开元投资(000516)_研究报告_财经_新浪网(000516) 研究分析报告|查股网
股票名称：开元投资(000516)
报告标题：开元控股:进入多元化投资发展阶段
平安观点:
西安单店霸主;公司主营商业零售,目前四城四店,分布在西安、安康、咸阳、宝鸡。西安的开元商城是公司的看家门店,2010年该店占公司总收入的84.9%,占净利润的117.5%(其他门店由于建设期及培育期原因,有亏损现象)。开元商城是西安地区的百货门店霸主,也是公司2007年以前唯一的门店,2010年坪效接近3万元。
未来商业将以百货业态形式扩张;公司明确百货扩张的发展思路,2011年中期,西安的第二家百货门店——西稍门商业广场将开业,档次定位略低于开元商城,预计2011年,西稍门商业广场亏损500万元左右。根据公司发展规划,未来将保持稳健扩张步伐。
房地产业务提升短期业绩;公司目前有两块地产业务没有结算:宝鸡商业地产项目,可售面积1670平米,售价2.8万元/平米,预计贡献净利润3000万元,折合EPS0.04元;西稍门项目住宅地产,可售面积7万平米,均价3000元/平米,预计贡献净利润3000万元,折合EPS0.04元。预计这两块地产业务在2011年~2012年进行收益确认。
2011年是公司多元化发展的开始;公司改名事宜已经股东大会通过,由开元控股改为开元投资,从名字变化可以看出发展战略的变化:公司拟在零售百货业务的基础上,拓宽投资领域、优化投资结构。近年来,公司累积对外投资4.2亿元,实现投资收益0.94亿元。2011年,多元化投资已经有两项实质性动作:1月,董事会决议通过出资6000万元,认购东方富海(芜湖)股权投资基金3.57%的股权;
5月,董事会决议通过,出资1.5亿元,投资广东华兴银行1.7%的股权。目前我
们难以预测投资收益情况,因此盈利预测中暂不予以考虑。
首次给予“中性”评级;目前公司处于多元化投资的开始阶段,业绩可预期性差。
我们预计公司百货业务2011~2013年的EPS 分别为0.14元、0.17元、0.21元,目前对应商业PE 分别为38.0倍、31.3倍、25.3倍。地产部分2011、2012年实现EPS 分别为0.04元、0.04元。西安商行转让部分股权的投资收益对应EPS 为0.03元,预计在2011年确认。公司2011~2013年总的EPS 分别为0.21元、0.21元、0.21元。
风险提示:对外投资风险;开店扩张风险。
研究员：聂秀欣 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：开元控股:投资收益助推业绩大幅增长,关注宝鸡店与西稍门店的未来成长
2010年,公司实现营业收入25.26亿元,同比增长9.14%;营业利润21,335万元,同比增长85.68%;归属母公司净利润15,221万元,同比增长98.3%;EPS0.21元。由于公司目前处于高速外延扩张期,资金需求较大,因此2010年度无利润分配计划。
2010年,公司营业利润与归属于母公司净利润增速远大于收入增速,原因是公司出售了持有的董东煤业45%股权,实现了一次性投资收益6348元。剔除该笔交易影响,公司2010年营业利润增速为30.4%。
2010年,公司主业零售业务的毛利率为16.81%,同比增长2.63个百分点。我们推测原因应该是公司旗舰店钟楼店大力调整经营布局及优化品牌结构产生的良好效果。
2010年,公司在陕西省内共拥有旗舰店钟楼店,及安康店、宝鸡店和咸阳店。四城四店的经营规模使公司建立起辐射陕西全省的百货连锁网络和区域百货龙头的地位。
各门店方面,公司钟楼店较为成熟,贡献了公司零售业务的绝大部分收入和利润。其余三店目前还处于培育期,处于微利和小额亏损状态,未来成长空间较大。2010年度,钟楼店实现收入214563万元,实现净利润12334万元,贡献了公司85%左右的零售业务收入和超过100%的净利润。宝鸡店实现收入23248万元,实现净利润-686万元;咸阳店实现收入9191万元,实现净利润-98万元,安康店实现收入5453万元,实现净利润89万元。
2011年,公司计划包括:1)进一步提升钟楼店对中高端重点品牌的引进;2)对安康店、咸阳店、宝鸡店三家外埠店实施精细化管理,通过调整品牌结构及经营布局,加大促销力度等方式进一步提升这三家门店竞争力,争取尽快度过培育期。
公司投资开发的西稍门店,目前正在进行装修及招商工作,公司预计该店将于2011年中期开业运营。西稍门店和宝鸡店的经营面积较大,未来有望为公司收入增长提供更多动力。
研究员：王旭 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：开元控股:0年主业超30%增速及投资收益带来净利翻倍,11年一季度增长超80%,短期可关注事件驱动
年报及一季报概述:今日(2011年4月23日)公司发布2010年报和2011年一季报,2010年公司实现营业收入25.26 亿元,同比增长8.94%;实现利润总额2.06亿元,同比增长84.05%;实现归属于上市公司股东的净利润1.52亿元,同比增长98.30%,扣除非经常性损益的净利润1.1亿元,同比增长39.41%。
2010年公司全面摊薄每股收益为0.213元。净资产收益率为15.19%;公司10年归属于上市公司股东的每股净资产为1.50元。公司每股经营性现金流报告期为0.4元,同比增长2.56%。
2011年一季度公司实现营业收入8.57亿,同比增长20.64%;实现归属于母公司的净利润4321万元,同比增长83.62%,实现每股收益0.06元。每股经营活动产生的现金流净额为0.11元。
此外,公司董事会通过《关于变更公司名称的议案》。由于公司已发展成为涉及连锁百货、资源、商业地产等多领域业务的投资管理型上市企业;截至2011年3月31日,公司累计对外投资41696.50万元,实现投资收益9400.50万元,期末公司对外投资余额为9188.08万元;已形成了以百货零售业务为重心,积极投资房地产及资源类等项目的发展战略,并将继续加大在连锁百货业务之外领域的投资力度;因此,拟将公司名称变更为“西安开元投资集团股份有限公司”。
