别为2.1亿元、3.26亿元和4.49亿元, EPS分别为0.83元、1.29元和1.78元。我们认为海南海药主营业务快速增长趋势显现,增发后更可以使公司经营出现重大转折,且人工耳蜗为国内首家,市场潜力巨大,可以提升公司估值水平。考虑到公司可能出现快速增长和人工耳蜗项目落实,且由于公司股本较小不排除公司大幅送转的可能性。我们认为海南海药理应享受较高的估值水平。按50倍PE计算,其合理价位应该在41.5元(按增发后计算),维持强烈推荐评级。
研究员：廖万国 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：海南海药:业绩低于预期,人工耳蜗值得期待
2010年,公司实现营业收入6.13亿元,同比增长18.56%;营业利润5226万元,同比下降2.26%;归属于母公司所有者净利润3352万元,同比下降48.89%;基本每股收益0.16元,略低于我们此前预期。
综合毛利率有所提升。2010年公司综合毛利率同比上升4.43个百分点至36.58%。分产品看,头孢制剂系列毛利率同比上升8.6个百分点至30.91%;原料药及中间体毛利率同比上升5.37个百分点至24.45%;肠胃康毛利率同比上升9.27个百分点至83.77%;紫杉醇毛利率同比上升7.15个百分点至79.24%,各主导产品毛利率大幅提高使公司综合毛利率上行。
期间费用率上升拖累公司营业利润。报告期内公司期间费用率同比上升5.46个百分点至14.58%。其中,销售费用率同比上升4.07个百分点,主要是公司为稳固和扩大市场占有率,加大市场开发投入力度所致;管理费用率同比上升0.81个百分点至8.02%;财务费用率同比上升0.58个百分点至3.31%。期间费用率大幅上升是公司营业收入同比大幅增长而营业利润同比下降2.26个百分点的最主要原因。
营业外收支净额大幅减少致公司业绩下滑。2010年,公司收到政府补贴为859万元,比去年同期减少2256万元。此外由于公司受到火灾及水灾损失,营业外支出比去年同期增加1490万元。扣除非经常性损益后,公司报告期内每股收益为0.19元。
销售改革推动新特药销售。枫蓼肠胃康和紫杉醇是公司的优势品种。报告期内,肠胃康实现营业收入8570万元,同比增长6.68%,毛利率提升9.27个百分点;紫杉醇实现营业收入5051万元,与去年同期基本持平,毛利率提升7.15个百分点。枫蓼肠胃康属于国内独家品种,是国家中药保护和优质优价品种,对于急慢性肠胃炎、溃疡性结肠炎和肠易激综合症有良好疗效。紫杉醇是国内首批仿制品种,是医院抗肿瘤用药一线品种,对乳腺癌、卵巢癌、非小细胞肺癌等恶性肿瘤疗效确切,作为植物提取紫杉醇,公司拥有较高的招标价格,目前招标价格约为300元/支。2010年公司新建招商、普药、胃肠用药及抗肿瘤药四个事业部,改变过去代理的模式,加大营销推广,公司目前在各省市中标情况良好,为公司2011年新特药销售放量打下了坚实的基础。
定向增发人工耳蜗项目值得期待。人工耳蜗是目前重度耳聋患者康复的唯一有效方法及装置。世界范围人工耳蜗市场被澳大利亚Cochlear、美国AdvancedBionics和奥地利MED-EL这3家公司垄断,上海力声特是全球第四家正在进入人工耳蜗市场的企业,拥有完全自主知识产权。预计力声特人工耳蜗每套价格为6万元人民币,价格约为进口产品的1/3。此前北京、上海、重庆、天津、青岛、成都等多省相继出台聋人康复计划,宣布每个人工耳蜗3-15万不等巨额补贴。据《全国听力障碍预防与康复规划(2007-2015年)》,我国到2015年新生听力障碍儿童助听器配戴(含人工耳蜗植入)率达90%。我国16-55岁重度耳聋患者人数约为70万人,0-6岁听障儿童约为14万,并且每年新增3万人,市场空间巨大。力声特人工耳蜗性价比高,加上政策扶持,会大大释放被进口耳蜗高昂价格所压制的需求,进而分享这一巨大市场。