华意压缩(000404)_研究报告_财经_新浪网(000404) 研究分析报告|查股网
股票名称：华意压缩(000404)
报告标题：华意压缩2010年报点评:期待高端化从量变到质变
投资要点:
华意压缩2010年实现营业收入46.17亿元,同比增长41.8%,其中压缩机收入41.27亿元同比增长40.8%。净利润7712万元,归属母公司股东的净利润1908万元,同比分别下降55.0%与78.1%。每股收益0.06元,低于预期。四季度单季收入8.99亿元同比增51.9%,毛利率13.2%、管理费用率13.1%,单季度亏损1794万元。
盈利能力筑底。本部、荆州及嘉兴基地经营利润率分别同比下降2.2、3.7及4.5个百分点至-1.9%、1.6%与4.5%,平均为1.8%,为5年来新低。行业内除恩布拉科、加西贝拉与东贝外皆亏损,盈利筑底。
产品结构及盈利能力提升的体现慢于我们预期。产品结构提升(主要是能效上升)及原材料涨价并未带来产品均价的上涨,均价由196.9元提升至197.2元。剔除荆州影响,均价约提升10元/台,而铜价上涨超过15元/台。同时,研发费用同比大增2304万元至9448万元。
规模及市场份额优势保持。2010年销售压缩机2093万台,同比增长40.56%。其中本部约600万台,加西贝拉约1300万台,全球市场份额近10%,国内最大全球第二。考虑募投项目拟新增的500万台超高效和变频压缩机、600万台高效和商用压缩机产能后,产能规模将超过3000万台,占全球冰箱压缩机市场份额接近15%。
期待2011年起,产品结构及盈利能力提升加速体现。高能效产品占比不断提升、新生产线投产等,有望使得产品结构提升由量变达到质变,带来销售价格及毛利率的显著回升。研发费用先期投入及后期资本化、内部管理提升、募资后利息支出下降等因素,有助费用率下降。
公司2011年目标为产销压缩机2300万台、销售收入47亿元。我们预测公司2011-2013年EPS分别为0.21元、0.34元与0.45元,维持“中性”。
研究员：方馨 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:原材料价格上升导致利润下降
2010年,公司实现营业收入46.17亿元,同比增长41.81%;营业利润8302万元,同比下降56.4%;归属母公司所有者净利润1908万元,同比下降77.19%;基本每股收益0.059元。
营业收入快速增长缘于产品需求增长:2010年公司压缩机销量为2093万台,同比增长40.56%,销量的增长缘于下游冰箱产量的增长,产业在线数据显示,2010年,我国冰箱产量为7058万台,同比增长26.44%。我们认为随着公司压缩机产能的释放以及高效压缩机销量的增长,未来几年公司营业收入仍有望保持稳定增长的态势。
原材料上涨导致毛利率降低,期间费用控制能力提升:2010年,公司毛利率11.5%,同比下降6.4个百分点。归属上市公司股东净利润为1908万元,同比下降6453万元。其中毛利率下降的主要原因是2010年,铜、钢等原材料价格大幅上涨,导致公司营业成本上涨,进而导致公司盈利能力下降。预计未来铜价将持续保持高位,公司盈利仍然存在压力。2010年,公司期间费用率8.9%,同比减少1.5个百分点。其中,管理费用占比最大,管理费用率下降对期间费用率影响明显;期间费用率的下降体现了公司的规模效应,我们预计随着销售收入的增长,公司期间费用率仍有下降的可能。
非公开发行预案:公司2011年1月5日发布非公开增发预案,拟以不低于7.85元的发行价,非公开发行数量不少于1亿股且不超过2亿股的股票,募集资金金额不超过11亿元。非公开发行募集的资金主要用于建设包括“年产500万台超高效和变频压缩机生产线项目”、“年产600万台高效和商用压缩机生产线项目”。“500万台压缩机生产线项目”的实施主体为公司子公司加西贝拉。预计该项目投产后,加西贝拉生产规模将达到1800万台,公司的产能瓶颈将得到解除。公司还拟使用增发资金增资江西长虹,用于投资新建年产600万台高效和商用压缩机生产线项目,项目投产后,公司预计其税后内部收益率为12.03%,投资利润率为12.00%。募投项目的投产将提升公司的产品结构,从而提高公司的盈利能力。
盈利预测:我们预计公司2011-2012年的每股收益分别为0.11元、0.19元,对应的动态市盈率分别为76倍、43倍,下调公司的投资评级至“中性”。
研究员：高震 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华意压缩:费用率提升使得四季度亏损,来年业绩有望大幅回升
事件描述
华意压缩今日披露了其2010年年度报告,主要内容如下:
公司2010年共实现营业收入46.17亿元,同比增长41.81%;营业利润8301.57万元,同比减少57.24%;净利润1907.69万元,同比减少78.13%;每股收益0.06元,其中第四季度-0.06元。公司全年生产压缩机2093万台,同比增长33.99%,销售2093万台,同比增长40.56%。
在公司毛利率环比有所上涨的情况下,其管理费用率的明显提升是造成公司四季度亏损的主要原因,我们认为11年公司业绩应该会有明显的提升。同时随着公司非公开增发的完成,公司高端产品占比将进一步提高,综合竞争能力得到有效提升。我们预计公司未来三年EPS(未考虑增发摊薄)分别为0.17、0.23以及0.28元,对应目前股价PE分别为49.36、36.00及29.32倍,维持“谨慎推荐”评级。
