中芯国际发布25Q4 季报，25Q4 营收24.89 亿美元创历史新高，同比+12.8%/环比+4.5%，超指引上限，系晶圆销量增加及产品组合优化；毛利率19.2%，同比-3.4pcts/环比-2.8pcts，毛利率下降系折旧增加。总产能为105.9 万片/月，环比增长3.6 万片；晶圆出货量（折合8 英寸）为251.5 万片，同比+26.3%/环比+0.6%；产能利用率为95.7%，环比-0.1pct；折合8 英寸ASP 为914 美元/片，环比+1%。维持“增持”投资评级。

    　　25Q4 营收超指引预期，产能环比略有增长。1）业绩情况：25Q4 营收24.89亿美元，同比+12.8%/环比+4.5%，超过指引上限（环比持平至增长2%），系晶圆销量增加及产品组合优化，其中晶圆收入环比增长1.5%；毛利率19.2%，同比-3.4pcts/环比-2.8pcts，超指引中值（18-20%），毛利率下降系折旧增加。2）产能及ASP：总产能为105.9 万片/月，环比增长3.6 万片；晶圆出货量（折合8 英寸）为251.5 万片，同比+26.3%/环比+0.6%；产能利用率为95.7%，环比-0.1pct，8 英寸晶圆稼动率整体超满载、12 英寸接近满载；折合8 英寸ASP 为914 美元/片，环比+1%，基于存储涨价、BCD 供应紧张，同时海外FAB 退出部分成熟制程产能，公司ASP 边际改善。

    　　消费电子及工业汽车营收同环比增长，存储强劲需求驱动产能切换。1）智能手机： 25Q4 收入5.35 亿美元，同比+0.2%/环比+4.5%。2）PC 和平板电脑：

    　　25Q4 收入2.94 亿美元，同比-30.3%/环比-18.9%。3）消费电子：25Q4 营收11.77 亿美元，同比+32.7%/环比+13.9%。4）互联和可穿戴：收入1.79亿美元，同比-2.2%/环比-6.0%。5）工业和汽车收入：3.04亿美元，同比+67.8%/环比+7.1%。存储强劲需求挤压了手机等其他应用领域，产能转向数据中心、电源供应、工业汽车等供不应求的领域，同时中高端产品订单增加。

    　　指引26Q1 营收环比持平，2026 全年资本开支80 亿美元。1）26Q1 业绩指引：公司指引26Q1 收入环比持平，毛利率18-20%。2）2026 全年业绩展望：

    　　公司2025 年资本开支81 亿美元，指引2026 年资本开支80 亿美元，销售收入增幅高于可比同业平均值；预计2026 总折旧同比增加三成左右，折旧压力持续加大。3）产能：公司指引26Q1 满载情况下产能利用率约为95%-96%，环比有望持平。2025 公司新增约5 万片12 英寸产能，2026 年将继续扩产，关键设备已经提前购买，部分配套设备购买时间错配导致新增产能未必在今年释放，预计2026 年底产能同比增长约4 万片/月（折合12 英寸）。4）市场情况：存储器、BCD 及电源管理产品供不应求，公司将MCU 等产能转为专用存储器，并释放新产能支持BCD 及AI 相关电路增长。AI 强劲需求挤占手机等领域资源，导致终端面临缺货涨价压力及中低端订单减少；AI 瓶颈主要在于HBM 封测，结合设备交付周期与囤货释放，公司预计9 个月后晶圆前道产能将溢出并流向消费领域，市场大概率在26Q3 出现反转。

    　　投资建议。公司25Q4 收入超指引上限，毛利率超指引中值，产能利用率维持高位，部分关键设备已经提前购买，指引2026 年持续扩产。我们调整2025/2026/2027 年收入至673.2/754.0/848.3 亿元， 归母净利润至50.4/56.4/65.2 亿元，对应PE 为182.5/163.0/141.1 倍，维持“增持”投资评级。

    　　风险提示：下游需求复苏不及预期，产能供过于求，设备交付不及预期，先进制程受制裁，折旧增加，产能扩张不及预期的风险。