海南海药拟通过定向增发控股51%上海力声特已得到评审中心专家评委的通过,我们认为本次定向增发若顺利完成,公司业绩将出现拐点。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2012年的每股收益分别为0.42元和0.62元(暂不考虑人工耳蜗项目),对应前一交易日28.66元的收盘价,动态市盈率分别为68倍和46倍,我们看好公司新特药的销售前景,同时人工耳蜗项目市场空间巨大,如项目进展顺利将大幅增厚公司业绩,维持公司“增持”的投资评级。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：海南海药:业绩进入谷底,期待触底反弹
年报略低于预期业绩有望触底反弹。海南海药2011年2月26日公布2010年年报,实现营业收入6.13亿元,同比增长18.56%;实现净利润3352.38万元,同比减少48.89%,EPS为0.16元,扣非后EPS为0.19元。公司业绩略低于我们的预期,结合公司2010年遭受水灾、火灾的状况,我们认为公司业绩处于历史底部,在招标状况大幅改善的情况下,公司业绩有望触底反弹。
产业链建设初现效果制剂业务期待在中标大幅改善形势下的反弹。2010年开始公司着力打造从中间体开始的头孢产业链,重庆天地药业的原料药扩产效果逐步显现,营业收入同比增长28.59%;制剂销售受制于较差的中标情况,同比增长仅为9.53%。结合2010年以来公司明显好转的中标状况以及我们对安徽模式在全国推广后打通产业链的企业最终胜出的判断,我们认为2011年有望成为公司制剂收入大幅提升的元年。
三项费用率增加制约利润增长营业外支出压缩利润。在营业收入增长18.56%的情况下,销售费用率增加约4个百分点,三项费用合计增加约5.5个百分点,导致营业利润同比减少2.3%;营业外利润大幅降低,损失664.85万元,导致净利润同比减少48.89%。在没有火灾、坏账计提的假设下,2010年公司EPS约为0.24元。
人工耳蜗有望成为海南海药发展的里程碑。2010年公司公布增发预案,拟通过非公开发行募集资金收购上海力声特51%的股权。伴随销售渠道的建设和产能的逐步释放,人工耳蜗的价值将逐步体现。人工耳蜗在市场容量、售价、适用群体消费水平等方面与血管支架2004年的情况类似,我们认为在没有医保支持的情况下,人工耳蜗仍有望实现1.2万套/年的销量。我们测算增发后,人工耳蜗约为力声特带来10.82~11.08元/股的价值提升。
维持买入评级。根据公司年报情况,我们预计公司2011~2013年EPS为0.70元、0.90元、1.21元,结合人工耳蜗的价值提升水平,我们维持公司买入评级。
风险提示。预测基于公司非公开发行成功的基础之上,非公开发行存在失败风险;药品价格下降幅度超预期。
研究员：周焕 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：海南海药10年报点评:短期业绩下滑无碍长期良好前景
每股收益0.16元,业绩低于预期公司10年取得净利润3352万元,同比下降48.89%,扣除非经常损益后净利润4013万元,增长0.76%。报告期内公司营业收入6.13亿元,增长18.56%。公司2010年EPS为0.16元,每股经营性现金流入0.24元,盈利基础牢固。由于受火灾和水灾的影响以及天地药业所获政府补贴的减少,公司业绩下滑较多,低于市场预期。
原料药驱动增长,毛利率回升明显公司主要产品中,原料药及中间体增长36%,是增长的主要因素;头孢稳健增长13%,主推品种为头孢西丁钠和头孢唑肟钠,2011年拟推品种氨曲南和美罗培南将成为新的业绩增长点。肠胃康和紫杉醇则保持平稳。公司综合毛利率36.58%,比09年高出4.4个百分点,各品种毛利率均有不同程度的提升。
