徐工机械(000425)_研究报告_财经_新浪网(000425) 研究分析报告|查股网
股票名称：徐工机械(000425)
报告标题：东北证券徐工机械调研报告
投资要点:
公司全年仍将保持较快增速,行业短期回落不改长期发展前景。公司全年经营目标净利润增速为30%-40%,仍将保持较快增速。一季度高增长为全年发展打下基础,产品结构的改善、关键零部件的自制率上升等因素使公司综合毛利率呈现逐年上升的趋势。
汽车起重机行业年销量保持 20%-30%的稳定增速。公司汽车起重机全年的销量增速预计为20%-30%,市场份额稳定在50%左右。汽车起重机行业近几年总体保持平稳增长,与工程机械其他产品相比,波动幅度相对较小。
混凝土机械、出口等成为公司的增长亮点。(1)今年公司混凝土机械的目标是销售额增长近1倍,从去年的约10亿元增长到近20亿元。(2)一季度,公司产品的出口量翻倍增长。
截至到6月中旬,公司的出口订单金额已达到10亿美元,为去年全年出口额的3倍以上。6月17日,公司公告签署48.42亿元金额的出口合同,海外市场的成长空间巨大。
公司成长路径清晰,未来仍有较大发展空间。公司计划今年三季度将在H 股上市,募集资金将用于产能扩张与全球化扩张等方面。根据规划,集团的主要工程机械资产未来也将注入上市公司。
盈利预测与估值:预计公司2011-2013年的EPS 分别为1.90、2.46、3.04元,对应的市盈率分别为12.0、9.3、7.5倍。给予公司11年16倍的市盈率,目标价为30.5元,维持推荐的投资评级。
主要风险因素:经济增速超预期回落,钢材价格大幅上涨等。
研究员：刘立喜 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:市场份额稳步提升,期待盈利水平改善
主要产品销量大幅增长,市场份额稳步提升。工程机械市场需求持续旺盛,公司主要产品热销,其中,汽车起重机一季度销量达到6,015台,同比增长48.41%,略高于行业45.74%的增速,市场份额提升至49.45%;履带起重机一季度销量达到119台,同比增长40.00%,略低于行业42.90%的增速,市场份额为26.86%;随车起重机一季度销量达到1,007台,同比增长45.73%,略高于行业41.50%的增速,市场份额提升至53.51%;压路机一季度销量达到1,702台(其中出口265台),同比增长32.66%,略高于行业31.69%的增速,市场份额提升至26.16%(其中出口市场份额提升至33.21%);混凝土泵车一季度销量达到118台,同比增长93.4%,市场份额为5.3%,与去年全年持平。
毛利率环比下降,期间费用率环比上升,盈利水平改善空间大。公司一季度综合毛利率为20.73%,明显低于去年4季度24.83%的毛利率水平,也略低于去年全年21.69%的毛利率水平;一季度期间费用率为7.67%,明显高于去年4季度6.33%的费用率水平,也略高于去年全年7.59%的费用率水平;与同行业其他上市公司相比,公司盈利能力较弱,仍有较大改善空间。随着公司积极调整产品结构以增加中高端产品(如大吨位起重机、履带吊、混凝土机械及核心配套件等)占比并加大内部体制改革,公司综合盈利水平有望得到改善。
存货周转率和应收账款周转率提升。公司一季度末存货为54.52亿元,较去年末减少2.77亿元,存货周转率为1.38,高于去年4季度的0.93;一季度末应收账款为71.32亿元,较去年末增加32.35亿元,应收账款周转率为1.76,略高于去年4季度的1.64;一季度经营现金流为4.76亿元,高于去年同期的2.36亿元。
公司积极改革内部体制、优化产品结构并拓展国内外市场,随着起重机械(尤其是大吨位起重机)、混凝土机械等产品的募投技改项目投产,公司将突破产能瓶颈,进一步提升市场占有率,盈利水平也有望得到较大改善;以当前股本摊薄计算,我们预计公司2011年-2013年每股收益分别为2.03元、2.71元、3.31元,对应公司动态PE分别为13倍、10倍、8倍,考虑到公司有资本运作预期,我们维持对公司的“强烈推荐”投资评级。
风险提示。下游行业增速放缓的风险;原材料价格波动的风险;行业竞争激烈的风险。
研究员：吴华 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:费用水平有所下降
业绩简评
公司1季度实现营业收入9,722百万元,同比增长74.94%;归属母公司股东的净利润1,018百万元,同比增长101.46%,EPS为0.49元。公司业绩符合此前业绩预告的范围(EPS为0.48~0.53元)。
经营分析
工程起重机:根据工程机械行业协会统计,1季度国内汽车起重机销量同比增长45%,相比10年全年加快了16个百分点,这可能与制造业投资增速持续加快有一定关系。公司的汽车起重机销量达到6,100多台,同比增长51%,略高于行业平均水平。公司履带起重机销量达到120多台,同比增长40%,随车起重机为1,000多台,同比增长46%,市场份额保持稳定。