研究员：陈志坚 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:压缩机产能瓶颈解除,综合竞争能力明显提升
事件描述
华意压缩今日公告了其非公开增发预案,其主要内容如下:
公司本次拟以不低于7.85元的发行价,非公开发行数量不少于1亿股且不超过2亿股的股票,募集资金金额不超过11亿元。其中大股东四川长虹拟以3亿元人民币现金认购本次非公开发行的股票;
非公开发行募集的资金主要用于建设包括“年产500万台超高效和变频压缩机生产线项目”、“年产600万台高效和商用压缩机生产线项目”以及“华意压缩技术研究院建设项目”在内的三大项目,同时,公司拟利用募集资金3亿元用来补充流动资金;
本次非公开增发项目实施后,公司压缩机产能瓶颈将得以解除,研发能力得到明显加强,综合竞争能力得到有效提升。我们预计10-12年公司EPS(未考虑增发摊薄)分别为0.18、0.32以及0.41元,给予“谨慎推荐”评级。
研究员：陈志坚 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:前三季度净利润同比下滑逾五成
2010年1-9月,公司实现营业收入37.18亿元,同比增长39.56%;营业利润1.06亿元,同比下降27.08%;归属母公司所有者净利润3,702万元,同比下降52.71%;基本每股收益0.11元。
从单季度数据来看,2010年第三季度公司实现营业收入10.57亿元,同比增长9.42%;营业利润3,883万元,同比下降35.68%;归属母公司所有者净利润1,554万元,同比下降51.95%;第三季度单季度每股收益0.05元。
营业收入快速增长缘于产品需求增长。公司作为国内最大的无氟冰箱压缩机供应商之一,占据冰箱压缩机国内市场份额20%以上,居行业第一,报告期内公司压缩机销量快速增长,营业收入同比增长39.56%。销量增长的原因:1)下游冰箱产量的增长,产业在线数据显示,2010年1-8月,我国冰箱产量为4,879万台,同比增长25.8%。从数据上看,公司压缩机销量增速,远大于冰箱产量增速,说明公司发展势头良好。我们认为随着公司压缩机产能的释放以及高效压缩机销量的增长,未来几年公司营业收入仍有望保持稳定增长的态势。2)公司生产的无氟压缩机具有节能减排效应,受惠政策扶持。另外得益于“家电下乡”和“以旧换新”等政策的刺激推动。商务部数据显示,前三季家电下乡销量突破5,000万台,销售额1158.4亿元,同比分别增长1.5倍和2倍。
综合毛利率下降导致净利润下降。报告期内公司综合毛利率为11.04%,同比下降3.2个百分点。综合毛利率的下降主要是因为原材料价格的上涨,报告期内,铜、钢等主要原材料价格持续大幅上涨,由于压缩机行业竞争比较激烈,公司压缩机的价格涨幅远远小于原材料的价格涨幅,进而导致公司盈利能力下降。从第三季度开始,以铜为主的原材料价格出现震荡行情,其中,公司第三季度单季度综合毛利率11.66%,同比下降2.63个百分点,环比提升0.07个百分点。我们认为2010年四季度,原材料价格仍以震荡为主,公司毛利率继续下降的可能性较小。
期间费用控制能力有所提升。2010年1-9月,公司期间费用率7.4%,同比减少0.33个百分点。其中,销售费用率1.72%,同比下降0.09个百分点;管理费用率4.4%,同比下降0.65个百分点;财务费用率1.28%,同比增加0.4个百分点。期间费用率的下降体现了公司的规模效应,我们预计随着销售收入的增长,公司期间费用率仍有下降的可能。
第二大股东科龙减持。公司披露公告称:3月24日至10月11日间ST科龙出售华意压缩流通股1622.54万股,占总股本的5%。ST科龙称,此次减持的目的是补充公司流动资金并获取投资收益,公司不排除在未来12个月内继续减持。此次股权变动后,ST科龙持有华意压缩股份4307.46万股,占华意压缩总股本的13.27%。
我们预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.19元、0.29元、0.40元,按10月18日股票价格测算,对应动态市盈率分别为46倍、30倍、21倍,维持公司“增持”的投资评级。
研究员：天相家电小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华意压缩:未现惊喜,关注产能扩张及产品高端化的驱动
业绩基本符合预期
2010年1-9月公司共实现营业收入37.18亿元,同比增长39.56%;实现净利润0.37亿元,同比减少52.71%;基本每股收益为0.1141元。第三季度实现营业收入10.57亿元,同比增长9.42%;实现归属于母公司净利润0.16亿元,同比减少51.95%;基本每股收益为0.0479元。公司业绩基本符合预期。
家电刺激政策推动公司大幅增长
公司主要产品为冰箱用压缩机,受益家电下乡、以旧换新等家电刺激政策的持续推动,公司前三季度营业收入实现大幅增长。从单季度数据看,营业收入同比增速逐渐放缓,前三个季度的增速分别为78.8%、40.6%和9.4%,我们认为主要是由于基数效应和淡旺季因素。
