2023 年业绩符合市场预期，1Q24 业绩高于我们预期公司公布业绩：2023 年营收12.75 亿元，同比+42.3%；归母净利润-5087 万元，同比减亏。对应4Q23 营业收入3.33 亿元，同比+34.9%；归母净利润-3453 万元，同比减亏。1Q24 营收2.93 亿元，同比+28.6%；归母净利润1561 万元，同比扭亏为盈。2023 年业绩基本符合此前业绩快报，也符合市场预期；1Q24 业绩高于我们预期，主要因为费用ROI 提升，公司开始盈利。

    　　抖音渠道费用高投入带动营收高增长：1）2023 年公司线上渠道收入8.77 亿元，同比+47%，创历史新高，占总收入69%，主要得益于抖音渠道费用高投入带动的流量增长。飞瓜数据显示，公司在抖音渠道按摩器材中份额由2022 年6%提升至2023 年16%。2）2023 年线下收入3.71 亿元，同比+41%，基本恢复疫情前水平（2019 年3.74 亿元）。3）推新成效显著，2023年新品对总收入的贡献达到58.9%。其中Neck N5 Mini 率先在抖音渠道突围，并带动公司传统电商和线下门店销售，2023 年肩部按摩器收入同比+439%至4.83 亿元。头皮按摩梳新品亦有亮眼表现，带动头部+头皮产品收入同比+49%至1.66 亿元。4）但抖音渠道费用ROI 偏低，导致2023 年公司亏损。

    　　1Q24 营销费用ROI 改善：1）2023 年毛利率提升9.5ppt 至59%，其中线上/线下渠道分别提升9.1/9.6ppt，主要来自高毛利新品占比提升及供应链降本。1Q24 毛利率同比+3.7ppt 至63%。2）2023 年销售/管理/研发费用率分别+0.1/-0.7/-1.8ppt，收入高增明显摊薄期间费用，由于公司加大对抖音渠道的布局，导致销售费用率未下降。1Q24 期间费用率同比下降1.9ppt。

    　　3）2023 年公司归母净利率-4.0%，减亏；伴随收入增长和客户回款增长，经营活动现金净流入8169 万元。1Q24 净利率同比+6.1ppt 至5.3%。

    　　发展趋势

    　　我们预期2024 年盈利改善：2023 年公司开拓抖音渠道带动收入高增，但前期因为渠道费用投入高，拖累利润。1Q24 费用ROI 提升。2）公司初步形成了抖音渠道引流到其他电商平台和线下直营门店成交的策略，利润率高的渠道占比提升可有效贡献利润。截至2023 年底，公司共有143 家线下直营门店、44 家经销门店。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司盈利改善趋势明显，我们上调2024 年净利润4%至8052 万元，引入2025 年净利润1.08 亿元。当前股价对应2024/2025 年34.2 倍/25.4倍市盈率。维持跑赢行业评级和39.20 元目标价，对应41.8 倍2024 年市盈率和31.1 倍2025 年市盈率，较当前股价有22.5%的上行空间。

    　　风险

    　　市场需求波动风险；新品表现不及预期风险。