事件描述

    　　天合光能发布2020 年年报，全年实现营业收入294.18 亿元，同比增长26.14%；实现归母净利润12.29 亿元，同比增长91.90%。其中，2020Q4 实现营业收入94.92 亿元，同比增长45.38%；实现归母净利润3.98 亿元，同比增长52.50%。

    　　事件评论

    光伏组件产销放量，全年收入稳步增长。2020 年光伏板块整体表现先抑后扬，下半年需求复苏带动装机规模稳步增长，2020 年全球光伏装机近130GW，同增约13%。公司作为光伏组件头部企业，全年收入294.18 亿元，同增26.14%：1）光伏组件业务收入220.53 亿元，同增34.51%，主要源于公司持续加大海外市场拓展力度，带动组件业务产销放量，2020 年组件出货量共计15.915GW；2）系统产品业务实现收入39.93 亿元，同增241.27%，主要源于2020 年天合完全收购Nclave 股权成全资子公司，实现技术与管理的有效整合；3）电站业务单年收入规模存在一定波动，全年实现收入21.03 亿元，同比减少52.06%。

    全球业务多点开花，2020 年业绩延续高增态势。2020 年公司综合毛利率15.97%，其中光伏组件毛利率14.9%，同比减少2.4pct，或主要源于原材料成本上升以及运费成本有所上升：1）成本方面，2020H2 光伏板块需求向上，而硅料、玻璃因扩产周期较长而阶段性供需偏紧，硅料与玻璃价格持续向上；2）2020H2 集装箱供给紧缺使得运费成本有所上升。分区域看，2020 年公司在美国、欧洲等地区持续开拓市场，毛利率水平有所向上；在国内、日本等市场毛利率有所调整。在收入增长及盈利水平下调的综合影响下，2020 年公司归母净利润12.29 亿元，同增91.90%；实现扣非净利润11.12 亿元，同增81.97%，对应单瓦净利约0.07 元/W。

    打造大尺寸高效组件龙头供应商，综合竞争优势进一步凸显。公司积极推动210大尺寸电池组件产品，并加强组件扩产力度。截至2020 年末公司组件产能约22GW，2021 年公司新增盐城、宿迁三期等组件产能，截至年末电池/组件产能分别有望达35GW/50GW，其中电池自供比可达70%左右。产能结构方面，公司组件产能结构位居行业领先水平，且今年新增电池组件产线均可兼容210 尺寸，在大尺寸趋势下公司综合竞争优势有望进一步凸显。在持续扩产的同时，公司亦持续加强上下游企业合作，在硅料、玻璃等环节锁定长单确保组件出货量。

    我们预计，2021、2022 年公司分别实现归母净利润18.3 亿元、25.1 亿元，对应当前PE 分别为21、16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 行业装机规模不大预期；

    　　2. 政策导向发生转变。