主要观点:

    21 年隆基订单大幅低于预期,但22 年关联交易预估超预期,利于稳定市场预期。公司21年与隆基股份关联交易预估为27.9 亿,但截止到2021/12/14 公司与关联方实际发生关联交易仅4.24 亿,大幅低于预期。主要原因为,2021 硅料紧缺,中下游成本居高不下,隆基股份调整原计划建设项目进度,将部分21 年订单延后至22 年。公司公布的22 年关联交易预估超市场预期,尽管21 年隆基订单大幅低于年初预估,但明后年上游硅料供给紧张缓解,硅片扩产是大概率事件,公司此时公布的关联交易预估具有较强的稳定预期作用。

    新产品+新客户,双轮驱动未来成长。1)新产品稳步推进:公司于SNEC2021 展上展出新产品,其中包括直径1600mm 的单晶炉、三主轴新型切片机以及其他切磨加工设备,能够兼容166、182 到210 尺寸硅片的生产要求;电子级银粉业务在11 月底结束中试,之后将逐步实现量产;首台碳化硅长晶炉已于10 月底正式下线,目前已与行业头部企业签署设备的样机合同;2)新客户拓展积极:公司积极拓展除隆基以外大客户,2021 年合计新取得非隆基股份客户订单超过十亿元。

    整线交付凸显产品实力,签约俄罗斯EnCORE 集团大型项目。公司宣布已签约俄罗斯EnCORE 集团N 型光伏硅片项目,项目包含单晶炉、热场、截断机、开方机、磨床、切片机以及工艺包等全套设备和服务,一期规模1.34GW,预计于2022 年底建成投产,竣工后将是欧洲最大的单体1600 炉型单晶工厂,也是欧洲规模最大最先进的光伏硅片工厂。 该项目的签约证明公司已具备向国际大客户提供光伏硅片生产整线设备的能力,公司产品力优秀,全产业链装备布局完善,未来有望向海外持续输出。

    客户结构逐步优化,21 年新取得非隆基订单超10 亿。关联交易之外,公司在21 年积极拓展隆基以外的新客户,21 年5 月公司与双良节能签订了价值8.46 亿元的《单晶炉买卖合同》,约占其价值22.5 亿元的项目设备订单的38%,2021 年合计新取得非隆基股份客户订单超过十亿元,第三方客户的拓展将逐步改善公司的客户结构,夯实公司远期的业绩的增长动力。

    投资分析意见:公司持续扩大产业链布局,研发、管理支出均维持在较高水平,由于21年隆基订单低于预期,公司业绩短期承压,但公司新品研发井然有序,22 年预计隆基订单回升,新客户开拓渐显成效,公司有望重回增长快车道。我们维持盈利预测,预计公司21-23年收入22.7 亿、35.4 亿、43.8 亿,归母净利润4 亿、6.5 亿、7.97 亿,对应21-23 年PE 分别为59X、36X、30X,维持“增持”评级。

    主要风险因素: 隆基扩产不及预期、第三方客户拓展不及预期、新产品研发不及预期