原材料价格上涨导致毛利率显著下降
公司前三季度综合毛利率水平为11.04%,较去年同期下降3.2个百分点;第三季度毛利率为11.66%,同比下降2.63个百分点。公司毛利率水平大幅下降,这主要是由于钢、铜原材料价格的大幅上涨致使压缩机成本显著上升。考虑到四季度钢、铜等主要原材料价格与去年同期的价格差已出现明显缩小,预计四季度公司毛利率环比将继续回升。
盈利预测及投资建议
我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.16元、0.27元和0.35元,对应昨日收盘价8.57元,PE分别为53.6倍、31.7倍和24.5倍,目前估值较高,给予公司“中性”评级。后期将关注产能扩张及产品结构高端化驱动下的增长。
研究员：刘飞烨 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：华意压缩长虹系模式扩张:先市场后盈利
事件:2010年1-6月,公司实现营业收入266,043万元,同比增长56.72%,压缩机产量和销量分别为1215和1216万台,均比去年同期增长54%。原材料涨价大量侵蚀毛利润,净利润仅为2,148万元。我们认为公司采用长虹系模式扩张,扩充市场规模为首,盈利提升紧随其后,预计基于原材料价格的下滑,下半年公司的业绩将有明显改善。
长虹模式扩张、先量后利。2008年长虹正式入主以后, 将公司搬迁到了长虹景德镇产业园,实现了搬迁扩产与产品升级。制定的2000万销量和40亿的销售规模,达到世界前三的第一个三年目标,有望在今年实现,同时,公司正朝着世界级冰箱压缩机制造研发基地的目标努力。我们分析认为,公司有了四川长虹这个大股东背景,其未来资产注入等整合想象空间巨大。
龙头企业享受高于行业平均水平的高增长。公司冰箱压缩机国内市场份额20%以上,居行业第一。长虹入主以后,公司在管理水平、技术研发实力和资金实力等方面均实现了质的飞跃,我们预计公司通过搬迁扩产、技术改造和管理水平的进一步提升,未来三年有望持续保持高于行业平均水平的高增长。
下半年毛利率有望逐步恢复。公司原材料主要是铜、硅钢片、钢铁等,其中对铜价的敏感度最为强烈。上半年来高耸的铜价对公司的盈利受到巨大冲击,我们认为下半年原材料的价格压力将明显缓解,全年而言业绩平稳增长可期。我们判断公司通过规模化效应和管理水平的提升,以及向下游转嫁,能够部分消化原材料成本的压力,进而是的毛利率水平有所恢复。
产品节能减排,受惠政策推动。公司生产的无氟压缩机本身就是减排产品,控股公司加西贝拉产品大部分都是高效节能产品,公司本部通过搬迁改造后实现了产品升级,压缩机效率明显提升。因此,公司产品的节能减排效应,将受惠相关政策的推动。
催化剂和风险因素:铜等原材料价格波动的成本压力和宏观经济波动的不确定性影响,是公司面临的主要风险因素。铜等原材料价格走低和国家关于节能减排扶植政策的推出等是公司股价的重要催化剂。家电下乡拉动和产能扩张,以及管理水平提升和产品档次提升是公司高增长的主要驱动因素,我们预计公司未来三年的复合增长率为48.70%。
估值与投资评级:鉴于公司的高增长潜力,我们给予公司股价0.6倍PEG和29.22倍PE 估值水平,对应2010年预测EPS 的目标股价为13.44元,目前股价低估,维持评级买入。
研究员：周凤武，胡耀文 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:成本上升拖累业绩
收入增速放缓,利润降幅收窄
报告期内,公司收入同比增长57%,净利润同比下滑52%,收入增速以及利润降幅较一季度分别收放缓和收窄,单季度经营情况情况更加明显,从同比数据来看,公司二季度收入与利润同比增长40.46%,-45%,与一季度收入与利润同比增长78%,-109%相比,收入增速放缓,利润降幅收窄;从环比数据来看,公司二季度收入与净利润环比增长分别为8%,4328%,一季度环比增长116%,-105%相比,环比数据情况依然相同。
铜价上升拖累公司业绩
报告期内,铜价大幅波动,振幅达19%左右,铜价的大幅上升,使公司压缩机产品成本大幅上升,毛利率大幅下滑,公司盈利能力大幅下降,铜价上涨成为拖累公司上半年业绩的主要因素。从铜价目前的走势来看,铜价下半年上升势头依然强劲,公司下半年盈利能力大幅改善的希望依然不大。与一季度历史最低毛利率水平相比,中报毛利水平虽然同比下滑,但较一季度毛利率水平略微上升,公司成本控制能力小幅上升。
估值与投资建议我们预计公司2010/2011/2012 年每股收益将分别达到0.17/0.29/0.41 元,对应2010/2011/2012 年动态PE 分别为65/38/27 倍,公司估值水平明显偏高,暂时给予“中性”投资评级。
研究员：邹翠利 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:压缩机行业向好,收入大幅增长
2010年1-6月,公司实现营业收入26.60亿元,同比增长56.72%;营业利润6,754万元,同比下降21.01%;归属母公司所有者净利润2,148万元,同比下降53.25%;每股收益0.07元/股。
