23 年营收/归母净利同比下滑

    　　公司23 年实现营业收入173.11 亿元，同比-39.79%，实现归母净利润5.27亿元，同比-52.93%；扣非归母净利润4.66 亿元，同比-52.44%；1Q24 公司营收32.99 亿元，同比-8.02%，归母净利1.11 亿元，同比-3.71%。考虑下游需求偏弱以及竞争加剧，我们下修公司出货量以及毛利率假设，预计24-26 年归母净利润预测值为9.52/11.12/12.28 亿元（24-25 年前值为13.48/15.79 亿元）。参考可比公司24 年Wind 一致预期下PE 均值17x，给予公司24 年目标PE 17x，对应目标价38.47 元（前值56.66 元），维持“买入”评级。

    　　23 年正极盈利能力暂时承压

    　　公司23 年正极材料出货7.21 万吨，其中三元3.74 万吨，同比-19.39%，主要系市场整体需求较弱，随着新项目导入，销量有望恢复增长；钴酸锂3.46 万吨，同比+4.15%，市场龙头地位稳定。23 年公司毛利率7.99%，同比-0.61 pct，净利率3.06%，同比-0.87 pct，主要系行业竞争加剧，加工费下降，以及原材料价格大幅波动拖累成本。1Q24 整体毛利率7.60%，同/环比+0.24/-0.46 pct；净利率3.35%，同/环比+0.12/+0.57 pct，加工费下调，导致盈利能力短期仍然承压。23 年期间费用率同比+0.77 pct 至4.49%，主要系收入同比下降影响费用摊薄。

    　　高压布局构筑差异化优势

    　　公司对高电压产品理解及设计能力底蕴深厚。4.5V 钴酸锂产品已经批量生产并供货，4.53V 钴酸锂已经通过多家客户认证，处于小批量生产阶段。在三元领域，国内市场高电压中镍三元相较高镍三元成本较低，渗透率提升，公司在高电压化/高功率化/高镍化均有先进布局，高电压布局尤为领先。目前公司Ni6 系4.45V 三元材料已完成产品定型，正在量试中；Ni8 系高安全三元材料样品性能优秀，样品满足客户需求，进行产线放大验证；Ni9 系超高镍三元材料在海外车厂体系认证顺利。

    　　向欧洲子公司增资，推进海外市场布局

    　　公司于23 年12 月20 日公告，拟以自筹资金间接向控股子公司法国厦钨新能现金增资约1.2 亿欧元，合作方Orano CAM 同比例增资，用于支持法国年产4 万吨三元材料项目，满足海外客户日益增长的需求，有利于加快公司在欧洲市场的开拓进度，进一步扩大公司海外业务规模。

    　　风险提示：公司产能扩张不及预期；行业竞争加剧；上游原材料价格波动超预期。