事件

    　　5 月9 日，中芯国际发布2024 年一季报，2024 年Q1 实现营业收入125.94 亿元，同比+23.36%，环比+3.63%；实现归母净利润5.09 亿元，同比-68.02%，环比-55.67%；销售毛利率为14.19%，同比-8.58pcts，环比-4.64pcts。

    　　3 月28 日，中芯国际发布2023 年年报，2023 年实现营业收入452.50 亿元，同比-8.6%；实现归母净利润48.23 亿元，同比-60.3%；实现扣非归母净利润32.69 亿元，同比-67.7%；单Q4 来看，2023Q4实现营业收入121.53 亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48 亿元，同比+69.45%，环比-58.16%；销售毛利率为16.4%。

    　　投资要点

    　　24Q1 稼动率达80.8%，营收毛利率均超此前指引。2023 年半导体行业处于周期底部，全球市场需求疲软，行业库存较高，去库存缓慢，且同业竞争激烈。公司2023 年实现营业收入452.50 亿元，同比-8.6%，其中主要业务晶圆代工营收408.75 亿元，同比-9.8%，销售晶圆（8 英寸晶圆约当量）586.7 万片，同比-17.34%。全年稼动率75%，基本符合年初指引。2023 年下半年电子设备需求回暖，市场活力恢复，行业逐步显现复苏迹象。公司业绩逐季提升，2023Q4 实现营业收入121.53 亿元，同比+3.40%，环比+3.16%；实现归母净利润11.48 亿元，同比+69.45%，环比-58.16%。利润端承压系半导体行业处于周期底部、公司高投入高折旧所致。世界范围内，低功耗蓝牙、IOT、MCU等消费类中低端市场在慢慢恢复。2024 年Q1，全球客户备货意愿有所上升，公司实现营业收入125.94 亿元，同比+23.36%，环比+3.63%，实现连续4 个季度成长；销售毛利率13.7%（国际财务报告准则），同比-7.1pcts，环比-2.7pcts。24Q1 营收毛利率均好于指引。Q1 毛利率下降主要因产品价格和产品组合变动,及中芯京城进入折旧期。营收拆分来看，按地区，中国/北美/欧亚占比分别为81.6%/14.9%/3.5%；按尺寸，8 英寸/12 英寸占比分别为24.4%/75.6%。晶圆产品业务收入占总营收的93.0%，当季出货量（8 英寸当量晶圆）突破179 万片，环比增长7.2%。ASP 环比下降2.6%，约2040 美元/片(折合12 英寸)，主要系产品组合变动，部分产线满载，优先保证急单。当季产能环比增加至81.45 万片/月（折合8 英寸），产能利用率达到80.8%，环比提升4pcts。

    　　24Q1 智能手机与消费电子占比显著提升,均超3 成。2023 年Q4，在各产品平台中，应用在手机终端的图像传感器和显示驱动芯片表现亮眼：CIS 及ISP 收入环比增长超过六成，产能供不应求；DDIC 及TDDI 收入环比增长近三成，在40nm 和55nm 市场里有较强的竞争力；AMOLED 技术应用也形成了较好的布局。得益于23Q3 Mobile 产业链　　更新换代，部分创新的产品公司启动急单，业务开始企稳回升。分应用领域来看，2023 年公司集成电路晶圆制造代工业务中，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车营收占比分别为26.7%/26.7%/25%/12.1%/9.5%。各领域中，电脑与平板收入占比增长（yoy+9.2pcts），系部分客户新品急单较多所致。24Q1 营收占比略有调整，智能手机/电脑与平板/消费电子/互联与可穿戴/工业与汽车分别为31.2%/17.5%/30.9%/13.2%/7.2%，智能手机与消费电子占比显著提升。24Q1 公司往后推迟了电脑与平板交付时间，因标准产品通常需求较稳定，优先保证了与市场份额相关的急单即消费电子。

    　　持续推进12 英寸产能建设，预计2024 年全年资本开支约75 亿美元。中长期看，全球半导体行业兼具周期性和成长性，短期的供需失衡不会影响行业的中长期向好。伴随终端设备智能化需求上升，市场规模持续提升，产业链各环节逐级回暖，晶圆代工作为产业链前端的关键行业，产能利用率有望逐步恢复，实现持续稳健的中长期成长。

    　　近年来，半导体行业区域化趋势愈发明显，一些国家和地区积极布局在地化晶圆代工产能扩充。对于全球供需，“local for local,Chinafor China”是目前常见布局。今明年仍是各区域建产能的高峰年。

    　　公司计划在2024 年继续推进已宣布的12 英寸工厂和产能建设计划。

    　　公司2023 年资本开支约为人民币528.4 亿元，2024Q1 资本支出22.35亿美元，预计2024 年全年资本开支约75 亿美元，约8 成用于设备支出。高投入带来的折旧将使利润端承压。2024 年，公司预计将随半导体产业链一起摆脱低迷，在客户库存逐步好转和手机与互联需求持续回升的共同作用下，实现平稳温和的成长，预计销售收入增幅不低于可比同业的平均值，同比中个位数增长。展望二季度，公司看到：1）国际消费市场部分恢复，新产品需要增加量，例如低功耗蓝牙、MCU，库存在下降，客户开始补单；2）由于今年体育年观看运动赛事的需求，机顶盒、电视相关产品的销售在增加，明显多于去年；3）最大的一块，智能手机尤其是中国智能手机厂家，为了保住份额不丢失或者是扩大份额，拿的货都比去年多，智能手机相关产品目前供不应求的。

    　　由于部分客户的提前拉货需求仍在持续，2024 年Q2 营业收入预计环比增长5%-7%；伴随产能规模扩大，中芯京城折旧逐季上升等，毛利率预计在9%-11%之间。

    　　盈利预测

    　　我们预计公司2024/2025/2026 年分别实现营业收入505.93/587.84/670.71 亿元，实现归母净利润46.93/56.71/62.08 亿元，2024 年5 月14 日股价对应2024-2026 年PE 分别为73/60/55 倍，PB 分别为2.12/2.05/1.98 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　产业政策变化风险；市场需求不及预期；先进制程进展不及预期；成熟制程竞争加剧；地缘政治风险；汇率波动风险。