从单季度数据来看,2010年第二季度公司实现营业收入13.81亿元,同比增长40.64%;营业利润5,213万元,同比下降24.75%;归属母公司所有者净利润2,200万元,同比下降45.63%;第二季度单季度每股收益0.07元/股。
营业收入快速增长缘于产品需求增长。报告期内公司压缩机销量为1216万台,同比增长54.12%,销量的增长缘于下游冰箱产量的增长,产业在线数据显示,2010年1-6月,我国冰箱产量为3616万台,同比增长31.4%。从数据上看,公司压缩机销量增速,远大于冰箱产量增速,说明公司发展势头良好。我们认为随着公司压缩机产能的释放以及高效压缩机销量的增长,未来几年公司营业收入仍有望保持稳定增长的态势综合毛利率下降导致净利润下降。报告期内公司综合毛利率为10.8%,同比下降3.4个百分点。综合毛利率的下降主要是因为原材料价格的上涨,由于压缩机行业竞争比较激烈,公司压缩机的价格涨幅远远小于原材料的价格涨幅,进而导致公司盈利能力下降。不过,从第二季度开始,以铜为主的原材料价格出现下降,公司第二季度综合毛利率为11.59%,环比增长了1.64个百分点,我们认为2010年下半年,原材料价格以震荡为主,公司毛利率继续下降的可能性较小。
坏账准备导致净利润进一步减少。报告期内,由于公司销售收入的快速增长,应收账款也随之增加,导致公司坏账准备同比大幅增长188%,达到2048万元。
期间费用控制能力有所提升。2010年1-6月,公司期间费用率7.29%,同比减少1.04个百分点。其中,销售费用率1.72%,同比下降0.14个百分点;管理费用率3.81%,同比下降1.51个百分点;财务费用率1.76%,同比增加0.6个百分点。期间费用率的下降体现了公司的规模效应,我们预计随着销售收入的增长,公司期间费用率仍有下降的可能。
我们预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.23元、0.33元、0.46元,按8月13日收盘价测算,对应的动态市盈率分别为48倍、33倍、24倍,维持公司“增持”的投资评级。
研究员：天相家电小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华意压缩:原材料挤压盈利,二季度扭亏为盈
华意压缩2010 年上半年实现营业收入26.60 亿元,同比增长56.7%;净利润5637 万元,归属母公司股东的净利润2148 万元,同比分别下降27.5%与53.3%。每股收益0.07 元,高于一季报预增值(净利润1300 万元),但盈利能力仍然较低。
收入高增受益旺盛需求。压缩机收入23.87 亿元同比增长54.5%,销量1216 万台同比增长54.1%,双双创下新高。产量1215 万台已经超过设计产能,下一步嘉兴工厂扩产改造迫在眉睫。
原材料涨价压缩毛利率,二季度压力稍减。压缩机内外销毛利率同比分别下降3.3 个百分点至10.7%与13.9%。压缩机均价同比基本持平,环比略有下降;铜价上涨使单台平均成本同比上升7%左右,毛利率被大幅压缩。二季度原材料价格回调、本部搬迁达产后,综合毛利率环比1.6 个百分点至11.6%,业绩扭亏为盈。
加西贝拉与华意荆州盈利较好。本部压缩机毛利率5.0%,而子公司(主要为加西贝拉与华意荆州)压缩机毛利率13.0%,同比降幅分别为5.6 与2.6 个点,显示高端压缩机的盈利能力较高,议价能力较强。
财务费用负担较大。财务费用4688 万元同比大增2722 万元,财务费用率达1.8%。其中汇兑损益上升1767 万元,占利润总额的25.3%。
资产减值损失2062 万元,同比大增1351 万元占利润总额的19.3%。
因旺季需求旺盛,应收款大幅上升121.5%,存货亦上升110.2%。
向美菱销售2.24 亿元同比增64.3%,向容声(广东冰箱和扬州冰箱)销售2.48 亿元。期末应收款美菱1.32 亿元,容声2.05 亿元。
由于公司盈利能力受原材料影响较大,我们下调公司2010-2012 年EPS 至0.17 元、0.31 元与0.39 元,维持“中性”评级。
研究员：方馨，王稹 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：华意压缩2010年一季报点评:原材料价格波动影响公司业绩
毛利率受原材料价格影响。公司本季度毛利率9.95%,同比下降3.78%,公司一季度的亏损主要原因就是毛利率下降。
由于相对下游冰箱行业的议价能力有限,公司毛利率受铜价波动影响较大,今年铜价上升较快,加大了公司成本压力。
同时我们注意到,公司控股的加西贝拉公司一季度盈利能力仍较好,这主要是因为加西贝拉生产的压缩机多为高能效产品,需求情况相对较好,毛利率也较高,亏损主要来自母公司,母公司2009 年进行了搬迁,并对生产线进行了改造,新厂还未完全达产,我们预计未来母公司高能效产品占比也将上升,盈利能力有望增强。
产品需求仍向好,短期内原材料价格还将影响公司盈利能力。我们对今年冰箱行业需求情况保持乐观,公司营业收入仍有望继续快速增长,但原材料价格仍将影响母公司的盈利能力。公司在一季报中预计2010 年上半年净利润约1300 万,折合每股收益为0.04 元。
母公司2009 年搬迁后,生产场地和生产设备都大为改善,公司未来还将积极调整产品结构,目前高效压缩机的需求情况较好,而公司作为国内最大的冰箱压缩机生产商,在技术、规模和销售渠道上有一定优势,整体来看,我国的冰箱行业已经进入稳定发展阶段,但对冰箱性能和节能的要求将逐步提高,公司未来的发展取决于高端产品的研发制造能力,我们看好公司长期的发展前景。
