合肥百货(000417)_研究报告_财经_新浪网(000417) 研究分析报告|查股网
股票名称：合肥百货(000417)
报告标题：合肥百货:弱市定增溢价发行,彰显机构未来信心
公告梗概:
本次非公开发行价格最终确定为17.55元/股,相对于公司定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的90%即16.73元(考虑利润分配对发行价的影响)溢价104.90%,相对于本次非公开发行日前20个交易日公司股票交易均价19.17元/股折价91.55%。发行对象为7名机构投资者,自发行结束后12个月内不得转让。
中长期两大利好,未来仍有较大提升空间:
1)消费升级将拉动未来毛利率提升:东部发达百货的消费升级正逐渐转向内陆地区,而合肥百货仍然处于尚未升级的阶段,未来盈利方面借助消费升级来提升盈利能力的空间较大。
2)渠道下沉将受益于城市化进程发展:我们认为公司在安徽省内发展空间仍然巨大,主要逻辑基于未来省内城镇化进程的加速发展(未来规划19个镇级市),而目前合肥城区280万人口未来五年加速增长(初步预计未来五年达到400万),形成区域型特大城市的中心优势有利于合百在安徽二三线城市的渠道下沉。目前公司尚有8个地市没有门店覆盖,因此未来外延扩张空间仍然很大。
短期看好公司经营能力和区域垄断优势:
1)单店经营能力以及门店整合能力极强:目前15家门店中13家门店处于盈利状态(亏损2家中一家为2010年9月底开业的巢湖百大),因此我们对未来肥西以及港汇广场项目的盈利能力较有信心,已营业门店中较好的盈利情况能为未来新门店扩张做坚实的业绩支撑后盾。
2)安徽地区的垄断优势、多业态同步发展:截至2010年底,公司拥有15家大型百货零售商场、126家合家福超市以及22家百大电器连锁卖场,门店总数达163家,我们认为多业态齐头并进的策略以及较强的垄断优势,对于未来抵抗宏观系统性风险的能力较强,较强的经营壁垒也有利于公司未来网点下沉和区域市场辐射。
建议投资者仍能积极参与,逢低买入:
我们以非公开定增后5.2亿股本为基础,维持2011-2013年全面摊薄后EPS 分别1.06(扣除出售地产业务后为0.81元)/0.98/1.16元,以2010年为基期未来三年CAGR28.6%,认为公司合理价值在24.26元,对应主营业务2011年30倍市盈率,买入评级不变。从公司的财报分析来看,我们认为无论哪个财务分析指标,ROE/PB/PCF/企业价值等指标,合百都属于靠前的百货龙头地位,因此较好的财报质量也增强我们对于未来公司财务情况较为乐观的看法。
风险分析:
安徽零售市场竞争加剧,宏观经济下滑抑制居民消费需求。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：合肥百货调研报告:区域龙头充分受益市场扩容
投资要点:
全业态发展的区域龙头:合肥百货是安徽省商业龙头企业,经营百货、超市、家电、农批市场四大业态,其中百货及超市业务是公司重要的收入和利润来源。
占据核心商圈,省内稳步扩张:百货业务是公司最核心的业务,目前公司共有14家百货门店,其中合肥市6家,其余8家分布在安徽省内7个地级市的主要商圈,未来将以每年1-2家速度扩张。公司在合肥的六家门店定位各有不同,主要覆盖中低至中高消费群体。
定位社区超市,形成错位经营:公司已有超市网点126家,在合肥市销售规模仅次于家乐福,来将以每年新开15-20家的速度扩张,且不排除收购当地具有区位优势的小超市,主要定位于经营面积5000平以下的社区超市及百货店中店,渠道下沉优势明显。我们认为随着公司超市网点数量的增加,对上游供应商的议价能力会逐步增强,自采比例也会提高,毛利率仍有上升空间。
充分受益区域经济增长:我们认为公司在“十二五”期间面临新的发展机遇,在经济增长和消费升级的大背景下,公司品牌结构调整相比竞争对手仍有较大的提升空间,内生增长可期;从长期来看,公司外延扩张步伐稳健,且以百货为依托,超市和家电配套经营,在省内其他地级市具备先发优势,是公司长期发展的保障。预计公司2011-2013年每股收益(增发后)分别为1.01元(剔除投资收益0.75元)、1.00元和1.20元,对应PE24.84倍、18.63倍和15.53倍,估值较低,维持推荐评级。
风险提示:区域经济发展速度低于预期,竞争过于激烈导致公司客户流失及盈利能力下降,扩张中存在不确定性。
研究员：罗旷怡 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：合肥百货:商业龙头俯瞰安徽——证券化全省黄金地段
投资逻辑
主力门店增长依赖合肥经济和消费迅速提升;区域经济带动渠道下沉加速省内门店拓展。合肥区域贡献公司总收入>70%。公司历史上收入增速基本高于社零增速,根据合肥市“十二五”规划,未来5年合肥GDP年均增长16%、社会消费品零售总额更高达19%。公司项目选择严格(造成历史上下沉速度较慢),受限于安徽地级市经济水平目前仅进入了安徽16个地级市中的7个。随着近年区域经济发展提升经济总量水平,公司严格的门店选择原则不变但区域经济向好,使未来加速拓展趋势明确。
核心商圈最优地段培育期短;深刻把握消费习惯精准定位。百货经营最重要的就是选址,公司优异的选址能力使近年来百货门店平均培育期仅1-2年,充分证明了公司物业良好的位置及盈利能力。安徽和合肥区域的经济增长毋庸置疑,这也是百盛、银泰百货、万千百货、华地国际加速进入合肥的原因。但是,高增速是二线城市的特点,消费能力不及一线城市更是二线城市的特点,公司门店的差异化定位所取得的成绩证明公司对安徽消费习惯的精准把握。
增发项目和储备项目支持公司未来成长;品类调整及严格管控向上打开利润空间。公司在2012年相继有港汇广场、肥西百大、新农批市场三项目开始贡献收入,增发回收少数股东权益将分别增加2011E-2013EEPS0.085元、0.104元和0.120元。在严格的费用率管控下,随着公司百货、超市品类调整到位,公司毛利率将回到行业平均以上,使利润率空间向上打开。
投资建议
合百致力于在省内深耕细作,安徽经济高成长支持公司迅速有效的扩张。
我们看好安徽的消费能力和公司的拓展经营能力,给予“买入”评级。
估值
2011E-2013EEPS达0.947元、0.960元、1.19元(扣非后0.75元、0.93元、1.15元),24.2-25.3的目标价相当于2011EPE25.6x~26.7x(扣非后为2011EPE32.3x~34.2x)和2012EPE25.2x~26.4x。
风险
