业绩回顾

    　　2022&1Q23 业绩低于市场预期

    　　公司公布2022 业绩：收入53.07 亿元，同比+70.9%；归母净利润0.5 亿元，同比-80.14%，对应每股盈利0.6 元；1Q23 实现收入13.51 亿元，同比+9.98%，环比+15.02%；归母净利润0.23 亿元，同比-70.56%，环比扭亏为盈。公司2022 年及1Q23 业绩低于市场预期，我们认为主要系主营胶膜业务利润修复不及预期，2022 年毛利率仅为7.87%，同比减少7 个百分点，1Q23 毛利率为6.26%，同比减少6 个百分点。

    　　发展趋势

    　　海内外产能扩张+POE粒子保供+新品出货三轮驱动，看好公司2023 年市占率进一步提升，领跑二线胶膜厂商。1）产能端，公司产能大幅增长支撑出货量不断提升，2022 年公司胶膜出货量为4.3 亿平，同比增长77%。近期公司发布公告计划在越南投建工厂，我们预计2023 年公司产能有望达到9 亿平，市占率有望达到20%以上；2）原料端，公司近期与陶氏签订合作备忘录，陶氏将在POE粒子稳定供应上向公司提供支持，公司POE粒子供应较为充沛；3）产品端，公司加大研发力度，增加纯POE胶膜品类，补齐产品线，同时推出新产品EXP胶膜，其适用于N型组件同时可减少POE粒子用量，毛利率优势显著。我们认为在产能持续扩张、POE粒子保供、新品推出多重助力下，公司胶膜成本有望大幅下降，盈利能力领跑二线胶膜厂商。此外，公司向汽车配套领域延伸，布局汽车玻璃用电子功能膜、PVE高强粘结膜以及新型环保材料，我们看好汽车材料成为公司新业绩增长点。

    　　Q2 组件排产环比上升利好胶膜需求，N型组件放量带动胶膜结构优化。总量上，目前硅料价格下降至170-180 元/公斤，我们认为Q2 硅料产能步入集中释放期，价格有望加速下降，看好组件排产持续上升带动胶膜需求向好。结构上，我们预计N型组件在下半年大规模放量，N型组件由于水汽敏感度较高，适用于POE胶膜封装，我们认为公司顺应下游组件封装需求，增加POE胶膜品类，产品结构优化推动毛利率中枢上移。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司Q1 业绩修复不及预期，我们下调2023 年盈利预测29%至5.01亿元，首次引入2024 年盈利预测8.12 亿元。维持跑赢行业评级，由于光伏板块估值中枢下移，下调目标价38%至145.39 元，对应2023/2024 年24/20 倍P/E，较当前股价有17%上行空间，当前股价对应2023/2024 年21/13 倍P/E。

    　　风险

    　　原材料供应紧张风险，下游需求不及预期，产品结构调整风险。