业绩预测和投资建议。公司2010年净利润增长98.3%,实现EPS0.21元,其中公司主业净利润增速约在30%以上,带来EPS0.15元,而上半年出售董东煤业45%股权所获得的一次性收益带来EPS约0.066元。2011一季度公司实现净利润增长83.62%,EPS0.06元,均来自于主业的贡献,显示了其在调整经营布局、优化品牌结构后较好的经营状况,此外,去年一季度可比基数也相对较低。
基于公司最新的经营状况,我们对其盈利预测做了更新调整,预计公司2011-13年EPS分别为0.206、0.271和0.342元(该三年每股收益均为主业贡献,而若从一次性投资收益看,公司2011年还可能确认转让西安银行的收益,折合EPS约0.02元;出售宝鸡万象商业广场1670平米房产的收益,折合EPS约0.038元以及西稍门房地产销售收益,折合EPS约0.032元;目前这几项一次性投资收益确认时间尚不明确);公司目前6.28元的股价对应2011-13年主业EPS的PE分别为30.5、23.2和18.4倍,估值处于合理水平,维持“中性”的投资评级,调高目标价至6.18元(对应2011年主业30倍PE)。
研究员：路颖，潘鹤，汪立亭 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：开元控股:业绩超预期,主营零售业务实力提升
业绩超预期,1Q2011净利润同比增长83.62%:
2010年公司实现营业总收入25.26亿元(营业收入25.25亿元),同比增长8.94%,略低于我们之前27.8亿元的估计。而净利润1.52亿元(EPS0.21元),同比增长98.30%(其中出售董东煤矿实现6348万元,EPS约0.09元),符合我们全年1.51亿元的预判。1Q2011期间,公司实现营业收入8.56亿元,同比增速20.64%,净利润4321万元,同比增速83.62%,从报表来看,1Q2011的净利润基本来自于主营业务收入(而非公司历来较多的投资收益占比),超出市场和我们的预期。
2010四家门店净利润均有超预期表现,主营零售业务实力提升:
2010年公司五家(其中西稍门店将于2011年中期开业)的净利润数据除安康店略低于预期外,均超出我们之前的估计,其中占当年净利润81%的主力门店开元商城实现1.23亿元净利润,同比增长30%,超出我们之前1.05亿元的估计。我们认为门店经营业绩超预期表现的主因是公司通过进一步细化连锁门店的分类管理,大力引进时尚标志性品牌,不断优化品牌结构,加大品牌调整力度的结果。而西安外三家外埠店精细化管理亦初见成效,单店净利润均超我们预期(详见后文门店拆分表)。
2010年毛利率大幅提升,1Q2011同比略有下滑:
2010期间公司综合毛利率同比上升3.31个百分点至18.81%,而零售业务毛利率同比亦上升2.63个百分点至16.81%,主要原因依然是公司品牌调整较为积极,尤其近年来在女妆、服饰等方面调整力度较为显著,促使主营毛利率有较为明显的改观。1Q2011期间公司毛利率同比下滑0.06个百分点至17.66%,主要原因是公司春节期间加强了促销和打折力度所致。但我们认为公司毛利率的趋势,随着持续品牌调整和组合优化,未来仍然将稳健提升。
2010年期间费用率上升较快,1Q2011同比显著下降:
2010期间公司费用率同比上升2.31个百分点至11.71%,主要原因是2009年底开业的宝鸡店开业运营后费用增加所致。而1Q2011期间费用率同比下降2.07个百分点至9.52%,接近2009年9.40%的水平,主要原因是公司营业收入增速上升较快,宝鸡店开业后成本上升的弊端基本在2010年全年的期间费用率上已经反映。
维持增持评级,关注短期事件驱动因素:
不考虑地产业务EPS约0.03元(我们预计西稍门地产业务最早于3Q2011确认),我们上调公司2011-2013年的EPS分别为0.27/0.27/0.32元(之前为0.27/0.27/0.31元),以2010年为基期未来三年CAGR14.6%(其中零售主业未来三年CAGR为27.7%),认为公司合理价值在6.75元,对应2012年主营业务25倍市盈率。我们认为公司连锁百货业务将形成“四城五店”的经营格局,将大大提升公司在省内的市场份额和影响力,而短期催化剂园艺博览会则对整个西安板块都有推波助澜的作用,维持增持评级。
风险分析:
公司新门店培育期过长、多元化业务经营的管理风险
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：开元控股:1Q2011业绩超预期,品牌调整逐渐发力
事件:公司公布1Q2011业绩预增公告和2010年业绩快报
公告梗概:
1Q2011期间,公司净利润同比增长70-90%,盈利约4000.71万元至4471.38万元。同时公告2010年全年实现25.26亿元营业收入,同比增长8.94%,净利润1.52亿元,同比增长98.20%。2010年净利润同比大幅上升的主要原因是报告期间出售三秦董东煤业有限公司45%股权,实现收益6348万元。
2010业绩符合预期,出售董东煤矿增厚当期EPS0.09元:
2010年年报业绩完全符合我们之前全年1.51亿元(EPS0.21元)的预判。其中公司出售董东煤矿资产对2010年业绩贡献了0.09元,由于公司尚未披露年报详细情况,我们预计除主业EPS0.12元以外,EPS仍包含0.03元地产业务和-0.03元其他业务业绩。从2011年1月对外投资公告来看,未来公司仍将坚持多元化经营方针,多渠道拓宽投资触角,因此未来EPS仍将延续多业态发展的状态。
1Q2011业绩超预期,区域龙头调整逐渐发力:
1Q2011公司业绩同比增长70-90%,预计全面摊薄后EPS在0.056-0.063元之间,略超我们一季度0.05元EPS的预判。我们认为1Q2011业绩超预期增长的主要原因在于公司实施有效经营策略,品牌调整逐渐到位。尤其是西安和宝鸡两家主力门店开元商城和宝鸡店,在陕西省第一、二大城市百货业态中占据销售领先地位,在当地较强的影响力在和供应商议价能力方面有着较强的优势。此外,公司近年来在女妆、服饰等方面调整力度较为显著,促使主营业绩和毛利率均有较为明显的改观。鉴于公司百货主业较好的发展势头,我们提高2011年全年主营业务EPS预测至0.21元,而出售西安商业银行股权以及向交行出售1670平米地产将分别贡献EPS0.02和0.04元。
