22 年/23Q1 归母净利同比均高增长，维持“买入”评级华恒生物4 月25 日发布22 年年报，营收14.2 亿元，yoy+49%，归母净利3.2 亿元（扣非后3.0 亿元），yoy+90%（扣非后yoy+109%）；22Q4 营收4.3 亿元，同比+30%，归母净利1.03 亿元，yoy+55%/qoq+17%。公司同时发布23 年一季报，营收4 亿元，同比+48%，归母净利0.81 亿元，yoy+47%/qoq-21%。公司拟每10 股派现9 元（含税），资本公积每10 股转增4.5 股。我们预计公司23-25 年归母净利4.5/6.6/8.4 亿元，可比公司23 年Wind 一致预期平均33xPE，考虑公司新项目成长性及小品种氨基酸领域领先优势，给予23 年44xPE，目标价183.92 元，维持“买入”评级。

    　　募投项目放量叠加产品毛利率提升，22 年盈利同比大幅增长22 年募投项目“发酵法丙氨酸5000 吨/年技改扩产项目”、“交替年产2.5万吨丙氨酸、缬氨酸项目”投产，市场拓展良好及产能释放助力业绩高增，全年氨基酸销量yoy+24%至5.94 万吨，营收yoy+45%至11.7 亿元。同时受益于原料跌价及公司技术迭代升级助力降本，综合毛利率yoy+6.3pct 至38.8%（22Q4 毛利率37.1%，yoy1.4pct/qoq-3.9pct）；全年期间费用率yoy+1.2pct 至15.1%，管理费用yoy+75%至1.1 亿元，主要系员工薪酬增长及股份支付费用，研发费用yoy+49%至0.78 亿元，经营活动现金流净额同比+273%至3.6 亿元，秦皇岛华恒/巴彦淖尔华恒净利润分别1.4/1.8 亿元。

    　　23Q1 归母净利同比高增，持续加大研发投入

    　　据博亚和讯，23Q1 缬氨酸均价26.77 元/kg，同比+19%/环比+10%，原材料淀粉/葡萄糖均价3106/4008 元/吨，同比分别-7%/-3%（环比-1%/0%），公司一季度氨基酸销量同比增长，叠加部分产品涨价及原材料价格回落，单季度综合毛利率yoy-0.1pct/qoq+1.7pct 至38.8%；期间费用率同比-0.3pct至15.8%（环比+1.6pct），单季度研发投入0.25 亿元，同比+81%。

    　　新项目持续推进，持续丰富合成生物产品矩阵

    　　公司持续强化产学研合作，引入高端管理者和研发人才，22 年末研发人员同比+42 人至154 人，22 年新增申请/获得发明专利67/17 个，依托技术和产品创新，不断拓展合成生物蓝海。据年报，5 万吨/年生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地建设项目和年产5 万吨生物基苹果酸生产建设项目，以及5 万吨/年生物法PDO 项目均已启动建设，其他在建项目包括年产1.6万 吨三支链氨基酸及衍生物、β-丙氨酸衍生物项目等，公司依托成熟的合成生物制造平台，未来产品线延伸至基础化工品、营养品、化妆品等领域。

    　　23Q1 末公司在建工程2.05 亿元，未来新项目增量兑现助力长期成长。

    　　风险提示：新建项目进展不及预期风险；核心技术流失风险。