销售费用增长明显,期间费用率提高至25.92%公司2010年期间费用增长较为明显,期间费用率提高至25.92%,其中:受市场竞争压力加剧影响,销售费用增长64.4%;管理费用增长31.9%,则主要是工资和技术研发投入增长;财务费用增长43.7%,则是由于公司的借款金额增长。
预计11/12年EPS0.43/0.60元,维持“买入”评级在不考虑增发股本摊薄,预计11/12年公司EPS为0.43/0.60元,对应PE为67/48倍。公司增发方案获批则将控股上海力声特从而进军人工耳蜗市场,作为全国首家进口替代的公司,短期内市场空间巨大,为公司基本面提供有力支撑。在头孢及原料药方面,随着海口制药厂头孢粉针车间获得GMP认证,产能将提高2倍,口服固体制剂车间增加自动包装线,生产效率得到提高。天地药业完成了无菌头孢原料药车间扩产改造、头孢西丁酸车间建设、美罗培南、氨曲南原料药车间建设并取得GMP认证。公司基本面日趋良好,主营业务已经步入快速增长的通道,短期内人工耳蜗批文及增发方案获批还将成为股价催化剂,鉴于此,我们维持公司“买入”的投资评级。
研究员：黄秋菡 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：海南海药:非经常性事件影响业绩增长,人工耳蜗让人遐想
事件
海南海药上周末发布2010年年报,2010年公司实现营业收入6.1亿元,同比增长18.6%,实现利润总额4562万元,同比减少45.9%,实现扣除非经常性损益后的净利润4013万元,同比增长0.8%,基本每股收益0.16元,扣除非经常性损益后的每股收益为0.19元。
评述
公司利润总额和净利润负增长的主要原因为全资子公司海口市制药厂火灾事故和海南60年来最大的水灾等非经常性事件造成的,实际上公司各项主业增长较快,医药制造业营业收入达到6亿元,同比增长25%,毛利率达到37%,同比提升超过3个百分点。
其中肠胃康和紫杉醇等主力品种毛利率分别大幅提升9个和7个百分点,预计2011年单品收入有望过亿元;头孢制剂品种受益于高毛利的头孢西丁钠和头孢唑肟钠的增长,整体类别收入规模接近2亿元,同比增长12.7%,毛利率大幅度提升接近9个百分点。
我们认为人工耳蜗是公司最值得期待的一块业务,预计今年4月之前有望获批,人工耳蜗是一种电子装置,能帮助重度、极重度甚至全聋的患者获得或恢复听觉,目前,上海力声特解决了国产人工耳蜗从医院实验室到工厂批量生产中的一系列技术难关,并在此基础上形成了各项发明专利和专有技术。
人工耳蜗市场潜力非常大,国内就大约有超过50亿/年的市场容量,全球生产人工耳蜗的市场主要被澳大利亚Cochlear、美国ClarionHifocus和奥地利Med-EL三家企业所垄断。其中澳大利亚的Cochlear公司销量最大,已累计销售6万多套,但其产品价格在15万/套以上,我们预计国产耳蜗上市后有望以5万/套的价格迅速占领国内市场,如果销量达到1万套,可以增厚海药的每股收益为0.26元,由于该业务的垄断和唯一性,我们给予其70倍的估值,对应海南海药每股增值为18.2元。
随着肠胃康和紫杉醇等主力品种2010年新增省市的中标,预计今年单品收入有望过亿元,再加上头孢制剂业务的快速增长,我们认为2011年公司主业有望强力反弹,预计2011年和2012年主业每股收益为0.5元和0.65元,净利润翻番的增长理应给予更高的估值,按照2011年40倍PE计算,主业每股价值为20元,再加上人工耳蜗18.2元的增值,公司合理价格为38.2元,所以给予公司“买入”的投资评级。
研究员：李伟志，袁舰波 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：海南海药:人工耳蜗渐行渐近