盈利预测和估值。我们注意到,公司在4 月15 日的公告中提到,控股股东“曾与某境外企业就压缩机业务合作事宜有过接触,但至今为止未形成任何具有法律约束力的文件、意向或协议,”虽然我们不清楚具体的合作事宜和进展情况,但如果公司能与国外相关企业展开实质性的合作,对公司前景必将大有好处,提醒投资者关注该事件的后续发展。我们预计公司2010 到2012 年的每股收益0.11 元、0.24 元、0.36 元,维持对公司的“增持”投资评级。
研究员：龙华 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:高能效产品占比扩大,原材料价格波动影响毛利率
日前我们对华意压缩进行调研,就公司目前的经营情况、未来的发展方向等问题,与公司领导进行了交流。
公司主营冰箱压缩机,是国内最大的冰箱压缩机生产商,目前产能将近2000万台/年,近几年来收入规模随冰箱行业实现了稳步增长。
公司随冰箱行业稳步增长,高能效产品占比扩大。冰箱压缩机是冰箱的核心零部件,公司下游需求主要来自冰箱行业,近几年来国内冰箱行业稳步增长,公司收入也维持同步增长,市场占有率一直保持在20%以上,居国内第一。公司目前主要拥有加西贝拉、本部和荆州三大生产基地,其中加西贝拉拥有年产1000万台的产能,其中60%是高效压缩机,景德镇本部在2009年搬迁到新厂房,目前已投产,拥有600万台产能,荆州拥有300万台产能,以小型压缩机为主。公司积极发展高效冰箱压缩机,充足的产能和领先的技术水平,确保了公司在国内第一的市场占有率。
公司2009年销售冰箱压缩机近1500万台,公司在年报中预计2010年销售1800万台到2000万台,目前从下游需求情况看,冰箱行业形势良好,预计该销售目标可以实现。
公司产品成本构成中,铜等原材料占70%左右,铜价对公司毛利率影响较大,而公司相对下游冰箱生产企业的议价能力相对较弱,不能将铜价波动的影响完全转嫁给下游。因此公司毛利率整体处于较低水平,但2009年公司毛利率上升较快,达到近年来的新高,这一方面是因为2009年铜价相对较低,压缩了公司成本,另一方面由于家电行业热销,公司产品需求情况相对较高,也提高了公司的议价能力。总体来看冰箱压缩机产能仍相对过剩,毛利率难以有大的起色,目前铜价已经有较大幅度的反弹,预计2010年公司将面临较大的成本上涨压力。
冰箱行业复苏明显。2008年下半年以来,受金融危机影响,冰箱销量出现较大下滑,2009年,随着经济环境逐渐好转,家电下乡等一系列扶植政策的实施,冰箱产销量快速回升,出口也呈现逐渐好转趋势。从产量来看,2009年累计产量增幅接近30%,从单月来看,2009年6月以来增速持续好转,2010年1月单月产量522.7万台,同比增幅已达83.6%。
我国冰箱产量的40%左右用于出口,由于国外经济复苏相比国内缓慢,冰箱出口复苏也相对较慢,总体来看,2010年冰箱行业增长的势头仍将延续,预计今年冰箱产量整体增幅在15%左右。
冰箱压缩机作为冰箱的核心零部件。行业景气周期与冰箱行业保持一致,2009年6月以来,冰箱压缩机行业随冰箱行业迅速复苏,2009年冰箱压缩机销量达7936万台,同比增长23.37%,12月的单月增幅更是达到67.71%。2010年冰箱压缩机还将随冰箱行业保持较快增速,我们预计今年冰箱压缩机销量增速将达到20%左右。
压缩机整体产能过剩,高效冰箱压缩机需求相对较好。2009年新修订的《家用电冰箱耗电量限定值及能效等级》已开始实施,新标准在原标准的基础上,能效指标大幅度提高,与老标准相比,能效限定值提高了2个等级,也就是说新标准能效5级相当于老标准能效3级水平;冷藏箱、冷冻箱能效限定值提高了1个等级,即新标准的能效5级相当于老标准能效4级水平,而新标准中冷藏冷冻箱能效1级指标已接近欧盟A++水平。
冰箱的高效很大一部分是因为压缩机的高效。因此,冰箱能效的提升也就意味着冰箱压缩机能效的提升。目前压缩机企业的技术水平是参差不齐的,2009年国内冰箱压缩机全行业产能已达到1.2亿台,而其中大多为中低端产品,竞争激烈,而高能效的压缩机产品相对紧缺,新能效标准实施后,行业面临洗牌。从行业发展趋势来看,除了向小型高效产品发展,在制冷剂的选择上,R600a 压缩机将逐渐取代R134a,从下表能看出,目前企业新增产能多是R600a 小型高效产品,公司也在积极扩充R600a 冰箱压缩机产能,调整产品结构,提高自身的市场竞争力。
研究员：龙华 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:在整合想象中受惠家电下乡和节能减排
行业步入高增长景气周期。2009 年,为应对金融危机,国家推出了家电下乡、以旧换新等一系列刺激消费政策。其中受益最大的是冰箱行业,增速由2007 年的7.73%跃升到2009 年的27.47%,2010 年1—2 月增速高达45.87%,进而拉动上游冰箱压缩机行业步入高增长景气周期,我们预计未来三年冰箱压缩机行业有望持续保持25%以上的高增长水平。