上调投资评级至增持,建议关注园博会事件驱动因素:
我们上调公司2010-2012年的EPS分别为0.21/0.27/0.27元(其中主营零售业务分别为0.12/0.21/0.27元),以2009年为基期未来三年CAGR35.6%,认为公司合理价值在6.75元,对应2012年主营业务25倍市盈率,六个月目标价6.75元,上调至“增持”评级。我们认为公司2007-2009年陆续开的三家新门店(安康、咸阳及宝鸡店)将逐渐为公司提供业绩支援,而2011年4月28日召开为期半年的园艺博览会将促发公司全年主营业务有较为可观的一次性增长机会,因此建议投资者积极关注西安两家零售上市公司,短期至少有波段主题投资性机会,而长期开元控股主营业务渠道下沉以及门店持续品牌调整我们亦持积极乐观的观点。
风险分析:
公司新门店培育期过长、多元化业务经营的管理风险
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：开元控股:10年净利润近翻倍主要来自一次性投资收益,11年一季预增70-90%因可比基数较低
公司今日(2011年4月14日)发布2010年业绩快报及2011一季度业绩预告。2010年公司实现营业收入25.26亿元,同比增长8.94%,实现营业利润2.13亿元,同比增长85.62%,实现归属于上市公司股东的净利润1.52亿元,同比增长98.20%,公司2010年实现全面摊薄每股收益0.213元,基本符合我们之前的预期0.22元;2010年公司实现净资产收益率15.18%,同比增长3.71%,实现每股净资产1.5元,同比下降40%。
公司另预告2011年一季度公司归属母公司净利润同比增长70%-90%,即实现归属母公司净利润在4001万元和4471万元之间,EPS在0.056元和0.063元之间。
此外,公司还发布了限售股份解除限售提示性公告,即公司将有17103万股(占总股本的23.97%)于2011年4月15日上市流通,其中大股东陕西实际新元商业管理有限公司持有14884万股,占20.86%,西安商业科技开发公司持有2219万股,占3.11%;目前陕西世纪新元商业管理有限公司未计划在解除限售后六个月以内通过深圳证券交易所竞价交易系统出售股份达到5%及以上,其同时承诺:“如果本公司计划未来通过深圳证券交易所竞价交易系统出售所持开元控股解除限售流通股,并于第一笔减持起六个月内减持数量达到5%及以上的,本公司将于第一次减持前两个交易日内通过上市公司对外披露出售提示性公告。”简评及投资建议:10年公司营业利润同比85.62%的大幅增长主要得益于上半年出售董东煤业45%股权所获得的一次性收益6348多万元,扣除这一次性投资收益,公司营业利润同比增幅约在30%左右。同时,从公司四季度分拆数据看,其收入增长11.48%,营业利润增长65.24%,我们预计这可能主要是由于公司四季度确定了西稍门地产的一次性收益。
此外,对于公司2011年一季度净利润同比70%-90%的增长,我们认为这一方面与其调整商品经营结构,加强成熟门店的内生增长有关,另一方面也由于其去年一季度基数较低。
我们暂维持对公司2011-12年EPS为0.17元和0.23元的盈利预测,公司目前6.28元的股价对应2011-12年的PE分别为36.3倍和27.9倍,维持“中性”的投资评级。公司2010年报预约披露时间为2011年4月23日,我们将在此之后对公司进行更详尽的分析。
然而,公司目前拥有的商业自有物业将达到30万平米左右,其中处于西安市中心主力商圈的开元商城10万平米左右的商业物业价值更为明显,这些自有物业则给公司目前40多亿的市值提供了一定的支撑;而公司宝鸡店和西稍门商城未来是否可能有超预期的发展,则是公司未来股价空间的重要催化剂。
风险和不确定性:宝鸡店和西稍门商城培育期超预期等。
研究员：路颖，潘鹤，汪立亭 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：开元控股预告:10年净利润增长80%-110%符合预期,一次性投资收益贡献大
公告内容。公司今日(2010年1月18日)发布了业绩预告公告,预计2010年公司实现归属于母公司净利润同比增长80%-110%,即13817万元和16119万元之间,折合每股收益约0.19-0.23元。
简评及投资建议:公司此次公告10年净利润同比增长80%-110%之间基本符合我们之前的预期(我们预计公司10年净利润同比增长107.77%,实现每股收益0.22元)。
公司10年业绩的这一大幅增长主要得益于上半年出售参股公司陕西三秦能源董东煤业有限公司45%股权产生的6348万元的一次性投资收益,若扣除这块投资收益,公司净利润增速预计约在18%-48%之间;我们预计这一增长主要来自于09年三季度收购了开元商城15%股权后,10年上半年少数股东损益同比减少700多万元(约合EPS0.01元)以及西稍门地产项目带来的约2000多万的净利润贡献(约合EPS为0.028元)。
我们暂维持对公司2010-12年EPS为0.22元、0.17元和0.23元的盈利预测(参见表1),其中2010年EPS包含了股权转让投资收益(0.065元)以及房地产业务收益(0.028元),扣除这两项收益后,公司2010年EPS为0.13元;此外,公司转让西安商行的收益(约0.02元)以及出售宝鸡商业广场1670平米房产所将获得的收益(约0.038元)等一次性投资收益尚未包含在预测之内;公司目前5.15元的股价对应2010-12年的经常性收益的PE分别为32.2倍(对应扣除一次性投资收益后0.16元的EPS)、30.3倍和22.4倍,目前估值相对行业平均水平仍偏高,维持“中性”投资评级。
风险和不确定性:宝鸡店和西稍门商城培育期超预期等。
研究员：路颖，潘鹤，汪立亭 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：开元控股:投资多元化,探索未来利润新增长点
