锦波生物发布2023 年三季报，公司前三季度实现营收5.17 亿元/+105.64%，归母净利润1.92 亿元/+173.75%，扣非归母净利润1.84 亿元/+179.77%，非经常性损益867 万元主要来自政府补助。单Q3 实现营收2.01 亿元/+106.43%，归母净利润0.83 亿元/+168.75%，扣非归母净利润0.80 亿元/+173.58%。

    　　点评：

    　　强化重组人源胶原壁垒，跟进护肤产品打造。公司在加深重组人源胶原领域技术壁垒基础上，持续稳步推进渠道和品牌建设，年初至今公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维和重组Ⅲ型人源化胶原蛋白凝胶取得快速增长。此外，公司继续优化护肤产品，在6.18 前夕推出单一成分功能性护肤品“ProtYouth”，推动护肤品类同样快速增长。

    　　规模效应突显，费用率显著下降。公司前三季度费用率46.32%/-6.67pct，其中：1）销售费用1.10 亿/+62.37%，销售费用率21.36%/-5.69pct；2）管理费用0.59 亿/+97.88%，管理费用率11.48%/-0.45pct；3）研发费用0.61 亿/+90.88%，研发费用率11.86%/-0.92pct；4）财务费用0.08 亿/+170.11%，财务费用率1.62%/+0.39pct；公司各项费用伴随销售规模增加同步增大，但在规模优势下费用率明显下降。Q3 单季度公司费用率43.79%/-5.93pct，其中销售费用率21.99%/-3.65pct，管理费用率10.36%/-0.95pct，研发费用率10.05%/-1.37pct，财务费用率1.39%/+0.04pct。

    　　投资建议：公司专注于功能蛋白的研究开发，并将成果充分应用于产业化布局，成功开发各式功能性蛋白产品。核心技术优势持续为公司打造竞争壁垒，优异产品力不断打开市场空间。预计公司2023-2025 年营收分别为7.67 亿/11.86 亿/16.33 亿，归母净利润分别为2.38 亿/3.79 亿/5.28 亿，对应PE 分别为55 倍/35 倍/25 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧；消费力不及预期；新品推广不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。