龙头企业享受高于行业平均水平的高增长。公司冰箱压缩机国内市场份额20%以上,居行业第一。长虹入主以后,公司在管理水平、技术研发实力和资金实力等方面均实现了质的飞跃,我们预计公司通过搬迁扩产、技术改造和管理水平的进一步提升,未来三年有望持续保持高于行业平均水平的高增长。
具有一定的成本消化能力,毛利率水平有望保持高位。公司原材料主要是铜、硅钢片、钢铁等,其中铜价影响最大。2010 年1—2 月1 号电解铜均价比2009 年提高了36.89%,可见2010 年的原材料成本压力不容小觑。
但是,我们通过考察2003—2006 年铜价大幅上涨的四年期间发现,公司毛利率水平与铜价的相关度并不高,而是与行业需求增速的相关度更大一些,同时国际铜价存在持续走低的压力。因此,我们判断公司通过规模化效应和管理水平的提升,以及向下游转嫁,能够部分消化原材料成本的压力,进而保持其较高的毛利率水平。
长虹入主后整合想象空间巨大。2008 年长虹正式入主以后, 将公司搬迁到了长虹景德镇产业园,实现了搬迁扩产与产品升级。制定的2000 万销量和40 亿的销售规模,达到世界前三的第一个三年目标,有望在今年实现,同时,公司正朝着世界级冰箱压缩机制造研发基地的目标努力。我们分析认为,公司有了四川长虹这个大股东背景,其未来资产注入等整合想象空间巨大。
产品节能减排,受惠政策推动。公司生产的无氟压缩机本身就是减排产品,控股公司加西贝拉产品大部分都是高效节能产品,公司本部通过搬迁改造后实现了产品升级,压缩机效率明显提升。因此,公司产品的节能减排效应,将受惠相关政策的推动。
催化剂和风险因素:铜等原材料价格波动的成本压力和宏观经济波动的不确定性影响,是公司面临的主要风险因素。铜等原材料价格走低和国家关于节能减排扶植政策的推出等是公司股价的重要催化剂。家电下乡拉动和产能扩张,以及管理水平提升和产品档次提升是公司高增长的主要驱动因素,我们预计公司未来三年的复合增长率为48.70%。
估值与投资评级:鉴于公司的高增长潜力,我们给予公司股价0.6 倍PEG和29.22 倍PE 估值水平,对应2010 年预测EPS 的股价是13.44 元,目前股价低估,投资评级买入。
研究员：周凤武 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:原材料价格上涨拉低毛利率水平
原材料价格上涨拉低毛利率水平
压缩机成本中,铜、钢材等原材料成本所占比重合计超过70%。
生产一台压缩机用铜约0.7—0.8公斤,2009年上海现货铜均价约42,000元/吨(含税),2010年至今均价约58,000元/吨(含税)。
据测算,铜价的上涨已导致公司单位产品成本上涨超过10元。
原材料价格,尤其是铜价的大幅上涨会拉低公司的毛利率水平,公司面临较大的成本上涨压力。
无法通过大幅提价转移成本上涨压力
国内压缩机行业处于完全竞争状态,生产厂家众多,竞争十分激烈,尤其是随着近几年行业的不断扩产,国内压缩机行业总体产能已达到1.2亿台。而据统计,2009年国内压缩机市场规模约7,200万台,即使加上1,000余万台的直接出口规模,总体需求也不足9,000万台,行业产能明显过剩,处于供过于求状态。受供求关系影响,长期以来压缩机生产商在产业链中的话语权不强,对下游的议价能力较弱,无法通过大幅提价转移成本上涨压力。
通过优化产品结构缓解成本上涨压力
2009年,公司本部结合技术改造,实施整体搬迁。目前新生产线仍处于爬坡阶段,但高效机比重已达到50%,并且随着技改的推进,这一数字有望继续提升。而高效机的价格及毛利率水平都高于普效机,可部分缓解原材料成本上涨压力。
2010年产销量有望跻身世界前三
2009年公司产销量达到1,500万台,市场占有率超过20%,继续位居国内第一。2010年公司制定了产销量达到1,800万台,力争2,000万台,营业收入35亿元的经营目标。如上述经营目标得以实现,公司产销量有望跻身全球压缩机行业前三名。同时,规模的扩张可以降低单位产品的固定成本,也可缓解原材料成本上涨的压力。
盈利预测与评级
我们预计2010年和2011年公司营业收入分别为38.49亿元和42.87亿元,归属于母公司所有者的净利润分别为1.02亿元和1.14亿元,EPS 分别为0.32元、0.35元,给予“中性”评级。
研究员：刘珂昕，刘义 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：华意压缩:业绩符合预期,未来持续高速增长
效益创历史最好水平,符合我们预期。公司2009年实现营业收入32.56亿元,同比增长5.72%;归属母公司净利润8724.38万元,同比增长232.60%;扣除非经常性损益的净利润为1.17亿,08年为-1307.62万元;每股收益0.2685元。压缩机产量1562万台,同比增长20.62%,销量1489 万台,同比增长12.89%,产销量双双创出历史最好水平,保持行业第一。
毛利率提升,加强成本控制措施取得成效。09年综合毛利率17.9%,同比增长5.56个百分点。四季度单季毛利率竟然高达34.4%,而前三个季度基本维持在14%左右。我们认为部分原因是年末加大材料储备,向漆包线厂家出售铜材导致收入相对成本增幅较大。全年期间费用率10.3%,与08年基本持平。四季度管理费用率则高达18.8%,而前三个季度基本维持在5%左右。主要原因是加西贝拉于12 月计提中、高管年薪和销售考核奖,扣除奖金因素,三项期间费用率均呈逐季下降趋势,表明公司技术创新、产品结构调整、提升管理水平、加强成本控制的一系列措施取得成效。
