核心观点

    　　2024 年智能穿戴行业延续高景气趋势，1Q24 公司重点客户小米和华为出货量显著增长，TWS 耳机分别增长76.2%和55.5%，低功耗蓝牙运动手表分别增长38%和46%，推动公司营收创新高。公司持续拓展海内外客户覆盖，TWS 营收保持稳定增长，同时智能手表/手环在新兴市场快速增长成为公司第二成长曲线。2023 年底推出的6 纳米FinFET 工艺BES2800 芯片在今年Q1 量产出货，未来有望实现云端大模型接入，打开端侧AI 新市场。给予2025 年40x P/E，对应目标市值271.2 亿，目标价226 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　事件

    　　公司2024 年第二季度实现营收约8.78 亿元，同比增长约66.76%，2024 年半年度实现归母净利润约为1.48 亿元，同比增长199.68%左右，扣非归母净利润为1.12 亿元左右，同比增长1873.29%左右，营收和归母净利润均超出市场预期。

    　　简评

    　　单季度营收连续四个季度创历史新高，2Q24 盈利拐点确立智能穿戴领域需求从去年二季度开始恢复，公司单季度营收从2023 年第三季度至今连续四个季度创历史新高。2024 年Q 2 营收达到8.78 亿元左右，同比增长约66.76%，环比增长约34. 4%，今年上半年合计实现营收15.31 亿元左右，同比增长约68. 2 4%，wind 一致预期2024 年营收为28.20 亿元，参考行业下半年销售旺季的情况，公司营收至少为30.62 亿元，明显超过市场预期。

    　　从盈利能力进行分析，2Q24 单季度归母净利润约为1.2 亿元，同比增长约141%，环比增长约336%，单季度净利润首次突破历史前高，虽然毛利率环比仅增长0.5 个百分点达到33.4%， 但是由于费用规模优势明显，期间费用率明显降低，归母净利润率从上个季度的4.2%增长至2Q 的13.7%，盈利拐点确立，由于1 H 24实现归母净利润1.48 亿元，预计全年业绩有望超出win d 一致预期的2.84 亿元。

    　　2024 年智能穿戴行业高景气持续，6 纳米旗舰新品BES2800 量产出货根据Canalys 统计，2024 年第一季度中国大陆个人音频设备市场同比增长21.3%，其中TWS 市场同比增长23%。排名前两位的小米和华为作为公司重点客户，TW S 耳机出货量分别增长76.2%和55.5%。同时小米和华为的低功耗蓝牙运动手表在今年第一季度分别增长38%和46%，公司也是二者手表SoC 的最大供应商，因此推动公司营收持续新高。2023 年底公司推出了新一代智能可穿戴So C 芯片BES2800，采用先进的6n m FinFET 工艺，相较于前一代旗舰产品BES2700，集成了低功耗Wi-Fi 芯片，CPU 算力提升1 倍，NPU 算力提升至4 倍，能够通过Wi-Fi 技术实现无损音频和低延迟，同时可在多Wi-Fi 资源环境下实现自适应切换，支持云端数据与可穿戴设备之间的直接互联，在今年Q1 已经实现量产出货。

    　　AI Agent 引爆新一轮消费电子创新周期，公司有望受益AI 耳机换机浪潮苹果公司发布的Apple Intelligence 重新定义了手机AI 智能，有望成为AI 手机行业新标准。这一轮A I 浪潮最大的突破在于大语言模型（LLM）赋予了AI Agent 内容创造能力，以Siri 为代表的AI 助手将改变人们与手机的互动方式，打破各种应用孤岛，预计人们与AI Agent 互动的首个重大突破将是TWS 耳机。公司推出的BES2800 集成了低功耗Wi-Fi 模块，未来有望实现云端大模型的接入，进一步提升人们与AI Agent 的交互效率。此外公司的智能手表/手环在新兴市场实现快速增长，正在成为公司的第二成长曲线，我们预计公司2024年-2026 年营收增长分别为58%、35%、26%，其中TW S 耳机收入分别为21.92 亿元、27.14 亿元、32.20 亿元，智能手表/手环收入分别为9.50 亿元、15.30 亿元、22.48 亿元，公司未来三年的归母净利润分别为4.56 亿元、6.78 亿元、9.22 亿元，对应PE 分别为45.72 倍、30.74 倍、22.60 倍。

    　　盈利预测与投资建议

    　　预计2024 年TWS 耳机行业需求恢复，公司客户出货量实现快速反弹。智能手表/手环芯片业务预计持续高增长，采用先进制程的BES2800 预计将成为主要增长动力。AIOT 芯片业务随智能家居在海外市场复苏。2024 年第二季度公司盈利拐点确认，毛利率和净利润率提升，预计2024-2026 年营收分别为34.43亿、46.48 亿和58.57 亿元，复合增速39%，归母净利润分别为4.56 亿、6.78 亿和9.22 亿元，复合增速95%。基于未来三年的营收增长和盈利能力提升，给予2025 年40x P/E，对应目标市值271.2 亿，目标价226 元，首次覆盖给予“买入”评级。