通胀维持高位降低实际消费需求及同店增长;新门店培育期超出预期;公司品类调整速度缓慢使毛利增长水平低于预期。
研究员：国金证券研究所 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：苏宁环球年报点评:超级大盘支撑盈利增长,股权激励促进业绩释放
2010年公司实现营业收入34.73亿元,同比增长24.36%;归属于上市公司股东净利润7.72亿元,同比增长8.07%;基本每股收益0.45元,同比增长7.14%。
毛利率下降拖累净利润。报告期内,公司毛利率为47.58%,比2009年下降4.54个百分点。主要是公司本期结算的项目中,吉林天润城的盈利能力相对较差,拖累了公司毛利率的提升。报告期内吉林天润城占公司营业收入比重为16.37%,项目净利率仅为2.75%,显著低于其他项目水平。
公司土地储备丰富。报告期内,公司继续执行“深耕南京、立足江苏、布局全国”的战略。2010年,公司南京地区的销售套数、面积继续居本地区首位。报告期内,公司新获取项目3个,分别位于无锡、芜湖和云南,总占地面积70万平方米,规划建筑面积总计144万平方米,权益规划建筑面积144万平方米。截止报告期末,公司共有可结算资源约800万平方米,足够公司未来5年开发。
公司项目进度将加快。2011年公司将继续推进战略实施,在稳步推进南京本地项目的同时,加紧异地项目的建设,如市场和政策方面不发生重大不利变化,预计吉林、宜兴、芜湖等地项目今年将继续或开始产出利润。同时,对于南京本地项目,将着力提高产品品质和服务,确保实现公司经营计划和目标。公司的天润城、威尼斯水城、天华硅谷等项目将是最近几年内公司的主要盈利来源;未来随着宜兴项目(65万平米)、芜湖项目(112万平米)的开工建设,也会对公司未来盈利构成较强支撑。
公司2011年业绩基本锁定。期末公司持有预收款项37.17亿元,占我们预计公司2011年营业收入的100%,公司2011年业绩增长无悬念。
公司2010年底发布股权激励计划。根据草案,公司2011年~2014年加权平均净资产收益率分别要达到20%、20.5%、21%、21.5%;净利润增长率要求4年内较2010年增长率不低于35%、80%、145%、230%。该计划对于管理层实现盈利有较大动力。
盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的营业收入分别为35.65亿元、51.31亿元和85.2亿元,归属上市公司股东净利润分别为10.76亿元、14.87亿元和20.78亿元,每股收益分别为0.62元、0.87元和1.22元。以当前9.26元的股价计算,对应市盈率分别为14.6X、10.6X和7.58X。
投资建议:公司是深耕南京、立足江苏、逐步走向全国的二线开发企业龙头。公司目前土地储备丰富,且其中相当部分资源是由公司股东注入,成本低廉。近两年随着南京地区房价上涨,公司项目的盈利能力越发凸显;公司外地市场的拿地风格也是“大盘+复制”的模式,芜湖、宜兴等地区项目的规划建面均超过50万平方米,很快也将成为公司重要的收入来源,届时公司的风 险将更加分散。我们看好公司目前优质的项目储备,将为公司最近几年的发展提供重要源动力,公司报告期内已出台股权激励方案,管理层亦有动力释放业绩,预计公司未来可保持快速增长。维持公司“推荐”评级。
风险提示:房地产调控影响公司业绩。
研究员：邵明慧 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：合肥百货:地产转让收益丰盈,推动业绩倍增
地产转让收益丰厚,推动业绩高增1季度,公司实现营业收入26.79亿元,同比增长28.02%;归属于母公司股东的净利润2.25亿元,同比增长255.11%;每股收益0.47元。业绩大增的主要原因:一是,同店增速近30%;二是,严控费用增长,一季度费用率同比下降0.55个百分点;三是,出售所持房地产公司股权,获得投资收益17915.97万元,增加净利润13436.98万元。
内涵式增长持续1季度,商品结构调整提升毛利率0.25个百分点至17.32%,费用管控增强致期间费用率下降0.55个百分点至9.85%,其中管理费用率下降0.68个百分点,较为显著。公司员工去年平均提薪幅度约20%,本期支付职工薪酬同比增长29.75%,职工薪酬占营业收入的比重由去年同期的2.69%上升0.81个百分点至今年1季度的3.50%。
未来省内扩张依然持续,保证盈利贯连目前肥西百大购物中心项目和港汇广场项目均已动工建设,其中港汇广场预计于2012年9月正式开业,肥西2013年开业;淮北也已有1家百货项目正在洽谈。合家福总店扩建升级已经启动,社区超市连锁发展仍是首选;2012年春节后将整体搬迁周谷堆农贸市场至合肥农产品国际物流园,占地规模扩大2倍之多;宿州百大农产品物流中心项目(占地600亩,预计2013年完成)、瑶海配送中心三期工程,以及物流配送分中心建设均已启动。
二季度完成定向增发项目公司定向增发4500万股已获证监会批准,目前正等待拿批文。定增项目主要是收购合家福51.375%及乐普生40%股权,预计收购完成后,两者将增厚EPS0.07元(摊薄)。
盈利预测与评级维持2011年~2012年每股收益分别为1.04元、0.99元,当前股价对应下的2011年动态市盈率分别为18倍,处于同行业估值中低端。我们依然坚持认为公司是区域零售板块中的佼佼者,区域消费结构升级、省内网络的纵横延伸、门店的调改等,均使盈利增长仍存较大提升空间。维持“强烈推荐”评级。
风险提示门店培育低于预期、区域市场竞争加剧。
研究员：吕丽华 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：合肥百货:业绩符合预期,毛利率提升仍有较大空间
事件:公司公布2011年一季报
业绩符合预期,1Q2011净利润同比增长255.11%:
1Q2011期间公司实现营业收入26.79亿元,同比增长28.02%,我们估计1Q2011期间百货总体收入增速超过30%,超市约在20%,而业务占比较小的家电部分约在10%,符合预期。而净利润2.25亿元(定增后摊薄EPS为0.43元),同比增长255.11%,符合公司业绩预增公告后的预期。其中公司及子公司报告期间出售地产业务,取得投资收益1.79亿元,从而增加净利润1.34亿元(EPS摊薄后贡献约0.26元)。若剔除当期地产业务收益及公司青岛海尔公允价值变动损益,主营业务利润同比增速约为35.8%(我们将净利润和公允价值损益因素扣除所得)。