装载机、压路机等:1季度公司的装载机销量达到5,000多台,同比增长79%,远高于行业44%的平均增速;压路机销量达到1,700多台,同比增长33%。公司的混凝土机械等新产品也预计有不错的销量表现。
毛利率保持稳定,费用率下降:公司1季度的综合毛利率为20.73%,比10年同期略高0.2个百分点(含1季度收购的徐工筑路,下同)。1季度公司的销售费用率为4.14%,与去年同期持平;而管理费用率为3.71%,同比下降了0.5个百分点。由于募集资金的影响,1季度的财务费用方面也产生21百万元的收益贡献。
应收账款增加:公司1季度末的应收账款为7,132百万元,较年初增加了3,198百万元,这主要是销售规模增长,并且分期收款业务增加所致;应收票据为1,531百万元,较年初增加了619百万元,这主要是采用票据结算业务增加所致。因应收账款增加,1季度公司的经营活动现金净流出1,422百万元;但由于报告期内账龄结构变化,相应的坏账准备反而减少,资产减值损失也相应减少。
投资支出:1季度公司投资活动现金流出583百万元,相比10年同期增加了369百万元。1季度末在建工程为953百万元,较年初增长82%,这主要是A股增发募投项目投入增加所致。
研究员：董亚光 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:收入增长略超预期
2011年1-3月,公司实现营业收入97.22亿元,同比增长74.97%;归属于母公司所有者的净利润10.18亿元,同比增长80.88%。基本每股收益0.49元。
收入增长略超预期。公司一季度的收入增长略超我们的预期。我们认为需求高速增长有以下几点原因:一是去年旺盛的下游需求的惯性延续,“四万亿”计划有相当部分工程尚未完工,高铁建设规模仍处于高位;二是今年是“十二五”的开局年,客户对固定资产投资持乐观态度,而保障房和水利水电规划给予了有力的背书;三是今年行业普遍营销力度较大,提升了客户的购买热情。
毛利率环比下滑。报告期内,公司综合毛利率为20.73%,较去年同期基本持平,较上一年0.96个百分点,较四季度下滑4.1个百分点。我们认为钢价上涨以及采取灵活的销售策略是毛利率下滑的主要原因。2011年的总体将面临成本上涨的压力,公司能否持续创新推进高毛利的产品将是毛利率能否维持稳定的关键。
期间费用率基本维持稳定。报告期内,公司期间费用率为7.7%,较上一年略微上升了0.1个百分点,就单季而言是较好的水平。公司推动精细化管理和内控体系建设取得了一定成效。我们认为随着公司信息平台不断完善、服务体系建设的推进,公司管理水平仍有向上提升空间,费用率有望稳中有降。
盈利预测与投资评级:我们预计公司2011-2013年的EPS分别为2元、2.63元和3.24元,按照4月28日的收盘价25.41元计算,对应的动态PE分别为13倍、10倍和8倍,估值较低,维持公司“买入”的投资评级。
风险提示:(1)国内固定资产投资下滑的风险。2)原材料价格上升的风险。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：徐工机械:应收账款增速大于收入增速
内部整合告一段落。综合毛利率20.62%,基本与去年同期持平,显示去年通过内部整合而获得的盈利能力的提升在今年不再继续,综合毛利率已经恢复到一个合理和可持续的水平。
应收款大幅增加。公司一季度应收票据、应收账款和其他应收款累计达89.39亿元,占收入比重超过90%,新增部分也接近营业收入的50%,显示公司营销政策趋于激进,投资者需要对潜在的风险引起重视。
公司对第二季度业绩增长较为谨慎。公司对中期业绩没有作出大幅增长的预告,显示公司对第二季度市场销售较为谨慎,事实上,因为第一季度的营销竞争达到了异常激烈的程度,必然一定程度透支第二季度的需求,二季度销售回落在所难免。
盈利预测与投资评级。我们预测公司2011-2013年每股收益分别为1.83元、2.56元和3.27元,昨日收盘价25.76,对应市盈率分别为14倍、10倍和8倍,我们认为公司可以支撑15倍动态市盈率,目标价27.75元,给予“推荐”投资评级。
研究员：王合绪 所属机构：华宝证券有限责任公司
报告标题：徐工机械:业绩符合预期
徐工机械公告2011年1季度净利润同比上升93%至10.1亿人民币,收入同比增长75%至97亿人民币,在基建投资和民间投资高涨以及出口市场逐渐回暖的背景下,作为行业龙头,公司通过产品结构的优化和新产品的开发,保证了公司收入和业绩高速增长。尽管期间原材料价格以及人工成本出现上涨,通过规模效益以及产品结构的改善,公司整体毛利率与2010年同期持平;公司经营利润率水平提升0.6个百分点;净利润率上升了1个百分点。我们将该股目标价格从20.70元人民币提升至30.43元人民币。对该股维持买入评级。
研究员：史祺 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：徐工机械一季报点评—主导产品大幅增长,发展前景值得期待
