事件：2022 年4 月11 日晚公司发布2021 年年报，公司2021 年实现收入45.19 亿元，同比增长43.1%；实现归母净利润5.82 亿元，同比增长37.4%。公司年报业绩略超预期。

    　　DCS 业务景气度持续，自动化仪表、工业软件、5S 店等多项业务布局开始进入高增轨道。2021年公司智能制造解决方案业务实现收入32.58 亿元，同比增速达到39.8%，印证了产业需求的持续景气。多项新业务进入高增轨道，2021 年公司实现大客户突破，故而自动化仪表业务增速高达44%；深化优化5S 店运营，不断壮大5S 店单店规模，2021 年实现收入1.29 亿元，同比增长206.71%；工业软件产品体系不断丰富，2021 年实现工业软件收入（包括包括单独对外销售的“工业软件”项目以及智能制造解决方案中的“控制系统+软件+其他”）8.71 亿元，同比增速高达63.4%。

    　　市占率持续提升，印证公司核心竞争壁垒不断加厚。根据睿工业统计，2021 年公司核心产品集散控制系统（DCS）在国内的市场占有率达到了33.8%，较2020 年市场占有率增长5.3 个百分点，连续十一年蝉联国内DCS 市场占有率第一名。其中2021 年公司在化工领域的市场占有率达到51.1%，较2020 年市场占有率提升6.9 个百分点；2021 年公司在石化领域的市场占有率达到41.6%，较2020 年市场占有率提升7.6 个百分点。根据中国工控网统计，2021 年公司核心产品安全仪表系统（SIS）国内市场占有率25.7%，较2020 年市场占有率提升3.3 个百分点，排名第二；其中在化工行业市场占有率排名第一。2021 年度公司核心工业软件产品先进过程控制软件（APC）国内市场占有率28.6%，较去年市场份额提升1.6 个百分点，排名第一。

    　　会计口径调整叠加跑马圈地需求，毛利率阶段性承压。1）根据最新会计准则，2021 年公司将运输成本从销售费用重分类至营业成本，导致营业成本的上升与毛利的下降。2）为了快速占领市场，扩大业务市占率，公司牺牲了一定业务毛利率，导致公司2021 年各项业务毛利率都有所下降， 智能制造解决方案/ 自动化仪表/ 工业软件/ 运营服务毛利率分别下降了5.25/3.94/4.67/11.98 个pct，公司整体毛利率下降5.6 个pct。

    　　控费能力优秀， 维持公司盈利能力。2021 年， 公司销售/管理/ 财务费用率分别为11.8%/6.6%/11.0%，相比2020 年都有显著下降，体现了公司优异的控费能力，使得公司在毛利率出现下滑的情况下，净利率仍然维持在和2020 年大致持平的水平，维系了公司的盈利能力。

    　　不止是DCS：如何看待中控技术的长期发展。1）从工业3.0 到工业4.0，从单一控制系统到解决方案，公司工业全流程布局做大蛋糕，赋能下游智能化转型。体现在财务数据上，来自自动化仪表与工业软件的收入占比持续提升，收入结构持续优化。在SIS 等新增市场，公司也在全速前进，多品类同时出击，不断实现“零”的突破，我们认为以DCS 单品作为锚定去判断公司的发展是偏颇的。2）“仪表”二字并非低端产品的代名词，高端精密仪表阀门售价甚至可以突破百万元，未来随着公司仪表产品线的逐步中高端化（目前以中低端走量为主要战略），有望为公司的长期发展和市场认知带来更强的提振。同时，随着公司的仪表业务在“三桶油”

    　　的持续突破，未来有望带来客户覆盖面的扩张，推动板块收入加速增长。3）5S 服务站点是“哨兵”，5S 服务站打通园区客户服务的“最后一公里”，提升客户粘性，整合产业资源，加速产品迭代，不能简单的以其业务毛利率的高低作为战略价值大小的判断。4）“软件决定高度，硬件决定基础”。流程工业行业的工业软件商业本质决定了其下游需求呈现碎片化、非标准化程度较高，商业模式上需要走高端、专业、定制路线。因此，虽然工业软件赛道的长期空间巨大，但短期内不应过于苛求公司的工业软件板块收入占比快速提升。

    　　如何理解中控技术的估值？海外可比工业软件巨头PEG 显著大于1，极高的技术壁垒带来可观的估值溢价。从控制系统到整体解决方案，产品硬件性能和行业know-how 结合进一步提升客户粘性，极高的产业壁垒和赛道当前的高景气度有望带来公司的估值中枢上行。

    　　维持“买入”评级。我们预计公司2022-2024 年营业收入将分别达到59.88/79.55/105.06 亿元，净利润7.51/9.40/13.43 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游行业波动风险；研发投入不及预期；部分重要原材料进口风险；新冠疫情持续发酵的风险。