业绩低于预期,受灾损失与增发推迟是主因。10年公司实现营业收入6.13亿元,同比增长18.6%;实现净利润3352万,同比大幅下降48.9%,每股收益0.16元,低于我们0.20元预期。10年四季度,公司实现营业收入1.73亿元,同比大增106.1%;却只实现净利润15万元,同比下滑93.0%,环比下滑97.6%,盈利低于预期。业绩低于预期的原因有二:1)10年公司不幸遭受火灾、水灾侵袭,分别确认580万、500万营业外支出;2)人工耳蜗已通过专家评审,公司可能于11年上半年启动增发,我们推测公司10年业绩可能有所平滑。
新特药与头孢制剂盈利能力增强,普药与原料药快速增长。10年公司肠胃康和紫杉醇注射液合计实现收入1.36亿,同比微增4.0%,毛利率则提升8.2个百分点至82.1%;头孢制剂系列实现收入1.35亿,同比微增2%,毛利率从去年的22.3%提升到30.9%。我们认为公司收入确认有所保守,毛利率同比大幅上升显示相关产品盈利能力增强。公司原料药业务实现收入1.43亿,同比增加27.3%,在原料药新的产能投放和不断增强的市场开拓力度下,公司原料药业务有望延续快速增长势头。
期间费用大幅增加,经营活动现金流充沛。期间费用率上升5.5个百分点,达到25.9%,其中销售费用增长64.4%,销售费用率上升4.1个百分点,主要系公司加强销售推广及市场开发活动;管理费用增长31.9%;财务费用增长43.7%。每股经营活动现金流0.24元,远超0.16元的每股收益。
人工耳蜗渐行渐近,增发完成后公司将迎来业绩与估值双重提升。人工耳蜗已于1月通过专家评审,有望于近期获批生产。力声特是国内唯一家能够生产人工耳蜗的企业,得益于价格优势以及渠道优势,预计人工耳蜗上市后其国内市场份额将迅速提高。人工耳蜗获批后,我们估计海药将启动增发事宜,维持公司11年-12年0.36、0.57元盈利预测(考虑股本摊薄以及保守估计的耳蜗收益)。基于人工耳蜗巨大的市场空间,我们认为公司未来发展可以期待,维持“增持”评级。
研究员：罗鶄，薛娜 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：海南海药:未雨绸缪,迎接变革时代的狂欢
医药行业大变革时代来临海南海药有望脱颖而出。安徽招标模式是降低药价最明显的试点方案,考虑到主导安徽模式的负责人调任发改委,以及卫生部对安徽模式的肯定,我们大胆判断安徽模式可能在全国推广,将会在未来2~3年内为医药行业竞争格局带来颠覆性的改变,能够打通产业链、最大限度降低生产成本的企业将在变革中胜出。因此海南海药有望凭借打通头孢类抗生素从中间体到制剂整条产业链的优势,在变革中脱颖而出。
销售改革给力新特药:枫蓼肠胃康和紫杉醇是公司的优势品种,曾分别是公司的中药保护品种和国内首批仿制品种。2010年公司新建招商、普药、胃肠用药及抗肿瘤药四个事业部,改变过去代理的模式,加大营销推广。
我们认为在新的销售模式下加大营销推广力度和2010年中标情况的显著提高,新特药将在2011年获得长足的发展。
人工耳蜗蓝海起航。我们对比了2004年血管支架市场和2011年人工耳蜗市场的市场容量、消费人群情况,认为在国家政策支持较弱的情况下,人工耳蜗仍可实现约1.2万套的销售规模,人工耳蜗的销售前景是不存在疑虑的。通过现金流折现和与cochlear公司对比,我们认为力声特加盟将为海药带来10.82~11.08元/股的价值提升。
盈利预测及投资评级:公司2010年以来招标情况明显反转向好,因此我们上调公司2010~2012年EPS为0.19元、0.73元和0.99元,对应2011年、2012年P/E为38倍、28倍,属于医药行业平均估值水平。集合人工耳蜗带来的价值提升,公司合理价值位于35.44~35.70元,上调评级至“买入”。
研究员：周焕 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：海南海药:主营业绩有望大幅增长 人工耳蜗提升估值