净利润同比增长80.9%,好于预期。公司一季度实现销售收入97.2亿元,同比增长74.9%;归属上市公司股东净利润10.18亿元,同比增长80.9%;
全面摊薄每股收益0.49元,业绩好于预期。
需求旺盛,主导产品高增长。因市场需求旺盛和公司加大销售力度,公司丰导产品汽车起重机一季度销量超过6000台,在去年同期高基数的基础上又实现了接近50%的高增长。同时,由于大吨位产品占比提升,汽车起重机销售收入超过销量增速。
规模效应对冲成本上升。尽管今年以来钢材价格、人工费用和运输费用等成本均有不同程度的上涨,但由于市场需求旺盛,公司产品销售大幅增加,规模效应显现,公司一季度毛利率略有上升,期间费用率略有下降。
公司发展前景值得期待。近期国家出台的调控信贷和调控房地产的政策虽然引发市场对工程机械行业发展前景的担心,但考虑到保障性住房、水利建设、铁路建设和出口复苏等将为行业发展提供的新动力,我们仍然看好工程机械行业的发展前景。作为工程机械行业中的优秀企业,同时考虑到未来激励机制进一步改善的空间较大,我们认为公司发展前景值得期待。
未来关注点:激励机制改善预期、部分原有产品毛利提升、后续的资产注入预期。
风睑因素:宏观调控、钢材价格波动和汇率波动。
上调公司盈利预测,维持“买入”评级。根据公司目前经营情况和发展态势,我们将公司2011年和2012年的EPS预测由1.87元和2.30元分别调高到1.94元和2.43元,依目前股价,其2011/2012年动态PE分别13和11倍,综合考虑到公司的行业地位和竞争优势,同时参考当前二级市场估值水平,维持公司“买入”评级。
研究员：薛小波，郭亚凌，张霆 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:业绩维持高速增长
开局良好,一季报业绩喜人受益于国内房地产投资、基建投资继续保持高增长,公司1季度各产品全面开花,保持高速增长。1季度公司装载机销售超过5000台,同比增长55.19%;起重机销售超过6000台,同比增长48.41%,继续稳坐国内起重机龙头老大位置;压路机销售超过1700台,继续保持国内老大地位;由于1季度属于工程机械行业的传统销售淡季,公司业绩不俗,随着2季度工程机械企业销售旺季的到来,公司营业收入将保持高速增长,并有超预期的可能。
销售毛利率小幅下降,期间费用率略有上升公司1季度整体毛利率由2010年年报的21.69%小幅下降为20.73%,而期间费用率由2010年年报的7.59%小幅上升为7.67%,由于今年期间费用率较去年同期低1.09个百分点,导致公司利润增速高于收入增速5.94个百分点。毛利率下降主要受钢材、橡胶(轮胎)价格上涨影响,同时也与劳动力工资水平提升有关。
混凝土机械值得期待公司战略业务单元混凝土机械增长强劲,正处于高速成长期,未来规模效应有望进一步增强,带来毛利率的进一步提升。随着公司混凝土机械产能的逐步释放,加之徐工在业内领先的技术实力,良好的品牌及渠道优势,在混凝土机械领域,公司获得更多的市场份额是确定性事件。随着商品混凝土在国内三、四线城市的逐步推广,混凝土机械仍将保持30%以上的增长。
维持“审慎推荐”投资评级我们暂维持公司2011-2012年EPS分别为1.91元、2.30元的业绩预测,动态市盈率为13.5倍、11.2倍,维持公司“审慎推荐”投资评级。
风险提示市场竞争加剧、新产品推广低于预期、固定资产投资增速放缓、信贷增速下滑。
研究员：郭强 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：徐工机械:一季度开门红,全年高增长可期
事件:
公司公布2011年一季报:公司一季度实现营业收入97.22亿元,同比增长74.94%,归属上市公司股东净利润10.18亿元,同比增长80.88%;实现完全摊薄每股收益0.49元。
研究结论:
一季度高增长符合预期:我们认为公司2011年的一季度的利润高增长与我们预期基本相符。由于2010年工程机械下游的旺盛需求延续,一季2010年同期基数相对较低,使公司一季度的营业收入以及净利润同比增幅较大。这与我们预期的2011年先扬后抑的趋势基本一致。
起重机械保持行业领先:起重机械是公司的传统优势产品,市场份额高于国内第一。但2010年以来,起重机械由于产能受限,同时几大竞争对手纷纷踏足起重机械,致使公司起重机市场份额稍有下滑。一季度公司的起重机械产能扩张仍在进程之中,项目进展顺利,预计在年内可陆续投产。预计下半年,公司的起重机械市场份额将企稳。
筑路机械资产注入效果显现:在路面机械方面,通过将“徐州徐工筑路机械有限公司”的资产注入上市公司后,公司资产路面机械资产质量进一步提高。一季度,公司的筑路机械市场份额有所提升。
混凝土机械丰富公司产品结构:一季度新产品混凝土机械销量增速明显,市场份额稳居国内第三。2011年混凝土机械产业园的将投入,预计公司全年的混凝土机械的销量增长幅度较大。
