KAYO 越野摩托车知名品牌，2022 年利润6612.71 万元华洋团队始建于1999 年，自主研发生产非道路越野车，已形成Pit Bike（小越野）、Dirt Bike（大越野）、Mini Gp（小型公路赛车）、ATV（四轮全地形车）、SSV（肩并肩坐全地形车）五大产品系列。2022 年主动削减贴牌产品订单及受宏观经济影响，实现营收4.24 亿元（-40.39%），综合毛利率升至21.85%；归母净利润6612.71万元（-26.42%），净利率升至15.60%。考虑到产能提升后，依赖广阔销售渠道，UTV（SSV）及电动越野车等新品有望向多海外市场拓展，叠加欧美市场恢复预期，业绩有望修复。我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为0.69/0.83/1.00亿元，对应EPS 分别为1.22/1.49/1.79 元/股，对应当前股价PE 分别为13.6/11.2/9.3倍，可比公司PE（2023E）均值18.6X，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　越野摩托车及全地形车市场复苏有望，国产品牌出海可期（1）非道路两轮摩托车：我国摩托车行业发展起步较晚，国内品牌竞争集中于中低端摩托车领域。随着摩托车休闲文化产业步入发展期，以越野车为首的车型需求进一步增长，根据Statista 测算，2026 年全球两轮非道路摩托车销量有望增至163.85 万辆，较2020 年存在21%上升空间。（2）全地形车：全球全地形车市场规模自2010 年66.5 万辆增至2021 年101 万辆，CAGR3.87%。其中UTV CAGR达8.6%。近年来我国全地形车90%以上出口到北美、欧洲等区域。2020 年出口数量为26.99 万台，由春风动力、涛涛集团、润通动力、林海股份四家厂家占据。

    　　广销售渠道为UTV 等新品铺路，专业设计助车队赛事争胜设计能力：已获专利82 项，在车架主体的轻量化高强度设计等方面掌握多项核心技术。未来加强大排量、电动化、UTV（SSV）及道路车辆的开发，形成更丰富的产品体系。品牌渠道：通过建设华洋赛车培训基地、组建华洋赛车队、参与国内外专业赛事等，逐渐构建起了具有华洋特色的越野摩托车文化生态。

    　　风险提示：销售国市场环境变化风险、市场竞争风险、海外准入政策变化风险