投资要点

    事件：2021 年公司实现营收444.8 亿元，同增51.20%；归母净利润18.04 亿元，同增46.77%。其中2021Q4 实现营业收入132.16 亿元，同比增长39.24%，环比增长19.31%；归母净利润6.48 亿元，同比增长62.91%，环比增长43.78%。2022Q1 实现营收152.73 亿元，同比增长79.20%，环比增长15.56%；归母净利润5.43 亿元，同比增长135.97%，环比下降16.15%，业绩处于预告中值，符合市场预期。

    组件出货快速增长，看好后续盈利提升。公司2021 年组件产量26.2GW，出货24.8GW，外销21.1GW，外销同增33%。我们预计2021Q4 出货7-8GW，因硅片价格2021Q4 下行+出货大尺寸占比提升，盈利环比提升。我们预计公司2022Q1 组件出货7.5-7.6GW，同环比约+69%/+7%，贡献4.3-4.8 亿元利润。2022Q2 国内分布式和海外需求旺盛，我们预计公司出货10-11GW，环增约40%，2022 年4 月起组件提价顺利，盈利将逐步修复，2022 年下半年硅料硅片降价，公司加倍受益，全年出货40GW+，实现量利齐升。

    210 TOPCon 效率突出，进入量产阶段。公司TOPCon（210mm）电池实验室最高效率达 25.42%，新建中试线的平均效率突破24.5%。2022 年4 月公司宿迁8GWTOPCon 电池项目已正式启动，我们预计下半年逐步投产，公司加大新技术研发布局，走在行业前列。

    分布式系统增长亮眼，成为业绩新动能。公司2021 年系统出货超2GW，销1.8GW左右，其中2021Q4 约0.5-0.6GW，单瓦净利0.12 元/W。我们预计公司2022Q1 出货1GW，销0.7-0.9GW，贡献0.8-1.1 亿元利润，实现高速增长。2022 全年看，国内分布式光伏需求旺盛，我们预计2022 全年需求达50GW 以上，其中户用40GW左右，工商业10-15GW。公司瞄准分布式潜力市场，渠道前瞻布局，计划2022 年出货5-6GW，翻两倍增长。

    跟踪支架逐渐向好，智慧能源稳步发展。公司2021 年跟踪支架出货1.8GW，其中2021Q4 出货0.6-0.8GW，因钢材价格的快速上涨，略有亏损，2022Q1 环比已有改善，实现盈亏平衡，随2022 年下半年地面电站需求启动，出货和盈利向好，我们预计2022 年出货3-4GW，实现正向盈利。电站业务稳步推进，2021Q4 公司自持发电及EPC 电站交付贡献1-1.5 亿元利润，储能加大研发和市场拓展。

    盈利预测与投资评级：基于市场光伏需求超我们预期，户用分布式快速增长，我们维持此前盈利预测，我们预计2022-2024 年归母净利润为38.1/51.5/67.2 亿元，同增111%/35%/30%，对应PE 分别为27/20/15 倍，我们给予公司2022 年38 倍PE，对应目标价67 元，维持“买入”评级。

    风险提示：政策不及预期，竞争加剧。