毛利率稳步提高,品类调整和错位经营空间巨大:
1Q2011期间公司毛利率同比提升0.25个百分点至17.32%,环比增长0.66个百分点。目前公司整体的毛利率水平在同行仍处于较低水平,我们认为主要原因是百货产品中结构仍然以毛利率较低的黄金珠宝为主,而相对较高的女装及化妆品类调整仍然没有到位。随着未来安徽省居民消费层次的提高以及合肥为中心的城镇化进程提速,我们认为公司在品类结构调整方面空间巨大,若目前以中端客户为主的消费群能在目前15家门店中错位经营得当,我们认为未来公司净利润可以随着毛利率提升以及规模变大后毛利绝对额双重提升而有较大提升空间。
期间费用率同比下降0.55百分点,管理能力同行佼佼者:
1Q2011期间公司期间费用率同比下降0.55个百分点至9.85%,其中销售/管理/财务费用率分别变动0.14/-0.68/-0.02个百分点,我们认为公司一贯较强的内部控制制度以及较为严格的费用控制是促使期间费用率稳步下降的主要原因。在A股市场百货同行中,合肥百货的期间费用率一直处于同行倒数位置,彰显较强的公司治理以及内控管理水平,我们认为未来公司期间费用率仍有一定的空间,主要逻辑是定增后财务费用率将有一定程度下降。
维持买入评级,具有超越同行盈利能力的素质:
我们以非公开定增后52472万股股本为基础,维持2011-2013年全面摊薄后EPS分别1.06(扣除出售地产业务后为0.81元)/0.98/1.16元,以2010年为基期未来三年CAGR28.6%,认为公司合理价值在24.26元,对应主营业务2011年30倍市盈率。我们认为合百在安徽地区的垄断优势、多业态同步发展策略、极强的同业整合能力、二三线城市渠道下沉以及公司管理层较为娴熟的从业经验方面,在国内区域百货同行中都较为领先,未来继续超越行业平均水平的盈利能力概率较大,维持买入评级不变,建议投资者坚定持有,分享未来安徽城镇化进程受益品种的成果。
风险分析:
公司非公开增发进程低于预期,安徽零售市场竞争加剧。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：合肥百货:精益求精,保持卓越
公司今日公布2011年一季报,实现营业收入26.79亿元,同比增长28.02%;归属母公司净利润2.25亿元或EPS=0.47元,同比增长255.11%;剔除出售房地产业务影响(出售所得投资收益1.79亿元,增厚利润1.34亿元),公司净利润9102万元,同比增长43.4%,符合预期!公司一季度净利率较去年同期提高0.38个百分点,一方面由于毛利率的同比增长,另一方面得益于精益求精的费用控制。一季度期间费用率9.85%,同比下降0.55个百分点;其中管理+销售费用率较去年同期下降0.53个百分点,我们推测其主要由于节能环保新技术的使用导致水电费的下降。预计全年费用率将下降0.5个百分点左右。
从历史分季度数据来看,公司一般在前三季度做足费用,而在第四季度费用率大幅下滑,因此在业绩上则是“前低后高”的表现。考虑到过去5年一季度净利润占全年比例保持在20%-23%之间(平均21.6%),以今年剔除房地产业务影响的EPS=0.19元推算,全年业绩有较大概率超过我们预期的增发前EPS=0.76元(增发摊薄后0.8元)。
公司在合肥的经营优势突出,鼓楼店在四牌楼主商圈的龙头地位稳固,而位于三孝口次商圈的百大CBD步入业绩快速增长期,预计两店11年净利润分别为8500万和2200万元。同时,公司在淮南、铜陵、蚌埠等二级城市的区域扩张也卓有成效,成为近两年业绩增量,其中铜陵合百商厦和蚌埠百货大楼已成长为年盈利2000万元级别的主力门店。超市方面,公司预计未来每年新增15-20家,并伺机通过收购当地小超市下沉渠道,进一步拓展其购物卡的销售范围,增强对安徽地区的控制力。
自公司剥离房地产业务后,定增事宜推进明显加快,预计近期完成是大概率事件。假设定增在本月完成,则我们测算收购少数股东权益将增厚公司11-13年净利润分别为4352、5247和6065万元。维持11-13年EPS(按增发4500万股摊薄后)分别为0.80、1.02和1.26元,对应现价PE为23、18和15倍,买入!风险提示:安徽市场零售公司竞争加剧;人力成本、租金上升。
研究员：耿邦昊 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：合肥百货:投资收益使当期业绩大幅增长,经营持续向好
第一,公司2011年一季度营业收入同比增长28.02%,净利润同比增长225.11%
合肥百货2011年一季度实现营业收入26.79亿元,同比增长28.02%;营业利润3.49亿元,同比增长197.12%;归属于上市公司股东的净利润2.25亿元,同比增长225.11%,实现每股收益为0.47元。
2011年一季度,公司以19994.55万元的成交价格完成转让所持合肥拓基房地产开发有限责任公司19.6%股权、蚌埠百大置业有限责任公司55%股权以及铜陵拓基房地产开发有限责任公司10%股权,获得一次性投资净收益约为1.34亿元;扣除非经常性项目后,2011年一季度公司的净利润约为0.91亿元,同比增长37.79%。同时,2010年10月,公司新增1家百货门店巢湖百大购物中心,经营面积约为2.75万平米,截至2011年一季度,公司共有百货门店14家,其中仅1-2家处在盈亏平衡点,大部分门店均为盈利状态。
我们认为,2011年一季度公司的营业收入增长主要来源于公司门店的同店增长及新开门店的收入增量贡献,但由于巢湖百大开业时间较短,目前尚处于培育期,收入贡献有限,且公司目前的超市收入整体占比较小,因此报告期内公司较高的可比门店的收入增长是公司营业收入增长的主要来源。
第二,2011年一季度的综合毛利率为17.32%,同比增长0.25个百分点
合肥百货2011年一季度的综合毛利水平为17.32%,而2010年一季度的综合毛利水平为17.07%,同比上升0.25个百分点。
公司百货业务及超市业务的经营性毛利水平差距不大,2010年公司百货业务及超市业务的毛利率分别为15.02%和17.54%,超市业务由于经营毛利水平较高的合家福自有品牌商品,使得超市的毛利水平尚存提升空间。同时,公司的百货业务也在积极尝试自有品牌以及厂商直供等模式,以进一步提高其盈利水平。而2010年公司农产品市场交易业务的毛利率为71.55%,其毛利水平远高于超市及百货业务,但由于农产品市场交易的收入目前的收入占比较小,因此对公司的综合毛利率贡献较为有限。
