公司是国内疫苗行业的领先企业，致力于病毒性及细菌性疫苗的研发与生产，建立多个疫苗研发平台，拥有强大的产业化能力和境内外销售能力。公司目前狂犬病疫苗销量全球领先，并有多项重磅疫苗品种在研。我们预计公司2023-25年营业收入分别为17.16 亿/20.54 亿/25.13 亿元，净利润分别为6.37 亿/7.59亿/8.82 亿元，对应EPS 分别为1.53/1.82/2.12 元，参考可比公司估值（截至2023 年10 月30 日，康华生物15x，康泰生物32x，沃森生物34x，均值27x），考虑到：①公司与可比公司业务相似性高，均聚焦中国人用疫苗行业；②狂苗市场竞争日益加剧，公司业绩短期承压，我们给予公司2023 年26x PE，对应目标价40 元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。

    公司是狂犬病疫苗龙头生产企业。成大生物是国内疫苗行业的领先企业，致力于病毒性及细菌性疫苗的研发与生产，建立多个疫苗研发平台，拥有强大的产业化能力和境内外销售能力。公司目前狂犬病疫苗销量全球领先，2022 年实现狂犬病疫苗销售2710.43 万支。业绩短期承压，毛利率维持高位：2022 年营收和净利润分别为18.15 亿元/7.14 亿元，同比增长-13.08%/-20.00%。综合毛利率高水平稳定，2020-2022 年分别为86.25%/89.85%/87.11%，公司狂犬病冻干粉针及水针，乙脑疫苗水针为其毛利的主要来源，占比保持稳定。公司目前拥有24 项在研项目，其中有4 项已进入临床III 期，2 项进入临床I 期，2 项已获得临床批件。公司将通过持续的研发投入，丰富产品管线，优化营收结构，实现高附加值重磅疫苗品种上市，未来营收及毛利率有望提升。

    行业介绍：全球疫苗行业保持稳定增长，国内监管收紧引领行业健康发展。①全球疫苗行业市场规模稳定增长：据Frost&Sullivan 统计预测，全球疫苗市场规模2023 年将达到620 亿美元，2020-2025 年CAGR 将达+17.3%，主要集中于北美、中国及欧洲市场，发展中国家份额快速提升；②我国疫苗行业整体增速领先全球：我国疫苗行业发展起步较晚，在获批品种及人均消费方面落后于全球，疫苗生产企业研发实力较弱。但近年来，在国家政策，消费者需求与企业研发实力的多重因素推动下，我国疫苗行业体现出获批品种数快速扩大，批签发量总体增长的格局。2019 年《疫苗管理法》出台后，行业逐步走向健康发展，据Frost&Sullivan 统计预测，我国疫苗市场规模2023 年将达到1513 亿元，2020-2025 年CAGR 将达+22.4%，增速领先全球。

    竞争优势：产业化能力优秀，战略性研发布局目光长远。① 公司具备先进的疫苗生产技术：公司是国内率先引进大规模生物反应器技术的企业，具备符合国际标准的生产体系，疫苗产能及效价领先；② 坚持自主营销为主的营销战略：

    　　目前，公司拥有近350 人的自主营销团队，覆盖全国大部分省市，从业人员经验丰富，与当地疾控部门关系紧密；③ 国内领先的疫苗出口企业：公司积极开拓海外市场，目前出口额居首，已建立完善的海外经销商遴选体系；④ 较强的研发能力：公司在自主研发的基础上，建立与多个企业及院校的合作关系，快速推进在研项目进程。

    风险因素：长期技术迭代风险、新产品开发风险、现有产品单一风险、市场竞争加剧风险、国内人用狂苗需求下降风险、盈利预测不及预期风险。

    盈利预测、估值与评级：公司是国内疫苗行业的领先企业，致力于病毒性及细菌性疫苗的研发与生产，建立多个疫苗研发平台，拥有强大的产业化能力和境内外销售能力。公司目前狂犬病疫苗销量全球领先，并有多项重磅疫苗品种在研。我们预计公司2023-25 年营业收入分别为17.16 亿/20.54 亿/25.13 亿元，净利润分别为6.37 亿/7.59 亿/8.82 亿元，对应EPS 分别为1.53/1.82/2.12 元，参考可比公司估值（截至2023 年10 月30 日，康华生物15x，康泰生物32x，　　沃森生物34x，均值27x，根据wind 一致预期），考虑到：①公司与可比公司业务相似性高，均聚焦中国人用疫苗行业；②狂苗市场竞争日益加剧，公司业绩短期承压，我们给予公司2023 年26xPE，对应目标价40 元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。