智能化两轮车先锋，积极开拓新品类

    　　公司精准定位，两轮车业务快速放量，为智能化两轮车细分行业的领导者，传统主业渠道调整进入尾声，后续有望回暖，且公司积极开拓新增长曲线，有望进入收获期。我们预计公司24-26 年总收入为136.62/173.44/213.23亿元, 归母净利润为8.6/10.56/12.95 亿元。公司海外品牌+渠道有先发优势，且在不同业务板块间存在协同优势，有望持续开拓增量市场，叠加多业务成长曲线并行发展，给予公司40%估值溢价，对应2024 年35.13 倍PE 估值（可比公司Wind 一致预测均值25.09 x），对应目标价为42.36 元/股，给予“增持”评级。

    　　两轮车产品形成差异化，规模效应下盈利能力有望持续提升公司两轮车业务凭借精准化目标客群定位，主攻中高端产品，叠加其“真智能”属性突出，通过产品差异化实现了两轮车销量的快速增长，22/23 年销量同比增速94%/75%（经调整）。另外，受益于去低端标签化进展顺利，叠加今年推出的以旧换新政策，预计行业有望维持高景气。公司积极布局渠道，拓展线下门店，根据公司公告，截至3 月底门店已超5000 家，未来销量有望维持高增速，或带动规模效应，持续改善利润率，驱动公司整体业绩增长。

    　　渠道调整接近尾声，自主品牌业务有望提升

    　　公司传统业务平衡车及滑板车业绩短期承压，但我们预计渠道调整影响逐渐触底，后续自主品牌放量后，业务增速有望回暖。考虑定制端销售更容易受到宏观因素扰动，且相比ToC 自主品牌，利润空间较低，公司上市后积极进行小米渠道去化，导致业绩下滑。从营收占比来看，2021 年以来，小米分销（即定制产品）渠道以及ToB 渠道的占比持续下滑，23Q4 占比已经下调至1%/20%，我们认为或已触底。考虑24Q1 自主品牌收入18.88 亿，同比+64%，有望迎来拐点。

    　　多元业务协同发展，或逐渐进入收获期

    　　公司积极发展新品类，如智能服务机器人及全地形车，依托现有技术及品牌渠道积累，已进军海外多个市场，有望放量，进入利润收获期。23 年机器人收入同比+125%（经调整），毛利率高达53%。考虑海外割草机器人行业正处于快速转型期，公司产品具备技术领先性，预计需求持续增长。另外公司立志做短途智慧移动“物”的服务商，已与英伟达合作研发商用机器人，后续业务版图有望持续扩大。全地形车方面，公司23 年发布 Super VillainSX20T Hybrid 混动 SSV 产品，并拓展北美市场，产品矩阵进一步完善，23 年销量同增41%，我们认为未来销量有望维持高增长。

    　　风险提示：行业竞争恶化；原材料涨价超预期；市场开拓不及预期。