公司于2010年1月14日与东方富海(芜湖)基金、东方富海(芜湖)股权投资基金管理公司、深圳亨特投资合伙企业签订了《东方富海(芜湖)股权投资基金(有限合伙)新合伙人入伙协议》,本公司以有限合伙人身份出资6,000万元入伙东方富海基金。本公司作为有限合伙人出资6,000万元。各合伙人的出资在两年内分三期缴付,其中首期缴付认缴出资总额的30%,二期缴付认缴出资总额的30%,三期缴付认缴出资总额的40%。各期认缴出资的缴付时间间隔原则上不低于6个月。在东方富海基金经营期限内,东方富海基金按管理费计算基数的2.5%/年向普通合伙人支付管理费。未来收益情况如下:1)如东方富海基金的年均投资收益率大于10%,则全部利润的80%由全体合伙人按实际出资比例分配,20%作为业绩奖励分配给普通合伙人2)如东方富海基金的年均投资收益率小于或等于10%但大于8%,则全部利润中按年均投资收益率8%计算出来的金额由全体合伙人按实际出资比例分配,剩余部分作为业绩奖励分配给普通合伙人3)如东方富海基金的年均投资收益率等于或小于8%,则全部利润由全体合伙人按实际出资比例分配。
坚持多元化经营方针,零售主业爆发期或在明年:我们认为公司投资入伙东方富海基金旨在做好零售主业,下沉陕西二、三线百货布局的基础上,拓宽投资渠道。近年来,公司始终贯彻多元化经营方针,从煤矿、医药、典当、社会服务等多渠道拓宽投资触角,为公司未来引进新的项目提供了更多的选择。由于股权投资基金行业的风险性和不确定性较大,我们在2011-2012年暂时不对该投资项目进行盈利预测,而我们对于零售为主业的百货公司发展多元化业务,向综合混业发展的策略目前仍持有谨慎的态度。
未来公司营业收入提升速度将主要取决于宝鸡及西稍门店的内生坪效增速,也是目前公司门店梯队布局的最大看点。鉴于西部地区的门店培育期较东部和中部地区相对更长,我们认为开元控股零售主业爆发期或在2012年(2H2012概率更大)。
但我们认为公司沉淀陕西二、三线布局的策略,可以避免西安市内百货业态竞争过度的弊端,中长期而言我们依然较看好公司未来在陕西地区发展连锁百货的潜力,尤其是“老中青三代”的百货门店梯队在未来2-3年内或将有较大幅度的业绩提升。
盈利预测和投资建议:我们调整公司2010-2012年的EPS分别为0.21/0.24/0.22元(其中主营零售业务分别为0.12/0.18/0.22元,之前为0.23/0.24/0.23元),以2009年为基期未来三年CAGR27.3%,认为公司合理价值在5.46元,对应2011年主营业务30倍市盈率,六个月目标价5.46元,暂维持公司“中性”评级。
风险分析:公司新门店培育期过长、多元化业务经营的管理风险。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：开元控股:扩张效应逐步显现,收入增长迅速提升
开元控股2010三季报业绩基本符合市场预期:2010年第三季度公司实现营业收入5.32亿元,同比增长13.56%;营业利润2865万元,同比增长18.14%;归属于母公司的净利润2134万元,比上年同期下降6.06%。EPS为0.03元;ROE为2.08%。从年初至三季度末EPS为0.17元;ROE为12.17%;每股经营活动现金流0.31元,为同期EPS的1.82倍。
受益于前期外延扩张,收入增长开始提速,达到13.56%:随着三家外埠门店客流日益兴旺,尤其是寄予厚望的宝鸡店经过一年时间培育开始发力,第三季度开元实现营业收入5.32亿元,同比收入增速达到13.56%,远远高于前两个季度5-6%的速度,预示着扩张带来的规模效应逐步展现的时刻已经来临。
管理费用率大幅下降形成拐点,未来利润将会随着收入同步提升:管理费用率从上一季度的7.89%下降到6.39%,环比下降了1.5个百分点。管理费用率由升转降形成拐点,意味着未来利润将会随着收入同比增加,新店经营将会逐步切换到业绩释放期。销售费用率从上一季度的3.35%上升至3.92%,环比上升了0.57个百分点,但是仍低于去年同期的4.55%;财务费用率同比下降0.1个百分点,至1.3%,凸显公司优秀的成本控制能力。
出售西安商业银行股权的1900多万元收益将体现在下一期:今年9月份开元将所持有的1300多万股西安商业银行股票转让,投资收益超过1900万元,由于相关手续尚在办理之中,投资收益将体现在下一期,并增厚EPS约0.02元。
维持盈利预测,维持增持的投资评级:公司目前主力门店稳步发展,随着“老中青”三代门店梯次成长,未来增长值得期待。我们预测2010-2012年公司EPS0.23元、0.22元和0.24元,目前PE为26倍、28倍和25倍,若剔除非经营性损益,主营EPS为0.14元、0.19元和0.24元,估值相对合理。鉴于公司将受益于“关中-天水经济区”十二五规划重点经济区域,以及2011年西安世园会的催化作用,我们维持增持的投资评级,风险来自西安市商业竞争加剧对主力店的影响以及新店的进展情况。
研究员：金泽斐 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：开元控股:业绩略低于预期,期间费用同比大幅上升
业绩略低于预期,3Q 单季净利润同比下降6.06%:2010 年1-3Q 公司营业收入18.10 亿,同比上升7.97%,归属母公司净利润1.21亿,同比上升99.71%(扣非后约7845.52 万元,同比增长29.8%),基本符合我们全年净利润增速30%的预判。但3Q 单季业绩略低于预期,其中营业收入5.32 亿,同比上升13.56%,而净利润3Q 单季2137.43 万元,同比下降6.06%。拆分利润表各项,我们发现公司1-3Q 期间费用同比增加40.43%,其中3Q 单季公司提高员工劳动报酬导致3Q 单季管理费用同比上升93.47%是主要原因。而于2009 年11 月底开业的开元商城宝鸡店目前仍处于亏损状态,亦导致1-3Q 总体扣非后净利润增速由1H2010 的42.44%下滑至29.8%。
