公司是非公路宽体自卸车行业开创和标准制定者，预计未来3 年国内主业随着露天煤矿产量渗透率提升，营收稳定增长10%+；同时公司扩展规模更大的海外市场，对海外存量煤矿公路车进行替代，我们预计未来3 年公司海外业务增速超30%。同时，公司在持续扩展宽体车在全球非煤矿领域应用。此外随着电动化智能化趋势，预计自卸车单价将翻倍且利润率水平也会提高，我们认为，公司具备类似安徽合力、杭叉集团出海的量利齐升成长逻辑，凭借具备深厚行业积累+精准产品定义能力+优秀运营服务效率三大优势，已开启正向飞轮，龙头地位稳固。此外，公司在手现金高、有息负债低，我们预计公司当前市值对应2023 年股息率至少6.5%。我们预测公司2023/24/25 年EPS 分别为1.22/1.45/1.67 元。综合考虑绝对估值法、相对估值法及北交所流动性问题，我们认为公司的合理估值为55 亿元，对应2023 年目标股价12 元，对应2023 年10xPE，首次覆盖，给予“买入”评级。

    非公路宽体自卸车行业开创和标准制定者，深耕非公路自卸车领域近二十年。

    公司成立于2005 年，原创研发了非公路宽体自卸车，是行业标准的制定单位，根据中国工程机械工业协会数据，2022 年公司非公路宽体自卸车市场占有率40%左右，是非公路宽体自卸车的开创者和领军企业。公司主要产品非公路自卸车广泛应用于国内外各类矿山、水电工地、大型工程等领域。复盘公司过去的发展，可以看到公司借力资本市场不断扩大业务范围，扩展海内外业务，同时在非公路自卸车技术上不断迭代升级。

    受益于国内露天煤矿占比提升；海外存量煤矿公路车替代；非煤矿应用扩展。

    公司原创研发的非公路宽体自卸车具有“高性价比，强适应性”的优势，已在国内露天煤矿替代公路车及矿用车。国内煤矿：根据国家统计局等数据，随着技术、安全、环保升级，露天煤矿产量占比已从2018 年15.7%提升为2022 年23.2%，但依旧远低于世界主要产煤国家70%以上的比例，我们预计未来中国露天煤矿渗透率将持续提升，从2022 年23.2%提升至2027 年28.7%，预计中国非公路自卸车销量将从2022 年2.4 万辆提升至2027 年3.8 万辆，对应CAGR为9.3%；海外煤矿：由于宽体车的优势，中国出口非公路自卸车销量及金额持续维持高增速，根据海关总署数据，2016-2022 年，中国出口非公路自卸车金额CAGR 为40%。我们预计海外国产非公路自卸车渗透率将持续提升，从2022年18.8%提升至2027 年28.8%，销量将从2022 年1.0 万辆提升至2027 年2.9万辆，对应CAGR 为21.6%；预计全球国产非公路自卸车市场规模将从2022年215.4 亿元升至2027 年466.9 亿元，对应CAGR 为16.4%；非煤矿：非煤矿产量巨大，非公路自卸车也存在较大应用潜力。

    新能源智能化大势所趋，行业盈利水平有望量利齐升；双龙头格局稳定，集中度提升。目前非公路自卸车行业正向着大型化、全球化、新能源化（绿色矿山）、智能化（自动驾驶）趋势发展，而新能源智能化产品售价和利润率均比传统产品更高，有望推动行业价利齐升，自动驾驶市场空间巨大，在政策推动下，参考叉车电动化发展历程，我们预计非公路自卸车电动化率也将快速提升。非公路自卸车的行业核心竞争要素为成本、产品与服务。根据中国工程机械工业协会数据，目前行业格局呈现同力、临工的双龙头格局，CR2 从2020 年70.1%提升至2021 年77.5%，预计未来将进一步提升，而排名第三的公司三一重装2021 年份额仅不到10%，可见非公路自卸车行业双龙头格局稳定，且市占率在不断提升。

    三大优势开启正向飞轮，龙头地位稳固；三大亮点保障收益下限。公司具备深厚行业积累+精准产品定义能力+优秀运营服务效率三大优势，不断加深对于矿用的非公路自卸车行业Know how 积累，从而能够更加精准地定义客户需要的产品、行业需要的产品。随着公司规模的扩大，作为一家民营企业，公司不断提升自身的运营效率及对客户的服务质量，提升客户粘性，进一步增强自身优势，行业地位由此进一步稳固。此外，公司具有高现金、高负债和高股息三大亮点：1）在手现金高，有息负债低。截止2022 年年底，公司在手货币现金9.3亿元，占总资产比例16.1%；短期借款0.05 亿元，长期借款0.47 亿元，合计占总资产比例0.91%。2）股利支付率、股息率高。2020-2022 年，公司股息支付率分别为36.8%、48.3%、48.5%，股息率分别为2.3%、4.1%、7.1%，基于当前市值，我们预计公司2023 年股息率至少在6.5%以上。

    风险因素：行业竞争加剧风险；下游行业需求下行风险；海外增长不及预期；产能扩张不足；应收账款余额较大的风险。

    盈利预测、估值与评级：公司是非公路宽体自卸车行业开创和标准制定者，2018-2022 年净利润CAGR 超30%。预计未来3 年国内主业随着露天煤矿产量渗透率提升（23%提升至35%），营收稳定增长10%+；公司拓展规模更大的海外市场，对海外存量煤矿公路车进行替代，我们预计未来3 年海外业务增速超30%，且预计未来海外营收占比超50%。同时，公司持续扩展宽体车在全球非煤矿领域应用。此外随着电动化智能化趋势，预计自卸车单价将翻倍且利润率水平也会提高，我们认为公司具备类似安徽合力、杭叉集团出海的量利齐升成长逻辑，凭借深厚行业积累+精准产品定义能力+优秀运营服务效率三大优势，已开启正向飞轮，龙头地位稳固。此外，公司在手现金高、有息负债低，我们预计公司当前市值对应2023 年股息率至少6.5%。我们预测公司2023-2025 年EPS 分别为1.22/1.45/1.67 元。采用绝对估值法测算公司合理估值范围为62.7亿-89.3 亿元；采用相对估值法估值，我们给予公司2023 年PE 13x，对应市值约72 亿元；考虑北交所平均40%折价，我们认为公司合理估值为44 亿元。综合考虑绝对估值法、相对估值法及北交所流动性问题，我们认为公司的合理估值为55 亿元，对应2023 年目标股价12 元，对应2023 年10x PE，首次覆盖，给予“买入”评级。