我们认为,公司新开百货门店经营的日趋成熟,收入逐渐开始回升的同时综合毛利水平也出现改善,同时超市业务中自有品牌商品的销售以及经营规模扩大而带来的规模效应也均会使超市业务的毛利水平进一步提升,除此之外,高毛利的农产品市场交易的收入占比逐渐回升也将提高公司的综合毛利率。
2011年一季度,合肥百货的销售费用以及管理费用分别为0.8亿元和1.81亿元,同比增长幅度分别为34.56%和16.34%,但由于报告期内收入增速较高,销售费用率与管理费用率分别为2.98%和6.74%,合计费用率同比下降0.53个百分点,体现了公司较好的管理能力和费用控制水平。
第三,预计2011和2012年的EPS分别为0.88元(经营性EPS为0.67元)和0.93元(以摊薄后股本计算),给予推荐评级
我们认为合肥百货2011-2012年业绩的增长主要来源于:
1)公司继续进行门店扩张,目前公司已有的百货门店储备资源有肥西百大购物中心(目前项目建设全面启动)和港汇广场项目(面积约5.4万平方米,有望2012年内开业),合肥鼓楼商厦7-8层改造部分预计2011年可开始营业,同时超市门店也保持年均约20家的速度进行扩张,新增门店将带来新的收入增长来源,从而使公司保持较高的收入及利润增速;
2)中国合肥农产品国际物流园(周谷堆大兴农产品批发市场)项目主题工程已开工建设,预计2011年底建成,我们预计该项目全部建设完成并投入运营后预计第一年即可实现主营业务收入21,882.85万元,净利润8,805.39万元,未来贡献可观;
3)公司有望在2011年完成其非公开发行项目,资金募集完毕后,公司将收购安徽百大合家福连锁超市51.375%股权以及安徽百大乐普生商厦40%股权,股权收购完毕后,我们预计2011-2012年少数股东权益的减少将直接转增至公司利润约5,375.03万以及5,912.53万;
我们预计2011和2012年EPS分别为0.88元(经营性EPS为0.67元)和0.93元(假设公司在2011年内完成定向增发,以摊薄后股本计算)。考虑到公司未来增长点较为明确,且公司处于安徽省的零售龙头地位,未来随着安徽省承接产业转移而带动整体经济增长,合肥百货将整体受益于经济增长及居民收入提高等带来的消费拉动,给予推荐评级。
研究员：代薇 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：合肥百货1季报点评:业绩符合预期,具备先发优势
投资要点:
业绩符合预期:1季度,公司实现营业收入26.79亿元,同比增长28.02%,归属上市公司股东净利润2.25亿元,同比增长255.11%,基本每股收益0.47元,符合我们的预期。
投资收益大幅变动:公司净利润大幅增长主要由于子公司出售所持房地产公司股权取得投资收益,从而增加净利润13436.98万元,剔除此因素影响,报告期公司净利润同比增长43.4%,内生增长强劲。毛利率提高,费用下降:报告期,公司综合毛利率为17.32%,同比提高0.25个百分点;销售费用率为2.98%,同比上升0.15个百分点,主要由于公司品牌调整过程中费用增加;管理费率为6.74%,同比大幅下降0.68个百分点,费用控制严格。
内生增长可期:我们认为公司2011年仍会保持较高的业绩增长,一方面源于合肥市主力门店鼓楼店及百货大楼的结构调整和品牌升级,一方面源于09年底开业的蚌埠百大购物中心及2010年开业的巢湖百大等新店度过培育期,同时百大乐普生、淮南店、六安店等次新门店处于快速成长期,且非公开增发完成后少数股东权益的回收也将对公司业绩产生正面影响。
外延扩张有序:公司百货未来扩张主要为2012-2013年的肥西百大购物中心和港汇广场,且公司在淮北也有在谈项目,超市也处于快速扩张期,另外,2012年春节后公司农批市场规模也将翻倍。虽然目前安徽市场竞争激化,金鹰、银泰、百盛、永辉等多家商业企业进驻,但我们认为公司具备先发优势且能形成错位竞争,同时公司也有望受益于整体商业环境升级所带来的新的成长机会。不考虑增发摊薄因素,我们预计公司2011年EPS1.04元,调升至推荐评级。
风险提示:新门店培育期超出预期,竞争环境恶化及成本上升。
研究员：罗旷怡 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：合肥百货:业绩符合预期,增速领先
2011年1季度业绩符合预期:
合肥百货2011年1季度实现营业收入26.79亿元,同比增长28%,净利润2.25亿元,同比增长255%。若剔除出售拓基地产带来的1.34亿元利润影响,经营性净利润约9100万元,同比增长达到44%,成为增长最快的中西部零售商之一。
收入加速增长,毛利率稳步提升。公司1季度同店增长约20%,整体销售28%较去年全年20%明显加快,处于行业较高水平。毛利率提升0.3个百分点,趋势得以保持。
期间费用控制有效,规模效益持续提升,带动营业利润同比增长45%(剔除投资收益)。销售管理费用仅同比增长21%,显著慢于收入增速,体现出良好的费用控制能力。
经营所得现金流充沛(3.4亿元),净资产收益率提升1.4个点到26.4%(全年化),存货周转率从16.0次提升至16.7次。
发展趋势:
公司非公开增发于4月13日获证监会发审委有条件通过,收购合家福超市等少数股东权益将进一步扩大公司经营规模和区域优势,中长期持续发展前景可期。
公司预告上半年净利润同比增长150%,我们认为这主要是为了遵从业绩预增规定,实际盈利增速仍有提升空间。
受益于安徽区域经济和消费的快速提升,同时市场扩容和渠道下沉也将为公司中长期发展提供持续动力。皖江城市带产业转移、合肥经济圈及区域特大型城市建设将为零售商提供新的扩张空间,而公司目前只进入了17个地级市中的8个。
盈利预测:
维持盈利预测,预计2011-2012年增发后经营性净利润增速有望达到33%(全年备考)和36%,对应摊薄每股收益0.82和1.11元。
估值与建议:
重申“推荐”评级。公司业绩增速处于行业领先水平,增发获批成为短期催化剂,并为未来成长打开空间。2011年考虑增发后市盈率只有23倍,处于行业低水平,性价比优势最为显著。
近期零售板块走势呈现企稳回升态势,公司具备业绩增速快、估值低廉双重优势,有望在板块反弹过程中有良好表现。
研究员：郭海燕,钱炳 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：合肥百货:挑战中获更大盈利提升机遇