一、主营业务基本形成完整产业链,2011年年有望大幅增长。2010年由于公司处于调整期,包括天地药业技改和产能扩张、海口制药厂营销策略改变以及火灾水灾等因素,公司销售增长较为缓慢。但我们认为2011年经过调整和营销策略改变以及公司产品广泛中标预计将导致其主营业务收入大幅增长。
二、人工耳蜗项目即将形成产业。力声特人工耳蜗REZ-1日前已得到评审中心专家评委的通过。按照医疗器械注册管理办法,其将在30个工作日内获得医疗器械证书。我们预计其将在2011年下半年投入生产并销售。
三、海南海药将进入快速发展时期。由于人工耳蜗器械证书在近期获得已无悬念,预计海南海药增发将可能在2011年4月前后完成。可以预计完成增发不仅可以使其人工耳蜗项目顺利投产和销售,更可以使公司在制药领域尤其是高端抗生素领域获得巨大发展,将成为公司腾飞的重要转折点。如此,我们预计海南海药5年内实现50亿元销售收入规模将存在较大的可能性,按照最低10%的净利润计算其净利润规模将在5亿元左右。如果加上人工耳蜗的利润贡献将可能达到6亿元或更高。
四、投资建议:强烈推荐(维持)。预计增发后海南海药2010年、2011年和2012年主营业务归属于母公司所有者净利润分别为0.51亿元、2.1亿元和3.24亿元,按增发4000万股计算EPS分别为0.24元、0.83元和1.29元。我们认为海南海药主营业务快速增长趋势显现,增发后更可以使公司经营出现重大转折,且人工耳蜗为国内首家,市场潜力巨大,可以提升公司估值水平。考虑到公司可能出现快速增长和人工耳蜗项目落实,且由于公司股本较小不排除未来大幅送转的可能性。我们认为海南海药理应享受较高的估值水平。按50倍PE计算,其合理价位应该在41.5元,维持强烈推荐评级。
风险提示人工耳蜗项项目虽然获批的可能性极大,获批时间存在不确定性,且上市后销售表现需要观察。公司主营业绩有可能低于我们的预期。
研究员：廖万国 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：海南海药:海潮澎湃,声声入耳
摆脱历史羁绊步入正常化发展轨道:海南海药是我国传统的医药制造企业,2002年南方同正入主之后,通过构建销售体系,加强研发等举措带领公司度过重组等历史因素所带来的困难时代,使公司步入蒸蒸日上的发展轨道。
完备产业链赢得头孢工艺先机:以头孢西丁和头孢唑肟为代表的头孢类抗生素是公司的优势业务,公司建设中的酶法7-ACCA、7-ANCA和头孢噻吩酸将完善公司的产业链,同时使在替代化学工艺的道路上占得先机。
天然紫杉醇稳健前行:我国恶性肿瘤发病率逐年升高,公司以红豆杉资源为基础,提取的天然紫杉醇对乳腺癌、卵巢癌及非小细胞肺癌疗效确切,在紫杉醇类药物的竞争中将占据价格高峰,正进行紫杉醇纳米制剂和多西他赛的研究,使公司抗癌药物的发展将更加稳健。
海潮澎湃,声声入耳:作为目前唯一的耳蜗生产厂家,在国家政策的推动下,力声特将突破人工耳蜗市场的价格瓶颈,成为打开人工耳蜗400亿市场的钥匙。
凭借价格和推广优势,我们认为力声特将成为国内最大的人工耳蜗生产厂家,在人工耳蜗市场分得最大的一块蛋糕。我们建立现金流折现估值模型.,按照海南海药持有51%的力声特股权计算,人工耳蜗将为海药带来11.78元每股的价值提升空间。
盈利预测及投资评级:我们预计公司2010~2012年EPS为0.18元、0.56元和0.66元。其中,人工耳蜗2011和2012年分别销售400和800台,贡献EPS为0.014元和0.029元。看好人工耳蜗的蓝海市场,我们首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示:药品价格大幅下降;人工耳蜗批文获批时间晚于预期
研究员：周焕 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：海南海药:聆听天籁之音
