事件描述

    　　天合光能发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 年公司实现收入1133.92 亿元，同比增长33%；归母净利55.31 亿元，同比增长50%；2023Q4 实现收入322.72 亿元，同比增长20%，环比增长2%；归母净利4.54 亿元，同比下降64%，环比下降70%；2024Q1 实现收入182.56亿元，同比下降14%，环比下降43%；归母净利5.16 亿元，同比下降71%，环比增长14%。

    　　事件评论

    　　2023 年，公司组件业务实现收入764 亿元，同比增长21%，产销规模分别达到60.68GW、54.50GW（不包含自用10.72GW），34%、56%。分区域看，公司国内、欧洲、美国、日本收入占比分别达到58%、20%、10%、1%，中国、美国市场增长尤为明显，欧洲收入占比有所下降。分销售模式看，经销收入占比19%，较2022 年的30%有所下降。盈利水平上看，全年组件业务毛利率15.54%，同比提升3.7pct。此外，公司2023 年分布式出货9.6GW，同比增长55%；支架出货9.6GW，同比增长118%；储能舱及系统累计出货接近5GW。

    　　2024Q1，公司组件业务顶住压力，预计美国市场出货占比同比提升，并保持较高盈利水平，非美市场预计小亏；分布式和跟踪支架业务贡献一定利润，而储能业务尚未扭亏。资产及信用减值损失较少，合计约0.4 亿。

    　　财务数据上看，2023 年公司期间费用率7.4%，同比平稳；2024Q1 经营性现金流为-44亿，主要系公司一季度公司提前备货所致，后续有望回正；Q1 末库存299 亿，环比增长28%，主要系部分分布式出货但尚未确认收入，公司组件库存处于正常水平。

    　　展望2024 年，公司保持合理产能扩张节奏，年底硅片/电池/组件产能预计达到60/105/120GW，TOPCon 电池产能持续增加，美国组件产能预计今年投产。行业盈利压力面前，公司积极调整市场结构，强化自身技术实力，坚持加大研发投入，全年出货预计80-90GW，加之公司分布式、支架业务规模高增、盈利向好，相比于同行，公司全年业绩具有较好支撑。

    　　我们预计公司2024-2025 年实现归母净利润39、65 亿元，对应PE 为12、7 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、竞争格局恶化；

    　　2、光伏装机不及预期。