宝鸡和西稍门两大门店是未来两大看点:2009 年11 月29 日公司新门店开元商城宝鸡店开业运营,建筑面积约11.59 万平米,2009 年和1H2010 年净利润分别为-664 万和-410 万元。而建面约8 万平米的西稍门店预计将于2011 年2 月开业。我们认为宝鸡和西稍门店面积较大的特点,可以融合餐饮、娱乐为一体,是未来百货业态的趋势,亦能借此召集更多百货品牌,提高物品丰富度,因此未来门店的规模优势和零供谈判能力将大大提升。而未来公司营业收入提升的速度将主要取决于宝鸡以及西稍门店的内生坪效增速,也是目前公司门店梯队布局的最大看点。
盈利预测和投资建议:由于审批过程的不确定性以及审批流程的复杂性,我们将原先预计2010 年确认收益的出售西安商业银行股权(EPS 0.02 元)以及向交通银行出售1670 平米地产收益(EPS 0.04 元)推迟至2011 年确认。我们调整公司2010-2012 年的EPS 分别为0.23/0.24/0.23 元(其中主营零售业务分别为0.13/0.18/0.23 元),以2009 年为基期未来三年CAGR 28.2%,认为公司合理价值在5.46 元,对应2011 年主营业务30 倍市盈率,六个月目标价5.46 元,暂维持公司“中性”评级。长期而言,我们依然较看好公司未来在陕西地区发展连锁百货的潜力,尤其是“老中青三代”的百货门店梯队在未来2-3 年内或将有较大幅度的业绩提升,因此建议投资者积极关注。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：开元控股:前三季度业绩翻倍主要来自投资收益
公司今日(2010年10月22日)发布2010三季报。2010年1-9月公司实现营业收入18.10亿元,同比增长7.97%,实现营业利润1.69亿元,同比增长91.91%,实现归属于母公司的净利润1.21亿元,同比增长99.71%。其中,2010年三季度实现营业收入5.32亿元,同比增长13.56%,实现营业利润2865万元,同比增长18.16%,实现归属于母公司的净利润2139万元,同比减少5.98%。
公司10年前三季度实现摊薄每股收益0.17元(其中三季度为0.03元),净资产收益率12.17%,较去年同期增长2.45%;报告期公司每股经营性现金流为0.31元,同比减少59.21%。
简评及投资建议:从公司单季度数据看(参见表1),由于去年同期基数较低,公司三季度收入同比增长了13.56%,高于一、二季度6%左右的收入增速;公司前三季度毛利率同比提升3.33个百分点,其中三季度提升2.11个百分点,公司毛利率的提升仍主要是由于宝鸡店内较高毛利率的转租业务收入增加、咸阳、安康两家门店经过2年多的培育期毛利率的逐步提升以及主力门店开元商场内不同毛利率的商品或可存在的结构调整等。
公司前三季度销售和管理费用率分别提升了0.32和2.42个百分点,财务费用略增121万元,期间费用的增加主要还是由于公司提高劳动报酬以及宝鸡店开业影响所致;此外,公司在上半年出售董东煤业45%股权所获得的一次性收益6000多万元,使得其前三季度营业利润增速达到91.91%,如果剔除这块收益,公司前三季度营业利润增速大致在20%左右。
我们维持对公司2010-12年EPS为0.22元、0.17元和0.23元的盈利预测(参见表2),其中2010年EPS包含了股权转让投资收益(0.065元)以及房地产业务收益(0.028元),未包含转让西安商行的收益(0.02元),扣除前两项收益后,公司2010年EPS为0.13元;公司目前6.18元的股价对应2010-12年的经常性收益的PE分别为38.6倍(对应扣除一次性投资收益后0.16元的EPS)、36.0倍和26.9倍,目前估值相对偏高,维持“中性”的投资评级。
此外,至今年年底,公司拥有的商业自有物业将达到30万平米左右,其中处于西安市中心主力商圈的开元商城10万平米左右的商业物业价值更为明显,这些自有物业则给公司目前44亿左右的市值提供了一定的支撑;而公司宝鸡店和西稍门商城未来是否可能有超预期的发展,则是公司未来股价空间的重要催化剂。
风险和不确定性:宝鸡店和西稍门商城培育期超预期等。
研究员：路颖，潘鹤，汪立亭 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：开元控股:优质区域龙头,未来成长稳健
西安地区的百货龙头:开元是西安规模最大、营业额和利润最多的百货企业,位于西安市最“黄金”的地段——钟楼十字,在西安市民中知名度最高、信誉度最强、美誉度最好。其主力门店——钟楼店在全国商业百强单店排名中位列第七(2006),与上海豫园、北京王府井、武汉广场等全国知名百货并驾齐驱。
充分分享西部区域经济崛起带来的成长效应:陕西省和西安市的GDP和社零总额增速常年高于全国平均水平;西部大开发的政策倾斜持续给力、关中-天水经济区域规划上升为国家战略、西三角(西安、成都、重庆)成为呼声最高的中国增长第四极,这些经济区域规划和政策环境毫无疑问为西安乃至陕西经济的发展带来充足的后劲,更为开元在长期内保持稳健发展带来绝对保障。
积极攫取渠道下沉和城镇化深入的市场潜力:开元已经在陕西省的二三线城市展开连锁布局:07年安康店、08年咸阳店、09年宝鸡店依次开业,目前还在筹备西稍门店,门店梯队有序合理。各外埠门店定位都是当地规模最大、档次最高、商圈最好,延伸了开元在陕西地区优质的品牌资源、扩展了品牌价值,并且抢占了市场先机,在各个二三线城市迅速站稳脚跟、确立领先地位。
主力门店钟楼店尚有内生增利的潜力,七年时间可以“再造”一个开元商城:钟楼店有接近30%的面积经营的是手机、家电等毛利率低的产品,通过调整商品品类就可以大幅提升毛利水平,释放巨大的内生增利的空间。宝鸡和西稍门店培育期约2-3年,达到稳定期需要5-7年,达到成熟以后,合计贡献的收入约在26-28亿元,利润约为1.4亿元,相当于再造了一个新的开元商城。
成长性稳健的区域龙头股,维持增持的投资评级:开元在保持主力店稳步发展的基础上,着力做好宝鸡和西稍门两个大项目,未来成长值得期待。我们预测2010-2012年公司EPS0.23元、0.22元和0.24元,目前PE为26倍、28倍和25倍,估值相对合理。考虑到西安在区域经济发展中的重要角色,以及2011年西安世园会的催化作用,我们维持增持的投资评级,风险来自西安市商业竞争加剧对主力店的影响,建议关注西稍门和宝鸡店项目的进展情况。
