国内唯一航空氧气系统及机载油箱惰性化防护系统专业化研制平台,掌握多项先进核心技术公司 2007 年由创立于上世纪 60 年代的航空供氧和飞机副油箱研发生产专业化航空企业重组整合而成，2019 年整体改制成立股份有限公司。现为国内航空氧气系统及机载油箱惰性化防护系统专业化研发制造基地，国内最大的飞机副油箱及国内领先的军用特种制冷设备制造商，拥有军工科研生产质量保密等多项资质。

    　　当前公司从事航空装备及特种制冷两大业务。产品覆盖航空氧气系统，机载油箱惰性化防护系统，飞机副油箱等配套供应国内有装备需求的所有在研、在役军机以及部分民机；军用特种制冷设备已实现空军、陆军、海军、火箭军等全军种覆盖。

    　　核心技术获国家科技进步特等奖，研发平台实力超群。公司掌握多项达到国际领先、国际先进或国内领先水平的核心技术。其中处于国际领先水平的氧气调节技术及国际先进水平的机载分子筛制氧技术打破了国外长期以来的技术封锁。

    　　航空主业加速发展，盈利能力显著提升

    　　下游军机列装提速，航空主业加速发展，盈利能力显著提升。公司 2020 年实现营业收入 8.31亿元，同比增长 23.20%；实现归母净利润 1.94 亿元，同比增长 71.31%。2021 年一季度公司营业收入 1.89 亿元，同比增加 78.83%；归母净利润 0.44 亿元，同比增长 71.53%。一季度销售毛利率 47.72%，同比提升 3.41 个百分点。公司航空产品处于更新换代阶段，受下游新型战斗机的放量影响毛利率提升，以氧气系统为代表的航空产品进行结构化调整，产品附加值增多，公司盈利能力获得明显提升。

    　　管理经营质量提高，提升产品研发投入

    　　公司 2020 年公司期间费用率为 16.13%，同比大幅改善 3.6 个百分点。2020 年人均创收 61.87万元，2016-2020 年的复合增长率为 12.16%；2020 年公司人均创利为 14.44 万元，同比提升50.73%。同时，公司 2020 年研发费用 0.51 亿元，同比增长 104%。其聚焦核心主业，通过实行竞聘上岗、完善激励机制精简管理人员数量，削减职能岗位编制，降低公司运营成本，不断提高管理经营水平；通过加大研发投入，巩固研发能力，使得盈利能力得到持续改善。

    　　首批军工企业混改试点，率先实施核心人员持股公司系首批军工企业混改试点，作为中航工业集团国企混改排头兵，在集团内率先实施核心人员持股。2018 年，两批次核心人员共 146 人持股全部实缴到位，合计持有航空工业江航5%的股份。我们认为，核心人员持股作为一种长期激励机制，有助于核心人才的培育与公司的长远发展，对公司的业绩将具有明显的提升效果。

    　　盈利预测与评级：伴随我国“十四五”期间军机数量的提升和以四代机为代表的先进战机的加速列装，航空氧气系统和机载油箱惰化性防护系统的产品数量和单品价值也将迅速提升，训练增加推动维修需求显著增长，公司核心业务将持续受益；民机方面，公司产品有望实现重点民机型号国产化替代，进入加速排产期。在此假设下，我们预计公司在 2021-2023 年的营收增速为 47.41%/42.42%/34.98%，对应的营收分别为 12.25/17.45/23.55 亿元，对应的归母净利润分别为 2.76/4.07/5.78 亿元，EPS 预计为 0.68/1.01/1.43 元/股，对应当前 PE 为 49.83、33.82、23.80 倍，给予 22 年 PE40-45x，对应目标价格区间 40.4-45.45 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：1. 客户集中度较高的风险；2.市场竞争力下降的风险；3.公司军品业务波动的风险；4 原材料供应风