H 股发行有助国际化:公司拟在2011年内发行H 股,计划募集资金超百亿,用于国际化营销网络的建设以及研发、服务体系的拓展。公司全球品牌价值将进一步提升,未来海外业务将成为公司长期的业绩驱动因素。
未来3年净利复合增长可达24.64%:公司在未来三年受益于产销量的扩大、毛利率的进一步提升,以及费用率的控制,公司业绩将稳步提升,未来预计复合增长率可达24.64%。
盈利预测:
我们认为,公司在产品结构优化、产业链完善,以及国际化品牌进一步提升之后,未来3年增长可期。我们维持公司2011年以至2013年归属于母公司净利润不变,按照最新股本计算,EPS 分别为1.85元,2.29以及2.74元,维持0.7倍PEG 估值和17.25倍PE,对应2011年预测EPS 的合理股价为31.91元,维持公司买入的投资评级。
研究员：周凤武 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:一季度经营良好开局,业绩超预期
报告关键点:
公司发布2011年一季度业绩预增公告,一季度销售收入较去年同期呈现较大幅增长。公司预计2011年一季度归属于母公司净利润为10-11亿元,同比增长98%-117%,按最新股本测算,实现EPS为0.485元-0.533元。
工程起重机业务保持快速增长。据工程机械协会数据,1、2月公司主导产品汽车起重机分别销售1,050台、1,515台,分别同比增长5.3%、43.2%,2月环比增长44.2%,前两月累计2,565台,同比增长24.8%,略低于行业29.5%的增速,市场占有率为48.35%;随着起重机累计销售590台,同比增长45.3%,市场占有率升至52.2%;其中2月份销售309台,同比增长42.4%;履带起重机累计销售65台, 同比增长80.55%。我们认为3月份进入销售旺季,公司也加大销售力度,起重机销售仍将维持15%左右的增速。
混凝土机械行业市场需求强劲。近年来,公司着力发展混凝土机械及路面机械, 随着我国二三线城市城镇化进程加快、中西部基建投资加快以及混凝土商品化率的提升,混凝土机械的市场需求主要来自于需求的渗透率提升以及更换需求, 预计2011年混凝土机械销售增速将达到50%左右。随着公司未来全新混凝土机械基地、搅拌站基地重大技改项目陆续开工达产,混凝土机械销售增速将远远超过行业增长。
压实机械、路面机械市场占有率继续稳固。公司压实机械、路面机械国内市场占有率分别达到28.1%、21.8%,均位列行业首位。前两个月公司累计销售压路机837台,同比增长75.5%,增速快于50.9%的增速,市场占有率小幅提升28.9%。
产品结构优化,毛利率预计将稳中有升。2010年公司综合毛利率为21.69%,同比提升2.33个百分点。公司积极调整产品结构,积极发展混凝土机械,以及起重机向大型化、重型化方向发展,对外全力开拓国内、外市场,对内降本挖潜, 未来随着重型大型化及高毛利率产品占比提升,公司综合盈利能力将会进一步增强。
盈利预测及投资评级。我们预计公司2011-2013年实现净利润分别为3,893.1、4,954.3、6,132.2百万元,同比增长33.0%、27.3%、23.8%,全面摊薄EPS分别为1.89、2.40、2.97元,4月11日公司收盘价为28.50元,我们按照2011年18倍PE对其估值,合理股价为34.02元。维持“买入-A”的投资评级。
风险提示。铁路建设等基建投资增速放缓将对公司起重机需求下降;原材料价格波动以及竞争对手进入导致行业竞争加剧。
研究员：张仲杰 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：徐工机械一季报预增点评:加大生产和销售力度一季报业绩超预期
我们认为,公司一季度归属上市公司股东的净利润同比增长超过100%,一季度EPS为0.5元左右。
考虑公司自去年开始,通过精细化管理、统一采购平台、整合营销平台等提升盈利能力,我们测算,一季度公司收入增长在80%左右,也就是各类整机总体销量同比增长80%左右,其中汽车起重机同比增长超过50%,混凝土机械成倍增长。
公司主业汽车起重机目前仍处于供不应求状态,产能吃紧,这是公司市场份额受到新进入者侵蚀的主要原因。随着公司增发项目产能逐步到位,未来汽车起重机市场的竞争将更加激烈,预计公司凭借优异的质量,仍可保持50%以上的市场份额。
公司积极进入混凝土机械领域,通过加大销售力度,逐步获得市场认可,预计该业务未来数年仍可保持高速增长。
我们一再强调,徐工是工程机械一线股中盈利能力、股权激励和市值提升空间最大的公司。基于水利高铁等基建和保障房建设投资,基于公司盈利改善加速,再次上调业绩预测,预计2011-2013年EPS分别为2.34、3.26、4.18元,考虑H股发行摊薄的话,预计2011-2013年EPS为1.87、2.61、3.34元。考虑公司可能的激励、资本运作和海外拓展计划,提高目标价至40元,增持!