业绩将持续高速增长。公司计划2010年压缩机产销量1800万台,力争达到2000万台,实现营业收入35亿元。按1800万台计算,产量同比增长15.2%,销量增长20.9%,我们认为这一增幅符合2010年冰箱市场的实际情况。公司总产能为1900-2100万台(景德镇600万台、加西贝拉1000-1200万台、荆州300万台),完全能够满足持续高速增长需要。随着未来全球冷冻压缩机的产业转移,我们预计五年内公司产能将扩充至3000万台。
公司总部搬迁后进入新成长期。2009年景德镇搬迁后的新总部厂区占地500亩,产能保守估计可提升至1000万台。华意压缩作为国内最大的冰箱关键部件的供应商,是四川长虹“三坐标战略”的重要一极,虽然华意目前已处于历史最好时期,但我们认为这只是新成长期的起点。
给予公司“增持”评级。预计2010-2012年每股收益分别为0.32元、0.34元、0.36元,对应8.72元股价的市盈率分别为27.1X、25.6X、24.2X,估值水平具有吸引力,给予公司“增持”评级。
风险提示。对下游冰箱厂商经营状况的依赖性风险和铜价大幅波动风险。
研究员：李军政，康志毅 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：华意压缩:高端化布局是最大亮点
本报告导读:
2009年加西贝拉仍是公司利润最主要来源,产能高端化布局是最大亮点。
预测公司2010-2012年EPS 分别为0.36元、0.44元与0.52元。给予“中性”评级。
投资要点:
华意压缩2009年实现营业收入32.56亿元,同比增长5.7%;营业利润1.94亿元,同比增长182.2%;净利润8724万元,同比增长232.6%。
每股收益0.27元。压缩机销量1489万台,同比增长12.9%。
得益于家电下乡带来的冰箱内销爆发,09年内销25.47亿元,同比增长10.6%,出口7.09亿元,同比下降8.9%,源于欧洲下降14.4%。
综合毛利率17.9%,同比提升5.6个百分点,主要源于产品结构提升和原材料降价。景德镇总部、荆州与嘉兴加西贝拉压缩机营业利润率分别为0.3%、5.3%与9.0%,净利润率分别为0.4%、6.0%与8.0%,均大幅提升;同时产品均价由08年的209.8元下降到196.9元,显示原材料降价带来了产品降价与毛利率提升。
加西贝拉仍是利润最主要来源。不考虑子公司本身的少数股东权益,粗略测算加西贝拉贡献净利润9124万元,华意荆州贡献573万元,母公司盈利348万元。部件子公司贡献利润整体为负。
产能高端化布局是最大亮点。目前加西贝拉1000万台产能中有400万台是高效压缩机,景德镇搬迁技改拟形成600万台高端压缩机产能,目前已有200万台投产;荆州300万台产能基础上将增加300万台小型压缩机产能。高端化产能布局适应冰箱行业节能发展趋势,加西贝拉利润率高位提升映证高端产品高回报。
库存商品大幅增长至5.12亿元,关注消化但无需太担心跌价损失。
我们继续看好冰箱下乡和出口复苏,预计2010年冰箱产量增长12%-16%。公司冰箱压缩机市场份额第一,高端化转变迅速,关联方科龙与美菱有助消化产能。我们预测公司2010-2012年EPS 分别为0.36元、0.44元与0.52元。给予“中性”评级。
研究员：王稹，方馨 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：华意压缩:“冰压”行业龙头,受益下游需求增长
2009年公司实现营业收入32.56亿元,同比增长5.72%;营业利润19,415万元,同比增长182.23%;归属母公司所有者净利润8,724万元,同比增长232.60%;每股收益0.269元。2009年度利润分配预案:不分配、不转增。
2009年第四季度,公司实现营业收入5.92亿元,同比增长20.40%;营业利润4,827万元(2008年第四季度为-1,630万元);归属母公司所有者净利润896万元(2008年第四季度为-1,451万元);单季度每股收益0.028元。
冰箱压缩机行业龙头受益内需增长。2009年公司压缩机产量1,562万台,同比增长20.62%,销量1,489万台,同比增长12.89%。我们根据产业在线统计数据测算,2009年华意系(含景德镇华意、加西贝拉)冰箱压缩机国内市场销量份额为19.73%(景德镇华意5.35%、加西贝拉14.39%),继续位居行业第一(销量份额高出第二位3.64个百分点)。
综合毛利率同比提升5.56个百分点。2009年公司综合毛利率17.90%,同比提升5.56个百分点。第4季度单季度综合毛利率34.37%,同比提升了23.25个百分点;从2009年单季度数据来看,一季度为13.74%、二季度14.55%、三季度14.29%、四季度34.37%,呈现出逐季提升趋势。
期间费用率同比上升1.16个百分点。2009年公司期间费用率10.30%,同比提升1.16个百分点。其中,销售费用率2.05%,同比提升0.36个百分点;管理费用率7.54%,同比提升2.15个百分点;财务费用率0.71%,同比下降1.36个百分点。