研究员：金泽斐 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：开元控股:出售部分西安商业银行股权,增厚2010年EPS0.02元
事件概述:2010 年9 月8 日,开元控股与江苏兴亿达建设有限公司(以下简称“兴亿达公司”)签订了《股权转让协议书》,将公司持有的西安市商业银行股份有限公司(以下简称“西安商行”) 13,332,960 股股权,以3,199.9104万元价格出售给兴亿达公司。本次交易不构成关联交易,也不构成《上市公司重大资产重组管理办法》规定的重大资产重组。
出售部分西安商业银行股权,增厚 2010 年EPS 0.02 元
此次出售部分西安商业银行股权1333.30 万股,转让价款共计3199.91 万元,由于该部分股权帐面投资成本为1242.63 万元,预计可实现收益1957.28 万元。假定投资收益为25%的税率,则可获得约1467.96 万元净利润,以现有股本71342 万股计算,将一次性增厚2010 年EPS 约0.02 元。
为未来连锁百货业务提供资金,实现业务良性循环
我们认为公司基于自身发展战略和投资计划,近年来不断整合现有投资项目(上半年售出董东煤矿业务以及8 月31 日出售部分宝鸡商业地产),有利于存量资产的盘活。同时,目前公司正在加快发展连锁百货的步伐,百货零售业务资金投入将逐步增加,此次将所持西安商行部分股权予以转让出售,可以收回部分投资资金,实现良好的转让收益。此次股权转让完成后,公司仍持有西安商行5,000 万股股权,由于无法确定受让方买入价格和时间,我们暂不考虑出售剩余5000 万股西安商业银行股权对2010-2012 年盈利的影响。
下调公司评级至“中性”,但仍看好公司未来门店潜力:
我们调整公司2010-2012 年的EPS 分别为0.31/0.19/0.24 元(其中主营零售业务分别为0.15/0.19/0.24元),以2009 年为基期未来三年CAGR 30.5%,认为公司合理价值在5.70 元,对应2011 年主营业务30 倍市盈率,六个月目标价5.70 元。鉴于现价(6.32 元)有一定估值压力,我们暂时下调公司评级至“中性”评级,认为目前 2007 年底以来新开三家门店安康、咸阳、宝鸡店的盈利潜力仍有待观察。但长期而言,我们依然较看好公司未来在陕西地区发展连锁百货的潜力,尤其是“老中青三代”的百货门店梯队在未来2-3 年内或将有较大幅度的业绩提升,因此建议投资者积极关注。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：开元控股:受益西北开发,步入外延扩张快车道
西安开元控股是西北地区最大的百货零售企业,2009 年营业收入超过23 亿元,公司在西安省内已拥有4 家百货零售店,此外西安开元商业广场也正在开发建设中。
公司 2007 年步入外延扩张阶段。以前主营业务收入来源较为单一,完全由西安开元商城贡献。公司意识到内生性发展的瓶颈,积极进取,将公司战略定位于发展连锁百货,采取租赁及自建的方式来向外扩展。
公司盈利能力持续改善。提升销售质量、提高毛利率水平是公司工作重点之一。公司费用率近年也逐年下降,但预计由于劳动力成本的上升以及几家新店需要一定的培育期等因素,未来几年公司费用率可能有所上升。
目前公司拥有 4 家开业百货零售店:开元商城,安康店,咸阳店,宝鸡店。另外公司西安商业广场预计今年开业。未来宝鸡店和商业广场将成为公司未来业绩增长点。
我们看好公司连锁经营的发展方向,未来宝鸡店、商业广场进入盈利期将为公司的盈利增长提供保障。我们看好西部经济发展的前景,开元控股作为陕西的百货龙头企业将受益于西安及陕西经济和消费的快速发展。
我们预计公司 2010 年、2011 年EPS 分别为0.22 及0.20 元,扣除非经常性损益净利润增速42%、26%。参考目前上市公司百货类企业11 年32 倍市盈率,我们给予目标价6.50 元,给予“谨慎增持”评级。
研究员：刘冰，汪睿 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：开元控股:投资收益飙升带来盈利大幅增长
1、公司公告2010年上半年实现营业收入12.78亿元,同比增长5.8%;实现归属于上市公司股东的净利润0.99亿元,同比增长163.51%;实现扣除非经常性损益后的净利润0.57亿元,同比增长42.44%;实现基本每股收益0.14元。 2、公司发布业绩快报,2010年1-9月实现归属上市公司股东的净利润约1.15亿元-1.39亿元,同比增长90%-130%;实现基本每股收益约0.16元-0.19元(公司于2009年下半年实施向全体股东每10 股配售3股的配股方案,报告期基本每股收益按新股本计算)。公司2010年1-9月业绩增长的主要原因是:公司出售参股公司陕西三秦能源董东煤业有限公司45%股权产生收益6,348万元,上述收益属于非流动资产处置收益,为一次性收益。
研究员：樊慧远 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：开元控股:产品结构调整,业绩略超预期
事件:公司公布2010年中报业绩
中报业绩略超预期,净利润同比上升163.51%:
1H2010期间公司营业收入12.78亿,同比增长5.80%,略低于我们预期。而归属母公司净利润9932.38万元,同比增长163.51%,业绩同比较大幅度增长的原因是公司上半年出售董东煤矿45%产生6348万收益(扣税后约4500万净利润)。上半年公司扣除税后非经常性收益4224.29万元后,实际净利润约5708.09万元,同比上升42.44%,略超我们原先全年30%净利润增速的预判,主要原因是公司调整产品经营结构使得主营商业毛利率同比上升3.2百分点至16.84%所致。
营业收入略低于预期,主力门店同比收入下滑3.26%:
