光刻技术对比分析：在微米级应用上，直写光刻可替代传统接近/接触式掩膜光刻。主流光刻技术包括直写光刻和掩膜光刻，其中，掩膜光刻包括接触式、接近式、投影式掩膜光刻。投影式掩膜光刻技术更加先进、精度更高，但是制造难度更大、成本更高。在纳米级领域，投影式掩膜光刻因精度更高，得到广泛应用，如以荷兰ASML、日本尼康等为代表的企业均采用投影式掩膜光刻，主要应用在半导体领域。而在微米级领域，直写光刻因无须使用掩膜版，同时可以实现自动对位、自动校准和自动涨缩，因此生产周期更短、人工环节更少、运营成本更低、精度也能达到要求，具有更高的灵活性和广泛适应性，主要应用在PCB、泛半导体、以及光伏领域。

    　　PCB 领域：传统替代&国产替代双轮驱动，公司增长动力充足。下游需求方面，PCB 行业将受益于消费电子周期底部，AI 激发大算力时代、带动服务器、通信等板块高增长。在此背景下，PCB 产业逐渐向高密度、高集成、细线路、小孔径、大容量、轻薄化的方向发展，催生HDI、类载板、软板等中高阶PCB 产品的市场份额不断提升。而在PCB 高端化趋势下，直写光刻相比较于接近/接触式掩膜光刻而言优势明显、且更适用，具备明显的传统替代趋势。市场规模和竞争格局方面，2019-2022 年中国PCB 曝光设备行业市场规模从57 亿元增长至98 亿元，CAGR 为19.80%；市场Top3 分别为以色列Orbotech、日本ORC 和芯碁微装，并且芯碁微装市占率不断提升。在PCB 制造产能逐步转移至中国大陆、东南亚的背景下，国内企业凭借不断精进的研发技术、性价比优势以及本土化服务优势，有望显著受益于国产替代的浪潮。公司产品竞争力强劲，积极开拓海外市场，产品成功销往日本，客户资源丰富，切入头部客户鹏鼎控股加强大客户布局，实现百强PCB 客户全覆盖，2020-2022 年PCB 业务营收CAGR 为36.95%增速远超行业增速，具备强阿尔法属性。

    　　泛半导体领域：布局范围广、行业空间大，公司业绩翻倍增长。在先进封装与Mini/Micro LED 渗透率快速提升趋势下，叠加国产替代背景下，公司作为国内泛半导体直写光刻设备龙头有望显著受益。

    　　1）IC 载板：空间广阔，公司为国产替代领军者。公司部分产品已接近或超越全球头部企业，技术优势趋显。另外，定增支撑IC 载板产能扩张，海外市场不断寻求突破。2022 年11 月，公司MAS 直写光刻设备成功销往日本市场。

    　　2）引线框架：高集成发展推动直写光刻传统替代。公司积极推动蚀刻工艺对传统冲压工艺的替代，已覆盖立德半导体、龙腾电子等下游客户。

    　　3）先进封装：后摩尔时代下的明星，空间大、增速高，公司有望深度受益。直写光刻技术自适应调整能力强，公司先进封装产品WLP2000 优势明显，产品矩阵不断扩充，其晶圆级封装光刻设备已验收，主要客户有华天科技、辰显光电等。

    　　4）掩膜版制版：精度要求高，公司90nm-65nm 制版光刻设备在研中。

    　　公司90nm-65nm 制版光刻设备研制进行中，将覆盖国内70-80nm 掩膜版产能。

    　　5）新型显示：Mini/Micro LED 前景广阔，带来直写光刻设备市场新增量。在Mini/MicroLED 阻焊层曝光中，直写光刻技术为未来主流方向，公司以NEX-W（白油）机型为重点，以点带面切入客户供应链。目前已开拓维信诺、辰显光电、沃格光电等优质客户。

    　　光伏电镀铜领域：以铜代银势在必行，电镀铜是平台型技术，公司将率先且深度受益。光伏用银需求量大且增速高、而银浆供给短缺，因此去银化是必然选择，电镀铜降本增效优势明显，以铜代银势在必行。电镀铜是平台型技术，不止是HJT，TOPCon、BC 均可应用，空间巨大。电镀铜制备过程中，图形化是最核心、壁垒最高的环节，我们预计终局状态下，未来光伏用图形化设备需求达到500GW，假设在单GW 图形化设备为2000万的情形下，得出市场空间为100 亿元。公司是光伏图形化设备龙头，率先布局、技术路线布局多元、客户覆盖范围广，有望率先且深度受益。

    　　投资建议：我们预计2023-2025 年公司归母净利润为2.2、3.2、4.5 亿元，同比增长58.9%、49.1%、39.9%，当前股价对应公司PE 为38.4、25.8、18.4X。公司打造国内直写光刻平台型企业逻辑顺畅，PCB 领域市场份额有望快速提升，泛半导体领域有望翻倍增长，光伏铜电镀领域从0 到1 有望实现爆发式突破，维持“买入”评级。

    　　风险提示：PCB&泛半导体下游市场波动、市场规模测算误差、电镀铜工艺导入不及预期。