公司2022 年前三季度实现营收99.0 亿元，同比+180%；归母净利润10.1 亿元，同比+286%；扣非归母净利润9.91 亿元，同比+291%。其中，2022 年Q3 实现营收44.6 亿元，同比+206%，环比+56.0%；归母净利润3.40 亿元，同比+211%，环比+5.07%；扣非归母净利润3.35 亿元，同比+213%，环比+5.27%；公司Q3 业绩位于预告上限，符合市场预期。公司是单晶三元正极材料行业龙头，实现中镍5 系和6 系、高镍8 系、超高镍9 系产品全覆盖，单晶市占率排名靠前。我们预计三元正极材料行业未来向高镍、单晶化方向发展，公司深度绑定宁德时代，高镍产品逐渐放量，同时参股红星电子布局前驱体回收，降低原材料成本，伴随募投产能加速释放，有望迎来量利齐升的高速成长。

    　　此外，公司前瞻性布局钠电正极材料，具备先发优势，伴随钠离子电池产业化进程加速，预计能给公司贡献一定的业绩弹性。调整公司目标市值至约280 亿元，对应目标价约63 元/股，维持“买入”评级。

    　　 事项：公司于10 月30 日发布2022 年三季报。对此，我们点评如下：

    　　 Q3 扣非归母净利润3.40 亿元，环比+5.07%，符合市场预期。公司2022 年前三季度实现营收99.0 亿元，同比+180%；归母净利润10.1 亿元，同比+286%；扣非归母净利润9.91 亿元，同比+291%。其中，2022 年Q3 实现营收44.6 亿元，同比+206%，环比+56.0%；归母净利润3.40 亿元，同比+211%，环比+5.07%；扣非归母净利润3.35 亿元，同比+213%，环比+5.27%；公司Q3 业绩位于业绩预告上限，符合市场预期。我们预计公司Q3 正极材料销量约1.3-1.4 万吨，环比+30%-40%，对应单吨销售均价约32-34 万元，环比+11%-20%，单吨扣非盈利约2.4-2.6 万元/吨，环比二季度下降约19%-25%，我们预计主要系碳酸锂库存收益减少导致。

    　　 Q3 毛利率环比下降，期间费用率控制优秀。2022 年前三季度公司整体毛利率15.2%，同比+0.54pct。其中，2022 年Q3 公司毛利率为11.0%，同比-2.63pcts，环比-7.40pcts，期间费用率为2.23%，同比-2.58pcts，环比-2.26pcts。其中：

    　　销售费用率为0.05%，同比-0.33pct，环比-0.08pct；管理费用率为0.36%，同比-0.74pct，环比-0.37pct；研发费用率为1.25%，同比-0.81pct，环比-1.43pcts；财务费用率为0.57%，同比-0.69pct，环比-0.39pct。

    　　 与孚能科技签订长期协议，展开深度合作。10 月26 日，公司公告与孚能科技签订战略合作协议，内容主要包括：1）三元正极：自2022 年10 月至2022 年底/2023/2024/2025 年，孚能科技拟向公司采购三元正极材料分别为0.3/1.8/3.6/5.4 万吨（合计11.1 万吨）；2）钠电正极：双方签订钠电《合作开发协议》，深入合作钠电正极材料研发及其应用开发，建立快速响应机制，保证在2023 年Q1 导入成功；3）废料及废旧电池回收：双方已于2022 年7 月签订回收合同，通过参股公司红星电子实现三元正极金属回收，双方一致同意继续深入讨论资本合作方案，包括但不限于共同参股、合资建厂等方式；4）锂资源共同开发：

    　　双方达成战略性共识，联合开发上游锂、镍资源。我们认为，公司和孚能科技签订长期深度合作协议，既保障了下游订单需求，同时有望开拓新产品应用，在电池回收和锂资源开发方面的合作有望降低未来原材料成本，提升公司盈利能力。

    　　 钠电正极实现吨级出货，先发优势明显，有望受益行业需求爆发。根据公司定增问询函回复公告披露，2022 年4 月公司推出第一代层状氧化物钠电正极材料，并迅速完成向行业内主流客户送样及吨级出货。在第一代产品的基础上，公司通过对生产工艺进行优化，于2022 年6 月推出第二代层状氧化物钠电正极材料，　　降低了游离钠的同时提高了材料比容量，截至2022 年7 月末，公司钠电正极材料累计销售4.13 吨，实现收入24.43 万元，对应产品销售单价约6 万元/吨。相较于锂离子电池，钠离子电池在快充、低温及安全性能方面表现更好，成本较锂离子电池更低，有望在储能、电动两轮车及低速两轮车领域率先得到应用，据EV Tank 预计，2025 年钠离子电池市场空间有望达290GWh，较2022 年增长99.1%，行业空间广阔，公司先发优势明显，有望受益于下游需求爆发。

    　　 风险因素：技术路线变动风险；原材料价格波动风险；公司客户单一、集中风险；公司定增项目及募投产能释放不及预期；钠离子电池产业化不及预期等。

    　　 投资建议：随着公司义龙二期产能逐渐释放，规模效应带来降本增效，我们上调公司2022 年归母净利润预测至12.8 亿元（原预测为11.4 亿元），维持2023/24年归母净利润预测分别为14.0/18.9 亿元，对应2022/23/24 年EPS 分别为2.89/3.13/4.27 元，现价对应2022/23/24 年PE 分别为17/16/12 倍。公司是单晶三元正极材料行业龙头，实现中镍5 系和6 系、高镍8 系、超高镍9 系产品全覆盖，单晶市占率排名靠前。我们预计三元正极材料行业未来向高镍、单晶化方向发展，公司深度绑定宁德时代，高镍产品逐渐放量，同时参股红星电子布局前驱体回收，降低原材料成本，伴随募投产能加速释放，有望迎来量利齐升的高速成长。此外，公司前瞻性布局钠电正极材料，具备先发优势，伴随钠离子电池产业化进程加速，预计能给公司贡献一定的业绩弹性。我们参考可比公司估值法，选取锂电材料可比公司厦钨新能、恩捷股份、璞泰来，2023 年平均PE 约16x（基于Wind 一致预期），考虑到公司钠电正极材料先发优势明显，预计明年将贡献一定的业绩弹性，给予公司2023 年20x PE，调整公司目标市值至约280 亿元，对应目标价约63 元/股，维持“买入”评级。