1H2010期间公司营业收入同比增长仅5.80%,其中西安地区主力门店开元商城(09年占营业总收入92.56%)营业收入同比下降3.26%是拖累公司营业收入增速放缓的主要原因,我们相应将该门店2010年8%增速下调至1%,主要原因是目前西安商业零售格局竞争仍较为激烈且开元商城门店较为成熟(2001年开业),内生坪效增长有限。而未来公司营业收入提升的主要来源将取决于安康、咸阳、宝鸡以及西稍门店的内生坪效增速(尤其后两家),也是目前公司门店梯队布局的最大看点。
调整产品经营结构,商业毛利率超预期提升:
1H2010期间公司调整产品结构取得初步成效,上半年公司深化调整商品经营结构和经营布局,优化品牌结构,通过淘汰低毛利率通讯产品占比和提高毛利、附加值产品(服装、化妆)占比,使得毛利率同比上升3.2百分点。我们认为未来公司毛利率较低的历史包袱仍有较大上升空间,除了目前调整产品结构将持续进行外,随着规模优势、零供谈判的议价能力提升也有助于联营返点率的提升,此外公司一贯较强的成本控制及管理能力亦有助于未来净利率的持续提高。
盈利预测和投资建议:
鉴于1H2010超预期的商业毛利率,我们上调公司2010-12年EPS0.01/0.02/02元至0.25/0.19/0.24元(其中主营零售业务为0.15/0.19/0.24元),以2009年为基期未来三年CAGR 30.0%,认为公司合理价值在5.70元,对应2011年主营业务30倍市盈率,六个月目标价5.70元。我们认为目前公司股价存在一定估值压力和波动风险,但公司之前常年毛利率较低的桎梏目前有较明显改观,未来净利率或随着毛利率提升而出现较为稳健的增长,因此维持公司现价(6.00元)”增持”评级。
风险分析:
公司新门店培育期过长、管理费用率超预期攀升。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：开元控股:主业发力在两年后
投资收益是业绩大幅增长的主因。为缓解公司资金压力,公司报告期出售了陕西三秦能源董东煤业有限公司45%股权,获得投资收益6348 万元。扣除非经常性损益的净利润为5708 万元,同比增长42.2%。零售业务毛利率提升了3.2 个百分点,达到16.84%。期间费用率上升至11.9%,增长3.06 个百分点。
公司已开业门店有4 家(钟楼店、安康店、咸阳店和宝鸡万象城),另外还有一家西稍门店目前处于前期筹备中,争取年底开业。经营门店中,钟楼店是主力店铺,占到收入的90%。上半年钟楼店的销售收入基本和2009 年同期持平,但毛利率增长显著,增长约3.2 个点。钟楼店从年开始进行不停业调整,降低毛利率较低的家电和手机的销售份额,因此带来毛利率的较大幅度增长。
2010-2011 年业绩增长主要靠投资收益和房地产收益。2011年以后公司主业开始发力,我们预计零售业2010-2012 年实现净利润1.04/1.24/1.84 亿元,实现EPS0.14/0.17/0.23 元。房地产业务2011 年贡献净利润3000 万元,对应2011 年EPS 0.04 元,投资收益2010/2011 年分别实现4761 万元和4749 万元,公司价值尚无法在2010-2011 年的主业EPS 上体现,但2011 年之后的主业增长前景非常可观,绝对估值每股价值达到14 元。我们暂时给予公司“增持”评级。
研究员：张新红，郑绮 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：开元控股:160%高增长主要来自投资收益及少数股权收购;宝鸡店和西稍门店未来值得关注
公司今日(2010年8月10日)发布2010年半年报。报告期内公司实现营业收入12.78亿元,同比增长5.80%;实现利润总额1.33亿元,同比增长119.75%;实现归属于上市公司股东的净利润9932万元,同比增长163.51%,扣除非经常性损益的净利润5708万元,同比增长42.44%。
2010年上半年公司全面摊薄每股收益为0.14元,净资产收益率为9.78%,较去年同期增加3.70个百分点;公司每股经营性现金流在报告期为0.17元,较去年同期减少34.62%。
公司同时公告了对2010年1-3季度的经营业绩预计:2010年1-9月,公司预计归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度为90-130%,即在11484万元和13902万元之间,合每股收益为0.16-0.19元之间;其中2010年7-9月,公司预计归属于上市公司股东净利润变动幅度为同比下降20%-增长30%,即在1820万元和2958万元之间,合每股收益为0.03-0.04元之间。
简评及投资建议:上半年公司归属于母公司净利润同比增长163.51%,实现每股收益0.139元,这一较大的增长主要得益于上半年出售董东煤业45%股权所获得的一次性收益6000多万元(约合EPS约0.065元)以及去年三季度收购了开元商城15%的股权后,其少数股东损益同比减少了700多万元(约合EPS0.01元),扣除这两块收益后,公司EPS较去年同期同比增长约为20%左右(主要来自于宝鸡店收入的增加以及各门店毛利率的提)。而从单季度看(参见表3),公司上半年两个季度收入增速、期间费用率均比较稳定,毛利率则有一定的提升。
从下半年看,我们认为公司收入贡献仍将主要来自成熟门店开元商城的内生增长、宝鸡店、咸阳店和安康店的收入释放以及今年12月或可开业的西稍门商城的部分收入贡献,但宝鸡店及西稍门商城由于体量较大,预计需要2-3年的培育期,短期内无法贡献利润;此外,我们预计公司的西稍门地产项目(住宅楼)可能将于今年全部售完并当年确认一次性收益,预计可能在今年给公司另带来2.4亿元的销售收入和2000万左右的净利润,合EPS0.028元。
综上,我们预计公司2010-12年EPS约为0.22元、0.17元和0.23元(参见表4),其中2010年EPS包含了股权转让投资收益(0.065元)以及房地产业务收益(0.028元),扣除这两个项目后,公司2010年EPS为0.13元;公司目前6元的股价对应2010-12年的经常性收益的PE分别为37.8倍(对应扣除一次性投资收益后0.16元的EPS)、34.7倍和26.6倍,目前估值相对较高,我们认为公司合理估值为5.20元(对应2011年30倍PE),并维持“中性”的投资评级。
