募资扩产,行业地位不断提升。公司于精选层发行股票,发行2300 万股,发行价格为10.0 元/股。本次发行募集资金拟用于高性能复合材料生产建设项目”和补充流动资金。通过新建“年产 56000 吨高性能复合材料项目”,公司改性塑料产能将达到12.8 万吨/年,进一步发挥公司的规模化生产优势,提升高性能复合材料生产能力,满足下游市场的高端需求,进一步巩固公司在改性塑料行业的市场地位。

    专注改性PP 产业,下游以汽车零配件行业为主。禾昌聚合成立于1999 年,于2015 年在新三板挂牌上市。公司主要从事改性塑料的研发、生产及销售,主营产品包括改性聚丙烯塑料粒子、其他改性材料塑料粒子以及塑料片材。 其中,改性塑料产能由2018 年的42000 万吨/年提升至2020 年的72000 万吨/年,塑料片材产能则保持12000 吨/年。2020 年,改性塑料粒子产能利用率为100.72%,塑料片材产能利用率为84.39%。公司作为专业的改性塑料生产商,为汽车零部件、家电零部件、塑料包装等领域的客户提供多种改性塑料产品,其中汽车零部件行业客户收入占比较高,2021H1 汽车零部件行业营收占比达到65.02%,毛利率为17.06%。

    改性塑料发展前景广阔。我国改性塑料产品构成主要以改性PP、改性ABS及改性PS为主,2018 年三者产量分别占据了改性塑料市场份额的40%、29%和7%。2010 年至2019 年,国内改性塑料行业产量持续扩张,从705 万吨/年增长至1955 万吨/年,年复合增长率达到12%,同期改性化率由16.20%增长至20.40%。2017 年“限塑”新政出台后,国内改性塑料需求依然保持稳定增长,2018 年,国内改性塑料需求量达到1211 万吨,同比增长率为9.49%。随着塑料改性技术的迅速发展,改性塑料产品在汽车轻量化、家电产品材料高性能化、绿色环保的发展趋势中对其他材料的替代效应持续扩大,将进一步提升汽车、家电行业对改性塑料产品的需求。相较于全球塑料超过40%的改性化率,我国改性塑料仍存在较大的发展空间。

    盈利预测。我们预计2021-2023 年收入分别为8.74 亿元,9.77 亿元,10.6亿元,归母净利润0.84 亿元、0.95 亿元和1.04 亿元,对应 EPS 0.80 元、0.91 元、0.99 元。给予公司2021 年20-25 倍PE,对应对应合理价值区间16.00 元-20.00 元。首次覆盖,给予“优于大市”评级。

    风险提示。下游汽车、家电行业波动风险;收入高速增长不可持续风险;产品结构较为单一的风险。