收入持续高增，加强夯实市场份额

    　　公司2022 年上半年实现收入19.68 亿元，同比增长35.21%，归母净利润亏损9.09 亿元，同比亏损收窄1.33%，扣非净利润亏损10.53 亿元，同比亏损扩大8.65%，经营性净现金流流出14.89 亿元，去年同期流出12.68亿元。其中，2022Q2 收入13.09 亿元，同比增长30.96%，归母净利润亏损4.28 亿元，亏损同比扩大11.31%。维持盈利预测，预计2022-2024 年收入分别为80.98/112.87/156.92 亿元，参考可比公司22 年Wind 一致预期平均4.5 倍PS，考虑公司在网安领域收入规模最大增速最快，给予公司7倍22PS，目标价83.10（前值82.48 元），维持买入评级。

    　　费用率显著下降，毛利率下半年有望回升

    　　公司22H1 研发/销售/管理费用率分别下降6.54/5.97/5.27pct，三费占营收比重共下降17.78pct，存货周转率大幅提升34.30%。疫情扰动下公司仍然实现行业领先的收入增长，22Q2 毛利率同比下滑6.84pct，主要原因在于疫情影响到了业务现场实施，导致公司人员利用效率不足。三季度以来，疫情逐步得到控制，公司业务开展恢复正常状态，下半年整体毛利率有望恢复正常水平。

    　　经营效率提升，盈利拐点可期

    　　公司费用率的下降，一方面来自于之前超前投入逐步回归到正常水平，另一方面来自于公司努力提高人效。在研发方面，公司通过打造“研发平台”来提高研发效率，以“平台+工具+数据”为核心的技术研发模式可以在中长期降低公司对人力的依赖，在取得安全产品研发周期明显缩短的成果下，依然满足了客户定制化开发的需求。我们认为随着下半年公司收入增速和毛利率恢复正常，公司费用端和利润端表现值得期待。

    　　新赛道产品优势持续加强，关键基础设施客户不断突破公司技术实力领先，态势感知、数据安全、攻防演练等产品和服务多点开花。

    　　公司终端安全软件、安全分析及情报、IT 安全咨询服务均位列IDC 2021 年市场份额排名第一。公司在新赛道产品的布局开始进入收获期，22H1 态势感知产品收入增长超过40%，数据安全产品收入增长超过52%，新赛道产品占公司总收入比重超过70%，为公司业务增长注入强劲动力。22H1 公司重点关基行业客户营收增长尤为显著，能源行业、金融行业和运营商客户收入在公司企业级客户收入占比超40%，其中能源行业客户增长率超97%，金融行业客户增长率超50%，运营商客户增长率超46%。

    　　风险提示：目前公司仍未盈利，行业竞争加剧。