竞争中获更大的发展机会随着中部地区经济的迅速崛起,特别是产业集群的出现,安徽省的消费已进入井喷关口。作为安徽省省会,合肥的商业气氛也正走向浓郁阶段,四牌楼商圈作为合肥乃至合肥经济圈的核心部分,仍是省内无可争议的领头羊,除了公司百货大楼、乐普生商厦、鼓楼商厦三大主力门店外,还盘踞了商之都(2家)、金鹰(3家)、银泰(1家)、百盛(1家)、万达广场(1家)等大型百货商场。我们认为,竞争对手的云集,特别中高端百货的不断出现,虽然使公司面对强手林立的竞争格局,但同时给予公司更大的发展空间。一方面,迫使公司必需进行软硬件升级,以吸引高毛利率的中高端品牌入驻,特别是化妆品和女装;另一方面,有利于客流集聚效应的拉动,例如距离公司鼓楼商厦百米、定位高端的银泰百货即将于5月1日开张,连贯两商场的安庆路因此将被打通成步行街,与淮河路步行街相连,故这两店的共聚客流拉动效力肯定会强过商之都旗舰店和金鹰国际购物广场。未来,百货仍是公司内生增长的核心,门店将继续提档升级;百货店外延首选自建;
并保证年收入增速不低于当地社会消费品零售总额增速。
精准定位省会百货门店,一季度收入增速约15%公司目前在合肥市有6家百货店,其中市内有4家(包括四牌楼商圈的3家)。从今年一季度的经营看,在精准定位之下,品类结构升级推动毛利率保持提升态势。
鼓楼商厦:鼓楼商厦7-8楼办公区已改造为经营场所,目前正进行商品调整,预计于9月份完成调档升级,拟引进哈根达斯、星巴克。而且今年还将对其外立面进行改造,以匹配高品牌百货的定位。受一次性计入改造费用的影响,该店去年的净利润下降13.13%,今年1季度同店增速约15%,预计全年同店增速保持10%以上,毛利率维持趋升态势。
百大乐普生:乐普生商厦于3月份进行商品结构调整,预计5月份调整到位,届时将会更加突出青春时尚的定位,增加女装、少淑装、运动装等品类,一些传统品牌(例如雅戈尔、报喜鸟、九牧王)等将调至百货大楼。
百货大楼:定位大众百货,满足了中低收入及老年消费群,一楼黄金城的打造比较成功,对收入增长的拉动非常明显,未来将继续扩大黄金珠宝的经营面积。
百大CBD:经营业绩略低于预期,主要是所处的三孝口商圈距离四牌楼商圈约1站路,在四牌楼商圈的挤压下,三孝口商圈基本被边缘化,客流量较少。而且,该店的商品结构与开店初期的设定也有一定差距,部分品牌与鼓楼商厦重叠,未来品牌提升的空间难度很大。
鼓楼商厦高新店:处于高新技术开发区,属于社区型百货,但从实地调研看,目前周边住宅小区仍没形成规模,短期内难以快速提升人气。
省内连锁百货拓展成功,一季度收入增速约30%不包括合肥市,公司目前在安徽省17个地区中已开业门店9家。从已布局的地(县)级市门店的经营来看,公司管理、资源、品牌等输出优势显著,在当地具有较强的竞争力。
蚌埠百大购物中心步入成长期:公司在蚌埠有2家百货店,去年2家门店共实现营业收入8.97亿元,同比增长29.53%;共实现净利润2076万元,09年11月开业的蚌埠百大购物中心步入快速盈利贡献期,主要是03年11月1日开业的蚌埠百货大楼在当地具有相当的品牌知名度,消费群体稳固强,对新门店的协同效应高,而且新门店的员工来自老门店的调配,员工成本没有增加,再加之新店又是自建店,无租金成本。我们预计,今年蚌埠2家百货店可实现营业收入13亿元,实现净利润约3050万元。
巢湖百大购物中心培育良好:公司去年9月30日新开的巢湖百大,至2010年末实现营业收入3065.97万元,亏损572.82万元。今年1季度实现较好业绩,春节因素扩销是主要因素,但巢湖的消费环境还带有农村市场的特点,而且该店又是租赁店,租赁成本高。我们预计,今年巢湖百大实现营业收入约1.5亿元,盈亏平衡,2012年开始利润贡献,年贡献约1500万元。
淮南店、六安店今年实现盈亏平衡:公司08年9月、10月开业的淮南店、六安店,租金成本较低,经营压力相对会小些。不过,淮南店虽然处于市商圈,但位置稍偏,竞争力略弱;六安店所处位置佳,负一楼的沃尔玛极大的带动了人气。该两店即渡过培育期,预计今年略有盈利。
合家福超市外延灵活,一季度增速约20%左右合家福的门店大多数属于社区超市,网点拓展比较灵活,在合肥市则首选增开社区超市。而永辉超市则非5000平方米以上不考虑布局。因此,合家福受永辉超市大举进攻安徽省(2011年增至20家,2014年增至100家)的冲击有限。
另外,“万村千乡市场工程”加盟店使超市网络进一步向县城及农村市场延伸,加盟费一般是1~2万元/家,目前加盟店有40家。
合肥农产品国际物流园即将启用该项目被列入安徽省“861”及合肥市“1326”行动计划,共投资约11亿,规划用地达1,263亩,拟建设蔬菜、水果、水产、土特产、粮油、冻品、畜禽肉等7个批发市场,加工配送区域,1万吨冷库,农产品大厦,农兴乐园生活配套区、展销中心、农产品拍卖中心等,总建面约为36.52万平方米。一期开发有600亩,其中159亩将于上半年完工,420亩于下半年动工,2012年初竣工,春节后周谷堆农产品批发市场(占地280亩)将全部搬迁至。新的农产品批发市场的盈利水平将是现有的一倍,预计将实现营业收入约2.1亿元,实现净利润约1亿元。
未来省内扩张依然持续,保证盈利贯连目前肥西百大购物中心项目和港汇广场项目均已动工建设,其中港汇广场预计于2012年9月正式开业,肥西2013年开业;淮北也已有1家百货项目正在洽谈。合家福总店扩建升级已经启动,社区超市连锁发展仍是首选;2012年春节后将整体搬迁周谷堆农贸市场至合肥农产品国际物流园,占地规模扩大2倍之多;宿州百大农产品物流中心项目(占地600亩,预计2013年完成)、瑶海配送中心三期工程,以及物流配送分中心建设均已启动。
二季度完成定向增发项目公司定向增发4500万股已获证监会批准,目前正等待拿批文。定增项目主要是收购合家福51.375%及乐普生40%股权,预计收购完成后,两者将增厚EPS0.07元(摊薄)。
盈利预测与评级维持2011年~2012年每股收益分别为1.04元、0.99元,当前股价对应下的2011年动态市盈率分别为18倍,处于同行业估值中低端。我们依然坚持认为公司是区域零售板块中的佼佼者,区域消费结构升级、省内网络的纵横延伸、门店的调改等,均使盈利增长仍存较大提升空间。维持“强烈推荐”评级。
风险提示门店培育低于预期、区域市场竞争加剧。
研究员：吕丽华 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：合肥百货:弹性内涵,合力外延分享区域红利
近日,我们对公司进行了实地调研,并针对公司业务的发展方向以及今后经营的重点与公司高层进行了交流。