现金收益质量略好于上年。2009年公司每股经营性经现金流0.31元,比上年同期提高了0.08元/股;“销售收入,提供劳务收到现金/营业收入”比率81.33%,“经营性现金流量净额/净利润”比率115.81%,整体来看都要好于上年。
冰箱需求持续增长提升上游冰箱压缩机行业景气度。根据产业在线数据统计,2009年国内冰箱产量5,354万台,同比增长24.5%;国内市场销量3,848万台(其中家电下乡累计销量1,561万台),同比增长47.6%;出口1,557万台,同比下降5.8%。
我们认为“家电下乡”、“以旧换新”政策依然会持续拉动2010年内销市场冰箱需求增长,预计增幅在20%以上;出口方面,从国际市场需求逐渐走向恢复得迹象来看,2010年国内冰箱出口量增长幅度在10%-15%之间。
2010年经营目标稳健。公司规划2010年压缩机产销量1,800万台,力争达到2,000万台,实现营业收入35亿元。根据公司三个生产基地的实际经营情况,以及我们对2010年国内冰箱及冰箱压缩机市场的研究分析,我们认为公司制定的这一经营目标更多的是从稳健经营角度来考虑。
我们预计公司2010-2011年每股收益分别为0.27元、0.32元,按3月5日收盘价测算,对应的动态市盈率分别为31倍、26倍,给予公司“增持”的投资评级。
研究员：邹高 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华意压缩技改项目投产公告点评：政策刺激效果显现
1、刺激消费政策效果显现,公司主营利润实际增长较大
持续受益于国家有关“家电下乡”、“以旧换新”等政策的推广,在外需下滑的情况下,国内消费需求增长,全国电冰箱、冷冻箱的产量在经历年初的低谷之后开始出现复苏,增速好于去年同期,并出现正增长。
下游行业的的复苏有有效的推动了公司产品的需求,公司近期预告中期利润约4500 万元,于去年中期相近,但是去年由于中期有转让土地贡献利润约3000 万元的非经常性收益,因此今年中期公司主营利润实际增长较大。
2、产能不是主要制约因素
公司2007 年、2008 年压缩机产量分别为1281、1295 万台,投产前产能为1600 万台,车能利用率约为80%,项目投产后公司产能达到1800 万台,公司计划09 年产量达1380 万台,利用率约为76.67%。目前产能利用空间较大。由于前期行业产能的急剧扩张,导致压缩机行业的竞争将异常激烈。近期虽然受政策刺激国内下游需求增大,但是在宏观经济没有大的改观之前,国外需求没有明显改善,这种需求持续性还有待观察,否则产能的过剩易导致库存再次增加。
3、业绩预测与估值
综上,由于国家政策的刺激公司,上半年主营业务利润有较大改善,我们提高公司业绩预期,但持续性有待观察,我们预计公司09,10年的EPS为0.19,0.21元。给予中性评级。
研究员：朱志勇 所属机构：国盛证券有限责任公司
报告标题：华意压缩：第三季度营业收入同比下降1.28%
2008年1-9月，公司实现营业收入25.88亿元，同比增长26.6％；营业利润0.85亿元，同比增长215.6％；归属于母公司的净利润4,075.0万元，与去年同期相比扭亏为盈；实现每股收益0.13元。7-9月，公司实现营业收入7.15亿元，同比下降1.28％；归属于母公司净利润为-289.6万元，与去年同期相比亏损减少46.2％；实现每股收益-0.01元。
受冰箱销量增速下降影响，公司收入增速减缓。08年1-9月我国共销售冰箱3,378万台，同比增长11.4%，增速同比下降14.61个百分点，冰箱销量增速的下降导致对上游压缩机需求的减少，1-9月我国共销售冰箱压缩机4,653.1万台，同比增长3.26%，增速与去年同期相比下降33.08个百分点，其中7、8月冰箱压缩机销量同比分别下降30.5%和39.4%。
公司是我国最大的无氟冰箱压缩机生产企业，产品市场占有率达到26%，排名第一，受冰箱销量增速放缓影响，公司1-9月收入增速同比下降16.4个百分点，其中7-9月同比下降38.8个百分点。
第三季度财务费用率大幅增加。根据07年年报数据显示，公司产品出口欧洲占总收入17.23%，同比增长45.68。7月中旬以来由于欧元对人民币大幅贬值，产生较大数额汇兑损益，导致公司7-9月财务费用同比增长78.6%，财务费用率同比增加1.59个百分点。
冰箱行业未来增长可期，但压缩机行业竞争将更加激烈。在消费升级以及农村市场启动的带动下，近年来我国冰箱行业增长迅速。虽然08年6月以来，我国冰箱销量增速暂时受阻，但从长期来看，城镇消费升级带动冰箱升级换代，并且由于我国农村居民家庭平均冰箱拥有量较少，随着农民收入的提高以及“家电下乡”政策的推广，农村市场必将成为我国冰箱行业未来发展的重要引擎，我们判断冰箱行业仍处于景气周期之内。从另外一个角度来看，由于冰箱行业的快速发展，上游压缩机生产厂商如美的、海立以及黄石东贝等纷纷提高产能，根据估算09年底我国冰箱压缩机产能将达1亿台。因此，虽然公司目前在冰箱压缩机行业具有较大竞争优势，但未来仍将面临更加激烈的市场竞争。
盈利预测和评级。预计08-10年EPS 分别为0.12元、0.17元和0.19元，对应动态PE 分别为25倍、17倍和15倍，给予公司“中性”评级。
研究员：刘迟到，康志毅 所属机构：天相投资顾问有限公司
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