布局“卡脖子”研发设计类工业软件，是国内电磁CAE 软件先行者。
霍莱沃聚焦电磁仿真与测量领域14 年，围绕相控阵天线打造产品矩阵。公司依托自主研发的电磁场仿真分析与相控阵校准测试核心算法，覆盖研发、设计、生产和应用的全生命周期。从公司发展历程来看有两大特点。1）技术领先，业务多元。公司创始人周建华先生于2001 年获得国家科学技术进步奖一等奖，并多次参与制定该领域的相关标准；团队硕博比超过60%；围绕相控阵天线，布局四大业务线，主要提供电磁仿真、系统校准测量业务。2）产业化能力强，成果显著。公司参与“嫦娥三号”、“北斗二号”、“高分三号”
等项目，提供技术服务；2018 年公司与中兴通讯合作，为其提供mmWave相控阵校准测量系统。公司近期发布股权激励计划，涉及的激励对象共计41人，占员工总数的45.56%，激励范围广。解锁条件方面，本次授予股票将于2021/2022/2023/2024 年分四阶段解除限售，触发值为28%/25%/25%/25%，目标值为35%/33%/29%/27%。我们认为本次股权激励有利于绑定公司核心技术员工，在保证团队稳定性的同时，彰显了公司对未来发展前景的信心。
仿真对于产业链升级至关重要，电磁CAE 需求持续扩大。
1）从重要性来看，CAE 技术壁垒极高，广泛运用于工程和产品设计领域。
据Aberdeen 调查报告，集成的CAE 平台能够节约22%的时间，非集成的平台也能够节约13%。CAE 对于增收降本方面更是作用日益凸显。2）从市场规模来看，2018 年全球CAE 软件市场的规模为65.75 亿美元，国内市场规模约为6 亿美元，占比约为9%；据GrandViewResearch 测算，未来十年全球CAE 市场CAGR 超过9%，中国市场增速更高，接近18%，国内市场需求持续扩大。我们认为，随着国内产业链的不断爬升，仿真产业链价值亟待发掘。
测量校准系统彰显技术领先性，相控阵天线运用广泛且下游景气度高。
相控阵校准测量系统技术门槛高，体现在：1）首先要能够精准计量，才可以进行校准，这有赖于系统和相关的算法。2）对环境的精准还原，如在天线紧缩场测试中运用算法降低暗室尺寸，极大地降低了研发成本。毫米波的运用非常广泛，因其诸多优点，毫米波系统通常都会搭载相控阵天线，其下游景气度高，体现在：1）军工领域，军用雷达将带动相控阵天线校准测量需求量的上升，根据中国产业信息网的预测2025 年中国军用雷达总市场规模将达到565 亿元。2）自动驾驶，ADAS 系统通常包括4-6 个毫米波雷达，根据中国产业研究报告网数据，2015 年至2020 年，中国毫米波雷达市场持续扩大，从18 亿元增长至72 亿元。3）5G 高频基站，为了实现智能化和增加覆盖范围，5G 基站也会采用相控阵技术。根据产业信息网预测2025 年中国5G 基站数将达到376 万个。4）除此之外，毫米波雷达在飞机盲降、天气检测、低轨卫星等领域也都有应用。我们认为，随着毫米波技术的应用相控阵天线下游有望保持高景气度。
对标海外厂商国产化空间巨大，未来有望持续超预期。
一方面，公司所在行业存在巨大国产化空间。公司的电磁CAE 业务对标海外的ANSYS HFSS、达索CST、Altair FEKO；测量校准系统对标美国KEYSIGHT、德国的R&S、法国的MVG。霍莱沃2020 年营收为2.29 亿人民币，而同期ANSYS 公司营收约为17 亿美金，KEYSIGHT 公司营收约为42亿美金。另一方面，公司未来在各个方面有望持续超预期。1）产品超预期，公司的仿真业务当前以专用化的电磁CAE 呈现， 未来有望向通用型产品拓展；2）业务领域超预期，公司当前的下游主要以军工单位为主，未来有望在民用领域持续扩展，如自动驾驶、5G、地轨卫星方面，开展校准测量业务；3）政策超预期，5 月28 日两院院士大会上习总书记首次提及工业软件，体现其战略价值，后续有望出台系列配套政策；4）人才超预期，公司从事领域对专业高级人才需求旺盛，尤其是计算电磁学方面的工程人才，上市之后品牌影响力扩大，激励机制更多元，有望吸引更多人才加入。
风险提示
1）工业软件关键核心技术研发和商业模式发展不及预期；2）相关软件政策的连续性和支持力度存在不确定性；3）产品应用推广和产业生态构建不及预期；
4）专业人才供给不足。
投资建议
我们认为，随着国内产业链的不断爬升，仿真产业链价值亟待发掘，而公司是国内电磁CAE 软件先行者，已完成相关领域布局。同时，公司测量校准系统彰显技术领先性，且下游应用广泛。总的来看，无论是仿真还是测量校准领域，公司所处行业均存在巨大国产化空间，景气度极高，并且未来有望在四大方面持续超预期，是一家“能长大”的公司。我们预计公司2021-2023年分别实现收入3.16/4.26/5.78 亿元，同比增长37.8%/34.8%/35.8%；实现归母净利润0.62/0.83/1.12 亿元，同比增长38.1%/33.5%/35.8%，首次覆盖，给予“买入”评级。