研究员：吕娟 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：徐工机械一季度业绩预告点评报告:一季度净利润翻倍增长,未来仍将保持快速成长
公司预告一季度业绩:归属于上市公司股东的净利润为10-11亿元,同比增长98%-117%,EPS为0.48元-0.53元。
公司净利润增长的主要原因是市场需求保持旺盛,销售收入同比有较大幅度增长。
2011年公司营业收入的增长目标为40%左右。从目前的行业订单情况来看,预计公司混凝土机械销售增长50%-60%,汽车起重机增长30%,装载机增长30%以上,主要产品均保持较高的增速。
公司综合毛利率仍有继续提升的空间。公司提高毛利率的途径一是通过产品结构调整,增加大吨位起重机、混凝土机械等高毛利率产品的销售占比;二是提高驾驶室、变能箱、驱动桥等配套零部件的自制比率,完善产业链。
国际化进程加速推进。公司计划将在H股上市,并计划在巴西建厂生产压路机、推土机等产品。
盈利预测与估值:预计公司2011-2013年的EPS为1.98、2.61、3.32元,对应的市盈率为14.4、10.9、8.6倍;暂时维持原盈利预测,但2011年的业绩有望高于预测,维持公司“推荐”的投资评级。
研究员：刘立喜 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:业绩强劲增长,盈利能力逐步提升
业绩增长略超我们预期。2010年,公司实现营业收入252.14亿元,同比增长21.8%;实现营业利润33.15亿元,同比增长65.3%;实现归属于母公司净利润29.26亿元,同比增长68%。按最新股本摊薄计算,实现每股收益2.84元。其中,第四季度,公司实现营业收入62.75亿元,环比增长9.33%,EPS为0.92元。
主导产品国内市场占有率继续稳居首位。2010年,受益我国基建投资快速增长,公司主要产品市场需求强劲。公司销售各类起重机械21,689台,市场占有率52.5%,连续5年超过50%,随着大吨位起重机产业基地建成投产,公司起重机朝着大型化、重型化趋势发展,盈利能力进一步提升。公司压实机械、路面机械国内市场占有率分别为28.1%、21.8%,位居行业第一,其中,压路机销售7006台,同比增长54%。
构建工程机械全产品链,实现产品多元化。2010年公司主导产品工程起重机械销售收入同比增长12.06%,在营业收入中占比56%,呈现逐渐下降态势。近年来,公司着力发展混凝土机械及路面机械。履带起重机、混凝土泵车、摊铺机等全新产品销量实现140%以上的翻番增长。同时,公司大吨位起重机产业基地、环卫机械产业化扩建项目、全新混凝土机械基地、搅拌站基地和装载机新基地等重大技改项目纷纷开工建设,为公司未来的宏伟发展规划拔锚远航。
产品结构优化,盈利能力不断提升。报告期内,公司综合毛利率为21.69%,同比提升2.33个百分点。主要源于公司积极调整产品结构,对外全力开拓国内、外市场,对内降本挖潜,各主要产品毛利率均有一定提升,未来随着重型化产品占比提升,公司综合盈利能力将会进一步增强;期间费用率为7.59%,同比下降1.33个百分点,管理费率4.25%,同比下降1.46个百分点。
未来规划“巩固主业、布局两厢、培育多元化”。公司继续巩固提高工程机械行业的竞争优势,大力发展专用车和核心零部件,着力培育工程机械相关多元化产业和现代服务业,2011年计划实现营业收入352亿元。
预计公司2011-2013年全面摊薄EPS分别为3.64、4.77、5.85元,3月11日公司收盘价为60.7元,我们按照2011年20倍PE对其估值,合理股价为72元。维持“买入-A”的投资评级。
风险提示。固定资产投资增速放缓;原材料价格波动以及行业竞争加剧。
研究员：张仲杰 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：徐工机械2010年报点评:多元化+新平台,徐工值得期待
事件:
公司于2011年3月09日公布2010年度报告,报告期内,公司实现营业总收入252.14亿元,同比增长21.81%;利润总额33.96亿元, 同比增长63.68%;归属母公司所有者净利润29.26亿元,同比增长68.04%;公司实现基本每股收益2.84元(按总股本10.31亿计算)。
评论:
产品多元化增强公司整体盈利能力。2010年公司实现营业总收入252.14亿元,同比增长21.81%;实现净利润29.26亿元,同比增长68%;产品综合毛利率为21.69%,上升了2.33个百分点;目前公司产业链已经延伸至混凝土机械和挖掘机,未来盈利能力将近一步提升。
汽车起重机行业竞争加剧,徐工龙头地位收到冲击。2010年,公司累计销售汽车起重机约18145台,位居行业首位,市场占有率为52.5%, 同比下降了5个百分点。公司受产能限制,公司销量增速落后于行业14个百分点,公司将于2011年全力解决产能瓶颈问题;虽然徐工仍位居行业龙头,但三一、柳工以及中联等企业迅速扩张产能,积极抢占汽车起重机市场,未来可能对徐工起重机业务产生巨大冲击。
