核心观点

    　　上一篇专题报告1，我们重点讨论了康复行业发展的核心驱动要素，本篇报告，我们以布局较早的海外市场为例，分析：什么样的设备公司能够更好分享康养需求爆发红利，以及翔宇医疗是否具备相关潜质。

    　　通过对较成熟国家康复市场分析，以及以DJO 为例的康复设备巨头研究，我们认为：1）康复医疗需求的多样性决定了通过内生研发、外延并购丰富产品品类，走一体化解决方案提供商，是康养设备公司做大做强的必经之路；2）现行多级康复体系建设决定了康养设备采购主体层次丰富、终端客户分散，而不同品类康氧设备可共用销售渠道和客户资源，掌握销售渠道优势的设备公司有望迅速拓展品类、多点开花；3）我们认为翔宇医疗在产品品类（注册证数量）、渠道铺设（客户数量）、发展战略上都具备成长为康养设备整体解决方案提供商能力，长期发展值得期待。

    　　康复设备需求多样，新技术新趋势不断涌现：因康养可作用于大多数病种、且存在多种技术、不同作用方式，对应康养设备品类繁多。且从行业趋势上：1）康复医疗设备技术含量逐渐提高；2）物联网技术兴起，数字（智慧）医疗是未来发展趋势；3）居家化和精细化的设备愈发受到患者和医院的青睐。

    　　美国市场为例，康复养老体系多层级建设，市场分散：1）美国医疗体系相对健全，不同级别机构分别承担患者急性期、恢复期等不同阶段康复需求，且转诊顺畅；2）保险体系完善，支付改革促进行业迅速发展；3）人口老龄化&慢性病已经成为康复需求主要动力。4）市场广阔，优秀康复设备类公司众多。

    　　康复设备DJO 为例，内生外延拓品类、开拓夯实销售网络，驱动DJO不断成长：

    　　（1）内生增长：通过不断增加自身研发投入，提升技术水平，扩展品种类；另一方面将自身产品和解决方案创新结合，提供高附加值服务。

    　　（2） 外延并购：2001 年至今，DJO 先后收购Depuy、Orthologic、Durakold、Axmed、Encore、Aircas t、Bell-Horn、Elastic Therapy 和Dr.Comfort 等公司股权或部分产品，加速产品品类拓展。

    　　（3）品类迭代速度快：被Colfax 收购后，DJO 产品推出速度进一步加快，由2018 年的8 种增加至2020 年的32 种。同时，DJO 不断尝试新兴技术，如增强现实和小型机器人平台，进一步提升自身竞争力。

    　　（4）销售渠道覆盖面广：DJO 的产品系列目前通过其全资子公司或独立分销商在56 个国家/地区销售。

    　　（5）数字医疗领域持续发力：DJO 的软件即服务（SaaS）和Motion IQ软件，有助于提升医院（门诊）效率、跟踪病人术后的进展，能够有效提高客户的粘性。

    翔宇医疗对标DJO，未来成长空间巨大

    　　纵观DJO 成长史，“产品和解决方案创新的深度融合、快速的产品迭代、全球化战略及领先的数字医疗平台”是其发展持续动力，我们认为，翔宇医疗具备类似基因，未来发展值得期待。

    　　投资建议：维持公司前序盈利预测不变，预计2021-2023 年收入分别为6.66 亿元、8.60 亿元和11.12 亿元，同比增速分别为34.4%、29.1%和29.3%；实现归母净利润分别为2.91 亿元、3.92 亿元和4.91 亿元，同比增速分别为48.2%、34.6%和25.3%，实现每股收益分别为1.82 元、2.45元和3.07 元，对应PE 分别为48 倍、36 倍和29 倍。考虑到行业景气度高涨及公司竞争力持续增强，上调公司2021 年PE 估值至56 倍（原45倍），上调目标价至101.92 元（原81.9 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、康复行业景气度不及预期、医院设立康复科进度不及预期、注册证申请进度不及预期。