事件：公司发布2024 年三季报，Q3 业绩不及预期。2024 年前三季度，公司实现营收3.94 亿元（YoY+15.8%），归母净利润1774 万元（YoY+1.6%），扣非归母净利润1542 万元（YoY+32.2%）；2024Q3 单季，公司实现营收1.26 亿元（YoY+0.2%，QoQ-14.6%），归母净利润-158 万元（YoY-114.5%，QoQ-109.4%），扣非归母净利润-224 万元（YoY-121.0%、QoQ-114.1%）。

    　　BDO 价跌传导至四氢呋喃，开工率不足影响低价料获取，公司四氢呋喃业绩承压。根据百川盈孚数据，2024Q1-3，BDO 季度均价分别为9331、8976、8104 元/吨，价格环比持续下滑主要系BDO需求疲软、供应过剩所致；四氢呋喃作为BDO 产业链上的产品，价格也随之下滑，2024Q1-3 的季度均价分别为1.33、1.30、1.23 万元/吨。10 月，BDO 市场触底反弹，截至10/30 BDO 市场均价为8350 元/吨，较9/30 上涨16.0%；四氢呋喃市场均价为1.20 万元，较9/30 上涨4.3%。开工率方面，2024Q1-3，BDO 季度平均开工率分别为58.6%、55.8%、55.3%，上周（2024/10/21-25）开工率为48.0%，整体呈下滑趋势。BDO 价格下滑传导至四氢呋喃，导致公司产品售价下滑；同时BDO 开工率不足导致生产所需低价料不足，公司采购高价料进行生产，两者共同影响下公司四氢呋喃业绩承压。

    　　9 月苯甲醇价格急剧下滑，影响甲苯氧化系列利润水平。根据化学书数据（Chemical Book），2024Q1-3，无氯苯甲醇季度均价分别为1.71、1.69、1.64 万元/吨，前两个季度相对稳定，9 月开始因行业内打价格战，产品价格急剧下滑，从9/1-5 的均价1.69 万元下滑到10/1-5 的1.28 万元，后虽小幅回升，但仍显著低于1.6 万元的价格中枢。苯甲醇系公司甲苯氧化系列中最主要的产品，9月价格大幅下滑影响公司该业务利润水平。

    　　Q2 解决方案确认抬高基数，Q3 主要产品压力加剧，致Q3 业绩不及预期。2024Q3 单季，公司营收环比下降14.6%，主要系Q2 解决方案项目验收确认收入使得当季营收大幅增长、基数较高所致；实现毛利率9.8%，净利率-1.3%，处于历史较低水平，一方面因为没有大额解决方案收入确认，另一方面因为2024Q3 主要产品四氢呋喃、甲苯氧化系列价格、盈利压力加剧。

    　　展望：短期关注募投爬坡，长期看好PVC 无汞化、生物基尼龙56 落地。截至目前，美邦中科3 万吨四氢呋喃产能已开始试生产，负荷受BDO 开工不足导致低价料不足影响，尚未开满，但该项目位于乌海BDO 产业园，经济效益显著高于１万吨老产能，2025-26E 随着BDO 价格、开工率逐步恢复到合理区间，我们认为该项目的经济效益将显著放大，提振公司业绩。长期来看，公司积极推进PVC无汞化、生物酶尼龙56 等解决方案项目的工业化推广，作为高度契合绿色化工、生物制造理念的业务，我们认为随着推广顺利并实现产业化落地，有望打开公司业绩空间。

    　　投资分析意见：考虑到2024 年公司精细化工产品价格压力较大，2025 年募投转固加大费用端压力，但长期看好募投项目经济效益放大带来的业绩提升，我们下调2024-26E 盈利预测，预计分别实现归母净利润0.23/0.24/0.40 亿元（前值分别为0.45/0.61/0.76 亿元），对应当前PE 分别为62/59/35倍。短期公司经营压力较大，静待募投经济效益放大和新项目落地，下调为“增持”评级。

    　　风险提示：内蒙古乌海市BDO 产能投产不及预期；氨纶领域需求不及预期。