履带挖掘机销售情况较好。2010年公司履带挖掘机销量为434台,同比增长156%,市场占有率为24.8%;得益于公司持续加大对履带挖掘机的投入力度,预计市场占有率将快速提高。
铲运机械销量实现较快增长,挖掘机业务增添亮点。2010年公司销售装载机13967台,同比增长39.2%,市场占有率为6.54%;挖掘机全年销售765台,同比增长122%,实现营业收入约6亿元;挖掘机是公司未来的工作重点之一,公司欲将增强相关项目研发投入力度,我们认为今明两年挖掘机业务将保持50%以上增速。
混凝土机械成为公司未来亮点。2010年公司混凝土机械实现销售收入10.34亿元,同比增长163%,毛利率为27.4%;公司综合毛利率得到提升;“十二五”期间我国将建设保障性住房3600万套,房地产行业短期受到提振,从长期来看,我国仍将加快城市化进程,二、三线城市商混率将进一步提升,因此,建筑机械需求强劲;大力发展混凝土机械符合公司长期发展目标。
投资评级:
我们测公司2011年-2013年每股收益分别为3.61元、4.67和5.42元(发行后股本计算),以2010年3月9日收盘价60元为基准,对应每股市盈率分别为16.6倍、12.8倍和11倍,给予公司买入评级。
研究员：曹玲燕 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:内外兼修带来公司盈利能力提升
起重机业务稳步增长。2010年公司工程起重机占总收入的56%,同比增长12%。公司2010年定增投入大吨位全地面起重机及特种起重机、履带起重机项目,将新增汽车起重机产能3000台,履带吊产能480台。2010年履带式起重机项目达产,销量同比增长140%,随着募投项目的逐步达产,公司的汽车起重机有望较快增长。2011年1月,受益于固定资产投入继续大幅度增长,徐工汽车起重机销量约1400台,同比增长40%。
成本控制得力及关键部件自我配套提升盈利水平。公司2010年综合毛利率21.69%,同比增长2.35个百分点,主要由于公司通过优化设计工艺,对采购件、外协件进行成本分析,降低采购成本。2010年公司通过物料统一采购,降低成本约1.4亿元。公司定增同时投入产关键液压元件、传动箱等项目,有利于公司未来毛利率的提升。同时公司的产品大吨位全路面起重机、履带吊属于供不应求产品,技术含量较高,有利于进一步提升公司毛利率水平。
期间费用率持续下降。公司的期间费用率下降1.40个百分点,主要由于2010年不再支付给徐工有限技术开发费,管理费用率下降较大。公司投资4.3亿元建设研发平台,将提升公司的研发能力。2010年公司处置持有的南京徐工汽车制造有限公司股权产生的3000万元投资收益,增厚公司eps0.03元。
盈利预测与评级。公司制定了2015年收入将达到500亿元的目标,即2010-2015年年均复合增速达到27%左右。我们预计2011-2013年的EPS分别为3.53元,4.57元,5.69元,对应3月10日收盘价PE分别为16倍、13倍和10倍;公司已经宣布将注入筑路机械,集团计划到2015年实现1000亿元的收入,尚有挖掘机等较多的优质资产注入,维持“推荐-A”评级。
研究员：魏静 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：徐工机械:利润率提升,分配方案良好
业绩简评
公司10年实现营业收入25,214百万元,同比增长21.81%;归属母公司股东的净利润2,926百万元,同比增长68.04%,EPS为2.84元。其中,4季度收入为6,275百万元,EPS为0.92元。公司净利润略超出市场预期,主要是4季度利润率提升幅度较大。公司计划11年实现营业收入352亿元,同比增长40%,其制定的收入目标要求较高。公司公布的送配方案为每10股送10股派1.20元。
经营分析
工程起重机:根据工程机械行业协会统计,10年公司的拳头产品汽车起重机销量达到18,100多台,同比增长17%,低于行业平均29%的增速。10年汽车起重机受到09年基数较高、铁路拉动作用减弱等影响,其销量增长速度要低于其他工程机械产品;三一、柳工等企业的大举扩张也加剧了行业竞争。公司的履带起重机销量达到430台,同比增长140%,市场份额扩大了将近10个百分点。随车起重机销量为3,100台,同比增长40%。
新产品销售增长快:10年公司的混凝土机械实现销售收入1,034百万元,同比增长163%;路面机械销售收入614百万元,同比增长165%。泵车、摊铺机等新产品实现了翻番以上的增长,成为公司的销售亮点。装载机、压路机等传统产品市场需求形势较好,铲土运输机械、压实机械10年的销售收入分别实现了45%和24%的增长。
毛利率提高较大:公司10年的综合毛利率为21.69%,比09年高出2.3个百分点;其中4季度单季毛利率为24.83%,跃升明显。除消防机械以外,公司各项产品的利润率均有所提高,其中,工程起重机产品毛利率比09年提高2.8个百分点,这应与利润率较高的履带起重机热销有关。
