新安全赛道保持高速增长，推动Q3 毛利率提升显著；控费效果积极，研发平台量产大幅提升研发效率，有助于未来利润加速释放；军团稳步推进，大客户占比持续提升，维持 “强烈推荐”投资评级。

    事件：公司发布2022 年三季报，前三季实现营收31.92 亿元，同比增长19.34%，归母净利润-11.25 亿元，同比略有缩窄；扣非归母净利润-13.64 亿元，同比略有缩窄。

    新安全赛道业务保持快速增长，推动毛利率提升显著。公司Q3 单季营收12.24 亿元，同比增长0.39%；归母净利润-2.15 亿元，同比略有缩窄；扣非归母净利润-3.11 亿元，同比略有缩窄。公司前三季度新赛道业务保持高速增长，成为业绩增长核心驱动力，其中数据安全业务增速超45%，实战型态势感知类增速超30%。在细分领域，公司威胁情报业务增速超150%，工业互联网安全业务增速超130%，云安全业务增速近70%。高毛利新安全业务快速增长，带来业务结构持续优化，推动盈利能力稳步提升，其中Q3 单季度毛利率达到67.50%，同比提升5.77pct，并创上市以来单季度最高水平。我们预计，随着新安全业务占比稳步增长，公司盈利能力有望持续提升。

    控费效果显著，研发平台量产带来效率大幅提升。公司控费效果显著，三费增速同比下降明显，前三季度销售费用增速为19.13%，同比下降13.78pct；管理费用增速为10.97%，同比下降18.35pct；研发费用增速为8.17%，同比下降34.34pct；三费合计增速13.31%，同比下降22.81pct，控费效果显著，尤其是公司鲲鹏、大禹、川陀等八大研发平台逐步量产，研发效率提升明显，Q3 研发费用同比与环比均实现下降。现金流方面，Q3 单季度经营性净现金流由Q2 的-5.20 亿元收窄至-1.91 亿元，同时也显著优于去年Q3 同期-4.03 亿元的水平，回款力度明显加大。我们预计，随着公司控费效果逐步提升，未来营收与费用有望形成“剪刀差，利润或迎来加速释放。

    军团稳步推进，客户结构持续优化。公司军团战略持续推进，推动客户结构持续提升，前三季度企业级客户收入占主营业务近65%，较2021 年的57%提升显著，企业级客户营收金额同比增长超35%。其中重点关基行业客户营收增长尤为显著，能源行业增长超50%，运营商增长近45%，金融行业增长近35%。从客户规模来看，大客户占比持续提升，其中近70%收入来自于100 万以上的大客户，尤其是500 万以上客户已占公司营收的三分之一。

    500 万以上大客户数量较去年同期增长超过50%，金额增长近60%，大客户领域快速增长显示出公司在产品竞争力与服务能力方面均保持优势，业务后续业绩增长提供坚实基础。

    维持“强烈推荐”投资评级。预计2022-2024 年公司归母净利润-3.09/0.51/1.22 亿元，新安全赛道保持快速增长，控费效果显著，客户结构持续优化，维持 “强烈推荐”投资评级。

    风险提示：政策不及预期、下游客户需求不及预期。