从公司二大业态(合计收入占比为98%)的盈利水平来看,超市业态通过渠道扁平化的多重手段,使得去年毛利率水平大幅提升1.53个百分点,17.54%的绝对值水平虽然与超市行业2010年平均19.4的毛利率水平仍有2个点的差距,但作为一家全业态而非主营超市的零售企业而言,未来追赶的空间或主要集中在规模效益引致的议价能力提升;而百货业态仅为15.02的毛利率水平与行业核心企业的差距接近5个百分点,远高于超市业态回归行业均速的弹性空间,未来通过品类结构调整和品牌梯队升级两大手段提升百货业态的盈利空间将构成公司内涵增长的主旋律。
在市场格局由寡头竞争向完全竞争过度的背景下,公司作为安徽省的商业龙头,在通过渠道下沉、综合体拓展双轨外延的基础上,有望步入毛利率全面上升的通道。公司一季度业绩超出之前预期,我们上调公司业绩预测至11-12年的EPS为1.02元、0.99元,主营业务对应的PE分别为22倍和18倍;综合考虑到公司非公开增发的落定和未来超越行业平均水平的可能性较大,给予6个月目标价21.6元,对应PE为21倍,低于行业估值平均水平,距当前价格仍有18%的涨幅,维持公司“强烈推荐”的投资评级。
风险提示:公司面临着以下风险:多业态渠道下沉面临金鹰、永辉等内地龙头与外资巨头的双重夹击;渠道纵横外延扩张带来的租金上涨、违约、选址等经营风险。
研究员：刘家伟 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：合肥百货事件点评:定向增发,带来业绩的快速提升
投资建议:
公司是安徽省的商业龙头企业,近年来,公司秉承“立足合肥,辐射安徽”的战略,逐步布局于省内,占有当地市场较大的份额。其08年新开业的乐普生、淮南、六安百大及高新百大四家门店目前也 已经走出培育期,业绩增长可期。此外,宿州百大农产品物流中心项目的奠基,肥西百大购物中心项目破土动工,以及预计在2012年下半年可正式投入运营港汇广场项目,都为公司的快速成长提供了空间。按增发后5.24亿股的股本摊薄计算,我们预计公司2011-2012 年EPS 分别为0.92(经营性EPS 0.68)/0.88元,对应4月18日收盘价18.05元的动态市盈率为19X、20X,继续维持“增持”评级。
研究员：沈龙珊 所属机构：联讯证券有限责任公司
报告标题：合肥百货:定向增发,加速推进
公司今日公告,证监会于4月13日审核、并有条件通过公司非公开定增申请。自今年一季度成功转让旗下房地产业务股权后,公司非公开定增事宜的推进明显加快,预计近期完成定增是大概率事件。
公司自09年三季度以来持续爆出优异的经营业绩,尽显白马典范。2011年一季度业绩预告,实现净利润约2.23亿元或EPS=0.46元,同比增长250%;扣除转让房地产业务所得投资收益1.34亿元,主业净利润增速在45%以上,全年预计净利润增速达30%以上。
公司在合肥的经营优势突出,位于四牌楼主商圈的鼓楼店去年收入超过10亿元,净利润近6000万元;位于三孝口次商圈的百大CBD去年净利润1500多万元(09年仅为375万元),步入业绩快速增长期。同时,公司在淮南、铜陵、蚌埠等二级城市的区域扩张也卓有成效,成为近两年业绩增量,其中铜陵合百商厦和蚌埠百货大楼已成长为年盈利2000万元级别的主力门店。公司去年新开31家直营超市门店(共102家),预计未来每年新增15-20家,并伺机通过收购当地小超市下沉渠道,进一步拓展其购物卡的销售范围,增强对安徽地区的控制力。
公司定增募投项目包括收购合家福超市51.375%和乐普生百货40%的股权,根据最新的业绩,此次收购合家福和乐普生对应10年的静态PE分别为3.84和12.73倍,折价收购将带来短期的业绩增厚。假设定增在4月完成,则我们测算此次收购少数股东权益将增厚公司11-13年净利润分别为4352、5247和6065万元。
我们上调公司11-13年EPS(按增发4500万股摊薄)分别为0.80、1.02和1.26元,现价对应PE仅为22、17和14倍,维持买入评级!且公司此次非公开定增底价为16.83元,与现价17.35元差价较小,强烈建议关注复牌后的投资机会!风险提示:优秀零售公司(如银泰、金鹰、永辉等)进入加剧安徽市场的竞争程度;专卖店、网购对传统百货的冲击。
研究员：耿邦昊 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：合肥百货公告点评:非公开增发获批,超市+百货+农批 多业态发展提速
股权收购后,全家福和乐普生将成为合百全资子公司,增加公司年净利润3863万元。全家福超市51.375%股权和乐普生40%的股权分别将增加合肥百货年净利润3165万元和698万元。全家福超市“立足合肥,辐射安徽”在合肥市依托现有百货,不断提升毛利率,在铜陵、淮南等其他二三级城市迅速开店渗透,实现内生和外延共同发展。乐普生百货位于合肥市核心商业圈,毗邻合肥百货大楼,预计成熟期年净利润水平有望达到2000-3000万元。
巢湖购物中心将成为公司异地扩张的新一战略据点。公司已于2010年9月底新建巢湖百大购物中心,建筑面积2.56万平米。我们预计该项目成熟后有望每年贡献3-3.5亿元销售,净利润1500-2000万元,估计项目2-3年后开始贡献盈利。公司预计巢湖购物中心静态投资回收期约8.64年,投资利润率16.53%。公司百货的异地扩张也已悄然拉开序幕。肥西百大购物中心项目破土动工,项目建设全面启动,我们预计11年底或12年初有望开业。此外,公司计划2012年下半年正式投入运营港汇广场项目,建筑面积约5.4万平米。
周谷堆大兴农批市场将是公司未来业绩增长的重要动力之一。大兴市场项目位于合肥郊区,占地1263亩,解决了原有市场占地面积小、设施不完善和交通条件限制等问题,顺应当地政府“三农”建设和满足城市农副产品市场需求。
项目建设总投资11亿元,其中周谷堆各股东对其增资4.2亿元(合百拟投入2.3亿元,其他股东合计投入1.9亿元)。项目分三期,四年建设,公司预计建设完善并投入运营后第一年可贡献收入2.19亿元,净利润8805万元,静态投资回收期10.53年,投资利润率8.87%。
维持盈利预测,维持“增持”投资评级。未来公司“百货+超市+农产品市场”多业态均不乏增长亮点,值得投资者中长期关注。我们预计合百2011-2012年EPS分别为0.94元和0.92元,同比增长72.9%和-4.9%,预计2011年经营性EPS为0.68,同比增长28%。合肥百货以“百货+超市+家电+农产品市场”多业态模式提前布局安徽经济圈,从日益激烈的二线零售市场竞争中脱颖而出。巢湖、肥西和港汇广场项目将是未来百货盈利增速的有力推手。超市向省内二三线城市渗透,并进一步提升盈利能力。周谷堆宿州和大兴农批项目扩建,构筑合百特色,使其有别于其它区域零售商。
