事件：极米科技公布2021 年年报。公司2021 年实现收入40.4 亿元，YoY+42.8%；实现业绩4.8 亿元，YoY+79.9%。经折算，公司2021Q4 单季度实现收入13.9 亿元，YoY+45.0%；实现业绩1.8 亿元，YoY+88.5%。极米Q4 单季度内外销收入均保持高速增长，反映了终端需求的旺盛。此外，公司Q4 盈利能力环比Q3 有所改善，费用投放效率提升。

    家用投影仪内外销需求旺盛：2021 年极米国内收入为33.8 亿元，YoY+39.6%。

    我们测算Q4 单季度极米国内收入增速约为45%。根据生意参谋数据，2022Q1极米投影仪淘系平台销售额YoY+21%（2021Q4 增速为63%）。2022Q1 极米投影仪国内增速环比Q4 可能有所下滑，但预计仍然保持稳定增长。2021 年极米海外收入为6.5 亿元，YoY+61.6%。其中，创新产品收入为2.2 亿元，YoY-3.5%；海外自主品牌收入为4.3 亿元，YoY+145.2%。海外家用投影仪起步晚于国内市场，行业具有较大的可拓展空间。极米在海外市场持续推进消费者教育，不断扩充渠道。我们预计极米自主品牌在海外市场有望维持高速增长态势。

    Q4 单季度盈利能力环比提升：2021Q4 极米净利率为13.1%，环比Q3+1.9pct。

    我们认为，主要因为：1）Q4 公司销售费用投放效率有所提升。2021Q4 极米收入增速环比Q3+13pct，但是销售费用率环比Q3 有所下降。因会计准则调整，我们估算同口径下，Q4 单季度极米销售费用率环比下降约1pct（假设极米各季度运输费用率均为1.5%）；2）公司享有研发费用加计扣除的税收优惠，Q4 单季度公司所得税率为0.9%，Q3 为15.1%。

    Q4 单季度公司经营活动现金流量净额提升：2021Q4 极米经营活动产生的现金流量净额为4.7 亿元，同比+3.7 亿元。极米Q4 单季度销售商品、提供劳务收到的现金YoY+58%，而购买商品、接受劳务支付的现金YoY-15%。我们认为，主要因为半导体供应紧缺，极米为满足市场需求，前期备货力度较大，Q4 采购额相应减少（极米Q4 存货为9.7 亿元，环比Q3 -0.4 亿元）。

    芯片供应压制短期增速，中长期家用投影仪行业成长空间较大。展望2022 年，受到芯片供应紧张的限制，家用投影仪市场规模增长存在一定的压力。但是从2021Q4 的表现来看，极米在没有进行大规模降价促销的情况下，仍然实现了内销规模的快速增长，反映了消费者对家用投影仪产品的旺盛需求。中长期来看，我们认为家用投影仪行业国内国外市场均有较大的成长空间，随着芯片供应问题的逐步缓解，公司收入有望释放较大的弹性。

    投资建议：极米是国内投影仪行业龙头，公司产品、渠道不断优化，盈利能力提升。公司加大力度拓展海外市场，在行业红利期有望实现快速增长。我们预计极米科技2022~23 年EPS 为12.32/18.45 元，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：技术研发风险，市场竞争加剧风险，核心零部件依赖外购风险