此外,至今年年底,公司拥有的商业自有物业将达到30万平米左右,其中处于西安市中心主力商圈的开元商城10万平米左右的商业物业价值更为明显,这些自有物业则给公司目前40亿左右的市值提供了一定的支撑;而公司宝鸡店和西稍门商城未来是否可能有超预期的发展,则是公司未来股价空间的重要催化剂。
研究员：路颖，潘鹤 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：开元控股中报点评:西安市外收入增长好于市内,非经营性损益支起增长大旗
开元控股2010 中报业绩符合市场预期:2010 年上半年公司实现营业收入12.78 亿元,同比增长5.80%;营业利润13989 万元,同比增长120.03%;归属于母公司的净利润9932 万元,比上年同期增长163.51%;扣除陕西三秦能源董东煤业45%股权出售4200 万非经营性损益,实现经营净利润5700 万,增长42.44%;EPS 为0.14 元;ROE 为9.78%;每股经营活动现金流0.17 元。
主营业务增长一般,但毛利率提升明显,非主营业务锦上添花:2010 年上半年,公司的核心业务-零售业的营业收入达到12.4 亿元,增长4.9%,毛利率达到16.84%,同比提升3.2 个百分点,在众多零售商中提升较多。报告期内公司为了集中并整合资源,将持有的陕西三秦能源董东煤业45%股权以10,877 万元价格出售给澄合矿务局,实现净收益4200 万元,占上半年盈利42.45%。
期间费用总量增加,但增速全面下降,凸显公司优秀的成本控制能力:因前期开元宝鸡店等新门店的开业运行,导致公司期间费用较以前大幅上升。在本期内,公司加强了运营管理,尤其强化了对费用和成本的控制,从第一季度到第二季度:公司销售费用增速从38.6%下降到25%,下降了13.6 个百分点;管理费用增速从66.1%下降到42.7%,下降了23.4 个百分点;财务费用增速从21.9%下降到-5.2%,下降了27.1 个百分点。一举扭转了因外延扩张而导致的成本费用膨胀的趋势,为未来深入挖掘内生增长潜力、保持较高利润率奠定了基础。
西安本地百货内生增长下滑3.26 个百分点,西安以外地区营业收入同比增长125.9%,分享区域经济崛起和渠道下沉带来的高成长:随着开元安康店、咸阳店等逐渐步入成长期,重点培育的宝鸡店在年内走出培育期,公司在西安以外地区的外延发展获得较好的回报。下半年开元还将新开西稍门店(估计新店亏损和摊销为1000 万),公司立足西安核心城市、渗透周边地级城市的布局战略,符合了纵向渠道下沉、发挥区域规模优势的行业发展特点,也能更好的把握未来“关中-天水”区域经济强劲增长带来消费高增长的历史机遇。
维持盈利预测,维持增持的投资评级:公司目前主力门店稳步发展,但新门店尚需大笔投入,随着“老中青”三代门店成梯队增长,未来增长值得期待。考虑到近期公司可能会出让西安商业银行的股权,带来约2300 万元投资收益,同时西稍门商业房地产项目也能带来约2000 万元收益,我们预测2010-1012 年公司每股收益为0.23 元、0.22 元和0.24 元,目前PE 为26 倍、27 倍和25 倍,若剔除非经营性损益,主营EPS 为0.14 元、0.19 元和0.24 元,主业估值为43 倍、32 倍和25 倍,股价基本处于合理区间。鉴于公司地处中西部的陕西省将受益于西部大开发,而自身的外延渠道渗透有序展开,未来资产项目的陆续变现将带来公司价值的再发现,我们维持增持的投资评级,风险主要来自公司西安本地门店内生增长的持续下滑和外地门店盈利周期的拉长。
研究员：金泽斐 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：开元控股:中报符合预期,期待新门店培育期缩短
事件:公司公布2010年中报业绩预增公告
中报业绩符合预期,净利润同比上升150%-170%:
公司公告2010年上半年净利润约9423万-10177万,同比上升150%-170%,EPS 摊薄后约0.13-0.14元。其中公司出售董东煤矿45%产生6348万收益(扣税后约4500万净利润)是导致公司业绩同比大幅增长的主要原因。若不考虑一次性资产处置收益,初步估算主营业务净利润同比约增长30%左右,基本符合我们模型中每年30%净利润增速的预期(2009年净利润增速为29.7%)。主营业务业绩稳定增长归因于公司调整产品经营结构使得毛利率有一定程度提升所致。
对门店梯队逐渐步入成长期充满期待:
随着消费升级逐渐向二、三线城市扩张以及西北大开发政策力度加大,预计2007-09年新开三家门店将逐渐步入成长期,其中安康和咸阳店基本能实现盈利,而宝鸡店亦将实现减亏,公司未来盈利能力因此将稳健提升。目前开元控股门店的西北网络梯队(成熟开元商城、成长安康、咸阳店以及仍处培育期的宝鸡及下半年开业的西稍门店)初具规模,我们认为未来毛利率较低的现状将随着零供谈判的议价能力提升而逐步改善,而公司一贯较强的成本控制及管理能力亦有助于未来净利率的提高。
下半年业务多元化展望,“百货零售+商业地产”:
2010年业绩预测中我们考虑了西稍门店房地产项目的收益约2100万元(EPS0.03元),且不排除公司继续开拓商业地产的可能性,预计09年报中”积极关注并择机开发有较强盈利能力的房地产及资源类投资”在下半年或有具体落实项目。而由于受让方的不确定性,预测中没有加入出售西安商业银行3.76%股权的2333万元收益。
未来公司将继续贯彻以百货零售为主业,择机优化投资结构的战略的营业方针。
盈利预测与投资评级:
我们给予公司2010-12年EPS 分别为0.24/0.17/0.22元(其中主营零售业务为0.14/0.17/0.22元,详见后文拆分),以2009年为基期未来三年CAGR 27.1%,认为公司合理价值在5.10元,对应2011年主营业务30倍市盈率,六个月目标价5.10元,首次给予现价(4.82元)”增持”评级。
风险分析:
公司新门店培育期过长、管理费用率超预期攀升。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
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