研究员：金泽斐，陶成知 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：合肥百货:增发方案获批渐行渐近
投资要点:
外延扩张顺利进行。2010年周谷堆项目主体工程已开工建设,预计2011年底建成,预计该项目全部建设完成投入运营第一年后可实现主营业务收入2.31亿元,净利润8796万元,巢湖百大购物中心项目于2010年9月30日建成开业。2010年5-8月公司对百货大楼一楼黄金珠宝区域进行了整合和重新规划,黄金首饰和珠宝品类经营面积扩大到1,100平米,入驻百货大楼的黄金饰品知名品牌超过20家。2010年末将鼓楼店七、八层的办公区域压缩,带来门店经营面积提升10%左右,预计2011年中期开始营业。公司还启动了宿州百大农产品物流中心项目、肥西百大购物中心项目(定位为小型社区购物中心),储备港汇广场项目。合家福超市全年新增直营门店31家,公司直营门店数达到102家;公司进一步向县城及农村市场延伸,新增加盟店5家,加盟店总数达到31家;百大电器新增门店1家。预计未来百货门店将以年均1-2家的速度扩张,超市将以每年25家门店左右的速度进行扩张,不排除并购的可能。
内生增长依然强劲。公司百货可比门店收入增长在15%左右。2010年公司完成了鼓楼商厦、铜陵合百商厦、黄山百大等百货门店以及部分大卖场、标超门店实施升级改造。公司百货业态毛利率达到15.02%,比2009年小幅下降0.36个百分点,主要原因是促销力度的加大和新开巢湖百大拉低毛利所致。鼓楼商厦2010年实现含税销售额14亿元,其中百货9亿,家电4亿,净利润下降主要原因是进行了大门、电梯的改造,装修投入支出约1000万元。合肥百货大楼2010年实现含税销售额8个亿,同比增长20%左右。乐普生2010年实现含税销售额2亿。乐普生之前几年经营亏损,2010年盈利可以抵消原有亏损额,免除所得税,此抵扣政策还将延续到2012年。百大CBD2010年实现含税收入接近4亿,该店将进入业绩释放期。蚌埠百货大楼2010年含税收入接近5亿元。蚌埠购物中心开业首年便实现含税收入1.5亿。亳州店2010年含超市实现3971万收入。合肥商业大厦2010年含税收入将近3亿元。黄山店2010年同店增长在30%以上。公司2011年将对百货门店的商品结构进行细化调整,从而进一步提升百货的盈利能力。2010年超市业态毛利率提高1.53个百分点。2010年公司经营的综合毛利率为16.66%,比2009年同期提高0.15个百分点。我们认为随着超市规模效应的显现(议价能力加强,进场费提升),超市经营模式的转变(逐渐加大自营比例、定牌、直采、农超对接等),超市品类的丰富和加强(提高自有品牌比重,加强对高端品牌的招商引资),超市毛利率仍有提升空间。预计公司2011一季度净利润增速在50%左右,超越市场普遍预期。
剥离地产业务、收购股东权利增厚2011年利润。2011年1月,公司(含子公司)以成交价格19994.55万元完成房地产股权转让工作,本次股权转让将增加2011年投资收益约1.34亿元。完成转让后,公司扫除了增发障碍,2011年上半年定向增发方案有望获批。资金募集完毕后,公司将收购安徽百大合家福连锁超市51.375%股权以及安徽百大乐普生商厦40%股权,股权收购完毕后,我们预计2011年少数股东权益的减少将直接转增至公司利润约6000万元。
投资建议。考虑公司增发摊薄后,预计公司2011年-2013年的EPS分别为1元、0.94元和1.14元,对应的动态PE分别为17倍、18倍和14倍,给予“买入”评级。
风险因素。1、公司竞争环境加剧;2、公司扩张带来的人才储备不到位;3、公司激励制度不到位带来的管理层代理成本风险。4、人力、租金及建筑材料等刚性成本上升带来的风险。5、专卖店、专业店和网购等对传统百货的冲击。
研究员：樊慧远 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：合肥百货:业绩超预期,雄风不减当年
公告梗概:
1Q2011期间,公司实现净利润约2.23亿元,较2010年同期增长约250%(1Q2010净利润为6347万元)。其中报告期间公司及子公司完成转让合肥拓基地产19.6%股权、蚌埠百大置业55%股权以及铜陵拓基地产10%股权,共增加报告期投资收益1.34亿元。
扣除地产业务业绩,实际主营业务盈利增速约32.1%:
根据公告,地产业务投资收益1.34亿元考虑非公开发行摊薄效应,实际贡献2011年EPS约0.255元。而1Q2011期间EPS按全面摊薄后约0.425元,扣除地产业务后,主营业务1Q2011EPS实际约0.17元,较2010年一季度EPS0.13元(考虑1Q2010年390万青岛海尔公允价值损失变动因素)同比增长约32.1%(简便算法为(22300-13400)/(6347+390)=32.1%),超出我们定增之前主营业务20%业绩增速的预期。
我们重申之前的观点:公司目前业绩的超预期发展主要来自于经营方式和结构调整转变,内生性方面公司除升级中高端两大门店外,公司目前尝试经营黄金珠宝产品的面积扩大以及增加餐饮娱乐休闲功能的举措,都有利于未来门店的消费者升级,而外延方面,我们更看好合肥百货历来较强的资源整合能力,从目前新开门店平均1-2年较短的培育期来看,未来业绩稳健发展较为确立。我们对于未来肥西以及港汇广场项目的盈利能力较有信心,而目前15家门店中13家门店处于盈利状态(亏损2家中一家为2010年9月底开业的巢湖百大)也能为上述两家新门店的扩张做坚实的业绩支撑后盾。
维持买入评级,估值洼地价值凸显:
我们以非公开定增后52472万股股本为基础,调整2011-2013年全面摊薄后EPS分别至1.06(扣除出售地产业务后为0.81元)/0.98/1.16元,以2009年为基期未来三年CAGR28.6%,认为公司合理价值在24.26元,对应主营业务2011年30倍市盈率。我们认为合肥百货屡超预期的现象,和公司区域较强的竞争优势以及优质的资源整合能力不无关系。市场夸大了合肥零售市场的竞争剧烈性,而低估了合百自身渠道下沉后门店网络集群的规模优势。目前公司股价16.52元低于非公开增发16.83元的价格,且对应主营业务市盈率仅20倍,我们认为未来下跌空间有限,而上涨潜力较大,因此维持买入评级,建议投资者积极参与。
风险分析:
公司非公开增发进程低于预期,安徽零售市场竞争加剧。