历史悠久、业务清晰的海南药企公司大股东为深圳南方同正,持股比例19.80%,实际控制人为刘悉承先生。下属有海口市制药厂、重庆天地药业两家主要的制药企业。公司主要产品可以分为特素(抗肿瘤药物系列)、肠胃康(中成药系列)、头孢制剂(抗生素系列)三个系列。
进军人工耳蜗推动公司跨越发展公司在09年提出增发方案,10年8月对其进行修订,增发价格提升至16.31元/股。增发完成后,公司将完成1)通过持有上海力声特51%股权,以第一家国产人工耳蜗厂家的身份进军广阔市场;2)头孢上下游产业链一体化,减少原料价格波动风险;3)提高两个新品种的研发能力,增加新的利润点。
力声特:人工耳蜗国产替代的先行者和受益者我国适宜人工耳蜗的群体数量庞大,预计每年进行手术的人数为6.1万人。目前人工耳蜗市场被国外厂家所垄断,价格昂贵限制了人工耳蜗的大面积推广。力声特凭借技术优势,有望作为第一家国产人工耳蜗生产商,5万元/套的价格只有国外产品的1/3,并且很好的契合政府补贴幅度,销售前景光明。按照计划,力声特人工耳蜗的年产能10000套,以8000套的保守销售预计,每年净利润超过1.5亿元,增厚公司EPS0.28元。
头孢产业链向上游拓展,产品更具成本优势公司的注射类头孢制剂已经具有一定市场优势,此次390吨的头孢中间体项目,将完善头孢产业链,降低产品受中间体价格波动影响,有效降低成本,提高产品竞争优势。我们预计项目达产后,公司在头孢制剂以及相关原料药上贡献的净利润将达到7459万元/年,增厚每股收益0.26元。
净利润复合增长90.6%,合理估值46.2元,给予买入评级考虑增发7000万股的摊薄,2010-2013年EPS由0.24元提高至1.26元,净利润复合增长90.6%,对应PE由117倍降至22倍。通过分部估值,给予人工耳蜗业务60倍PE,其他业务30倍PE,公司的合理估值水平为46.2元。此外,人工耳蜗市场很有可能出现超预期的增长,不排除公司再次增资力声特以提高控股权的可能性,估值水平将得到持续提升。我们看好人工耳蜗项目的前景优势,同时看好公司头孢制剂业务的改善趋势,给予公司“买入”的投资评级。
研究员：黄秋菡 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：海南海药:营业外支出拉低业绩,人工耳蜗值得期待
业绩低于预期,增发推后和火灾损失是主要原因。2010年前三季度公司实现营业收入4.40亿元,同比略增1.58%;实现净利润33.37万元,同比下降47.4%,扣除火灾及非经常性损益因素,净利润同比下滑26%。实现每股收益0.16元,低于我们0.21元预期。第三季度公司实现收入1.45亿元,同比下滑6%,环比下滑3%;实现净利润619万元,同比下滑71%,环比下滑6%,实现每股收益0.03元。公司业绩低于预期原因有二:1)人工耳蜗的获批进展低于预期。预计人工耳蜗生产批文将推迟至年底取得,而增发将推迟至2011年上半年完成,2010年公司业绩释放有所保留;2)火灾对公司造成存货减值准备以及营业外支出增加893万元。
投入加大导致期间费用率上升,经营活动现金流充沛。期间费用率上升6.41个百分点,达到24.51%,其中销售费用增长35%,销售费用率上升1.75个百分点,主要系公司加大产品市场开发力度及提高市场份额所致;管理费用增长37%;财务费用增长51%。每股经营活动现金流0.18元,超过每股收益。
控股力声特,2011年有望呈恢复性增长。力声特人工耳蜗产品设计生产能力为1000套/年,价格约5万元每件,增发募资后,预计2014年可以达到10000套/年的生产规模。增发完成后,海药将控股力声特,公司有望成为国内唯一一家能够生产人工耳蜗的企业。得益于价格优势以及渠道优势,预计人工耳蜗2011年上市后国内市场份额将迅速提高,较好贡献海南海药的2011年业绩,我们测算人工耳蜗将增厚公司2011-2012年摊薄后每股收益0.08元和0.16元(假设增发后股本摊薄至2.76亿)。
