3Q23 业绩低于我们预期

    　　公司公布3Q23 业绩：实现收入2.71 亿元，同比下滑10%，环比下滑11%；归母净利润0.29 亿元，对应每股盈利0.21 元，同比下滑78%，环比下滑83%；扣非归母净利润0.01 亿元，同比下滑98%，环比下滑97%，3Q23 业绩低于我们预期。其中，非经常损益主要为政府补助0.01亿元和委托他人投资或管理资产收益0.33 亿元。Q3 热场出货稳步提升，盈利能力触底。公司3Q23 热场出货约970 吨，环比提升8%，同比提升62%。公司3Q23 毛利率为27%，环比下滑10ppt，我们认为一方面系价格下降、另一方面系公司将部分光伏产能用作负极自用产能。

    　　发展趋势

    　　光伏热场盈利Q4 开始反弹，产能规划充足支撑市场份额。价格和盈利方面，我们测算公司3Q23 热场单价约为26 万元/吨，单吨盈利扣非前/扣非后分别为3/3 万元/吨，同比-86%/-74%，环比-84%/-34%。结合产业链调研，我们判断近期光伏热场价格Q4 有所触底回升至30 万元/吨。我们预计，公司将保持全年出货3500 吨目标，同时，结合技改，明年产能或能再扩大20%，我们认为充足的产能有望持续助力公司稳固市占率。

    　　业务多领域拓展，旨在打造碳基复合材料产业平台。1）碳陶制动盘：10月23 日，公司发布 KBC-S 麒麟系列短纤维碳/陶制动盘和KPC 系列高性能碳/陶盘用刹车片，其中碳/陶短纤盘价格999 元/组起，性价比较高、具备较强的市场竞争力；同时，公司宣布碳陶刹车盘、刹车片产能规划为2023年40 万盘、800 万片和2025 年400 万盘、2000 万片，我们判断有望支撑制动盘业绩加速放量。2）锂电负极材料：据公司7 月28 日公众号，发布锂电池领域用碳基复合材料新品，包括匣钵、坩埚、箱体炉等；公司产能规划为到2023/2024/2025 年建成1 万吨（匣钵3 万套）/4 万吨（匣钵12 万套）/10 万吨（匣钵30 万套）热场产能，目前公司热场产品已应用于5 万吨负极材料代工项目，处于产能爬坡阶段，热场材料除去自身代工产能的需求量，剩余部分可外销，我们预计全年外销量有望超过1000 吨。此外，公司也在持续推进半导体领域热场材料、保温材料，氢能领域氢燃料电池碳纸、储氢瓶等业务的拓展，我们预计将成为公司长期的盈利增长点。

    　　盈利预测与估值

    　　由于负极代工业绩放量不及预期，我们下调2023/24 年净利润23.5%/5.5%至5.10 亿元/8.76 亿元。当前股价对应2023/2024 年23.0 倍/13.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，我们同步下调目标价23.1%至110.00 元对应2023/2024 年30.0 倍/17.5 倍市盈率，较当前股价有30.6%的上行空间。

    　　风险

    　　热场降价确认节奏不及预期，锂电项目不及预期，新业务拓展不及预期。