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：合肥百货:预计1Q11经营性净利同比增长40-50%,上调盈利预测
今日,合肥百货发布2011年第一季度业绩预告,2011年1月1日--2011年3月31日净利润约22300万元,同比增长约250%。
剔除房地产股权出售收益,预计一季度经营性净利润同比增长约40%。2011年1月4日公司曾公开竞价,以2亿元捆绑转让公司旗下拓基地产、百大置业和铜陵拓基股权。参照公司此前挂牌时的公告,这部分资产剥离将增加当期收益1.34亿元。(具体可参见《合肥百货(000417)公告点评:房地产投资剥离加速增发进度,增强零售主业》2011/01/04)剔除1.34亿元的房地产股权出售收益,公司一季度预计实现经营性净利润约8900万元,同比增长约40%。
一季度经营业绩超我们预期,零售主业发力。一季度经营性净利润40%左右的净利润增速高于我们此前27-33%的业绩增速预测。我们估计业绩超预期的增量很可能来自于以下两方面:其一,公司在合肥周边二三线城市拓展卓有成效。
继公司百货业态在蚌埠顺利扩张之后,合家福超市业态也将眼光瞄准了铜陵、淮南等地,已经成立淮南合家福超市子公司。其二,合肥居民收入水平提高,CPI初期上涨拉动销售额增长。受益于此,公司百货超市内生增长可能超预期。
未来“百货+超市+农产品市场”多业态均不乏增长亮点。合百以“百货+超市+家电+农产品市场”多业态组合模式进行省内异地扩张,提前布局整个安徽经济圈。巢湖、肥西和港汇广场项目将是未来百货盈利增速的有力推手。超市向省内二三线城市渗透,并进一步提升盈利能力。周谷堆宿州和大兴农批项目扩建,构筑公司特色,使得合肥百货有别于一般区域零售商。
上调2011-2012年盈利预测7-10%,维持“买入”投资评级。考虑到一季度预增盈利超预期,我们上调2011-2012年EPS由0.86元和0.82元分别至0.94元和0.92元,同比增长72.9%和-4.9%,预计2011年经营性EPS为0.68,同比增长28%。未来非公开增发获批可能成为短期股价上涨的催化剂,值得投资者关注。乐观估计,预计非公开增发有可能于今年上半年获批。
研究员：金泽斐，陶成知 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：合肥百货:1季度净利润预增250%,显著超市场预期
合肥百货发布2011年1季度业绩预增公告,预计实现净利润约2.23亿元,同比增长250%左右;扣除出售拓基地产股权1.34亿元投资收益影响,净利润约1.22亿元,同比大幅增长高达85%,对应每股收益0.25元(增发摊薄后0.23元)。
我们预计考虑部分可能存在的因素影响,公司1季度经营性净利润增长至少有望达到60%-70%,大幅超出市场预期。公司将于4月22日公布季报,届时将会进行详细点评。
评论:增速显著超预期,处于板块最快水平,金花大放异彩。我们认为,公司1季度经营性净利润增速超预期主要得益于收入较快增长,毛利率稳中有升,期间费用有效控制。从重点门店层面来看,去年公司对鼓楼商厦、铜陵、黄山百大进行了升级改造,为今年以及明后几年的快速增长奠定坚实基础;而新店中典型门店CBD店净利润突破1500万元,进入盈利快速提升期,淮南、六安、高新店均开始逐步扭亏为盈,也成为了业绩增长的重要推动力量。
市场经营性盈利预测至少存在5%-10%的上调空间。目前市场对公司不考虑增发的经营性净利润预测在3.4亿元左右,1季度业绩已经占全年的37%,上调空间明确。我们的预测在市场的高端(1季度占全年33%),超预期的1季度表现使我们的盈利预测也略显保守,但审慎起见暂时维持不变,将会视1季报具体情况做出相应评价。
中长期业绩较快增长具备可持续性,且提升空间大,体现在:受益于安徽区域经济和消费快速增长,同店和外延扩张均具备很好潜力;百货和超市毛利率低于行业平均水平,随着区域经济进步,存在改善空间。规模效应带来区域控制力度加强,费用率有望略有下降。此外,周谷堆大兴农产品物流园、宿州农产品物流中心建成将会进一步提升区域控制和优势。
估值与建议:重申“推荐”评级和“中西部五朵金花”组合首选地位。2011年考虑增发后市盈率只有20倍(摊薄每股收益0.82元),处于板块最低端,但业绩增速处于高端,性价比优势最为显著。
我们认为,超预期的1季度业绩表现有望进一步提振市场信心并成为短期催化剂。同时公司增发正在推进,预计上半年有望获得突破,目前股价已经略低于16.8元的增发价格,提供了有效的安全边际。12个月目标价24.5元(30倍),具备48%的上升空间。
研究员：郭海燕，钱炳 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：合肥百货调研报告:区域经济日新月异,公司经营蒸蒸日上
投资要点:
安徽省,特别是省会合肥市近年经济迅猛发展,2010年合肥市生产总值达2702.5亿元,同比增长17.5%,分别高于全国、全省7.2和3个百分点,连续七年保持在17%以上。
2010年公司营业收入70.62亿元,同比增长19.99%;实现净利润2.86亿元,同比增长42.31%,公司作为区域商业龙头,尽享当地经济发展硕果,收入和净利润保持多年高速成长。
公司业务主要由百货与超市构成,兼营周谷堆农贸市场。2010年公司百货业务收入49.9亿元,同比增长23.7%,占总收入70%;超市业务收入19.6亿元,同比增长11.5%,占总收入28%。
公司百货业务在安徽省内优势明显,超市业务稳步发展,周谷堆农贸市场将逐步过渡到新市场,成长空间巨大。
公司之前的房地产业务因素,2009年就计划的定向增发方案一直迟迟未批。但公司已与2010年底挂牌并捆绑转让了旗下所有地产业务,并为公司2011年带来1.34亿投资收益。完成转让后,修改后的增发方案已无障碍,预计2011年上半年有望获批。
公司作为中西部地区安徽省内的商业龙头,将受益于中西部由于经济及居民收入快速提高所带来的快于全国平均水平的商业发展速度。不考虑投资收益,我们预计公司2011-2013年收入为87.9/104.9/124.5亿元,实现净利润为4.20/5.37/6.37亿元,对应摊薄后EPS0.78/1.02/1.21元。给予增持评级,目标价23.4元,对应11年30倍市盈率。
研究员：刘冰 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
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