事件：公司发布2025 年业绩，基本符合预期。2025 年公司收入212.78 亿元，同比+49.9%，归母净利润17.58 亿元，同比+62.2%，扣非归母净利润17.37 亿元，同比+63.5%。25Q4 公司收入28.88 亿元，同比-12.2%，归母净利润-2903万元，同比亏损，扣非归母净利润-6211 万元，同比亏损。

    　　点评：

    　　受到收入下滑、人民币升值等因素扰动，25Q4 盈利承压。25Q4 公司毛利率27.99%，同比+4.5pct，主要系电动两轮车业务政策节奏差异带来的产品结构变化，24Q4 电动自行车行业正处于2019 国标车向过渡版国标车切换阶段，行业加大老版产品促销力度；而25Q4 以来2024 新国标实行，电自表现阶段性承压，高毛利的电摩产品占比提升，带动整体毛利率修复。25Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别为15.04%/6.14%/13.09%/3.00%，同比+12.1/-1.4/+4.6/+4.3pct，销售费用率上行主要系收入下滑，费用刚性，财务费用率上行主要系汇兑损失。

    　　电动两轮车：24 新国标实施以来电自承压，电摩结构性机会明显。2025 年公司电动两轮车收入118.59 亿元，同比+64%，其中销量409 万台，同比+57%，ASP2899 元/台，同比+4%；24 新国标实施以来电自承压，25Q4 收入5.83 亿元，同比-53%，其中销量21 万台，同比-54%，ASP 2762 元/台，同比+3%。展望后续：公司电摩产品线更丰富，渠道扩展和店销提升更积极，仍存在结构性机会。

    　　电动滑板车&平衡车：C 端提速，B 端采购大年，整体表现亮眼。2025 年公司电动滑板车&平衡车收入43.29 亿元，同比+28%，其中销量182 万台，同比+16%，ASP 2374 元/台，同比+10%，主要系欧洲需求恢复和公司新品周期，C 端表现亮眼，预计后续有望维持，B 端受到共享运营商采购周期波动，预计后续维稳。

    　　新品类：反倾销背景下割草机市占率有望提升。2025 年欧洲反倾销背景下，公司割草机业务仍实现翻倍增长，短期阶段性备货需求增加，中期随着公司海外产能投产，存在市占率提升机会。电助力自行车为公司2025 年新发力品类，与滑板车平衡车品类消费场景、渠道、供应链重叠，价格带互补，后续有望放量。

    　　盈利预测、估值与评级：智能短交通先锋，平台化逻辑正在兑现。考虑到电动两轮车短期政策压力，我们下调2026-2027 年归母净利预测15.7%/12.6%至22.85/30.22 亿元，新增2028 年预测35.72 亿元，2026-2028 年同比为+30.0%/+32.2%/+18.2%，当前对应PE 为14X/10X/9X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：海外消费景气度回落、国内电动两轮车竞争加剧。