费用控制较好:公司10年的销售费用率为3.36%,相比09年上升了0.3个百分点,这主要是三包费用、展览费、会务费等增加所致。10年公司的管理费用为1,071百万元,相比09年的1,184百万元略有减少,这主要是4季度管理费用为负(冲回)所致。在毛利率提高、三项费用率略有下降的情况下,公司的净利润率提升较大,其中4季度单季达到15.1%的水平。
应收款项和存货增加较快:10年末,公司应收款项为4,830百万元,比年初增加了2,302百万元,这与公司提高客户信用额度、收款期限加长有关。10年末公司库存为5,729百万元,比年初增加了2,230百万元。10年的经营活动现金流量净额为476百万元,与公司的利润水平相差较大,现金流状况有待改善。
盈利预测和投资建议
我们预测公司2011-2013年营业收入分别为34,469,40,914和46,478百万元,净利润分别为3,990,4,828和5,788百万元,同比增长36.38%,20.98%和19.90%;EPS分别为3.869,4.681和5.612元。目前,公司股价对应11年14.90倍PE,维持“买入”评级。
研究员：董亚光 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:体制改善,业绩大幅提升
投资要点
事件:
公司 2010年实现营业总收入252.14亿元,同比增长21.81%;实现营业利润33.15亿元,同比增长65.33%;实现净利润29.18亿元,同比增长70.44%。其中,工程起重机械产品实现营业收入141.78亿元,同比增长12.06%,毛利率为25.19%,相比09年上升2.76个百分点。每股收益(摊薄)为2.8371元;公司发行H 股股票之前每10股送10股派1.20元(含税)的利润分配方案实施完毕之后,不再进行利润分配,也不再实施资本公积金转增股本。基本符合预期。
点评:
起重机械、压实机械和路面机械行业第一地位巩固。2010年公司起重机械市场占有率为52.5%,已连续5年超过50%;汽车起重机全年销量为18,145台,同比增长15.87%,随车起重机销量为3,110台,同比增长39.52%,履带起重机销量为434台,同比增长139.78%。受产能限制,公司起重业务总收入仅增长12.06%,但随着募投技改项目投产,公司起重机械市占率将进一步提升,产品型谱大型化趋势明显,相应产品的综合毛利率也将继续提高。公司的压实机械与路面机械也稳据市场第一,压实机械的市占率为28.1%,路面机械的市占率为21.8%,均高于09年;其中,压路机销量为7,006台,同比增长53.88%,占行业总销量的27.49%。
产品线丰富,公司均衡、快速发展。公司起重、压实和路面机械三大业务占主营业务收入的比重为71.60%,比09年下降7.23个百分点,其他业务增长迅速。履带起重机、混凝土泵车、摊铺机等全新产品销量实现了140%以上的增长。同时,大吨位起重机产业基地、环卫机械产业化扩建项目、全新的混凝土机械基地、搅拌站基地和装载机新基地等重大技改项目纷纷启动,将增强公司的盈利能力和抗风险能力。
产品毛利率稳步提升,相比同类公司仍有较大改善空间。公司的费用控制良好,三项费用占比仅为7.6%,较之09年下降2.4个百分点,低于同类公司,但毛利率仍有较大改善空间。通过建立统一的采购平台、加强内部管理之后,公司综合毛利率已经开始稳步提升,从08年的19.74%、09年的20.14%,提升到10年的21.69%;除消防机械和工程机械备件之外,所有种类的产品毛利率均有所上升;随着公司增发扩产调整产品结构以增加中高端产品(如大吨位起重机、履带吊、混凝土机械及核心配套件等)占比,公司的综合毛利率有望继续提升。
管理层正从折价向溢价转变。集团及上市公司领导一改原有老国企的作风,加大内部体制改革,管理层正从折价向溢价转变,业绩提升空间清晰可见。
公司形成统采统购、规范运作的制度流程,强化大客户及重点招投标的统一管理,开通400全国客服热线以塑造全公司服务统一的新形象,搭建覆盖研产供销服与财务的全价值链管控大平台,持续强化质量管理和服务管理;但公司的经营策略仍相对保守,表现为相比于同类企业应收账款周转率较高、按揭贷款余额较低等。公司积极引入战略投资,与兵器工业集团的深度合作将推动公司优化治理结构和管理层激励机制。
公司积极拓展国内外市场、优化产品结构、并通过内部体制改革降本增效,未来主要业绩驱动因素:(1)起重机械(尤其是大吨位起重机)、混凝土机械等产品的募投技改项目投产,将有助于突破公司产能瓶颈,进一步提高市场占有率;(2)募投项目提升液压缸、液压泵的自制能力,有利于进一步提升产品毛利率;(3)H股上市增强公司品牌价值并将提高公司海外并购的议价能力,海外拓展和出口业务有望获得实质性突破;(4)集团承诺将在5年内择机注入资产,挖掘机注入的可能性较大,且兵工集团将与徐工集团实施战略重组,在重型装备等领域全面进行合作,对进一步丰富公司的产品线并增强盈利能力具有重要意义。
