事件描述

    　　天合光能发布2021 年三季报，前三季度实现收入312.65 亿元，同比增长56.9%；归属母公司净利润11.56 亿元，同比增长39.05%；其中，单三季度实现收入110.77 亿元，同比增长50.09%，环比下降5.04%；归属母公司净利润4.51 亿元，同比增长33.06%。

    　　事件评论

    　　组件出货延续增长，盈利水平领先行业。2021Q3 公司组件预计环比小幅提升，或因确认节奏影响，预计确认收入规模略小。盈利水平方面，组件业务2021Q3 单瓦净利预计环比基本持平，保持行业领先水平，究其缘由在于产品和市场结构优化抬升销售均价和利润：1）海外占比持续提升，尤其美国；2）户用需求强势下，分销占比明显提升，高于同行；3）大尺寸组件占比快速提升。在此背景下，预计Q3组件业务贡献主要利润增量。

    　　分布式系统发展良好，跟踪支架盈亏平衡。分布式光伏系统出货预计同环比皆有所增长，并有一定量在途，增长趋势良好；盈利水平维持正常，预计有一定利润贡献。

    　　跟踪支架业务源于成本端压力，预计2021Q3 盈亏平衡。其他方面，发电、电站开发及转让业务亦有一定贡献。

    　　拥抱大势，全面成长。后续来看，下半年国内地面电站加速启动，整县推进火热，户用抢装进行时，海外PPA 电价提升保障经济性，需求韧性强；2022 年硅料瓶颈解除，利润向下游流动，电池组件盈利水平有望改善。在此背景下，公司加强电池与组件产能扩张力度，并积极推动210 产品，预计2021 年底电池产能达到35GW，其中210 占比超过70%；组件产能达到50GW 左右。公司继续积极开发下一代核心电池技术，目前TOPCon 电池实验室可量产电池效率可达到24.5%，166 和210电池量产效率亦达到23.40%，处于行业领先水平。分布式方面，公司天合富家与天合蓝天品牌力突出，顺应整县推进浪潮，目前已有超70 个县采取公司提供的解决方案。长期看，公司更有望以组件业务为基础向下游延伸，综合竞争力增强。

    　　我们预计公司2021-2023 年分别实现18.1、33.5、42.4 亿元，对应PE 为81、44、35 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 光伏装机不及预期；

    　　2. 原材料成本进一步上涨。