深耕正极材料行业二十余载，大股东五矿集团资源优势明显。公司起家于钴酸锂业务，2011 年开始三元正极的研发。2021 年三元正极占公司营收超90%。公司实控人为中国五矿集团，持有公司43.66%股权。五矿集团是中国金属矿产领域首家国有资本投资公司，金属矿产资源储量丰富，为公司开展业务提供了重要助力。

    　　三元正极处于国内第一梯队，市场份额9%。公司长期处于国内第一梯队，2021 年占国内三元市场份额9%，排名第四。截至2021 年底，公司拥有三元正极产能4.09 万吨，规划新建产能8 万吨。高镍三元具有高能量密度及低成本的优点，2021 年占国内三元材料的比重达37.7%，同增14.7pcts。公司近年来亦积极布局高镍三元材料，2018-2021 年产品销量CAGR 达3.7 倍，占比从1.2%提升至30%。随着高镍产品占比提升，公司收入及盈利水平有望显著抬升。

    　　一体化布局前驱体产能，盈利能力处于行业领先水平。公司子公司金驰材料是三元前驱体领域的第一梯队企业，具备NCM523、NCM622、NCM811 及NCA等前驱体的量产能力。此外，五矿集团丰富的矿产资源，亦有利于完善公司一体化布局，从而增厚利润。2021 年公司三元材料业务毛利率16.7%，远高于行业均值15.2%，公司毛利率处高位水平，体现了优异的盈利能力。

    　　建设年产6 万吨磷酸铁锂项目，双线推进有望夯实领先地位。公司于2021 年底公告布局6 万吨磷酸铁锂正极材料，预计于2023 年达产，三元和铁锂正极客户高度重叠，当前亿纬锂能已进入磷酸铁锂正极产品中试阶段。此外公司已在固态电池正极材料及钠离子电池正极材料方面进行相关研发。磷酸铁锂及其他正极技术的布局有望进一步巩固龙头地位。

    　　绑定国内龙头，积极拓展海内外客户。宁德时代是公司第一大客户，2021 年向其销售的三元正极材料占公司总营收的45.5%，除宁德时代以外，公司主要客户均为国内一线锂电池生产商，包括亿纬锂能、比亚迪、欣旺达以及塔菲尔，前五大客户占公司营收约8 成。此外，公司积极开拓国内外新客户，其中三星SDI 和LG 化学已进行了认证导入工作。

    　　盈利预测：考虑到高镍三元占比的提升以及磷酸铁锂正极材料的放量，我们预计公司2022-2024 年实现收入150.2/225.8/300.7 亿元，实现归母净利润13.8/19.7/26.3 亿元，对应PE 为28.0x/19.6x/14.6x。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：新能源车行业发展不及预期；行业竞争进一步加剧的风险；行业竞争加剧的风险；原材料价格变动风险。