人工耳蜗的获批成为关键,增发完成后公司业绩快速增长可期。人工耳蜗的获批、增发项目的完成驱动公司未来三年高速增长。由于增发前业绩保留、人工耳蜗获批推迟及火灾水灾(预计水灾造成营业外支出750万元)的影响,我们调低公司10年-12年每股收益至0.16元、0.34元、0.55元盈利预测(11-12年考虑股本摊薄以及保守估计的耳蜗收益)。基于人工耳蜗巨大的市场空间,我们认为公司是一支可以突破传统估值的医药企业,维持“增持”评级。
研究员：罗鶄，薛娜 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：海南海药:投入增加利润下滑,看好人工耳蜗项目
投资要点:
业绩回顾:
公司实现营业总收入2.95亿元,同比增长了5.66%,实现归属母公司净利润0.27亿元,同比下滑了35.8%,经营活动现金流净额为0.41亿元,同比增长了2344%。 点评: 公司收入增长,利润下滑,很大程度上是由于公司短期投入过大,营业费用和管理费用增加过快所致。公司主导制剂品种肠胃康、特素和头孢类收入增速和毛利率均保持稳定,原料药收入有所增长,同比增速为12.76%。公司头孢粉针车间火灾,造成经济损失不低于650万元,由于有投保赔付,因此损失应该可控。我们看好公司拟非公开发行项目人工耳蜗,该项目具有相当核心竞争力,如能成功进行,建议投资者关注。
研究员：范炳邑，彭海柱 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：海南海药:短期业绩有所保留,未来发展仍看耳蜗
公司业绩低于预期,增发后移和火灾损失是主要原因。上半年公司实现营业收入2.95 亿元,同比增长5.7%;实现净利润2719 万元,同比下降35.8%,每股收益0.13 元,低于我们0.21 元预期。二季度,公司实现营业收入1.5亿元,同比增长9.4%,环比增长3%;实现净利润657 万元,同比下滑66.5%,环比下滑68%,每股收益0.03 元。公司业绩低于预期原因有二:①人工耳蜗生产批文年内取得,增发完成前,公司业绩释放有所保留;②火灾对公司造成资产减值损失以及营业外支出增加1037.8 万元。
产品收入平稳增长,毛利率小幅下降。枫廖肠胃康和特素(紫杉醇)上半年分别实现收入3969 万元、3030 万元,增速7.8%、4.5%,呈现平稳态势,头孢制剂上半年收入达到1.05 亿元,毛利率小幅上升0.67 个百分点。原料药收入增速12.8%,达到7650 万元。公司综合毛利率36%,小幅下降0.62个百分点。
经营活动现金流充沛,投入加大导致期间费用率上升。期间费用率上升4.2个百分点,其中销售费用增长24%,管理费用增长32%,财务费用增长65%。
每股经营活动现金流0.19 元,超过净利润。
从人工耳蜗角度看好公司未来发展。力声特人工耳蜗产品设计生产能力为1000 套/年,增发募资后,预计2014 年可以达到10000 套/年的生产规模。
力声特预计最快2010 年10 月获得人工耳蜗生产许可,海药将控股力声特,公司有望成为国内唯一一家能够生产人工耳蜗的企业,同时也是A 股唯一能分享人工耳蜗高速成长的投资标的。我们测算人工耳蜗将增厚公司2010-2012 年摊薄后每股收益0.01 元、0.08 元和0.21 元。基于人工耳蜗巨大的市场空间,我们认为公司是一支可以突破传统估值的医药企业。现有业务提供安全边际,人工耳蜗提升公司估值。我们维持公司10-12 年每股收益至0.45、0.69 元、1.05 元盈利预测(含保守预计的耳蜗收益),维持增持评级。
研究员：罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
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