我们预计公司2011年-2013年每股收益分别为3.76元、4.81元、5.88元,对应公司动态PE 分别为16倍、12倍、11.0倍,考虑到公司有集团资产注入预期,我们维持“强烈推荐”的投资评级。
风险提示。固定资产投资下滑的风险;原材料价格上涨的风险;行业竞争激烈且面临产能过剩的风险。
研究员：吴华 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：徐工机械年报点评:业绩超预期,盈利能力显著提升
公司公布2010年年报:公司营业收入为252.14亿元,同比增长21.81%;净利润29.26亿元,同比增长68.04%;EPS为3.22元,分配方案为每10股送10股派1.20元;公司业绩显著好于市场预期。
公司业绩增长的主要原因有:⑴2010年中国工程机械市场销售额同比增幅超过30%,公司受益于行业增长,但由于起重机产能瓶颈等因素导致销售增速低于行业平均。⑵公司综合毛利率2010年为21.7%,同比提高2.44个百分点。⑶期间费用率同比下降1.33个百分点,原因包括公司年底增发募集资金使财务费用率降低,以及管理费用下降。
募投项目助推公司成长。2011年公司营业收入的目标为达到350亿元,同比增速约为40%;2010年10月,公司增发募集50亿元用于扩大汽车起重机产能等项目;2011年,公司计划在H股上市,促进国际化进程与规模扩张。
集团资产重组具有较大的空间。2011年2月,集团公司将徐工筑路100%的股权转让给上市公司,集团承诺5年内将挖掘机等资产适时注入到上市公司。2010年徐工集团营业收入超过660亿元,其中履带起重机、混凝土泵车、摊铺机等新产品销量实现了140%以上的高增长,集团年规划2012年销售额将超过1000亿元。
盈利预测与估值:预计公司2011-2013年的EPS为3.96、5.22、6.63元,对应的市盈率为15.1、11.5、9.0倍,给予公司“推荐”的投资评级。
研究员：刘立喜 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:内部挖潜和激励加强,盈利改善加速
投资要点:
年报概况。2010年公司实现营业收入、营业利润、归属母公司净利润分别为252、33、29亿元,同比分别增长38%、65%、68%,实现EPS为2.84元,业绩超预期。
业绩超预期主要因为毛利率提升2.3个百分点,超预期。我们此前一系列报告就一直强调公司是所有工程机械中,盈利能力提升空间最高的品种,年报证明了我们此前的推断,我们认为接下来还可以继续看到公司盈利能力的提升,直至与其龙头地位相匹配,提升手段包括精细化管理、统一采购平台、整合营销平台等。
积极摆脱产品单一,多元化取得突破。2010年公司履带吊、泵车、摊铺机等新产品销量实现了140%以上的增长;同时,大吨位起重机、环卫机械、混凝土机械、搅拌站和装载机等技改项目陆续启动,相信十二五产品结构调整将更加深入。
激励机制不断完善。2010年公司的一大亮点就是对研发投入的增加,对技术人才的激励不断加强。后续我们预计还会提出对管理和技术人员进一步激励计划,直至与三一、中联同类公司的激励水平相当。
盈利预测与投资建议。我们再次强调,徐工是工程机械一线股中盈利能力、股权激励和市值提升空间最大的公司。基于水利高铁等基建和保障房建设投资,基于公司盈利改善加速,上调业绩预测,预计2011-2013年EPS为4.33、6.02、7.70元,考虑H股发行摊薄的话,预计2011-2013年EPS为3.5、4.8、6.2元。考虑公司可能的激励、资本运作和海外拓展计划,提高目标价至78元,维持增持评级!
研究员：吕娟 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：徐工机械:实力成就高速增长
需求拉动,销售收入大幅增长 受益于4万亿投资的滞后效应、房地产投资、基建投资高增长,2010年工程机械行业各产品销售火爆,公司各类整机销量43754台,比上年增长26.1%,带动销售收入大幅增长,突破250亿元,其中起重机销量超过1.8万台,同比增长约16%,装载机销量超过1.5万台,同比增长超过60%。
毛利率持续提升,期间费用率下降 公司毛利率由2009年的19.36%提升为21.69%,而期间费用率由2009年的8.92%下降为7.59%,带动公司利润增速超过收入增速46.2个百分点。公司毛利率的提升除了受产品供不应求,各大类产品小幅提价影响之外,我们预计同公司产品结构优化有关,同时公司运营规模效益显现,管理不断提升,大宗物料集中采购,实现降本约1.4亿元,降本增效成效明显,带动毛利率的提升。
出口业务稳步增长,未来值得期待 受益于海外经济体逐步从金融危机中复苏,公司出口业务增长较快,2010 年公司海外收入达到19.8 亿元,比上年增长20.2%,出口国家和地区达112个,增加37个。预计随着海外经济复苏,公司海外业务布局的深入,出口业务有望大幅增长。
研究员：郭强 所属机构：第一创业证券有限责任公司
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