公司2023Q3 实现归母净利润0.73 亿元，同比-78.4%，环比扭亏为盈，扣非归母净利润0.76 亿元，同比-77.2%，环比扭亏为盈；公司Q3 业绩环比改善，产品单吨盈利显著恢复，主要系下游需求恢复，公司产能利用率提升，带来经营业绩改善。公司是单晶三元正极材料行业龙头，单晶产品市占率排名靠前。
我们预计三元正极材料行业未来将向高镍、单晶化方向发展，公司深度绑定宁德时代，高镍产品逐渐放量。此外，公司前瞻性卡位钠电正极材料，先发优势明显，伴随钠离子电池产业化进程加速，预计将给公司贡献新的盈利增长。参考行业可比公司估值，给予公司目标市值109 亿元，对应目标价25 元/股，维持“买入”评级。
事项：公司于10 月13 日发布2023 年三季报。对此，我们点评如下：
23Q3 实现扣非归母净利润0.76 亿元，环比扭亏为盈。公司2023 年前三季度实现营收52.8 亿元，同比-46.7%，归母净利润0.38 亿元，同比-96.3%，扣非归母净利润0.41 亿元，同比-95.9%；公司前三季度业绩同比下滑，主要系：1）下游需求放缓、碳酸锂价格大幅下跌导致公司产品销量和收入下降，2）存货减值、开工率不足带来的生产成本上升等。分季度看，2023Q3 公司实现营收20.2亿元，同比-54.7%，环比+61.6%，归母净利润0.73 亿元，同比-78.4%，环比扭亏为盈，扣非归母净利润0.76 亿元，同比-77.2%，环比扭亏为盈；公司Q3业绩环比显著改善，主要系下游需求有所恢复，公司产销量提升，带来经营业绩的改善。
Q3 销量环比增长超60%，单吨盈利显著修复。根据公司三季报披露，随着下游需求的恢复，公司产能利用率已逐步恢复至正常水平，23Q3 产品销量环比增长超60%，据此我们预计公司23Q3 出货量约1 万吨，测算公司23Q3 产品单吨扣非盈利约0.76 万元/吨，盈利能力环比显著改善。根据公司此前披露的投资者关系记录公告，公司目前已建成有效产能6.6 万吨，23H1 产能利用率在4 成，9 月底已恢复至7 成左右；随着23Q4 新能源汽车销量的持续增长，我们预计三元正极材料需求环比仍有增长，公司后续有望继续保持较高的产能利用率，进而保障产品的盈利水平。
Q3 毛利率环比提升，期间费用率控制优秀。公司2023Q3 综合毛利率9.45%，同比-1.52pcts，环比+15.1pcts，毛利率环比修复主要系产能利用率提升带来的成本端下降；期间费用率合计为2.65%，同比+0.42pct，环比-2.64pcts，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.08%/1.00%/0.82%/0.75%，同比+0.02/+0.64/-0.43/+0.19pct，环比-0.17/-0.78/-0.60/-1.09pct，期间费用率较23Q2 控制更优。
钠电产业化渐近，下游客户进展顺利。2023 年6 月，工信部官网公布第372 批《道路机动车辆生产企业及产品公告》，其中有两款搭载钠离子电池的纯电车型（奇瑞和江铃），这是钠电池首次进入工信部新车公告，标志钠电池已符合车规级标准，满足量产要求。公司钠电正极进展处于行业领先位置，根据公司公告，从客户端来看，截至2023 年8 月底，公司钠电正极已实现百吨级销售，客户高度集中，其中第一大客户占比超70%，公司钠电正极合作的客户均是行业内的头部顶尖企业；从规模化产能建设来看，公司定增项目义龙三期计划于2025 年建成投产，其中钠电正极产能有望在2024 年部分投产。在钠电领域，公司采取集中精力及资源维系大客户战略，共同推进钠电产业化和规模化，先发优势显著。
风险因素：技术路线变动风险；原材料价格波动风险；公司客户单一、集中风险；定增项目及募投产能释放不及预期风险；钠离子电池产业化不及预期风险等。
投资建议：2023 年年初以来，受碳酸锂等原材料价格大幅下跌、新能源汽车补贴退出等因素影响，行业需求不及预期，导致公司产能利用率不足，叠加计提库存减值，对公司盈利带来不利影响；中长期来看，碳酸锂价格有望企稳，下游需求逐渐恢复，预计将带动公司产能利用率和产品盈利能力提升，公司业绩有望重回增长轨道。我们调整2023-2024 年归母净利润预测分别为1.54/5.45亿元，同时新增2025 年归母净利润预测7.40 亿元，对应2023-2025 年EPS分别为0.35/1.23/1.67 元，现价对应2023-2025 年PE 分别为68/19/14x。公司是单晶三元正极材料行业龙头，单晶市占率排名靠前。我们预计三元正极材料行业未来向高镍、单晶化方向发展，公司深度绑定宁德时代，高镍产品逐渐放量。此外，公司前瞻性卡位钠电正极材料，先发优势明显，伴随钠离子电池产业化进程加速，预计能给公司贡献新的盈利增长。参考锂电材料可比公司厦钨新能、恩捷股份、璞泰来2024 年平均PE 约15x（基于Wind 一致预期），同时考虑到公司在钠电正极材料新产品方面的领先优势，给予公司2024 年20xPE，对应公司目标市值109 亿元，对应目标价约25 元/股，维持“买入”评级。